Análise da IPO do Circle: potencial de crescimento por trás da baixa margem de lucro
Na fase de aceleração da reconfiguração da indústria, a Circle escolheu listar-se, escondendo por trás uma história que parece contraditória, mas é rica em imaginação - a margem de lucro líquida continua a cair, mas ainda contém um enorme potencial de crescimento. Por um lado, possui alta transparência, forte conformidade regulatória e receitas de reservas estáveis; por outro lado, a sua capacidade de lucro parece "moderada" - a margem de lucro líquida de 2024 é de apenas 9,3%. Essa "ineficiência" aparente não se origina de uma falha no modelo de negócio, mas revela uma lógica de crescimento mais profunda: em um contexto onde os dividendos de altas taxas de juros estão gradualmente desaparecendo e a estrutura de custos de distribuição é complexa, a Circle está construindo uma infraestrutura de stablecoin altamente escalável e em conformidade, enquanto seus lucros são "reinvestidos" estrategicamente em aumento de participação de mercado e em ativos regulatórios. Este artigo irá analisar a trajetória de sete anos de listagem da Circle, desde a governança corporativa, estrutura de negócios até o modelo de lucro, aprofundando-se no seu potencial de crescimento e lógica de capitalização "por trás da baixa margem de lucro líquida".
1. Sete anos de jornada de listagem: uma história da evolução da regulamentação de criptomoedas
1.1 A mudança de paradigma nas três tentativas de capitalização(2018-2025)
O processo de listagem da Circle é um caso típico do jogo dinâmico entre empresas de criptomoeda e estruturas regulatórias. A primeira tentativa de IPO em 2018 ocorreu durante um período de incerteza sobre a natureza das criptomoedas por parte da SEC dos EUA. Naquela época, a empresa formou um motor duplo "pagamento + negociação" através da aquisição de uma bolsa e obteve investimentos de grandes instituições, mas as dúvidas regulatórias sobre a conformidade das operações da bolsa e o impacto repentino do mercado em baixa levaram a uma queda drástica na avaliação, expondo a fragilidade do modelo de negócios das empresas de criptomoeda em estágio inicial.
As tentativas de SPAC em 2021 refletem as limitações do pensamento de arbitragem regulatória. Embora a fusão possa contornar a rigorosa verificação do IPO tradicional, as perguntas da SEC sobre o tratamento contábil das stablecoins atingem o cerne da questão. Este desafio regulatório levou ao fracasso das transações, mas impulsionou as empresas a completarem transformações cruciais: desinvestir ativos não essenciais e estabelecer a direção estratégica de "stablecoin como serviço". Depois disso, a Circle se dedicou totalmente à construção de conformidade da USDC e ativamente solicitou licenças regulatórias em todo o mundo.
A escolha do IPO em 2025 marca a maturidade do caminho de capitalização das empresas de criptografia. A listagem na NYSE não só requer o cumprimento de requisitos de divulgação abrangente, mas também a aceitação de auditorias de controle interno. É importante notar que o documento S-1 revelou pela primeira vez em detalhes o mecanismo de gestão de reservas: aproximadamente 32 bilhões de dólares em ativos, dos quais 85% são alocados em acordos de recompra de overnight através de fundos especializados, e 15% são mantidos em instituições financeiras importantes. Essa operação de transparência construiu, na prática, uma estrutura regulatória equivalente aos fundos do mercado monetário tradicional.
1.2 Colaboração com uma plataforma de negociação: da co-construção ecológica a relações delicadas
Logo no início do lançamento do USDC, ambas as partes colaboraram através de uma aliança. Quando a aliança foi formada em 2018, uma plataforma de negociação detinha 50% das ações, rapidamente abrindo o mercado através do modelo de "saída de tecnologia em troca de entrada de tráfego". De acordo com os documentos do IPO da Circle de 2023, a empresa adquiriu os restantes 50% das ações da aliança por 210 milhões de dólares em ações, e o acordo de divisão sobre o USDC também foi reestabelecido.
O atual acordo de divisão é uma cláusula de jogo dinâmico. De acordo com a divulgação, ambas as partes se dividem proporcionalmente a receita de reservas de USDC, sendo a proporção de divisão relacionada à quantidade de USDC fornecida por uma determinada plataforma de negociação. A partir de dados públicos, sabe-se que em 2024 essa plataforma detém cerca de 20% do total de circulação de USDC. Uma determinada plataforma de negociação obtém cerca de 55% da receita de reservas com uma participação de fornecimento de 20%, o que cria um risco para a Circle: quando o USDC se expandir fora do ecossistema dessa plataforma, o custo marginal aumentará de forma não linear.
2. Gestão de reservas de USDC e estrutura de capital
2.1 Gestão em camadas das reservas
A gestão de reservas do USDC apresenta características evidentes de "camadas de liquidez":
Caixa (15%): depositado em instituições financeiras de importância sistêmica, utilizado para enfrentar resgates repentinos
Fundo de reserva (85%): através de alocação de fundos especializados
A partir de 2023, as reservas de USDC são limitadas ao saldo de caixa em contas bancárias e a fundos de reserva especializados, com uma carteira de ativos que consiste principalmente em títulos do Tesouro dos EUA com um prazo residual não superior a três meses e acordos de recompra de títulos do Tesouro dos EUA overnight. A data de vencimento média ponderada em dólares da carteira de ativos não excede 60 dias, e a duração média ponderada em dólares não excede 120 dias.
2.2 Classificação de ações e governança em camadas
De acordo com o arquivo S-1, a Circle adotará uma estrutura de capital de três camadas após a sua listagem:
Ações Classe A: Ações ordinárias emitidas em IPO, cada ação tem um voto.
Ações da Classe B: detidas pelos cofundadores, com cinco votos por ação, limite total de direito de voto de 30%
Ações do tipo C: sem direito a voto, podem ser convertidas sob certas condições
A estrutura tem como objetivo equilibrar o financiamento do mercado aberto com a estabilidade da estratégia de longo prazo da empresa, ao mesmo tempo que garante o controle da equipe de gestão sobre decisões-chave.
2.3 Distribuição das participações de executivos e instituições
A divulgação do arquivo S-1 revela que a equipe de gestão possui uma grande quantidade de ações, e várias empresas de capital de risco e investidores institucionais detêm mais de 5% das ações, totalizando mais de 130 milhões de ações. Um IPO com uma avaliação de 50 bilhões pode proporcionar retornos significativos para eles.
3. Modelo de lucro e desagregação de receitas
3.1 Modo de rendimento e indicadores operacionais
Fonte de rendimento: A receita de reservas é a principal fonte de receita da Circle, cada token USDC tem o suporte de um dólar equivalente, e os ativos de reserva investidos incluem principalmente títulos do governo dos EUA de curto prazo e acordos de recompra, gerando uma receita de juros estável durante períodos de altas taxas de juros. A receita total em 2024 alcançou 1,68 bilhões de dólares, dos quais 99%( aproximadamente 1,661 bilhões de dólares) vêm da receita de reservas.
Partilha com parceiros: O acordo com uma determinada plataforma de negociação estipula que a plataforma recebe 50% da receita de reservas com base na quantidade de USDC detida, o que resulta em uma receita efetivamente mais baixa para a Circle, impactando negativamente o desempenho do lucro líquido. Embora esta proporção de partilha tenha pressionado os lucros, é também um custo necessário para a construção de um ecossistema em conjunto com parceiros e para promover a ampla utilização do USDC.
Outras receitas: além dos juros de reserva, a Circle também aumenta a receita através de serviços empresariais, negócios de cunhagem de USDC, taxas de transação entre cadeias, etc., mas a contribuição é pequena, apenas 15,16 milhões de dólares.
3.2 a paradoxo entre o aumento da receita e a contração dos lucros(2022-2024)
Por trás da contradição aparente existem causas estruturais:
De múltiplos a um único núcleo: de 2022 a 2024, a receita total da Circle aumentou de 772 milhões de dólares para 1.676 milhões de dólares, com uma taxa de crescimento anual composta de 47,5%. A receita de reservas tornou-se a principal fonte, passando de 95,3% em 2022 para 99,1% em 2024. Este aumento de concentração reflete a implementação bem-sucedida da estratégia de "stablecoin como serviço", mas também significa uma dependência significativamente maior das mudanças nas taxas de juros macroeconômicas.
Aumento das despesas de distribuição comprime o espaço de margem bruta: As despesas de distribuição e os custos de transação da Circle aumentaram significativamente em três anos, passando de 287 milhões de dólares em fevereiro de 2022 para 1.01 bilhões de dólares em 2024, um aumento de 253%. Esses custos são principalmente utilizados para a emissão, resgate e despesas do sistema de liquidação de pagamentos do USDC, crescendo rigidamente com a expansão do volume de circulação do USDC.
Devido à dificuldade em reduzir significativamente esses custos, a margem bruta da Circle caiu rapidamente de 62,8% em 2022 para 39,7% em 2024. Isso reflete que, embora o modelo de stablecoin ToB tenha vantagens de escala, enfrentará riscos sistêmicos de compressão de lucros durante ciclos de queda das taxas de juros.
A rentabilidade virou prejuízo, mas a margem está a abrandar: A Circle virou oficialmente um lucro em 2023, com um lucro líquido de 268 milhões de dólares, e uma margem líquida de 18,45%. Embora continue com uma tendência de lucro em 2024, após deduzir os custos operacionais e impostos, a renda disponível é de apenas 101 milhões de dólares. Com a adição de 54,416 milhões de dólares em receitas não operacionais, o lucro líquido é de 155 milhões de dólares, mas a margem líquida caiu para 9,28%, uma queda de cerca de metade em relação ao ano anterior.
Rigidez de custos: É digno de nota que as despesas administrativas gerais da empresa em 2024 atingem 137 milhões de dólares, um aumento de 37,1% em relação ao ano anterior, crescendo por três anos consecutivos. Com base nas informações divulgadas no S-1, essas despesas são principalmente destinadas à solicitação de licenças em todo o mundo, auditoria, expansão da equipe de conformidade jurídica, etc., confirmando a rigidez de custos trazida pela sua estratégia de "conformidade em primeiro lugar".
No geral, a Circle livrou-se completamente da "narrativa das exchanges" em 2022, alcançando um ponto de inflexão lucrativo em 2023, mantendo com sucesso os lucros em 2024, mas com uma desaceleração no crescimento, a sua estrutura financeira tem-se gradualmente aproximado das instituições financeiras tradicionais.
No entanto, a sua estrutura de receita altamente dependente do diferencial de títulos do Tesouro dos EUA e do volume de transações também significa que, uma vez que enfrente um ciclo de queda das taxas de juros ou uma desaceleração no crescimento do USDC, isso impactará diretamente o seu desempenho de lucros. No futuro, para a Circle manter uma rentabilidade sustentável, será necessário buscar um equilíbrio mais robusto entre "reduzir custos" e "aumentar a quantidade".
A contradição profunda reside na falha do modelo de negócios: quando o USDC, como "ativo cross-chain", aumenta a sua propriedade (2024, o volume de transações em cadeia chega a 20 trilhões de dólares ), o efeito multiplicador de moeda acaba por enfraquecer a rentabilidade do emissor. Isso é semelhante à crise enfrentada pelo setor bancário tradicional.
3.3 potencial de subida por trás da baixa margem líquida
Embora a margem líquida da Circle continue sob pressão devido aos altos custos de distribuição e despesas de conformidade, com uma margem de lucro líquido de apenas 9,3% em 2024, uma queda de 42% em relação ao ano anterior, ainda existem múltiplos motores de crescimento ocultos em seu modelo de negócios e dados financeiros.
O aumento contínuo da circulação impulsiona a receita de reservas estável subir:
Até o início de abril de 2025, a capitalização de mercado do USDC ultrapassou 60 bilhões de dólares, ficando atrás apenas de uma stablecoin de 144,4 bilhões de dólares; até o final de 2024, a participação de mercado do USDC já havia aumentado para 26%. Por outro lado, o crescimento da capitalização de mercado do USDC em 2025 ainda mantém um forte impulso. Em 2025, a capitalização de mercado do USDC já cresceu 16 bilhões de dólares. Considerando que em 2020 sua capitalização de mercado era inferior a 1 bilhão de dólares, a taxa de crescimento anual composta de 2020 até abril de 2025 já alcançou 89,7%. Mesmo que a taxa de crescimento do USDC desacelere nos próximos 8 meses, sua capitalização de mercado ainda deve alcançar 90 bilhões de dólares até o final do ano, e a CAGR deve subir para 160,5%. Embora a receita de reservas seja altamente sensível à taxa de juros, baixas taxas de juros podem estimular a demanda por USDC, e a forte expansão de escala pode parcialmente compensar os riscos da queda das taxas de juros.
Otimização estrutural dos custos de distribuição: embora em 2024 seja pago uma alta comissão a uma determinada plataforma de negociação, este custo tem uma relação não linear com o aumento do volume de circulação. Por exemplo, ao colaborar com uma determinada plataforma de negociação, paga-se apenas uma taxa única de 60,25 milhões de dólares, o que impulsiona a quantidade de USDC na sua plataforma de 1 bilhão para 4 bilhões de dólares, com um custo de aquisição por unidade significativamente inferior ao de uma determinada plataforma de negociação. Juntamente com o plano de colaboração entre a Circle e uma determinada plataforma de negociação mencionado no documento S-1, pode-se esperar que a Circle alcance um crescimento de valor de mercado com custos mais baixos.
Avaliação conservadora não precifica a escassez de mercado: a avaliação do IPO da Circle está entre 4 a 5 bilhões de dólares, baseada em um lucro líquido ajustado de 200 milhões de dólares, com P/E entre 20 e 25x. Próximo de certas plataformas de pagamento (19x) e certas empresas de pagamento (22x), essa avaliação parece refletir a posição do mercado sobre seu "crescimento baixo e lucro estável", mas esse sistema de avaliação ainda não precificou adequadamente o valor de escassez de ser o único ativo de stablecoin puramente estável no mercado de ações dos EUA, onde ativos únicos em nichos costumam desfrutar de prêmios de avaliação; a Circle não considerou isso. Ao mesmo tempo, se a legislação relacionada a stablecoins for bem-sucedida, os emissores offshore precisarão ajustar significativamente a estrutura de reservas, enquanto a estrutura de conformidade existente pode ser transferida diretamente, resultando no "fim do bônus de arbitragem regulatória". Mudanças políticas correspondentes podem trazer um aumento significativo na participação de mercado da USDC.
A evolução do valor de mercado das stablecoins apresenta resiliência em comparação com o Bitcoin: o valor de mercado das stablecoins consegue manter-se relativamente estável quando o preço do Bitcoin cai drasticamente, demonstrando a sua vantagem única nas oscilações do mercado de criptomoedas. Quando o mercado entra em fase de bear market, os investidores tendem a procurar ativos de proteção, e a estabilidade do crescimento do valor de mercado das stablecoins pode fazer com que a Circle se torne um "porto seguro" para os fundos. Em comparação com empresas que dependem fortemente das condições de mercado, a Circle, como principal emissor do USDC, tem um modelo de lucro que depende mais do volume de transações das stablecoins e dos juros sobre os ativos de reserva, em vez de ser diretamente afetado pelas oscilações de preços dos ativos criptográficos. Portanto, a Circle tem uma maior capacidade de resistência ao risco durante o bear market e uma maior estabilidade de lucro. Isso torna a Circle um possível papel de hedge na carteira de investimentos, proporcionando uma certa proteção aos investidores, especialmente em momentos de intensa volatilidade do mercado.
4. Risco — Mudança drástica no mercado de stablecoins
( 4.1 A rede de relações institucionais já não é uma muralha sólida.
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BlockchainDecoder
· 20h atrás
Analisando os dados, uma taxa de lucro líquido de 9,3% é realmente padrão durante o período de infraestrutura.
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OptionWhisperer
· 07-27 03:33
9.3 desculpe dizer isso
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HashRatePhilosopher
· 07-27 03:33
Baixos lucros trocados por conformidade. Agora ninguém se atreve a dizer que é ruim.
Circle IPO desvendado: o potencial de crescimento e a lógica de capitalização por trás dos baixos lucros
Análise da IPO do Circle: potencial de crescimento por trás da baixa margem de lucro
Na fase de aceleração da reconfiguração da indústria, a Circle escolheu listar-se, escondendo por trás uma história que parece contraditória, mas é rica em imaginação - a margem de lucro líquida continua a cair, mas ainda contém um enorme potencial de crescimento. Por um lado, possui alta transparência, forte conformidade regulatória e receitas de reservas estáveis; por outro lado, a sua capacidade de lucro parece "moderada" - a margem de lucro líquida de 2024 é de apenas 9,3%. Essa "ineficiência" aparente não se origina de uma falha no modelo de negócio, mas revela uma lógica de crescimento mais profunda: em um contexto onde os dividendos de altas taxas de juros estão gradualmente desaparecendo e a estrutura de custos de distribuição é complexa, a Circle está construindo uma infraestrutura de stablecoin altamente escalável e em conformidade, enquanto seus lucros são "reinvestidos" estrategicamente em aumento de participação de mercado e em ativos regulatórios. Este artigo irá analisar a trajetória de sete anos de listagem da Circle, desde a governança corporativa, estrutura de negócios até o modelo de lucro, aprofundando-se no seu potencial de crescimento e lógica de capitalização "por trás da baixa margem de lucro líquida".
1. Sete anos de jornada de listagem: uma história da evolução da regulamentação de criptomoedas
1.1 A mudança de paradigma nas três tentativas de capitalização(2018-2025)
O processo de listagem da Circle é um caso típico do jogo dinâmico entre empresas de criptomoeda e estruturas regulatórias. A primeira tentativa de IPO em 2018 ocorreu durante um período de incerteza sobre a natureza das criptomoedas por parte da SEC dos EUA. Naquela época, a empresa formou um motor duplo "pagamento + negociação" através da aquisição de uma bolsa e obteve investimentos de grandes instituições, mas as dúvidas regulatórias sobre a conformidade das operações da bolsa e o impacto repentino do mercado em baixa levaram a uma queda drástica na avaliação, expondo a fragilidade do modelo de negócios das empresas de criptomoeda em estágio inicial.
As tentativas de SPAC em 2021 refletem as limitações do pensamento de arbitragem regulatória. Embora a fusão possa contornar a rigorosa verificação do IPO tradicional, as perguntas da SEC sobre o tratamento contábil das stablecoins atingem o cerne da questão. Este desafio regulatório levou ao fracasso das transações, mas impulsionou as empresas a completarem transformações cruciais: desinvestir ativos não essenciais e estabelecer a direção estratégica de "stablecoin como serviço". Depois disso, a Circle se dedicou totalmente à construção de conformidade da USDC e ativamente solicitou licenças regulatórias em todo o mundo.
A escolha do IPO em 2025 marca a maturidade do caminho de capitalização das empresas de criptografia. A listagem na NYSE não só requer o cumprimento de requisitos de divulgação abrangente, mas também a aceitação de auditorias de controle interno. É importante notar que o documento S-1 revelou pela primeira vez em detalhes o mecanismo de gestão de reservas: aproximadamente 32 bilhões de dólares em ativos, dos quais 85% são alocados em acordos de recompra de overnight através de fundos especializados, e 15% são mantidos em instituições financeiras importantes. Essa operação de transparência construiu, na prática, uma estrutura regulatória equivalente aos fundos do mercado monetário tradicional.
1.2 Colaboração com uma plataforma de negociação: da co-construção ecológica a relações delicadas
Logo no início do lançamento do USDC, ambas as partes colaboraram através de uma aliança. Quando a aliança foi formada em 2018, uma plataforma de negociação detinha 50% das ações, rapidamente abrindo o mercado através do modelo de "saída de tecnologia em troca de entrada de tráfego". De acordo com os documentos do IPO da Circle de 2023, a empresa adquiriu os restantes 50% das ações da aliança por 210 milhões de dólares em ações, e o acordo de divisão sobre o USDC também foi reestabelecido.
O atual acordo de divisão é uma cláusula de jogo dinâmico. De acordo com a divulgação, ambas as partes se dividem proporcionalmente a receita de reservas de USDC, sendo a proporção de divisão relacionada à quantidade de USDC fornecida por uma determinada plataforma de negociação. A partir de dados públicos, sabe-se que em 2024 essa plataforma detém cerca de 20% do total de circulação de USDC. Uma determinada plataforma de negociação obtém cerca de 55% da receita de reservas com uma participação de fornecimento de 20%, o que cria um risco para a Circle: quando o USDC se expandir fora do ecossistema dessa plataforma, o custo marginal aumentará de forma não linear.
2. Gestão de reservas de USDC e estrutura de capital
2.1 Gestão em camadas das reservas
A gestão de reservas do USDC apresenta características evidentes de "camadas de liquidez":
A partir de 2023, as reservas de USDC são limitadas ao saldo de caixa em contas bancárias e a fundos de reserva especializados, com uma carteira de ativos que consiste principalmente em títulos do Tesouro dos EUA com um prazo residual não superior a três meses e acordos de recompra de títulos do Tesouro dos EUA overnight. A data de vencimento média ponderada em dólares da carteira de ativos não excede 60 dias, e a duração média ponderada em dólares não excede 120 dias.
2.2 Classificação de ações e governança em camadas
De acordo com o arquivo S-1, a Circle adotará uma estrutura de capital de três camadas após a sua listagem:
A estrutura tem como objetivo equilibrar o financiamento do mercado aberto com a estabilidade da estratégia de longo prazo da empresa, ao mesmo tempo que garante o controle da equipe de gestão sobre decisões-chave.
2.3 Distribuição das participações de executivos e instituições
A divulgação do arquivo S-1 revela que a equipe de gestão possui uma grande quantidade de ações, e várias empresas de capital de risco e investidores institucionais detêm mais de 5% das ações, totalizando mais de 130 milhões de ações. Um IPO com uma avaliação de 50 bilhões pode proporcionar retornos significativos para eles.
3. Modelo de lucro e desagregação de receitas
3.1 Modo de rendimento e indicadores operacionais
3.2 a paradoxo entre o aumento da receita e a contração dos lucros(2022-2024)
Por trás da contradição aparente existem causas estruturais:
De múltiplos a um único núcleo: de 2022 a 2024, a receita total da Circle aumentou de 772 milhões de dólares para 1.676 milhões de dólares, com uma taxa de crescimento anual composta de 47,5%. A receita de reservas tornou-se a principal fonte, passando de 95,3% em 2022 para 99,1% em 2024. Este aumento de concentração reflete a implementação bem-sucedida da estratégia de "stablecoin como serviço", mas também significa uma dependência significativamente maior das mudanças nas taxas de juros macroeconômicas.
Aumento das despesas de distribuição comprime o espaço de margem bruta: As despesas de distribuição e os custos de transação da Circle aumentaram significativamente em três anos, passando de 287 milhões de dólares em fevereiro de 2022 para 1.01 bilhões de dólares em 2024, um aumento de 253%. Esses custos são principalmente utilizados para a emissão, resgate e despesas do sistema de liquidação de pagamentos do USDC, crescendo rigidamente com a expansão do volume de circulação do USDC.
Devido à dificuldade em reduzir significativamente esses custos, a margem bruta da Circle caiu rapidamente de 62,8% em 2022 para 39,7% em 2024. Isso reflete que, embora o modelo de stablecoin ToB tenha vantagens de escala, enfrentará riscos sistêmicos de compressão de lucros durante ciclos de queda das taxas de juros.
A rentabilidade virou prejuízo, mas a margem está a abrandar: A Circle virou oficialmente um lucro em 2023, com um lucro líquido de 268 milhões de dólares, e uma margem líquida de 18,45%. Embora continue com uma tendência de lucro em 2024, após deduzir os custos operacionais e impostos, a renda disponível é de apenas 101 milhões de dólares. Com a adição de 54,416 milhões de dólares em receitas não operacionais, o lucro líquido é de 155 milhões de dólares, mas a margem líquida caiu para 9,28%, uma queda de cerca de metade em relação ao ano anterior.
Rigidez de custos: É digno de nota que as despesas administrativas gerais da empresa em 2024 atingem 137 milhões de dólares, um aumento de 37,1% em relação ao ano anterior, crescendo por três anos consecutivos. Com base nas informações divulgadas no S-1, essas despesas são principalmente destinadas à solicitação de licenças em todo o mundo, auditoria, expansão da equipe de conformidade jurídica, etc., confirmando a rigidez de custos trazida pela sua estratégia de "conformidade em primeiro lugar".
No geral, a Circle livrou-se completamente da "narrativa das exchanges" em 2022, alcançando um ponto de inflexão lucrativo em 2023, mantendo com sucesso os lucros em 2024, mas com uma desaceleração no crescimento, a sua estrutura financeira tem-se gradualmente aproximado das instituições financeiras tradicionais.
No entanto, a sua estrutura de receita altamente dependente do diferencial de títulos do Tesouro dos EUA e do volume de transações também significa que, uma vez que enfrente um ciclo de queda das taxas de juros ou uma desaceleração no crescimento do USDC, isso impactará diretamente o seu desempenho de lucros. No futuro, para a Circle manter uma rentabilidade sustentável, será necessário buscar um equilíbrio mais robusto entre "reduzir custos" e "aumentar a quantidade".
A contradição profunda reside na falha do modelo de negócios: quando o USDC, como "ativo cross-chain", aumenta a sua propriedade (2024, o volume de transações em cadeia chega a 20 trilhões de dólares ), o efeito multiplicador de moeda acaba por enfraquecer a rentabilidade do emissor. Isso é semelhante à crise enfrentada pelo setor bancário tradicional.
3.3 potencial de subida por trás da baixa margem líquida
Embora a margem líquida da Circle continue sob pressão devido aos altos custos de distribuição e despesas de conformidade, com uma margem de lucro líquido de apenas 9,3% em 2024, uma queda de 42% em relação ao ano anterior, ainda existem múltiplos motores de crescimento ocultos em seu modelo de negócios e dados financeiros.
Até o início de abril de 2025, a capitalização de mercado do USDC ultrapassou 60 bilhões de dólares, ficando atrás apenas de uma stablecoin de 144,4 bilhões de dólares; até o final de 2024, a participação de mercado do USDC já havia aumentado para 26%. Por outro lado, o crescimento da capitalização de mercado do USDC em 2025 ainda mantém um forte impulso. Em 2025, a capitalização de mercado do USDC já cresceu 16 bilhões de dólares. Considerando que em 2020 sua capitalização de mercado era inferior a 1 bilhão de dólares, a taxa de crescimento anual composta de 2020 até abril de 2025 já alcançou 89,7%. Mesmo que a taxa de crescimento do USDC desacelere nos próximos 8 meses, sua capitalização de mercado ainda deve alcançar 90 bilhões de dólares até o final do ano, e a CAGR deve subir para 160,5%. Embora a receita de reservas seja altamente sensível à taxa de juros, baixas taxas de juros podem estimular a demanda por USDC, e a forte expansão de escala pode parcialmente compensar os riscos da queda das taxas de juros.
Otimização estrutural dos custos de distribuição: embora em 2024 seja pago uma alta comissão a uma determinada plataforma de negociação, este custo tem uma relação não linear com o aumento do volume de circulação. Por exemplo, ao colaborar com uma determinada plataforma de negociação, paga-se apenas uma taxa única de 60,25 milhões de dólares, o que impulsiona a quantidade de USDC na sua plataforma de 1 bilhão para 4 bilhões de dólares, com um custo de aquisição por unidade significativamente inferior ao de uma determinada plataforma de negociação. Juntamente com o plano de colaboração entre a Circle e uma determinada plataforma de negociação mencionado no documento S-1, pode-se esperar que a Circle alcance um crescimento de valor de mercado com custos mais baixos.
Avaliação conservadora não precifica a escassez de mercado: a avaliação do IPO da Circle está entre 4 a 5 bilhões de dólares, baseada em um lucro líquido ajustado de 200 milhões de dólares, com P/E entre 20 e 25x. Próximo de certas plataformas de pagamento (19x) e certas empresas de pagamento (22x), essa avaliação parece refletir a posição do mercado sobre seu "crescimento baixo e lucro estável", mas esse sistema de avaliação ainda não precificou adequadamente o valor de escassez de ser o único ativo de stablecoin puramente estável no mercado de ações dos EUA, onde ativos únicos em nichos costumam desfrutar de prêmios de avaliação; a Circle não considerou isso. Ao mesmo tempo, se a legislação relacionada a stablecoins for bem-sucedida, os emissores offshore precisarão ajustar significativamente a estrutura de reservas, enquanto a estrutura de conformidade existente pode ser transferida diretamente, resultando no "fim do bônus de arbitragem regulatória". Mudanças políticas correspondentes podem trazer um aumento significativo na participação de mercado da USDC.
4. Risco — Mudança drástica no mercado de stablecoins
( 4.1 A rede de relações institucionais já não é uma muralha sólida.