BlackRock и Fidelity совместно распродают! Акции MicroStrategy (MSTR) за квартал потеряли 5,4 млрд

Согласно сводным отчетным данным, в период с конца второго по конец третьего квартала 2025 года институциональные портфели снизили бумажную экспозицию в MicroStrategy (MSTR) примерно на $5,38 млрд — с примерно $36,32 млрд до $30,94 млрд, что эквивалентно падению бумажной стоимости владения институционалов на около 14,8%. Крупнейшие управляющие фонды, включая BlackRock и Fidelity, сократили свои инвестиции более чем на $1 млрд или почти на $1 млрд каждый.

MicroStrategy: от обязательного инструмента для биткоина к опциональному

Долгое время держать биткоин было профессионально неудобно. Крупные управляющие активами не могли получить к нему доступ, комплаенс-команды не знали, как с ним обращаться, а внутренние правила обычно запрещали хранение всего, что напоминало бы на предъявителя. А как насчет акций? Акции были вполне приемлемы. Именно поэтому базирующаяся в Вирджинии компания MicroStrategy (Strategy Inc.) стала самым торгуемым биткоин-заменителем на американском фондовом рынке.

В 2020 году CEO MicroStrategy Майкл Сейлор превратил всю компанию в инструмент хранения биткоина, после чего институциональные инвесторы начали покупать акции MSTR не ради ее софтверных решений, а ради баланса компании. Смыслом этой сделки было найти ликвидный, торгуемый и одобренный регуляторами актив, который позволял бы получить биткоин-экспозицию без необходимости фактического владения биткоином.

Эта сделка продержалась четыре года. Сейлор выпустил конвертируемые облигации, приобрел биткоин на миллиарды долларов и значительно расширил базу акционеров за пределы спот-рынка. MSTR стала теневым ETF, который Уолл-стрит не могла купить напрямую. Спрос действительно существовал: цена акций MSTR в какой-то момент торговалась с двукратной премией к чистой биткоин-стоимости на акцию.

Компания с энтузиазмом приняла эту стратегию. «Мы — компания, использующая кредитное плечо для лонга биткоина», — заявлял Сейлор в 2021 году. Некоторые аналитики при моделировании результатов MicroStrategy полностью игнорировали доходы от софта. Многие инвесторы рассматривали акции MSTR как синтетическую биткоин-инвестицию. Их логика: хотя прямое инвестирование в биткоин по-прежнему ограничено, динамика акций MSTR тесно связана с курсом биткоина.

Эта схема работала до определенного момента. Появление спотовых биткоин-ETF и других регулируемых кастодиальных решений позволило крупным инвестпортфелям держать биткоин, не сталкиваясь с негативными сторонами акций. По мере эволюции институциональных стратегий такие активы, как MSTR, перестали быть необходимостью и превратились в опциональный выбор.

Третий квартал: Резкое снижение с $36,3 млрд до $30,9 млрд

(Источник: Time Chain Index)

Согласно отчетным данным, снижение произошло не из-за падения цен. Биткоин на протяжении квартала оставался относительно стабильным, торгуясь около $95 000 и даже преодолев исторический максимум $125 000. В этот период цена MSTR была также стабильной, колеблясь около $175. Такая стабильность исключает принудительные продажи или дегиринг как основные драйверы. Не было и резких обвалов, на которые можно было бы списать снижение.

Это означает, что риск-экспозиция исчезла потому, что институционалы сознательно свернули соответствующие позиции. Крупнейшие управляющие фонды, включая Capital International, Vanguard, BlackRock и Fidelity, сократили свои вложения более чем на $1 млрд или почти на $1 млрд каждый. Речь идет именно об институциональных инвесторах, а не о маргинальных игроках. Это крупнейшие управляющие активами на Уолл-стрит; их синхронное снижение позиций свидетельствует о скоординирированной смене стратегии, а не о разрозненных решениях отдельных компаний.

В целом, стоимость всех продуктов снизилась на 14,8%. Это может не выглядеть катастрофой, но в долларовом эквиваленте — сумма внушительная, и структурно это — поворотный момент. $5,3 млрд сокращения стоит рассматривать в особом контексте. С одной стороны, сумма огромная. Даже для Уолл-стрит с ее ежедневными оборотами в сотни миллиардов долларов, это ощутимо.

С другой стороны, по сравнению с общей институциональной позицией в акциях MSTR это не так уж много: на конец третьего квартала институциональное владение превышало $31 млрд. Представьте: фонд с активами $100 млрд решает вывести из одной позиции $15 млрд — это заметно, но риск-экспозиция остается. Примерно такова ситуация и у MicroStrategy: она по-прежнему широко держится в портфелях, по-прежнему влияет на рынок, но уже не уникальна и не неуязвима.

Иными словами: если у вас на конец второго квартала была институциональная экспозиция в MSTR на $100, то к концу третьего квартала она составила бы около $85,20. Если у вас было $1 млрд, то экспозиция снизилась бы до примерно $852 млн. Это падение важно, потому что отражает изменение в убеждениях. Но сама торговля далеко не исчезла — скорее, институционалы тихо ищут другие альтернативы.

Крупнейшие институциональные сокращения в MicroStrategy

Capital International: уменьшил позицию более чем на $1 млрд

Vanguard: уменьшил позицию более чем на $1 млрд

BlackRock: уменьшил позицию почти на $1 млрд

Fidelity: уменьшил позицию почти на $1 млрд

Общее сокращение: $5,38 млрд (снижение институционального владения на 14,8%)

История это подтверждает. В 2021 году, когда цена биткоина достигла ранних максимумов и была чрезвычайно волатильной, премия на акцию MSTR почти вдвое превышала чистую стоимость биткоина на акцию. Сейчас этот разрыв сократился. С этой точки зрения снижение в третьем квартале знаменует собой сдвиг от премии, обусловленной дефицитом, к гибкости выбора.

Четвертый квартал: биткоин определит судьбу MSTR

В четвертом квартале ситуация изменилась. Биткоин откатился от недавних максимумов. Дальнейшая стагнация или коррекция биткоина может испытать на прочность оставшихся держателей акций MSTR. Если цена биткоина какое-то время останется ниже $90 000, это выявит скрытый в MicroStrategy леверидж: долговую нагрузку, риск разводнения акций и маскирующуюся за трежерис доходность от софта.

Однако если биткоин удержится выше $100 000, акции MSTR как усиленный биткоин-инструмент могут остаться привлекательными. Если биткоин снова вырастет, компании могут изменить курс и увеличить экспозицию в MSTR. Наоборот, падение биткоина к $80 000, скорее всего, вызовет дальнейшее сокращение институционального интереса к MicroStrategy.

Оба сценария означают, что данные отчетности за четвертый квартал могут показать как дальнейшее падение, так и восстановление экспозиции в MSTR до прежних уровней, но по сравнению со вторым кварталом вряд ли будет рост. Это важный переход, который знаменует собой зрелость биткоин-инвестиций. Долгое время акции MSTR были workaround для Уолл-стрит. Теперь этот способ стал мейнстримом.

Для тех, кто по-прежнему верит в долгосрочные перспективы биткоина и готов принять корпоративные риски, акции MSTR остаются жизнеспособным выбором. Для инвесторов, ищущих чистую биткоин-экспозицию без корпоративных рисков, стали доступны более прямые пути. Эпоха голосования через прокси изменилась, и снижение институционального владения MicroStrategy на 14,8% важно именно потому, что отражает сдвиг в мышлении.