رادار الاكتتاب العام | محاولة تينغليه ترانسميشن الثانية، مخاوف مختفية تحت الأداء المزدهر

هل تساءلت يوماً كيف يمكن لشركة مثل “تنج لي” أن تتجاوز أزماتها المالية وتحقق نجاحاً في طرحها العام الأولي (IPO) رغم التحديات الكبيرة التي تواجهها؟
شركة هانغتشو تنج لي لنقل الحركة التقنية المحدودة (المشار إليها فيما بعد بـ “تنج لي لنقل الحركة”) قامت مرة أخرى بتحديث نشرة الاكتتاب، معلنة عن محاولة جديدة لدخول سوق رأس المال.

كشركة متخصصة في مكونات أنظمة نقل الحركة للسيارات، تظهر بياناتها خلال فترة التقرير نمواً ثابتاً في الإيرادات والأرباح الصافية، لكن هناك العديد من المخاطر الكامنة التي تعيق طريقها نحو الاكتتاب العام، مثل ارتفاع الحسابات المستحقة القبض، وتضارب توزيعات الأرباح مع جمع التمويل، وفشل الرقابة الداخلية، واعتمادها الكبير على عملاء رئيسيين. هذه العوامل لا تشكل فقط عوائق أمام طريقها نحو الاكتتاب، بل تثير أيضاً تساؤلات السوق حول مدى جدوى إدراجها في السوق المالية.

تراجع معدل دوران الحسابات المستحقة القبض، وزيادة فترات التحصيل تثير الشكوك في تحفيز المبيعات

تركز الأعمال الأساسية لشركة تنج لي على البحث والتطوير والإنتاج والمبيعات لمكونات وأنظمة نقل الحركة للسيارات، وتشمل منتجاتها حلقات الاحتفاظ، والأعمدة الوسيطة، بالإضافة إلى مجموعات الأعمدة ذات القيادة الثابتة، وأعمدة النقل، وهي الآن ضمن سلسلة التوريد لشركات سيارات معروفة مثل تسلا، وبي واي دي، وXpeng.

من البيانات الظاهرة، تبدو قدرة الشركة على تحقيق الأرباح مستقرة: ففي الفترة من 2022 إلى 2024، وأول ستة أشهر من 2025، حققت إيرادات بلغت 510 مليون يوان، و606 مليون يوان، و619 مليون يوان، و378 مليون يوان على التوالي؛ والأرباح الصافية بعد خصم حقوق المساهمين بلغت 65.59 مليون يوان، و83.16 مليون يوان، و83.92 مليون يوان، و48.31 مليون يوان على التوالي.
لكن التحليل العميق للبيانات التشغيلية يكشف عن مخاطر مخفية وراء هذا الأداء اللامع.

المشكلة الأبرز هي استمرار تراجع معدل دوران الحسابات المستحقة القبض. تظهر البيانات أن معدلات الدوران خلال فترات التقرير كانت 7.11 مرة في السنة، ثم 6.58 مرة، ثم 4.92 مرة، وأخيراً 4.36 مرة، مع اتجاه واضح نحو الانخفاض، مما يدل على تراجع كفاءة استخدام الشركة للأموال، وتباطؤ سرعة استرداد الحسابات المستحقة.

المصدر: إعلانات الشركة، قسم الأبحاث في واجهة الأخبار

وفي هذا الصدد، أوضحت تنج لي لنقل الحركة أن الشركة تواصل تعزيز إدارة استرداد الحسابات المستحقة، وتحسين هيكل العملاء، وأن تراجع معدل الدوران يرجع إلى عوامل مثل بيئة الصناعة، وأن معدل دوران الأصول السائلة لديها أعلى من متوسط الشركات المماثلة في القطاع، وأن الأداء العام للأصول جيد.

لكن هذا التفسير يصعب تصديقه. من ناحية، لم تكشف الشركة عن تغير متوسط فترات الائتمان للعملاء خلال الفترات، مما يصعب التأكد من عدم وجود مرونة في سياساتها الائتمانية. من ناحية أخرى، خلال فترة التقرير، بلغ إجمالي قيمة الأوراق التجارية المستحقة، والحسابات المستحقة، والتمويل المرتبط بالحسابات المستحقة 160 مليون يوان، و304 مليون يوان، و274 مليون يوان، و376 مليون يوان على التوالي، بنسبة من الأصول الإجمالية بلغت 20.53%، و33.92%، و28.87%، و36.17%.
وتزايد الحجم والنسبة يعمقان ضغط السيولة، مما يزيد من مخاطر تعثر التمويل.

قال المحلل المختص في صناعة السيارات، لي تشن بين، لمراسل واجهة الأخبار: على الرغم من أن إدارة الحسابات المستحقة تعتبر تحدياً مشتركاً في صناعة مكونات السيارات، إلا أن استمرار تدهور مؤشرات الحسابات المستحقة لدى تنج لي لنقل الحركة يضاعف من مخاطر الديون المعدومة. وإذا استمرت أوضاع العملاء في التدهور، وواجهت الشركة ضائقة في السيولة، فقد يؤدي ذلك إلى عدم القدرة على استرداد الحسابات في الوقت المناسب، مما يؤثر سلباً على التدفق النقدي والأداء التشغيلي، ويشكل عاملاً غير مؤكد على مسار الاكتتاب.

هوية تويوتا المزدوجة تثير الجدل، وتشكك في عدالة تسعير المعاملات المرتبطة

تُظهر علاقات العملاء والموردين في تنج لي لنقل الحركة تداخلاً ملحوظاً، حيث تعتبر شركات تويوتا من أهم عملائها ومورديها في آنٍ واحد، مما يثير تساؤلات قوية حول مدى عدالة تسعير المعاملات المرتبطة.

في عام 2024، بلغت قيمة مشتريات تنج لي من شركة تويوتا توموشا 44.157 مليون يوان، لتحتل المركز الثالث بين مورديها. في الوقت نفسه، بلغت مبيعاتها إلى شركة تويوتا القابضة، شركة تينجين لنقل الحركة، 71.561 مليون يوان، مما جعل الأخيرة ثاني أكبر عميل للشركة.

المصدر: إعلانات الشركة، قسم الأبحاث في واجهة الأخبار

وتُظهر المعلومات العامة أن حجم المشتريات والمبيعات بين تنج لي وشركات تويوتا ظل مرتفعاً خلال فترة التقرير، حيث بلغت مشترياتها من تويوتا توموشا 57.387 مليون يوان، و48.931 مليون يوان، و44.157 مليون يوان، و19.603 مليون يوان، مع شراء مواد خام مثل الصلب.

المصدر: إعلانات الشركة، قسم الأبحاث في واجهة الأخبار

وفي الوقت ذاته، استمرت مبيعات تنج لي إلى كيانات مرتبطة بتويوتا بشكل مستقر، حيث بلغت مبيعاتها إلى تويوتا توموشا 31.132 مليون يوان و27.990 مليون يوان في عامي 2023 و2024 على التوالي، ومع مبيعاتها الكبيرة إلى تينجين لنقل الحركة، أصبحت علاقاتها مع تويوتا جزءاً لا يتجزأ من شبكة عملائها.

ومن الجدير بالذكر أن تنج لي لم تكشف بشكل كامل عن معايير تسعير هذه المعاملات المرتبطة، مما يثير الشكوك حول مدى عدالة التسعير. وأوضح المحاسب ليو مينغ لمراسل واجهة الأخبار أن هذه العلاقات التي تتضمن شراء وبيع في آنٍ واحد قد تتيح فرصاً لتحويل المنافع، خاصة في صناعة مكونات السيارات حيث يُفترض أن تكون الأسعار محددة وفقاً للسوق العادل.
لكن تنج لي لم تكشف عن معايير التسعير، أو مقارنة الأسعار السوقية، ولم توضح ما إذا كانت أسعار المعاملات مع العملاء والموردين غير المرتبطين تتطابق مع تلك المعاملات.
هذا النقص في الإفصاح يجعل من الصعب التحقق من مدى عدالة المعاملات المرتبطة.

الاعتماد الكبير على عملاء رئيسيين، ومخاطر تشغيلية مركزة

خلال فترة التقرير، أظهرت تنج لي لنقل الحركة اعتماداً عالياً على عدد محدود من العملاء، خاصة على العميل الأول، ناتيفو، الذي يمثل مصدر قلق كبير.
حيث بلغت مبيعاتها لناتيفو 227 مليون يوان، و259 مليون يوان، و277 مليون يوان خلال 2022-2024، بنسبة من الإيرادات بلغت 44.52%، 42.74%، و44.7% على التوالي، مما يعكس اعتماداً كبيراً على هذا العميل، حيث يمثل أكثر من 40% من إيرادات الشركة بشكل مستمر.

المصدر: إعلانات الشركة، قسم الأبحاث في واجهة الأخبار

بالإضافة إلى ذلك، فإن الاعتماد على العملاء بشكل عام لا يزال مرتفعاً، حيث بلغت مبيعاتها لأكبر خمسة عملاء خلال الفترة 425 مليون يوان، 460 مليون يوان، 466 مليون يوان، و259 مليون يوان، بنسبة تتجاوز 75% من الإيرادات، ووصلت إلى 83.23% في 2022، وما زالت عند 76.52% في النصف الأول من 2025، مما يدل على تركيز شديد في قاعدة العملاء.

تُبرر تنج لي هذا الاعتماد الكبير على العملاء بأنها شركة تصنع مكونات لنظام نقل الحركة الثابت، وتخدم بشكل رئيسي الموردين من الدرجة الأولى، وأن سوق نظام نقل الحركة في الصين يتميز بتركيز عالٍ، حيث تتجاوز حصة ناتيفو 30%، وعدد الشركات المصنعة الكبرى قليل، مما يجعل هذا الاعتماد مبرراً.
لكن، هذا التفسير لا يُخفي المخاطر التشغيلية الناتجة عن الاعتماد على عدد محدود من العملاء. في سلسلة صناعة السيارات، التعاون مع العملاء يكون غالباً وثيقاً، لكن الاعتماد المفرط على عميل واحد رئيسي يعني أن أداء الشركة مرتبط بشكل كبير بأداء ناتيفو، وطلباتها الشرائية.

التوزيعات النقدية وجمع التمويل في آنٍ واحد

خلال فترة التقرير، قامت تنج لي لنقل الحركة بتوزيعات نقدية كبيرة، مع خطط لجمع تمويل من الاكتتاب العام الأولي (IPO) لتعزيز السيولة، وهو ما يثير انتقادات السوق.
ففي الفترة من 2023 إلى النصف الأول من 2025، وزعت الشركة ما مجموعه 88.42 مليون يوان كأرباح نقدية، منها 33.68 مليون يوان في 2023، و35.36 مليون يوان في 2024، و19.36 مليون يوان في النصف الأول من 2025.

ومن المثير للدهشة أن الشركة، رغم توزيعها الكبير للأرباح، تخطط لجمع 80 مليون يوان من خلال الاكتتاب العام لتعزيز السيولة، مع استثمار إجمالي قدره 684 مليون يوان في مشاريع بناء قواعد إنتاج الأعمدة ذات القيادة الثابتة وملحقاتها، وتحديث وتطوير قواعد إنتاج مكونات السيارات، مع تخصيص حوالي 12% من التمويل لتعزيز السيولة.

المصدر: إعلانات الشركة، قسم الأبحاث في واجهة الأخبار

وتقول تنج لي إن التمويل من الاكتتاب يهدف إلى دعم نمو الأعمال، ومواجهة تقلبات أسعار المواد الخام، وتلبية الاحتياجات التشغيلية اليومية.
لكن المحاسب زانغ يي مي رأى أن هذا التفسير غير مقنع، إذ إذا كانت الشركة فعلاً تعاني من نقص في السيولة، كان من المفترض أن تقلل من التوزيعات، وتحتفظ بالأموال لتمويل العمليات، بدلاً من الاعتماد على جمع التمويل من السوق، وهو ما يتعارض مع هدف الاكتتاب، ويضر بمصالح المستثمرين الصغار.
كما أن الشركة تعرضت لعقوبة إدارية في 2024 بسبب تجاوز نسبة العمالة المؤقتة، مما يكشف عن وجود ثغرات واضحة في نظام الرقابة الداخلية، وأثار تساؤلات واسعة حول مدى فاعليتها.
وبموجب “لوائح العمل المؤقت”، لا يجوز أن تتجاوز العمالة المؤقتة 10% من إجمالي العمالة، لكن تنج لي تجاوزت هذا الحد في نهاية 2024، مما يخالف القوانين ذات الصلة.

وفي هذا الصدد، أكد تنج لي أنه أجرى تصحيحات مناسبة، وبدأ بتحويل العمالة المؤقتة إلى موظفين دائمين، وتوقيع عقود عمل معهم، وزاد من توظيف الموظفين الدائمين، وابتداءً من يناير 2025، انخفضت نسبة العمالة المؤقتة إلى أقل من 10%.
وأخيراً، قال المحامي وان يي لمراسل واجهة الأخبار إن تجاوز نسبة العمالة المؤقتة ليس صدفة، بل يعكس ثغرات في إدارة الموارد البشرية، وضرورة تحسين إجراءات الرقابة الداخلية.