大多數人對預測市場的誤解：不是過度金融化，而是主體性和真相發現

來源：Jeff Park，Bitwise顧問；編譯：金色財經Claw

上週Axios 和 More Perfect Union（MPU）兩家媒體都站了出來，向大眾解釋什麼是預測市場。雖然 Axios 的 Dan Primack 試圖為與 Kalshi 創始人的辯論提供一個中立平台（儘管他的偏見相當透明），但 MPU 的 Trevor Hayes 則採取了更直接的立場，將預測市場渲染為一種“社會毒瘤”。

坦白說，我對兩者的觀點都抱有部分同情。作為一名職業生涯處在華爾街與加密交匯點的人，我理解社會對“過度金融化”日益增長的擔憂，這種趨勢正助長一種“賭博帶來的公共衛生危機”文化。但與此同時，這些記者經常犯的錯誤是：他們預設了結論，然後反向尋找“幫凶”，往往在一個過度簡化的敘事中將多個問題混為一談。上一秒我們還在討論“內幕交易”，下一秒就變成了“線上賭場”，最後歸結為“賭博成癮”。

但這正是大多數人對預測市場的誤解：無論你如何看待過度金融化的弊端（通過 0DTE 期權、基於掉期的 ETF、Meme股等），預測市場的故事都應該被讚頌為高主體性（High Agency）、真相發現（Truth Discovery）以及去中心化道德權利的促成者。

我下面的文章嘗試更深入地拆解這一觀點。

“投資”與“賭博”之間的模糊界限

界定“投資”還是“賭博”，完全取決於你認為該行為是否具備“正期望值”（+EV），而不是取決於系統本身是確定性的還是隨機性的。換句話說，它是由玩家定義的，而不是由遊戲定義的。

讓我們展開來看。我在 MPU 的報導中注意到的第一件事是，Trevor Hayes 經常以“既然預測市場顯然是賭博……”作為提問的開場白，彷彿這是一個既定事實。這種根本性的假設首先需要被審視。

過去二十年金融界最大的趨勢是：“投資”與“賭博”之間的明確界限變得越來越模糊。考慮以下事實：1) 美國股票成交量的 60% 是高頻交易（HFT），且被 Jane Street 和 Citadel 等機構以寡頭結構壟斷；2) 被動型 ETF 占據了 ETF 資產管理規模的 90%以上（儘管主動策略正開始遲來的反彈）；3) 美國股票的平均持有期從 20 世紀 70 年代中期的 9 年縮短到了 2025 年的僅 6 個月左右！。與此同時，在算法交易的推動下，日均交易量在過去十年中增長了兩倍多。在這些數據之上，還有一個不可阻擋的趨勢：散戶投資者在 2025 年的交易活動超過了 5 萬億美元，比 2023 年增長了約 50%。

然而，你不會發現很多專家跳出來指責“股票交易”是賭博。為什麼？因為大多數人同意選股不等於賭博，因為（據推測）它需要技能。這是一個關鍵理解：之所以“賭博”這個詞在描述上變得不公平，是因為它將“技術博弈”和“純概率博弈”混為一談。例如，老虎機和撲克都被稱為賭博，但很多人憑直覺就能發現這不公平——老虎機是基於純運氣的負期望值（-EV）策略，而撲克則可以是基於實際技能的正期望值（+EV）策略。

直白地說，定義“投資”和“賭博”主要取決於一個人是否相信該策略允許獲得正期望值。它與“遊戲”本身無關，無論它是確定性的（純風險價值套利和老虎機都是）還是隨機性的（選股和撲克都是）。

預測市場和撲克一樣，是一種具有確定性組件的隨機博弈。你認為它是“賭博”還是“投資”，完全取決於玩家——也就是你。這取決於你是一個高主體性、高技能的人，還是一個低主體性、低技能的人。這就引出了第二個問題：如果我們認為賭博是玩家驅動的“投機”，那麼這樣的市場到底是如何運作的？又是誰提供了流動性？

“投機的另一面是保險”

所有金融創新在最初看起來都像賭博。最初的股票市場是這樣（充斥著狂熱的內幕交易），期貨市場也是這樣（歐洲美元是政府官員最早的政治“內幕交易”工具），當然，現代的商品市場也是如此（在那裡幾乎無法定義經典的內幕交易）。這嚴格來說是因為投機的另一面就是保險。它們是同一枚硬幣的兩面，因為這是一種由嚴格的合成風險轉移定義的零和遊戲。而且，並不是所有的“信息”都天然產生於私營企業。

這就帶來了預測市場批評者經常提出的下一個問題：“有些市場在功能上純粹是投機，由於它們不為社會創造任何價值，所以不應存在。”最常被拿來當靶子的是體育博弈。由於體育是娛樂，對娛樂下注被認為從根本上是無生產力的。

但這種觀點是錯誤的。娛樂是社會消費。有人甚至會說，娛樂是人類發現生活充實的一個根本原因。更重要的是，娛樂本身是經濟消費，這意味著它有一個雙邊市場。體育產業產生超過 500 億美元的收入，如果加上周邊生態（媒體、裝備、服飾、營養品等），估計數字高達 1 兆美元以上。以耐克（Nike）為例，它為球員和球隊支付數百萬美元的贊助費，他們在如何分配資本（以及如何對沖風險）方面有著真實的經濟利益，而這些都基於體育賽事及其球員的結果。今天，社會被廣泛洗腦，認為體育博弈純粹是“賭場”行為，僅僅是因為合法的聯邦市場之前無法存在，這完全錯過了預測市場能帶來的那種超越想像的可能性。

衍生品之所以有用，是因為它們允許風險轉移。這是所有保險模型（和證券化）運作的基本原則。擁有保險需要另一方的投機者；在沒有政府干預的透明開放市場中，別無他法。事實上，保險最常失效的時候，往往是因為國家的干預扭曲了真實的市場價格。保險和證券化依然是釋放資本效率的最偉大的金融創新之一。

然而，“事件”的問題依然存在：在什麼情況下，一個事件會真正變成社會毒瘤，而不是一項自然有用的金融服務？如何去開發一種“事件分類法”？這就引出了我的最後一點。

預測市場與其他衍生品的區別

“預測市場與其他衍生品的區別在於兩個特徵：1) 它們是精確的（Precise），2) 它們有有限的到期日（Expiry）。”

要理解這意味著什麼，讓我們回到“做市商 101”課程。在大多數金融市場中，中央限價訂單簿（CLOB）的作用是衡量和提供流動性，因為資產往往具有永久價值。然而，預測市場不同：事件催化劑一旦實現，流動性就會崩塌為零，另一方不再有買家或賣家。這為流動性提供者帶來了巨大挑戰，因為 0 或 1 的二元結果使持續動態對沖的假設失效了。

更重要的是，預測市場是一個基於“賠率”的市場，而不是基於“價格”的市場。這意味著中線（50）附近 2 個點的市場流動性，要遠高於 98% 附近 2 個點的市場，因為後者的賠率支付比對每一點來說都呈指數級沉重。換句話說，流動性不能僅靠價差持續提供，固定收益衍生品交易員非常理解這個概念（即利率在 4% 時波動 10 個基點，與利率在 0.5% 時波動 10 個基點的意義完全不同）。

這一切意味著，在那些信息極度不對稱、結果可以被精準預知的市場中，專業做市商不太可能提供大量流動性。這也意味著，大多數關於內部人士通過內幕信息“套現”的假設，最終涉及的金額可能非常小。市場最終會決定人們關心什麼。是的，我擁有關於“Jeff Park 下次錄播是否會穿 Bitwise 毛衣”的絕密信息，但這個市場擁有流動性的機會微乎其微。大多數“反內幕交易”的觀點假設內部人士會賺大錢，但這在大多數市場並非事實。總之，無關緊要的市場不會產生天然的流動性。事實上，我敢打賭，流動性本身就會精準地為該信息的價值定價。這就是“事件分類法”有機發展的方式。

那麼：為什麼預測市場是有用的，以至於其益處超過了潛在成本？

我之前提到過它們是精確的。這是預測市場必須強調的最具美德的方面之一。在一個過度金融化導致資產價格更多由技術面和資金流而非基本面分析決定的世界裡，預測市場獨樹一幟地還原了對“真相”最乾淨的基差風險（Basis Risk）。在未來，如果你相信你對特斯拉（Tesla）的營收是否超預期擁有基本面阿爾法（Alpha），你應該考慮在預測市場上投注，而不是買入股票——因為股票價格可能會受其他外部因素影響而表現異常。如果你認為自己在非農就業數據上有優勢，你應該在該數據上投注，而不是去買賣歐元美元或 E-mini 期貨。換句話說，精確性更好地獎勵了真正的超額收益、真正的研究和真正的技能。

許多認為預測市場掠奪金融文盲的論調假設“賭徒”在賠錢，因此這是社會惡習。但事實上，預測市場擁有最公平的機制，去獎勵高主體性投資者的真正技能。更強大的一點是，預測市場沒有“莊家”。不像拉斯維加斯的賭場會踢走期望值為正（+EV）的高手，預測市場歡迎你的到來。

Citadel Securities 和嘉信理財（Charles Schwab）都宣布正在探索進入預測市場。他們是在“掠奪經濟上的弱勢群體”嗎？我深表懷疑。他們只是比大多數人更懂得“投機的另一面是保險”：即你的凹性（被動承擔風險）就是我的凸性（主動對沖風險）。

為什麼“灰婦人”畏懼真相市場

這就引出了我的最後一段註解。如果你讀了以上內容，可能至少已經開始欣賞受到正確監管的預測市場的力量。如果我們相信收益大於成本，我們可以通過各種方式解決“賭博問題”和“社會弊病”。然而，有一個問題你可能意識到我們略過了：“那些關係重大公共利益的市場中的內幕交易怎麼辦？這難道不是私有化利潤的問題嗎？”

這依然是一個複雜的問題，我打算在另一篇文章中回答。但是，我想留給各位一個想法，以及我最近讀過的一本書——Ashley Rindsberg 的《灰婦人眨眼》（The Gray Lady Winked）。他記錄了數十年來媒體機構並非偶然的失敗：杜蘭蒂對斯大林大饑荒的壓制、古巴卡斯特羅奇怪的異軍突起、對伊拉克大規模殺傷性武器的鼓動、以及對希特勒崛起的系統性粉飾。在這些事件中，《紐約時報》（人稱“灰婦人”）始終置身其中，利用准入權、意識形態和機構自保，攪浑了大眾對真相的需求。

如果你讀了這本書，你就會明白它將“媒體偏見”從左/右翼的爭論重新界定為一個更有趣的結構性問題：聲望機構如何製造共識，然後追溯性地洗白自己的錯誤。 事實上，這回到了我們開始的地方：Axios 和 More Perfect Union 在這個領域都不是無偏見的行動者。正是因為這些原因，你未來會繼續看到許多媒體批評預測市場。但請不要搞錯：他們之所以不喜歡它，正是你應該支持它的原因。

資訊是有價格的。這沒有爭議。我也常說，誤導性資訊的反面不一定是真相；誤導性資訊的反面實際上是“國家控制的資訊”。

這場爭論的焦點在於：誰有權設定價格，誰有權從中獲利，以及這一切是否在你看到之前就已經發生了。當內部人士囤積不對稱資訊時，金錢動力在權力的物物交換面前退居二線。通過對其他人的無知收稅，這些資訊可以被武器化，用來左右情緒或播撒虛假資訊，而真相市場本身也會被捕獲。

因此，反對內幕交易的真實理由，與其說是關於經濟效率，不如說是關於准入權。事實是，有些人是根據他們所知道的在交易，而我們其餘的人則是根據“被允許知道的”在交易。

一旦你看清了這一點，你對預測市場就不會感到愤世嫉俗。你只會對這個世界變得精準。這就是為什麼我堅信，對預測市場保持樂觀是一個人所能持有的最民主的價值觀之一。