CEX与DEX的合约算法对比：Hyperliquid、Binance和OKX

2025年3月，JELLYJELLY合约在某去中心化交易平台上引发了一场市场动荡。该合约价格在短时间内暴涨429%，几乎触发大规模清算。如果清算发生，空头仓位将被打入链上流动性金库，造成巨额浮动亏损。与此同时，某中心化交易所罕见地迅速上线了JELLYJELLY的永续合约交易。

在危机即将爆发之际，去中心化平台的验证者紧急投票介入，强制下架、平仓并冻结交易。这一事件引发了加密社区对"去中心化"交易所的质疑，也暴露了一个核心问题：在去中心化平台上，价格的决定因素是什么？谁来承担风险？算法是否真的中立？

本文将以此事件为切入点，对比分析三大平台在永续合约核心机制上的算法差异，探讨它们背后的金融理念与风险传导机制。

永续合约交易概述

永续合约交易主要由三个要素构成：

1. 指数价格：追踪现货市场价格变化，作为理论基准。
2. 标记价格：用于计算未实现盈亏、爆仓等关键事件的决定性价格。
3. 资金费率：连接现货与合约市场的经济机制，引导合约价格向现货回归。

控制标记价格的机制是合约交易的核心。某去中心化平台的关键在于确保标记价格不被操控且可验证。该平台在某中心化交易所算法基础上进行了优化，使价格能在极端市场环境下快速回归到市场价格。

指数价格/预言机价格对比

某去中心化平台的指数价格称为预言机价格，完全独立于其自身市场，由验证者节点构建。它使用加权中位数法抵抗极端价格波动，更具抗操纵性，但更新频率较慢（每3秒一次）。这种机制旨在剔除异常值和波动，使价格更平滑。

标记价格机制差异与算法细节

某中心化交易所的标记价格算法基于"价格平滑性"和"市场深度反映"两大原则。它结合了合约市场的买一/卖一中间价、成交价格和冲击价格。这种设计使标记价格变化平稳、抗插针，适合大资金稳定布局与制度套利策略。

另一家中心化交易所采用较为简单的方法，仅使用盘口买一/卖一中间价作为标记价格来源。这种算法对微小交易极其敏感，容易造成剧烈波动，适合高频交易者和短线操作。

某去中心化平台的标记价格结构融合了上述两种方法。它由多个节点控制，融合了三个价格来源：预言机价格与合约中价之差的指数移动平均、平台自身的买一卖一与最后成交价的中位数、以及多家中心化交易所的永续中价加权中值。这种机制形成了一定程度的"算法民主"，增强了抗操纵能力。

资金费率算法与市场行为反馈机制

某去中心化平台在资金费率算法上引入了溢价指数，并使用预言机价格替代指数价格。为了弥补价格回归的短板，该平台采取了三个特色设定：

1. 极端情况下高达4%/小时的资金费率
2. 资金费基于预言机价格而非标记价格
3. 每小时收取八分之一的8小时资金费率

这种设计旨在加速价格回归，弥补订单簿深度模式的局限性。

相比之下，某中心化交易所的资金费率依赖较长的结算周期，结合订单簿深度和借贷利率，为机构投资者和中长线交易者提供更平滑的资金成本。

另一家中心化交易所的资金费率算法相对简单，基于盘口买一卖一价格偏差计算，导致资金费率波动剧烈，适合高频、短线激进策略。

不同平台适配的交易策略与背后金融哲学

1. 某中心化交易所：制度理性者的设计

   • 核心理念："让市场可预期"
   • 机制：标记价格平滑、精细的资金费率建模、风险缓冲机制
   • 适合：追求稳定收益、风险可控的机构投资者和中长线交易者

2. 另一家中心化交易所：交易本能者的设计

   • 核心理念："市场就是人性的反映"
   • 机制：敏感的标记价格、波动剧烈的资金费率、快速清算
   • 适合：高频交易者、"插针党"和短线交易员

3. 某去中心化平台：链上结构主义者的设计

   • 核心理念：算法设定秩序
   • 机制：验证者共识价格、链上流动性金库托底、高频资金费率、链上透明性
   • 适合：寻求通过可验证代码和分布式治理重建信任系统的交易者

结语

不同的交易平台通过各自的算法和机制设计，试图回答如何建立对市场的信任。无论是追求稳定、拥抱波动还是依赖链上共识，每种方法都反映了特定的价值判断和市场哲学。在极端情况下，人为干预仍可能必要，这揭示了纯算法系统的局限性。

未来的金融世界将继续由算法塑造，但我们必须认识到，每个算法背后都蕴含着价值判断。交易者需要根据自身的风险偏好和交易策略选择适合的平台，同时保持对市场的敬畏之心。