灰度抛售，币价承压，何时重启强势大涨？

[TL；DR]

自 1 月初美 SEC 核准通过了 11 支现货比特币 ETF 以来，灰度的 GBTC 就承受了大量抛售压力，给比特币价格带来了冲击。

灰度的持续抛售，要归因于其相对较高的管理费率和持有者的解锁后本应变现的现实状况。

灰度及破产项目的抛售对近期的币价形成了压制效果，未来数月依然有一定的压力，但由于 ETF 的长期资金流入、第四次减半、美联储降息等因素叠加，长期看好则是市场的共识。

引言

在现货比特币 ETF 推出后，加密市场暂时陷入了回调的迷茫之中。上周当 BTC 价格跌破 40,000 美元这一大多数投资者的心理防线时，GBTC 在同一天的资金流出量超过了 6.4 亿美元。

投资者虽然大多看好长期市场走向，但对当下短期走势仍然表示了谨慎看法，机构的持续抛售仍将是近一段时间以来的捕捉币价走向的重要线索，本文将对此做详细分析以飨读者。

灰度 GBTC 抛售之下 币价承压回调

自 1 月初美 SEC 核准通过了 11 支现货比特币 ETF 以来，灰度的 GBTC 就承受了大量抛售压力，给比特币价格带来了冲击。
根据 Gate.io 的行情显示，从今年初逼近 4.9 万美元，比特币价格已跌至上周的 38000 美元左右。

图 1 来源：Gate.io

这似乎也验证了过去一直以来「买预期，卖事实」的市场观点。自 1 月 11 日在美国市场上市以来，比特币现货 ETF 的 10 只产品在短短 11 个交易日内已吸引 267.4 亿美元的资金。然而，其中灰度的 GBTC 表现欠佳，资金每日净流出并持续至今。

在上市首日，GBTC 的流出金额为 0.95 亿美元，是资金流出最少的一天。但随后，该比特币 ETF 的每日资金流出额开始以亿计增加。
在 1 月 22 日，GBTC 单日的资金流出超过 2.4 万枚比特币，创下了迄今为止的单日资金流出纪录。

图 2 来源：SoSo Value

在比特币 ETF 上市后的 11 天内，尽管大部分产品吸引了大量资金，但灰度的 GBTC 却持续面临资金流出的问题，这给 BTC 现货市场带来了抛压预期。

在 1 月 23 日 BTC 价格甚至一度跌破 4 万美元。然而，随着 GBTC 的资金流出净值自 1 月 23 日以来逐渐放缓，BTC 的价格开始反弹。截至撰文日，比特币价格维持在 4.2 万美元以上，走势仍然强于以太坊。

灰度为何一直卖卖卖？

灰度为何至今接连抛售了超 13 万枚比特币，这要归因于其相对较高的管理费率和持有者的解锁后本应变现的现实状况。

根据该 ETF 产品的申购/赎回规则，当投资者要求赎回或卖出 GBTC 时，灰度需要相应地卖出比特币以满足投资者的赎回需求。

从下图不难看出，灰度的管理费高达 1.5%，远高于同行 0.2%-0.3%的基准水平，尤其是 Franklin Bitcoin ETF（EZBC）仅有 0.19%，对机构投资者来说成本相较于灰度能节省近 7 倍，这无疑具有相当高的吸引力，由此投资者的抛售自然表现为灰度持续的卖卖卖。

图 3 来源：coinglass

尽管灰度表示目前的资费才能维持产品的正常运营，但后来者只能以价格战的形式先蚕食市场份额，所以预估份额超 80%的零售经纪、退休金账户和机构持有者一直在抛售灰度比特币份额转向其它更为低廉的现货 ETF 上。

另一方面，以 FTX 为代表的 GBTC 持有者的应属清算资产，在灰度 GBTC 信托转 ETF 具有充分流动性后得以持续抛售变现。
而根据 CoinDesk 审查的私人数据和两位知情人士的透露，近期灰度抛售的主要原因可能来自 FTX 的破产资产清算，总价值有 2200 万股 GBTC。

图 4 来源：SoSo Value

截至 2024 年 1 月 22 日，FTX 机构已完成对其持有的全部 2200 万股 GBTC（约合 20,000 个 BTC）的清算。除了 FTX，其他破产方也持有一定数量的 GBTC 股份。其中，Genesis Global 可能持有 3600 万股（约合 32,000 个 BTC），另一个未公开身份的实体持有约 3100 万股（约合 28,000 个 BTC）。

需要强调的是，清算资产面临的挑战在于，出售过程可能不会如预期般漫长，而是以更迅速、强制的方式进行。相比之下，其他类型的股东可能会以更持久的方式退出持仓。一旦解决了法律难题，有可能 100%的破产财产股份会被迅速出售。

灰度抛售何时休？后市是否转牛？

根据某机构的测算，预计待发生的比特币净抛售压力的 GBTC 可能会流出 13 万至 23 万枚比特币，对照目前 GBTC 的 48.7 万枚库存仍有不小的抛售压力。

图 5 来源：coinglass

但除了预期的抛售数量较高之外，我们还应关注抛售速度，图 2 已显示每日抛售压力已经逐渐减缓，这与比特币近期的反弹形成了明显的正向关系。

另外从流动性来看，美联储在 2 月份维持利率不变，但其鹰派立场对美股和加密市场造成了压力。在 3 月份降息的可能性很低的背景下，5 月份首次降息的可能性逐渐抬升，这意味着市场还需要面对三个多月的高利率环境，而即便迎来高息宽松阶段，历史上资本市场也多次反映出消极走势。因此，市场对资金流动性的乐观程度是否过于乐观，还有待观察。

总的来看，灰度及破产项目的抛售对近期的币价形成了压制效果，也会在一定程度上抑制外围资金主观流入的意愿，未来数月依然有一定的压力。但市场的情况也开始变得清晰起来，可以预见的是，进入 2 月份，各 ETF 数据间的资金流动将趋于平稳。随着投资者追求更低成本的方式来接触比特币，资本在新生的比特币 ETF 领域的转移受到影响。

如果我们切换到更大的观察视角来看，由于 ETF 的长期资金流入、第四次减半、美联储降息等因素叠加，长期看好则是市场的共识。