Председатель SEC Пол Аткинс переосмысляет шифрование регулирования: подробное объяснение классификационного фрейма токенов

12 ноября 2025 года председатель Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) Пол С. Аткинс на конференции по финансовым технологиям в Федеральном резервном банке Филадельфии представил рамки классификации токенов, четко обозначив, что большинство шифрованных токенов не должны рассматриваться как ценные бумаги. Новые правила, основанные на тесте Хауи, исключают цифровые товары, цифровые коллекционные предметы и цифровые инструменты из юрисдикции SEC, оставляя токенизированные ценные бумаги в качестве объекта регулирования. В то же время SEC введет механизм предварительного предупреждения, предоставляя крипто-компаниям максимальный срок в 6 месяцев для исправления, что обозначает исторический переход от стратегии правоприменения прежнего председателя Гэри Генслера к ясности правил.

Основные принципы классификационной структуры токенов

Классификационная система, предложенная председателем Аткинсом, основана на месячных консультациях в отрасли и сотнях общественных мнений, впервые предлагает предсказуемые правила регулирования для криптоактивов. Эта структура делит токены на четыре четкие категории, три из которых не считаются ценными бумагами: цифровые товары (сетевые токены), связанные с функциональными децентрализованными блокчейн-сетями; цифровые коллекционные предметы, включая произведения искусства, музыку и мем токены; цифровые инструменты, охватывающие практические функциональные токены, такие как членство и билеты.

Ключевые стандарты классификации токенов SEC

Цифровые товары: функционирующие на основе децентрализованной сети, стоимость которых не зависит от усилий третьих сторон по управлению.

Цифровые коллекционные предметы: предназначены для коллекционирования и использования, не зависят от ожидания прибыли.

Цифровые инструменты: функциональные токены, такие как билеты, удостоверения личности

Токенизация ценных бумаг: блокчейн-активы, представляющие право собственности на традиционные финансовые инструменты

Единственным, который классифицируется как ценная бумага, является токенизированная ценная бумага, то есть токены, представляющие право собственности на финансовые инструменты, такие как акции, облигации и другие, перечисленные в определении ценной бумаги. Аткинс подчеркивает: “Ценные бумаги, независимо от того, существуют ли они в виде бумажного сертификата, записи в аккаунте DTCC или в форме токена на блокчейне, всегда являются ценными бумагами”, в то время как принцип, согласно которому экономическая суть имеет приоритет над названием ярлыка, гарантирует, что регулирование не потеряет силу из-за изменения технической формы.

Новая интерпретация теста Хауи и срок действия инвестиционного контракта

Аткинс предложил инновационное толкование теста Хауи, которое решает долгосрочную проблему “вечных ценных бумаг”, беспокоящую индустрию. Он ясно указал, что инвестиционный контракт может иметь начало и конец и не будет автоматически сохранять статус ценной бумаги только потому, что токены продолжают торговаться на блокчейне. Когда эмитент выполняет свои обязательства, не выполняет их или обязательства прекращаются, инвестиционные контрактные отношения заканчиваются, и последующая торговля токенами больше не будет автоматически составлять сделку с ценными бумагами.

Эта точка зрения поддерживается историческими примерами. Аткинс ссылается на изменения в земельных участках Хауи, которые из объектов инвестиционного контракта превратились в гольф-поля и жилые районы; сегодня никто не считает эту недвижимость ценными бумагами. Аналогичным образом, по мере того как крипто-сети созревают, код развертывается, а контроль децентрализуется, покупатели токенов больше не могут разумно полагаться на ключевые управленческие усилия эмитента, и в этот период токены должны выйти из-под статуса ценной бумаги.

Шифрование правоохранительной политики и срок льготного соблюдения

Существенное изменение стратегии правоприменения SEC отражено в недавно запущенном механизме предварительного предупреждения. Теперь криптовалютные компании имеют до 6 месяцев на устранение регулирующих проблем после получения предупреждения о нарушении, прежде чем столкнуться с правоприменительными мерами. Этот подход сотрудничества заменил стратегию прямого судебного разбирательства времен Гензлера, снизив неопределенность соблюдения норм для компаний и уменьшив расход ресурсов SEC.

Аткинс ясно заявил, что новая структура не подразумевает терпимость к мошенничеству. Антифродовые положения по-прежнему применяются к ложным заявлениям и упущениям в продажах инвестиционных контрактов, даже если базовый актив сам по себе не является ценными бумагами. В то же время, как товар в межгосударственной торговле, токены по-прежнему подпадают под юрисдикцию CFTC по борьбе с мошенничеством и манипуляциями, формируя многоуровневую систему защиты инвесторов.

Межинституциональное сотрудничество и законодательная поддержка

SEC активно сотрудничает с CFTC, банковскими регуляторами и Конгрессом, чтобы обеспечить наличие надлежащей регуляторной структуры для неконкурсных криптоактивов. Арткинс особенно отметил тесное сотрудничество с кандидатом на пост председателя CFTC Майком Селигом для совместного продвижения двухпартийного законодательства о рыночной структуре до конца года. Эта межведомственная координация имеет решающее значение для предотвращения регуляторного арбитража и создания согласованной политической среды.

Законодательный процесс Конгресса получает полную поддержку SEC. Атккинс считает, что разумная интерпретация, предложенная комиссией, не может заменить писаный закон, и риск изменения позиции SEC в будущем всегда присутствует. Поэтому он будет поддерживать цель президента Трампа принять законодательство о структуре криптовалютного рынка до конца года, чтобы обеспечить отрасли долговременную правовую определенность и защититься от произвольных изменений правил “беспорядочными регуляторами”.

Влияние на рынок и реакции отрасли

Улучшение ясности регулирования немедленно вызвало положительную реакцию на рынке. Цены на основные крипто токены в целом выросли после выступления, особенно на сети токены, такие как Эфириум и Солана, которые были явно исключены из сферы ценных бумаг. Операторы бирж вздохнули с облегчением, так как теперь могут с большей уверенностью запускать неценные токены, не беспокоясь о внезапных действиях правоохранительных органов.

Классификация токенов влияние на рынок

Регуляторная определенность: основные токены, такие как Эфириум, явно не являются ценными бумагами

Операция биржи: снижение рисков соответствия для токенов, не относящихся к ценным бумагам

Инновации проекта: снижение финансовых барьеров для практических токен-проектов

Участие учреждений: снизили опасения о входе традиционных финансовых компаний

Отраслевые организации в целом приветствуют это изменение политики. Исполнительный директор Ассоциации блокчейна Кристин Смит заявила: “Это поворотный момент в регулировании криптовалют в США, который предоставляет необходимую ясность для ответственных инноваций.” В то же время некоторые группы по защите прав потребителей напоминают, что снижение регулирующих барьеров должно сопровождаться более мощным обучением инвесторов, чтобы помочь общественности различать рисковые характеристики различных токенов.

Глобальная конкуренция и инновационная структура

Смена позиции американских регуляторов происходит на фоне нарастающей конкуренции в области шифрования по всему миру. Регулирование MiCA в Европейском Союзе уже полностью внедрено, финансовые центры, такие как Сингапур, Гонконг и ОАЭ, активно привлекают крипто-компании. Аткинс предупреждает, что если США будут настаивать на том, чтобы каждое нововведение в блокчейне проходило через минное поле законов о ценных бумагах, эти новшества переместятся в юрисдикции, которые более охотно различают типы активов и заранее устанавливают правила.

Новая структура позволяет США вернуть привлекательность для инноваций. Проекты теперь могут выбирать путь соблюдения норм в зависимости от функции предварительного бронирования токенов, не требуя от них разработки всех токенов как ценных бумаг, чтобы избежать регуляторных рисков. Эта гибкость особенно полезна для проектов в области DeFi, игр и социальных сетей, которые, как правило, выпускают утилитарные, а не инвестиционные токены.

График реализации и будущие перспективы

Аткинс уже попросил сотрудников подготовить предложения, позволяющие торговать токенами, связанными с инвестиционными контрактами, на платформах, не находящихся под контролем SEC, включая зарегистрированные платформы CFTC или системы государственного регулирования. В то же время разрабатывается специальная система освобождения от эмиссии для криптоактивов, которая упрощает процесс формирования капитала, позволяя инноваторам сосредоточиться на разработке, а не на навигации по лабиринту регулирования.

В ближайшие месяцы SEC официально рассмотрит возможность создания системы классификации токенов и внедрения сопутствующих правил. Участники отрасли должны воспользоваться предстоящим периодом запроса мнений, чтобы предоставить свои отзывы, особенно касательно конкретных границ и требований к соблюдению для каждой категории. В условиях повышения ясности регулирования проекты, сосредоточенные на существенных инновациях, а не на регуляторном арбитраже, в конечном итоге одержат победу, продвигая всю экосистему в более зрелом направлении.