هذه المرة مختلفة! سوق الأسهم بطيء الاستجابة، والبنك المركزي سيلجأ للتيسير الكمي قريباً أم آجلاً، والذهب يصعب عليه أن يكون تحوطاً فعالاً

يتم الآن فرض حصار على مضيق هرمز، مما يخلق أزمة إمدادات يُقدر السوق أنها أقل بكثير من حقيقتها، وهذه المرة قد تتعطل آليات التحوط المعتادة بشكل كامل.

وأشار مؤسس ومدير المعلومات السوقية في شركة Energy Aspects، أمتريتا سين، إلى أن الوضع الحالي يعكس “صورة معكوسة” مع أزمة كورونا — حينها كانت الطلبات تتبخر فجأة، أما الآن فهي انقطاعات واسعة في الإمدادات، بحجم مماثل، ولكن باتجاه معاكس تمامًا.

رأى كل من أمتريتا سين، مديرة المعلومات السوقية في Energy Aspects، وجيف كوري، كبير محللي الطاقة في كايلري، أن الأسواق المالية لا تزال في حالة إنكار جماعي، حيث يتأخر رد فعل الأسهم على صدمات الإمدادات بشكل كبير، ومع ضغط البنوك المركزية الناتج عن تقلص حوض الائتمان وتباطؤ الاقتصاد، فإن التوسع الكمي (QE) يبدو أنه أمر لا مفر منه تقريبًا.

الأهم من ذلك، أنه في ظل هذا الإطار، الذهب ليس أداة ملائمة للتحوط — على الأقل قبل أن يتم تفعيل التوسع الكمي بشكل فعلي، حيث يواجه الذهب ضغط بيع وليس شراء.

حاليًا، تُقدر شركة Poly Market أن هناك فرصة بنسبة 98% أن يظل مضيق هرمز مغلقًا حتى نهاية مارس. وفقًا لجيف، حتى مع استخدام احتياطيات النفط الاستراتيجية (SPR) وإطلاق 2 مليون برميل يوميًا بأقصى سرعة، فإن الخسائر الإجمالية في إمدادات النفط حتى نهاية مارس ستصل إلى حوالي 450 مليون برميل، وهذه الإمدادات “ستختفي إلى الأبد”. في الوقت نفسه، فشلت مزادات السندات الألمانية، ويواجه سوق الرهن العقاري الأمريكي ضغوطًا، ويبدأ حوض الائتمان العالمي في الانكماش.

السوق ينكر: السوق لا تزال تنتظر “انعكاس” لن يحدث أبدًا

في رأي جيف، يكمن سبب رد الفعل البطيء للأسواق المالية على صدمة الإمدادات في نوع من “الإنكار” العميق — حيث لم يصدق السوق أبدًا أن مضيق هرمز قد يُغلق، وحتى لو أغلق، يعتقد أن ترامب سيتمكن في النهاية من عكس الوضع.

قال جيف: “السوق يعتقد أن ترامب يمكن أن ‘يخدع’، ثم كل شيء سيكون على ما يرام،” مضيفًا: “لأنه فعل ذلك من قبل مع الرسوم الجمركية، وفعل ذلك في قضايا أخرى. لكن إغلاق أو فتح مضيق هرمز ليس مسألة يمكن ‘التحايل’ عليها — إنه مؤشر أداء رئيسي لا يقبل التهاون.”

وأشارت أمتريتا إلى تقييم من أحد الخبراء في المجال، أظهر بشكل دقيق أن هذا المنطق خاطئ تمامًا: “الجميع يقول إن إغلاق المضيق لن يستمر شهرًا لأنه سيدمر الاقتصاد العالمي. لكن هذا المنطق معكوس تمامًا — القوة التي تحدد ما إذا كان المضيق سيُغلق أم لا، لا تهتم بالاقتصاد العالمي، بل تركز على البقاء على قيد الحياة.”

هذا الإنكار ليس جديدًا في التاريخ. استذكر جيف أن بداية جائحة كورونا شهدت توقفًا فعليًا للاقتصاد الثاني عالميًا، ومع ذلك ظل سعر النفط عند حوالي 58 دولارًا، واستمر الإنكار حوالي ستة أسابيع، ثم انهار السعر بشكل حاد. قال: “أعتقد أن الحالة الآن مشابهة — إنكار، إنكار، إنكار، ثم فجأة انهيار.”

من ناحية هيكل الأصول، فإن هذه الأزمة قد تؤدي إلى تأثير غير متناسب على سوق الأسهم الأمريكية. حيث تبلغ قيمة شركات الطاقة حوالي 2 تريليون دولار، بنسبة حوالي 3% من السوق، بينما تتجاوز قيمة قطاعات الطيران، الاستهلاك، التصنيع، وغيرها، 30 تريليون دولار، مستفيدة من انخفاض أسعار النفط. وصف جيف ذلك بأنه “عملية بيع على المكشوف بقيمة 2 تريليون مقابل 30 تريليون”، وأكد أنه يبيع أسهم الطيران على المكشوف.

مأزق البنوك المركزية: التضخم والركود في موقف محرج، والتوسع الكمي هو الحل الوحيد

في ظل توازن معقد بين ضغوط التضخم الناتجة عن صدمة الإمدادات ومخاطر تباطؤ الاقتصاد، فإن مساحة السياسات للبنوك المركزية ضيقة جدًا.

قالت أمتريتا إن هناك خلافًا واضحًا بينها وبين فريق الدراسات الكلية: حيث يميل الأخير إلى الاعتقاد أن البنوك المركزية ستغض الطرف عن التضخم وتخفض أسعار الفائدة لدعم النمو، لكن رأيها هو أن صدمات أسعار الطاقة مستمرة، وأن خفض الفائدة في ظل ذلك سيكون بمثابة شرب السم.

وافق جيف على ذلك، مستشهدًا بتجربة السبعينيات — حيث أدى اتباع البنوك المركزية لسياسة رفع الفائدة لمواجهة التضخم إلى تفاقم الوضع. ويعتقد أن البنك المركزي قد يتجه في النهاية إلى التوسع الكمي مرة أخرى.

المنطق الأساسي وراء ذلك هو الانكماش الهيكلي في حوض الائتمان العالمي. أشار جيف في تقريره “صحوة النفط” إلى أن منذ أن احتجزت الولايات المتحدة وأوروبا أصول البنك المركزي الروسي في يوليو 2022، توقف الدول المنتجة للنفط عن إعادة تدفق الدولار النفطي إلى الأسواق الغربية، وبدأت في شراء الذهب بكميات كبيرة.

هذا الانقطاع في الآلية يعني أن تأثير “ارتفاع أسعار النفط واتباع سياسة التوسع الكمي” في التسعينيات لم يعد قائمًا — فارتفاع أسعار النفط لم يعد يضيف سيولة، وإنما يضيف فقط ضغوطًا على التضخم.

الآن، فإن حصار مضيق هرمز يقطع بشكل أكبر قدرة دول مجلس التعاون الخليجي على ضخ الاستثمارات في الأسواق العالمية. فشلت مزادات السندات الألمانية، وسوق الرهن العقاري الأمريكي يواجه ضغوطًا، وحوض الائتمان يتقلص بسرعة.

قال جيف: “ما الحل؟ توسيع حوض الائتمان، وحقن الأموال عبر التوسع الكمي في النظام،” مضيفًا: “لكن النتيجة ستكون دفع أسعار السلع مثل الغذاء والوقود إلى الارتفاع أكثر.”

الذهب: لماذا لا ينبغي حاليًا الاحتفاظ به

في ظل الظروف الحالية، يُعتبر الذهب عادةً أداة تحوط ضد المخاطر الجيوسياسية والتضخم. لكن جيف أوضح أنه يتخذ موقفًا حذرًا تجاه الذهب حاليًا، ويستند في ذلك إلى سلسلة من المنطق الواضح.

الضغوط التمويلية تؤدي إلى البيع. عندما تؤدي صدمة الإمدادات إلى تباطؤ اقتصادي وتضييق شروط الائتمان، فإن المشكلة الأولى التي تواجه الحكومات والمؤسسات ليست الحفاظ على القيمة، بل التمويل. خلال أزمات السيولة، يكون الذهب من أسهل الأصول للبيع، وبالتالي يواجه ضغط البيع المبكر. وأشار جيف إلى أن بولندا أعلنت مؤخرًا عن بيع جزء من احتياطياتها من الذهب لدفع النفقات — وهو مثال حي على هذا المنطق.

قبل تفعيل التوسع الكمي، لا يوجد محفز صعودي للذهب. رأيه أن نقطة الشراء الحقيقية للذهب تكون بعد بدء التوسع الكمي، وليس قبله. واستشهد بأداء السوق خلال جائحة كورونا — ففي مارس 2020، شهد السوق أزمة سيولة حادة، وبيعت الذهب، حتى أعلنت الاحتياطي الفيدرالي عن التوسع الكمي غير المحدود في 23 مارس، فارتفع الذهب بشكل حاد وبدأ في موجة صعود قوية.

قال جيف: “المنطق الحقيقي هو: أن تبيع الذهب على المكشوف قبل أن ترى إشارات التوسع الكمي، وتشتريه عندما يبدأ.”

آلية عودة الدولار النفطي إلى الذهب انقطعت، والذهب قد استهلك ارتفاعاته مسبقًا. أشار جيف إلى أن منذ يوليو 2022، أصبح تحول الدول المنتجة للنفط من الدولار النفطي إلى الذهب أحد العوامل الرئيسية التي دفعت أسعار الذهب للارتفاع بشكل كبير، حيث زادت قيمة الذهب منذ ذلك الحين بنسبة حوالي 112%. في رأيه، أن جزءًا كبيرًا من هذا الارتفاع يعكس علاوة جيوسياسية وعمليات إزالة الدولار، وأن السعر الحالي يحمل مخاطر أكبر مقارنة مع سلع أخرى.

السلع الأخرى توفر تعرضًا مباشرًا أكثر. بالمقارنة مع الذهب، يفضل جيف الاحتفاظ بالبرنت، النحاس، والألمنيوم، لأنها أكثر ارتباطًا بالطلب الصناعي، خاصة في مجالات الطاقة المتجددة و"الطاقة الآمنة". يعتقد أن النحاس في موقع استراتيجي لا يمكن الاستغناء عنه، وأن برنت يستفيد مباشرة من انقطاعات الإمدادات، مع تجنب مخاطر التدخلات السياسية التي تواجه WTI. قال: “إلى جانب الذهب، أرى أن باقي السلع على صعود،” مضيفًا: “وأتوقع أن يستمر هذا الوضع — مثلما حدث في السبعينيات، حتى عام 85 أو 86، حينها فقط تظهر فرص البيع على المكشوف.”

بناءً على ذلك، ينصح جيف بعدم شراء الذهب قبل أن تظهر إشارات التوسع الكمي بوضوح، ثم يضيفه إلى مواقعه الصاعدة بعد ذلك. هذا التوقيت هو أحد أهم وأبسط عناصر منطق تداول الذهب حاليًا، وأهم ما يُغفل غالبًا.

هذه ليست مجرد تداولات قصيرة الأمد، بل إعادة تشكيل للعصر

في ختام حديثه، أكد جيف وأمتريتا أن الوضع الحالي لا ينبغي اعتباره مجرد أزمة قصيرة يمكن انتظار حلها، بل هو تحول عميق في النظام (regime shift).

قارَن جيف ذلك بنقطة تاريخية بعد أحداث 11 سبتمبر: حيث أنهت تلك الأحداث فقاعة الإنترنت، وأسهمت بشكل غير مباشر في انضمام الصين إلى منظمة التجارة العالمية، مما أدى إلى بدء دورة السلع الكبرى في العقد الأول من الألفية الجديدة. يرى أن حركة الأصول الحالية تشبه تلك المرحلة بشكل كبير — حيث ستتفوق الأصول المادية، والأصول الثقيلة، والأصول ذات الاستهلاك المنخفض (التي يسميها “HALO” الأصول) على الأصول المالية بشكل منهجي.

وفي سياق الصراع بين الصين والولايات المتحدة، يعتقد الطرفان أن الصين في وضع أكثر ملاءمة خلال هذه الأزمة، حيث تمتلك احتياطيات استراتيجية ضخمة، وفرضت حظرًا على تصدير المنتجات النفطية المكررة، وتستمر في استيعاب 150 إلى 200 ألف برميل يوميًا من مضيق هرمز. قال جيف: “عندما يلتقي هو وترامب في نهاية الشهر، سنرى من لديه الأوراق الأقوى.”

أما أمتريتا، فلفتت إلى أنه حتى لو أعيد فتح مضيق هرمز، فإن حركة الشحن لن تعود إلى سابق عهدها — فمدة الالتفاف الأطول، وتكاليف التأمين الأعلى، ومخاوف سلامة الطاقم، ستغير بشكل دائم هيكل سلسلة التوريد العالمية. وقالت: “الوضع الطبيعي الجديد سيكون مختلفًا تمامًا عن السابق.”

أما على مستوى الاستراتيجيات الاستثمارية، فإطار عمل جيف العام هو: شراء أصول عالية التقلب، وامتلاك أدوات تعرض مباشرة لتقلبات الأسعار، وتنويع المحفظة عبر أسواق متعددة.

وتحديدًا، يعتبر برنت والنحاس من الاتجاهات الصاعدة الأكثر يقينًا لديه؛ وأسهم الطيران من الأهداف الواضحة للبيع على المكشوف؛ ويفضل تجنب WTI بسبب مخاطر التدخلات السياسية؛ ويؤجل الاستثمار في الذهب حتى تظهر إشارات التوسع الكمي بوضوح.

قراءة إضافية:

انهيار الذهب خلال أسبوع! تكرار “بيع 1983” مجددًا، و"بيع الذهب لتمويل الشرق الأوسط"؟