从 Robinhood、xStocks 看美股代币化三大模式：流动性匮乏与监管压力如何破局？

在美国政府松绑监管、RWA 叙事高涨的背景下，代币化股票迅速崛起，Bybit、Robinhood、xStocks 等平台或产品迅速推进，「链上炒美股」成当前热门话题。本文将深入剖析现今多种代币化股票模式、回顾上一轮失败教训、解析目前瓶颈，并探讨其未来落地的可能解法。

(本文整理自吴说区块链《美股代币化大爆发：Bybit、Robinhood、Kraken 同日启动，本周期最大叙事？》，经链新闻编译、补充并汇整)

3＋1 种主流模式正面交锋：从第三方发行到券商打造自家链

目前市场主要存在三种代币化股票的技术与营运模式，各自代表着不同的监管策略与产品定位。第四种是笔者补充加入 Ondo Finance 依照文件透露的可能运作方式，目前还未正式施行。

第三方发行 + 链上链下交易所接入：整合 DeFi 成亮点

Backed Finance 所推出的 xStocks，由受监管发行商透过美国与瑞士券商暨托管商，先买入一批实体股票 (TSLA) 并 1:1 在 Solana 链上铸造对应代币 (TSLAx)，再上架到 Kraken 和 Bybit、Jupiter 和 Raydium 等交易所或 DEX 上进行全天候交易，并享有股利分红等权益。

(抵押美股借贷？剖析 xStocks 如何联手 Solana 最大化代币化证券流动性)

此模式具备较强的 DeFi 可扩展性，但合规责任集中于该发行方，可能具有平台风险。

持牌券商自建链打造一条龙服务：最合规但并不简单

Robinhood 推出基于 Arbitrum 技术架构的股票代币，并计划推出自家 L2「Robinhood Chain」。此模式从发行、结算、清算、铸造和销毁皆自主完成，提供极高合规性与用户体验，但开发成本与监管要求也相对提高，能落地的平台仍有限。

(Robinhood 在欧盟推出代币化股票，符合用户再送 OpenAI 和 SpaceX 代币)

差价合约 (CFD) 模式：不买实股，单纯赌方向

如 Bybit 的 TradFi 介面，透过串接 MT5 系统提供美股的差价合约衍生品，提供基于价格的多空杠杆服务，而无需实体托管，适合短线投机者。这种模式交易方便且门槛低，但使用者无股东权利且各国监管较严格，多仅向特定离岸市场开放。

(链上美股交易进行式！Bybit丶Ostium丶MYSTONK 纷纷推出股票交易功能)

包裹型代币 + 证交所原始流动性：Ondo 让价格不失真

Ondo Finance 推出的 Global Markets 模式是一种经过设计优化的「包裹型代币 (wrapped token)」系统，用户以稳定币购买代币化股票时，Ondo 即时在传统证交所购买实体股票 (TSLA) 并由受监管券商托管，随后铸造代表该股票的代币 (TSLAon) 返还给用户。

这个模式具备完整的每日储备审查与担保清算条款，强调链上交易直接接入传统金融市场的原始流动性，确保价格最佳化。该设计不需原始发行公司参与，具备高合规与扩展性，或许是较适合传统机构的一个方案。

(Ondo Finance 推出 Ondo Chain：专为代币化资产交易设计的全链网路)

回顾过往案例：从 FTX 到 Mirror，代币化之路颠簸难行

上一轮牛市期间，代币化美股曾掀起一波热潮，但多数专案最终仍偃旗息鼓，以下也将一一回顾。

FTX 提供美股交易：「股权代币」有买到股票吗？

FTX 与德国持牌券商 CM-Equity 和瑞士数位资产公司 Digital Assets AG 合作推出代币化美股交易，曾一度创下月成交额 9 亿美元。当时由于处于合规灰色地带，无法全面获得监管认可。最终该服务也因 FTX 交易所破产崩溃而走向失败，甚至在清算时被发现 FTX 根本没有购买并托管对应股票。

(专访 FTX 执行长 SBF| 用加密货币就能实际拥有 Netflix 股票了吗？)

币安股票代币：受监管压力迅速关闭

币安同样与 CM-Equity 合作上架股票交易，但仅三个月便因英国 FCA、德国 BaFin 等监管表态的压力被迫赶紧下架，暴露出中心化平台贸然推出证券产品的风险。

(再致敬 FTX！币安版股权代币有何不同？FTX 创办人：他们应该还在测试版)

Mirror Protocol 与 Synthetix：去中心化合成代币并非万灵丹

Mirror 采用合成资产 (mTSLA) ，让用户能用稳定币抵押铸造与美股价格挂勾的股票代币 (不具股权)，但在 Terra 崩溃后失去价值支撑，最终脱钩归零。Synthetix 也同样因交易量低迷与风险控管问题，下架其合成股票产品 (sTSLA)，证明缺乏实体支撑与市场需求的产品终将淘汰。

上述多个案例表明，在没有稳固的监管框架支撑、代币化股票产品又与具崩溃风险的生态 (FTX or Terra) 高度绑定的情况下，股票代币化的推动也将难以持久。

当前难题：流动性断裂难吸引做市商、合规标准从缺

即使今日技术与法规环境有所改善，但代币化股票依然面临两大主要的结构性瓶颈：

链上链下流动性断裂：代币化股票与实体股票市场彼此独立，转换难以即时且成本高，价格容易产生脱钩。但出于两市场间的套利及对冲管道难以迅速流通、风险难以控管、缺乏统一且合规结算机制等，目前也较难吸引做市商等机构的大型流动性进驻。

合规与否尚不明朗：除非具备的明确的法律依据或监管方协议 (如 Coinbase 正寻求美国证交会 SEC 的批准)，否则一方面产品方不敢实作、另一方面机构和散户也不敢贸然进场。另外跨司法管辖区流通的可能触法、以及税收规则的实行，也是一大难题。

(Coinbase 拟推代币化股票，成区块链版 Robinhood)

可能的解方：产品创新 + 合规设计并进

尽管挑战重重，但也不乏有许多可能可行的解法与实验路线正在展开。

在技术与产品层面：

整合链上 DeFi 应用，如抵押借贷或流动性挖矿等

基金会或 DAO 主动持有股票代币，吸引加密社群参与

引入链上权益分割、结合游戏化等功能

而在合规与治理层面：

在瑞士或新加坡等先行落地取得牌照

与持牌券商或交易所合作托管股票并发行代币

股票代币化的下一步：等待合规、找出 PMF

随着美国 SEC 态度转趋友善、稳定币立法加速推进，加上各交易所或券商平台积极尝试，代币化证券有望从灰色地带走入主流金融市场。欧洲 MiCA 法规、新加坡 MAS、瑞士 DLT 等监管落地也为大型机构提供了合法探索创新的场域。

新一代平台已开始强调资产真实性、链上透明度与法律保障，并尝试最佳化用户体验。若能在「产品市场契合度 (PMF) 」与「监管可接受性」之间找到平衡，代币化股票或将不再只是炒作概念，而是革新未来金融基础设施的重要一步。

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