Báo cáo phân tích ngành khai thác số năm 2025

Tóm tắt

Báo cáo ngành khai thác số năm 2025 do một tổ chức phát hành (bao phủ tổng công suất mạng Bitcoin khoảng 48%) cho thấy, khai thác Bitcoin đã phát triển thành một doanh nghiệp trung tâm dữ liệu tập trung vào năng lượng và đòi hỏi vốn lớn. Hiệu suất của mạch tích hợp chuyên dụng (ASIC) tăng nhanh, sự đầu tư của các tổ chức ngày càng lớn và cấu trúc năng lượng ngày càng xanh hóa, đã trở thành những đặc điểm mới của ngành này.

1. Quy mô và Tăng trưởng - Năm 2024, tổng điện năng tiêu thụ đạt 138 TWh. Năng lượng tiêu thụ trên đơn vị công việc giảm 24%, xuống còn 28.2 J/TH.

2. Quá trình khử carbon - Năng lượng bền vững (năng lượng tái tạo + năng lượng hạt nhân) đã đáp ứng 52,4% tải khai thác; lượng khí thải nhà kính hàng năm là 39,8 triệu tấn khí CO₂ tương đương (CO₂e), chiếm khoảng 0,08% tổng lượng phát thải toàn cầu.

3. Phân bố địa lý - Hoa Kỳ chiếm khoảng 75% sức mạnh tính toán của các báo cáo khảo sát. Paraguay, Các Tiểu vương quốc Ả Rập Thống nhất, Na Uy và Bhutan đã trở thành các trung tâm thứ cấp.

4. Chi phí và lợi nhuận - Chi phí điện năng trung vị là 45 đô la/MWh. Bao gồm tất cả các chi phí vận hành (OPEX), chi phí tổng trung bình là 55,5 đô la/MWh. Giá Bitcoin cao trong quý 4 năm 2024 đã thúc đẩy "lợi nhuận tính toán" (doanh thu trừ đi chi phí điện năng trực tiếp) đạt mức cao nhất trong lịch sử.

5. Yếu tố rủi ro - Những mối quan tâm chính bao gồm: (i) sự gia tăng giá năng lượng, (ii) sự không chắc chắn về chính sách, (iii) sự tập trung cung cấp ASIC (ba nhà sản xuất chính chiếm hơn 99% thị phần). Các biện pháp giảm thiểu phổ biến bao gồm phòng ngừa điện năng dài hạn, đa dạng hóa địa lý và sở hữu năng lượng theo chiều dọc.

Điểm chiến lược: Nâng cao hiệu quả năng lượng, doanh thu từ dịch vụ lưới điện mới nổi và nhu cầu từ các tổ chức liên tục đã bù đắp tác động của việc giảm một nửa phần thưởng khối vào tháng 4 năm 2024. Tuy nhiên, các nhà điều hành cần tập trung vào kiểm soát chi phí điện, báo cáo môi trường, xã hội và quản trị (ESG) minh bạch, cũng như đa dạng hóa doanh thu (lưu trữ AI/HPC, sử dụng khí đốt đốt cháy) để bảo vệ lợi nhuận trước lần giảm một nửa tiếp theo (năm 2028).

Cơ bản ngành

An ninh mạng và kinh tế

1. Giảm một nửa vào năm 2024: Tiền thưởng khối giảm từ 6.25 Bitcoin mỗi khối xuống còn 3.125 Bitcoin. Mặc dù doanh thu phí giao dịch trung bình chỉ chiếm 6% thu nhập của thợ mỏ, nhưng chứng minh tình trạng tắc nghẽn mạng trong ngắn hạn cho thấy, vào thời điểm tải cao, phí giao dịch có thể vượt quá 100% tiền thưởng.

2. Ngân sách an toàn: Mặc dù phần thưởng giảm 50%, nhưng đến cuối năm, tổng công suất toàn cầu vẫn tăng lên 796 EH/s, xác nhận động lực tái đầu tư vốn của thợ mỏ.

3. Phát triển ASIC: Thiết kế chip mới nhất 5nm và 3nm có mức tiêu thụ năng lượng dưới 20 J/TH. Dự kiến sẽ ra mắt nguyên mẫu dưới 10 J/TH vào năm 2025-2026, báo hiệu rằng hiệu suất sẽ tăng gấp đôi.

Cấu trúc vốn và tình hình niêm yết

Khoảng 41% sức mạnh tính toán toàn cầu được kiểm soát bởi các thợ mỏ niêm yết, điều này làm cho cấu trúc vốn hỗn hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu trở nên khả thi. Việc giảm đòn bẩy sau năm 2023 khiến tỷ lệ nợ ròng của hầu hết các công ty lớn so với lợi nhuận trước lãi vay, thuế, khấu hao và khấu trừ (EBITDA) thấp hơn 0,5 lần.

Môi trường và hiệu suất ESG

| Chỉ tiêu | Giá trị năm 2024 | Biến đổi | Ghi chú | |------|------------|------|------| | Tỷ lệ năng lượng bền vững | 52.4% | Tăng 15 điểm phần trăm so với năm 2023 | 23% thủy điện, 15% năng lượng gió, 9.8% năng lượng hạt nhân | | Cường độ carbon | 288 gram CO₂e mỗi kilowatt giờ | Giảm 34% so với năm 2021 | Trung bình lưới điện toàn cầu khoảng 442 gram | | Tổng lượng khí thải nhà kính | 39.8 triệu tấn CO₂e | Giảm 21% so với dự đoán của mô hình năm 2021 | Khoảng bằng lượng khí thải hàng năm của Slovakia | | Giảm lượng phản hồi nhu cầu | 888 gigawatt giờ | Chỉ số hiệu suất chính mới | Hiển thị khả năng giảm tải theo yêu cầu của lưới điện | | Tỷ lệ áp dụng biện pháp giảm nhẹ | 70,8% công ty | Tăng liên tục | Sử dụng chứng chỉ năng lượng tái tạo, bù đắp carbon, tái sử dụng nhiệt thải, dự án đốt khí |

Triển vọng ESG: Mạng lưới điện của Hoa Kỳ tiếp tục giảm carbon, việc đốt khí ở Bắc Mỹ và Trung Đông được định giá, cũng như sự mở rộng ở Bắc Âu, có thể khiến cường độ carbon toàn ngành giảm xuống dưới 200 gram CO₂e/kWh trước năm 2027. Thị trường nợ đã cung cấp lợi thế giá từ 50-150 điểm cơ bản (bp) cho các thợ khai thác sử dụng hơn 50% điện năng carbon thấp.

Phân tích đường cong chi phí vận hành

Chi phí điện năng phần tư (cent/kWh)

• Tứ phân vị đầu tiên ≤ 3.2 xu - Chi phí thấp nhất 25%: điện nước trực tiếp, năng lượng gió, đốt khí tại chỗ hoặc phát điện tự có; gần như có thể có lãi ở bất kỳ thị trường nào.
• Tứ phân vị thứ hai 3.2-4.5 cent - Hợp đồng mua điện dài hạn ở Bắc Mỹ hoặc Scandinavia; chi phí thấp hơn, nhưng cần có ASIC hiện đại.
• Tứ phân vị thứ ba 4.5-6.0 xu Mỹ - Giá điện công nghiệp hoặc điện lưới có mức chiết khấu vừa phải; lợi nhuận nhanh chóng bị thu hẹp sau khi giảm một nửa hoặc giá giảm.
• Tứ phân vị thứ tư >6 cent - Chi phí cao nhất 25%: điện lưới bán lẻ; cắt giảm đầu tiên trong thị trường gấu.

ASIC hiệu suất tứ phân vị (J/TH)

• Phân vị thứ nhất≤25 J/TH - Chip thế hệ mới nhất, thường là làm mát bằng cách ngâm.
• Tứ phân vị thứ hai 25-30 J/TH - Thiết bị phiên bản 2023.
• Tứ phân vị thứ ba và thứ tư 30-40 J/TH - Phần cứng trong năm 2021-2022; chỉ khả thi khi điện ≤ 4 cent/kWh.
• Tứ phân vị thứ tư >40 J/TH - Máy khai thác cũ; chỉ có lãi khi điện dưới 3 cent/kWh.

Phân tích tổng hợp: Chi phí để khai thác 1 Bitcoin nằm trong khoảng từ 14.000 đến 36.000 USD. Các nhà điều hành ở tứ phân vị thấp nhất (chi phí điện thấp + hiệu suất cao) có thể "khai thác và giữ" trong giai đoạn suy thoái và biến dịch vụ cân bằng lưới điện thành tiền; các công ty ở tứ phân vị cao nhất buộc phải đóng cửa trước tiên khi giá giảm.

Rủi ro và cấu trúc quản lý

| Rủi ro | Khả năng xảy ra trong 12 tháng | Tác động tiềm ẩn | Chiến lược giảm thiểu | |------|-------------------|----------|----------| | Đề xuất thuế tiêu thụ năng lượng liên bang Mỹ | Trung bình | Giảm 5 điểm phần trăm lợi nhuận | Phân tán sức mạnh tính toán sang các bang/quốc gia khác; Tiến hành vận động hành lang trong ngành | | Thuế carbon châu Âu | Trung bình | Tăng chi tiêu vốn | Chuyển đến khu vực thủy điện Bắc Âu; Ký hợp đồng mua điện dài hạn với nhà máy điện không carbon | | Gián đoạn cung cấp ASIC | Thấp - Trung bình | Tăng trưởng sức mạnh tính toán chậm lại | Mua sắm từ hai nguồn, xây dựng dự trữ, đặt hàng chiến lược trước | | Giá Bitcoin dài hạn ảm đạm | Trung bình | Dòng tiền căng thẳng | Bán trước sản lượng thông qua hợp đồng tương lai; Chuyển đổi sức mạnh tính toán sang khối lượng công việc AI/HPC |

Thuật ngữ chính

• PPA (Thỏa thuận mua điện): Hợp đồng dài hạn, mua điện với giá cố định trực tiếp từ nhà sản xuất điện, thường là năng lượng tái tạo. Cung cấp sự ổn định về giá và chứng nhận nguồn năng lượng xanh.
• FERC: Ủy ban điều tiết năng lượng liên bang Hoa Kỳ; quản lý thị trường điện liên bang. Quyết định của nó về "thù lao cho tải linh hoạt" có thể cung cấp cho những người khai thác dịch vụ thanh toán từ lưới điện quốc gia.

Chủ đề tăng trưởng chiến lược

AI/HPC tích hợp - Cải tạo hoặc đồng đặt các cơ sở khai thác (điện năng mật độ cao, làm mát chìm) để phục vụ cho các nhiệm vụ đào tạo AI dựa trên GPU. Doanh thu tiềm năng: 1.0-1.5 đô la/ kilowatt-giờ, trong khi khai thác bitcoin khoảng 0.35 đô la/ kilowatt-giờ.

Tích hợp năng lượng dọc - Thiết lập liên doanh với nhà sản xuất khí tự nhiên (máy phát điện tại chỗ) hoặc nhà phát triển năng lượng tái tạo. Mục tiêu: đạt chi phí điện toàn phần <3 cent/kWh và tạo ra thu nhập bổ sung bằng cách bán điện dư thừa cho lưới điện.

Giá trị premium của Bitcoin xanh - Chương trình chứng nhận nhằm bán các token "có thể chứng minh xanh" với mức giá premium 1-3%; những người áp dụng sớm sẽ nhận được lợi thế về danh tiếng và tài chính.

Định giá và giám sát

• Dự kiến giá trị doanh nghiệp/EBITDA của các thợ mỏ chính ở Bắc Mỹ vào năm 2025 sẽ là 4,8-6,2 lần. Hệ số thấp phản ánh rủi ro chính sách còn lại và sự không chắc chắn về việc thu phí giao dịch lâu dài.
• Giá mỗi lần chụp Hash (P/PH): 45 triệu - 70 triệu USD. P/PH thấp hơn cho thấy chi phí gia nhập vào sự tăng trưởng sức mạnh tính toán thấp hơn, nhưng có thể đồng nghĩa với chi phí vận hành cao hơn.

Các chất xúc tác đáng chú ý trong 12 tháng tới

• Dòng vốn ròng ETF trong nửa cuối năm 2025 > 100.000 Bitcoin - Có lợi cho giá Bitcoin và thu nhập của thợ mỏ.
• 16 J/TH ASIC的大规模出货 - Có lợi cho thợ đào chi phí thấp, gây áp lực lên thiết bị cũ.
• Quyết định của FERC Hoa Kỳ về thanh toán tải linh hoạt - có thể chính thức xác định doanh thu dịch vụ lưới điện.
• Xác định cuối cùng về quy tắc bền vững của thị trường tài sản tiền điện tử EU - Gánh nặng báo cáo gia tăng, nhưng sự chắc chắn về chính sách được tăng cường.

Kết luận đầu tư

• Tăng cường các thợ mỏ tích hợp dọc, yêu cầu chi phí điện lực <0.05 USD/kWh, hiệu suất thiết bị <25 J/TH, tỷ lệ năng lượng tái tạo >50%.
• Sau khi có quy định rõ ràng về thuế tại Mỹ và công bố carbon của Liên minh châu Âu, các nhà cung cấp dịch vụ lưu ký hoặc nhà điều hành chỉ thuộc một khu vực tài phán sẽ chỉ cung cấp dịch vụ trung lập/tăng cường.
• Giảm bớt/ tránh các thợ mỏ có đòn bẩy cao, những thợ mỏ này phụ thuộc vào >0.07 đô la/ kWh lưới điện hoặc >40 J/TH thiết bị; khi thế hệ ASIC tiếp theo xuất hiện, lợi nhuận của họ sẽ bị thu hẹp đáng kể.