Quản trị thất bại, hiện tượng airdrop hỗn loạn, sai lệch giá trị: Ngành mã hóa cần loại token nào?

Tác giả gốc | Stacy Muur（@stacy_muur）

Biên dịch | Odaily 星球日报（@OdailyChina）

Người dịch | Đinh Đang（@XiaMiPP）

Biên tập viên ghi chú: @BinanceResearch đã phát hành một báo cáo nghiên cứu về sự tiến hóa của mô hình token vào tháng 6 năm 2025, xem xét sâu sắc những nỗ lực và bài học trong thiết kế token, cơ chế khuyến khích và cấu trúc thị trường của các dự án Web3 trong vài năm qua. Từ bong bóng thời kỳ ICO, sự huy hoàng ngắn ngủi của khai thác thanh khoản, đến sự xem xét lại gần đây của các dự án về phương thức phát hành, phương pháp quản trị và mô hình kinh tế.

Stacy Muur đã đối chiếu báo cáo và cô đọng mười quan sát chính, tiết lộ các vấn đề cốt lõi như thất bại trong quản trị, airdrop không hiệu quả, mô hình phân mảnh và bóp méo nguồn cung, đồng thời chỉ ra sự trở lại dần dần của thị trường về "nhu cầu thực" và "hỗ trợ thu nhập". Trong thời kỳ thị trường suy thoái, những thông tin chi tiết này có thể cung cấp tài liệu tham khảo quan trọng cho giai đoạn phát hành, định giá token và đổi mới cơ chế tiếp theo.

1. Trong các dự án thời đại 1CO, chỉ có 15% cuối cùng thành công niêm yết trên sàn giao dịch.

78% các dự án là lừa đảo hoàn toàn, phần còn lại thì hoặc thất bại, hoặc dần dần chìm vào im lặng. Điều này cho thấy thị trường lúc bấy giờ tràn ngập chủ nghĩa ngắn hạn, thiếu động lực xây dựng thực sự bền vững.

2. "Quản lý" như một thiết kế tiện ích của token, không thực sự hiệu quả.

Sau đợt airdrop của UNI, chỉ 1% ví chọn tăng cường nắm giữ, 98% ví chưa bao giờ tham gia bất kỳ cuộc bỏ phiếu quản trị nào. Quản trị nghe có vẻ tốt trong lý thuyết, nhưng trong thực tế, nhiều khi chỉ là một cách nói khác về "rút lui thanh khoản".

3. Khai thác thanh khoản bắt đầu từ năm 2019 với Synthetix, nhưng không duy trì được nhu cầu lâu dài.

Tuy nhiên, "quyền quản trị" không duy trì được sự quan tâm liên tục đối với dự án. Dữ liệu cho thấy, 98% người nhận airdrop chưa bao giờ tham gia quản trị, hầu hết mọi người đã bán token ngay sau khi nhận airdrop.

4. Mô hình đa token của Axie Infinity và Helium đã thất bại

Các dự án như Axie Infinity và Helium đã áp dụng mô hình nhiều token, tách biệt "giá trị đầu cơ" với "tính hữu dụng chức năng". Một loại token được sử dụng để thu hút giá trị, trong khi loại khác được sử dụng cho mạng lưới.

Nhưng trong thực tế, sự phân tách này không hiệu quả: Các nhà đầu cơ ồ ạt tham gia vào "token chức năng", cơ chế khuyến khích bị sai lệch, giá trị bắt đầu phân mảnh. Cuối cùng, cả hai dự án này đều phải quay trở lại thiết kế token đơn giản hơn.

5. Huy động vốn tư nhân đạt đỉnh điểm vào năm 2021 – 2022

• Tổng số vốn huy động năm 2021 đạt 41,46 tỷ USD
• Năm 2022 là 40,12 tỷ USD

Quy mô này đã vượt quá gấp đôi tổng số vốn huy động trong toàn bộ chu kỳ từ 2017 đến 2020. Tuy nhiên, cơn sốt huy động vốn này đã không kéo dài sau đó.

6. Sau khi chụp nhanh airdrop L2, lượng sử dụng cầu nối xuyên chuỗi giảm mạnh.

Mỗi khi L2 công bố ảnh chụp airdrop, lượng sử dụng cầu nối đa chuỗi nhanh chóng giảm xuống. Điều này có nghĩa là sự gia tăng này không đến từ nhu cầu thực sự, mà là do việc các bên airdrop thao túng giao dịch.

Hầu hết người dùng bán token sau khi airdrop, trong khi các dự án thường nhầm lẫn loại "lưu lượng" ngắn hạn này với sự phù hợp thực sự của sản phẩm trên thị trường (Product-Market Fit).

! [Thất bại trong quản trị, hỗn loạn airdrop, giá trị không phù hợp: ngành công nghiệp tiền điện tử cần loại token nào?] ](https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-9e5934d1fc7a9f088600f06b99dedcef.webp)

7. Năm 2025, phương thức phát hành token sẽ có sự điều chỉnh

• Khối lượng lưu thông ban đầu của thị trường tăng đáng kể
• Giá trị pha loãng hoàn toàn trung bình (FDV) đã giảm từ 5,5 tỷ USD xuống 1,94 tỷ USD

Dữ liệu cho thấy, những token có tỷ lệ lưu thông cao hơn khi phát hành và được định giá hợp lý hơn, sẽ có hiệu suất tốt hơn sau khi lên sàn. Thị trường đang dần thưởng cho các mô hình kinh tế token thực sự minh bạch hơn.

8. Cơ chế mua lại trở lại

Các giao thức như Aave, dYdX, Hyperliquid, Jupiter đã triển khai kế hoạch "mua lại và tiêu hủy" có cấu trúc, sử dụng doanh thu từ giao thức để mua lại token trên thị trường và tiêu hủy chúng. Điều này vừa là biểu tượng của sức khỏe tài chính, vừa là một giải pháp tạm thời khi vấn đề "token thiếu tính hữu dụng" vẫn chưa được giải quyết.

9. Sự thật về việc mua lại của Hyperliquid

Lấy @HyperliquidX làm ví dụ, giao thức này đã mua lại và tiêu hủy hơn 8 triệu USD HYPE token, số tiền này đến từ 54% doanh thu phí giao dịch của nó. Tuy nhiên, những đợt mua lại này không chia cổ tức cho người nắm giữ token, mà chỉ đơn giản là tạo ra "sự khan hiếm" để hỗ trợ giá token.

Các nhà phê bình cho rằng, việc mua lại này là sự sai lệch của vốn. Nó tạo ra sự giảm phát nhân tạo, thay vì mang lại lợi nhuận thực tế cho những người nắm giữ token. Ngược lại, mô hình token có thuộc tính chia sẻ lợi nhuận có thể mang lại sự khớp kích thích tốt hơn.

10. Believe App là một người chơi mới nổi trong câu chuyện ICM (Tạo thị trường ngay lập tức) hiện tại.

Ứng dụng này cho phép người dùng dễ dàng tạo token trên chuỗi Solana bằng cách đăng tweet với định dạng cụ thể trên X (Twitter cũ), chẳng hạn như " $TICKER + @launchcoin ", điều này sẽ kích hoạt việc khám phá giá và triển khai tính thanh khoản thông qua mô hình đường cong ràng buộc, cho phép phát hành và giao dịch token cộng đồng mà không cần phát triển.

Kết luận cuối cùng: Mặc dù mô hình liên tục phát triển, nhưng tính hữu dụng của token vẫn là một vấn đề chưa được giải quyết.

• Cơ chế quản trị đã được chứng minh là thiếu sự gắn bó của người dùng
• Kế hoạch mua lại chỉ là một biện pháp thay thế cho sự thiếu hụt nhu cầu nội tại của token ở một mức độ nào đó.
• Cơ chế điểm thưởng và airdrop thì thiên về chiến lược ngắn hạn hơn