Analyse de l'IPO Circle : le potentiel de hausse derrière un faible taux de profit
Dans une phase d'accélération de la restructuration de l'industrie, Circle choisit de s'introduire en bourse, cachant derrière cette décision une histoire apparemment contradictoire mais riche en imagination : une baisse continue de la marge bénéficiaire, mais un énorme potentiel de croissance. D'une part, elle présente une grande transparence, une forte conformité réglementaire et des revenus de réserve stables ; d'autre part, sa rentabilité semble anormalement "modérée" - avec une marge bénéficiaire nette de seulement 9,3 % en 2024. Cette "inefficacité" apparente n'est pas le résultat d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où les avantages des taux d'intérêt élevés s'estompent progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle construit une infrastructure de stablecoin hautement évolutive et conforme, et ses bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de sa part de marché et dans des atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de sept ans de Circle vers l'introduction en bourse, en analysant en profondeur son potentiel de croissance et sa logique de capitalisation derrière sa "basse marge bénéficiaire nette", en examinant la gouvernance d'entreprise, la structure commerciale et le modèle de rentabilité.
1. Sept ans de parcours boursier : une histoire de l'évolution de la réglementation des cryptomonnaies
1.1 transfert de paradigme des trois tentatives de capitalisation (2018-2025)
Le processus d'introduction en bourse de Circle est un exemple typique de la dynamique entre les entreprises de cryptomonnaie et le cadre réglementaire. La première tentative d'IPO en 2018 coïncidait avec une période d'incertitude de la part de la SEC américaine concernant la nature des cryptomonnaies. À l'époque, l'entreprise avait formé un "paiement + échange" à travers l'acquisition d'une plateforme d'échange, obtenant ainsi des investissements d'institutions majeures. Cependant, les doutes réglementaires concernant la conformité des activités d'échange et l'impact soudain d'un marché baissier ont entraîné une chute vertigineuse de la valorisation, mettant en évidence la fragilité du modèle commercial des entreprises de cryptomonnaie à ses débuts.
Les tentatives de SPAC en 2021 reflètent les limites de la pensée d'arbitrage réglementaire. Bien que la fusion puisse contourner le contrôle strict des IPO traditionnelles, les interrogations de la SEC sur le traitement comptable des stablecoins frappent au cœur du problème. Ce défi réglementaire a conduit à l'échec des transactions, mais a poussé les entreprises à réaliser une transformation clé : se séparer des actifs non essentiels et établir une direction stratégique de "stablecoin en tant que service". Par la suite, Circle s'est pleinement engagé dans la construction de la conformité USDC et a activement demandé des licences réglementaires dans le monde entier.
Le choix de l'IPO en 2025 marque la maturité du chemin de capitalisation des entreprises de cryptographie. La cotation sur le NYSE nécessite non seulement de répondre aux exigences de divulgation complète, mais aussi de se soumettre à un audit de contrôle interne. Il convient de noter que le document S-1 révèle pour la première fois en détail le mécanisme de gestion des réserves : parmi environ 32 milliards de dollars d'actifs, 85 % sont alloués via des fonds spécialisés aux accords de pension livrée overnight, et 15 % sont déposés auprès d'institutions financières importantes. Cette opération de transparence construit en réalité un cadre de régulation équivalent à celui des fonds de marché monétaire traditionnels.
1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la co-construction de l'écosystème à des relations subtiles
Dès le lancement de l'USDC, les deux parties ont collaboré par le biais d'une alliance. Lorsque l'alliance a été créée en 2018, une plateforme d'échange détenait 50 % des actions, ouvrant rapidement le marché via un modèle de "transfert de technologie contre accès au trafic". Selon les documents d'introduction en bourse de Circle de 2023, il a acquis les 50 % restants des actions de l'alliance pour 210 millions de dollars en actions, et l'accord de partage des revenus concernant l'USDC a également été redéfini.
L'accord de partage en vigueur est un terme de jeu dynamique. Selon les informations divulguées, les deux parties se partagent les revenus des réserves USDC proportionnellement, le taux de partage étant lié à la quantité d'USDC fournie par une plateforme de trading. D'après les données publiques, en 2024, cette plateforme détient environ 20 % de l'offre totale d'USDC en circulation. Une plateforme de trading, avec une part de 20 % de l'offre, obtient environ 55 % des revenus de réserve, ce qui pose un risque pour Circle : lorsque l'USDC s'étend en dehors de l'écosystème de cette plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2. Gestion des réserves USDC et structure du capital
2.1 Gestion des réserves par niveaux
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques claires de "stratification de la liquidité" :
Liquidités (15%) : déposées auprès d'institutions financières d'importance systémique, utilisées pour faire face à des rachats imprévus.
Fonds de réserve (85% ) : par le biais d'une allocation de fonds spécialisés
À partir de 2023, les réserves de l'USDC se limiteront aux soldes de comptes bancaires en espèces et aux fonds de réserve spéciaux, dont le portefeuille d'actifs comprend principalement des titres du Trésor américain dont la durée résiduelle ne dépasse pas trois mois et des accords de rachat du Trésor américain à un jour. La durée moyenne pondérée en dollars jusqu'à l'échéance du portefeuille d'actifs ne dépassera pas 60 jours, et la durée moyenne pondérée en dollars ne dépassera pas 120 jours.
2.2 Classification des actions et gouvernance en couches
Selon le document S-1, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux après son introduction en bourse :
Actions de classe A : actions ordinaires émises lors de l'IPO, une voix par action.
Actions de classe B : détenues par les co-fondateurs, chaque action a cinq droits de vote, le plafond total des droits de vote est de 30 %
Actions de classe C : sans droit de vote, pouvant être converties sous certaines conditions.
Cette structure vise à équilibrer le financement du marché public et la stabilité stratégique à long terme de l'entreprise, tout en garantissant au comité de direction le contrôle des décisions clés.
2.3 Répartition des actions détenues par les dirigeants et les institutions
Le document S-1 révèle que l'équipe dirigeante détient une grande quantité d'actions, plusieurs investisseurs en capital-risque réputés et investisseurs institutionnels détiennent plus de 5 % des actions, ces institutions possédant au total plus de 130 millions d'actions. Une IPO valorisée à 5 milliards peut leur offrir un retour significatif.
3. Modèle de profit et décomposition des revenus
3.1 mode de revenu et indicateurs d'exploitation
Sources de revenus : Les revenus de réserve constituent la principale source de revenus de Circle. Chaque jeton USDC est soutenu par un dollar équivalent, et les actifs de réserve investis comprennent principalement des obligations d'État américaines à court terme et des accords de rachat, générant des revenus d'intérêt stables en période de taux d'intérêt élevés. Les revenus totaux en 2024 atteindront 1,68 milliard de dollars, dont 99% ( environ 1,661 milliard de dollars ) proviennent des revenus de réserve.
Partage des revenus avec les partenaires : L'accord avec une certaine plateforme de trading stipule que cette plateforme reçoit 50 % des revenus de réserve en fonction de la quantité de USDC détenue, ce qui entraîne des revenus réellement perçus par Circle relativement bas, affectant ainsi la performance du bénéfice net. Bien que ce taux de partage ait pesé sur les bénéfices, il représente également un coût nécessaire pour que Circle construise un écosystème avec ses partenaires et promeuve l'utilisation généralisée de l'USDC.
Autres revenus : en plus des intérêts de réserve, Circle génère également des revenus grâce aux services aux entreprises, à l'activité de minting USDC, aux frais de cross-chain, etc., mais leur contribution est relativement faible, seulement 15,16 millions de dollars.
3.2 Paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des bénéfices(2022-2024)
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles:
Convergence de la diversité vers le noyau unique : entre 2022 et 2024, le chiffre d'affaires total de Circle passe de 772 millions de dollars à 1,676 millions de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 47,5 %. Les revenus de réserve sont devenus la principale source, représentant une part passant de 95,3 % en 2022 à 99,1 % en 2024. Cette augmentation de la concentration témoigne du succès de la stratégie "stablecoin en tant que service", mais signifie également une dépendance accrue aux variations des taux d'intérêt macroéconomiques.
Hausse des dépenses de distribution comprimant l'espace de marge brute : les coûts de distribution et de transaction de Circle ont considérablement augmenté en trois ans, passant de 287 millions de dollars en février 2022 à 1,01 milliard de dollars en 2024, soit une hausse de 253 %. Ces coûts sont principalement utilisés pour l'émission, le rachat et les dépenses du système de règlement et de paiement de l'USDC, croissant de manière rigide avec l'augmentation du volume circulant de l'USDC.
En raison de la difficulté à réduire considérablement ce type de coût, la marge brute de Circle est rapidement tombée de 62,8 % en 2022 à 39,7 % en 2024. Cela reflète que son modèle de stablecoin ToB, bien qu'il ait un avantage d'échelle, sera confronté à un risque systémique de compression des bénéfices pendant la période de baisse des taux d'intérêt.
Réalisation de bénéfices avec un retournement mais ralentissement de la marge : Circle a officiellement réalisé un retournement en 2023, avec un bénéfice net de 268 millions de dollars, soit une marge bénéficiaire de 18,45 %. Bien que la tendance à la rentabilité se poursuive en 2024, après déduction des coûts d'exploitation et des impôts, le revenu disponible ne reste qu'à 101 millions de dollars. Avec 54,416 millions de dollars de revenus non opérationnels, le bénéfice net atteint 155 millions de dollars, mais la marge bénéficiaire a chuté à 9,28 %, soit une diminution d'environ la moitié par rapport à l'année précédente.
Coût rigide : Il est à noter que les dépenses administratives générales de l'entreprise pour 2024 s'élèvent à 137 millions de dollars, en hausse de 37,1 % par rapport à l'année précédente, marquant une hausse continue pendant trois ans. En combinant les informations divulguées dans le S-1, ces dépenses sont principalement consacrées aux demandes de licence à l'échelle mondiale, à l'audit et à l'expansion de l'équipe de conformité légale, confirmant le coût rigide résultant de sa stratégie "priorité à la conformité".
Dans l'ensemble, Circle a complètement éliminé le "récit des échanges" en 2022, a atteint un point de rentabilité en 2023 et a réussi à maintenir ses bénéfices en 2024, bien que la croissance ralentisse. Sa structure financière s'est progressivement rapprochée de celle des institutions financières traditionnelles.
Cependant, sa structure de revenus hautement dépendante de l'écart des obligations américaines et de l'échelle des transactions signifie que, dès qu'elle est confrontée à un cycle de baisse des taux d'intérêt ou à un ralentissement de la croissance de l'USDC, cela aura un impact direct sur sa performance bénéficiaire. À l'avenir, Circle devra maintenir une rentabilité durable en recherchant un équilibre plus solide entre "réduction des coûts" et "augmentation des volumes".
Les contradictions profondes résident dans les défauts du modèle commercial : lorsque les attributs de l'USDC en tant qu'"actif inter-chaînes" renforcent (2024 le volume des transactions sur la chaîne de 20 000 milliards de dollars ), l'effet multiplicateur de la monnaie affaiblit en réalité la rentabilité de l'émetteur. Cela rappelle les dilemmes du secteur bancaire traditionnel.
3.3 potentiel de hausse derrière le faible taux de marge nette
Bien que la marge nette de Circle soit sous pression en raison des coûts de distribution élevés et des dépenses de conformité, avec un taux de marge nette de seulement 9,3 % en 2024, en baisse de 42 % par rapport à l'année précédente, son modèle commercial et ses données financières cachent encore plusieurs moteurs de hausse.
La hausse continue de la circulation stimule des revenus de réserve stables :
À début avril 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a dépassé 60 milliards de dollars, juste derrière celle d'un certain stablecoin à 144,4 milliards de dollars ; d'ici la fin de 2024, la part de marché de l'USDC avait augmenté à 26 %. D'autre part, la croissance de la capitalisation boursière de l'USDC en 2025 reste soutenue. En 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a augmenté de 16 milliards de dollars. Étant donné qu'en 2020, sa capitalisation boursière était inférieure à 1 milliard de dollars, le taux de croissance annuel composé de 2020 à début avril 2025 a atteint 89,7 %. Même si la croissance de l'USDC ralentit au cours des 8 mois restants, sa capitalisation boursière devrait atteindre 90 milliards de dollars d'ici la fin de l'année, et le CAGR augmentera également à 160,5 %. Bien que les revenus de réserve soient très sensibles aux taux d'intérêt, des taux d'intérêt bas pourraient stimuler la demande d'USDC, une forte expansion de l'échelle pouvant partiellement compenser les risques de baisse des taux d'intérêt.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : bien que des commissions élevées soient versées à une certaine plateforme de trading en 2024, ces coûts présentent une relation non linéaire avec la hausse du volume. Par exemple, la collaboration avec une certaine plateforme de trading nécessite seulement un paiement unique de 60,25 millions de dollars, ce qui a permis d'augmenter l'offre de USDC sur sa plateforme de 1 milliard à 4 milliards de dollars, le coût d'acquisition par client étant nettement inférieur à celui d'une certaine plateforme de trading. En tenant compte du plan de collaboration entre Circle et une certaine plateforme de trading dans le document S-1, on peut s'attendre à ce que Circle réalise une hausse de sa capitalisation boursière à un coût inférieur.
Évaluation conservatrice ne tenant pas compte de la rareté du marché : L'évaluation de l'IPO de Circle se situe entre 4 et 5 milliards de dollars, basée sur un bénéfice net ajusté de 200 millions de dollars, avec un P/E entre 20 et 25x. Cela est similaire à certaines plateformes de paiement (19x) et certaines entreprises de paiement (22x), semblant refléter le positionnement du marché sur sa "croissance faible et bénéfice stable", mais ce système d'évaluation n'a pas encore pleinement pris en compte la valeur de rareté en tant que seul actif de stablecoin pur et stable sur le marché américain, les cibles uniques dans des segments de niche bénéficient généralement d'une prime d'évaluation, ce que Circle n'a pas inclus dans ses calculs. De plus, si les lois relatives aux stablecoins sont mises en œuvre avec succès, les émetteurs offshore devront ajuster considérablement leur structure de réserves, tandis que l'architecture de conformité existante pourra être directement transférée, formant une "fin des dividendes d'arbitrage réglementaire". Les changements de politique correspondants pourraient permettre à l'USDC d'augmenter considérablement sa part de marché.
La tendance de la capitalisation boursière des stablecoins montre une résilience par rapport au Bitcoin : la capitalisation boursière des stablecoins peut rester relativement stable lorsque le prix du Bitcoin chute fortement, démontrant ainsi son avantage unique dans la volatilité du marché des cryptomonnaies. Lorsque le marché entre dans une phase baissière, les investisseurs cherchent souvent des actifs refuges, et la stabilité de la croissance de la capitalisation boursière des stablecoins permet à Circle de devenir un "port sûr" pour les fonds. Comparé aux entreprises qui dépendent fortement des conditions du marché, Circle, en tant que principal émetteur de l'USDC, voit son modèle de profit davantage basé sur le volume de transactions des stablecoins et les revenus d'intérêts des actifs de réserve, plutôt que d'être directement affecté par la volatilité des prix des actifs cryptographiques. Par conséquent, Circle a une capacité de résistance au risque plus forte en période de marché baissier, et une plus grande stabilité de ses bénéfices. Cela permet à Circle de jouer un rôle de couverture dans un portefeuille d'investissement, offrant aux investisseurs un certain parapluie, surtout lors de fortes turbulences sur le marché.
4. Risques — bouleversement du marché des stablecoins
( 4.1 Le réseau relationnel des institutions n'est plus une haute muraille.
Cette page peut inclure du contenu de tiers fourni à des fins d'information uniquement. Gate ne garantit ni l'exactitude ni la validité de ces contenus, n’endosse pas les opinions exprimées, et ne fournit aucun conseil financier ou professionnel à travers ces informations. Voir la section Avertissement pour plus de détails.
9 J'aime
Récompense
9
3
Partager
Commentaire
0/400
BlockchainDecoder
· Il y a 13h
L'examen des données révèle que le taux de marge nette de 9,3 % est en effet une norme pour la période d'infrastructure.
Voir l'originalRépondre0
OptionWhisperer
· Il y a 22h
9.3 a vraiment honte de le dire.
Voir l'originalRépondre0
HashRatePhilosopher
· Il y a 22h
Faible profit en échange de la conformité, maintenant personne n'ose dire que c'est mauvais.
Circle IPO décrypté : le potentiel de hausse et la logique de capitalisation derrière des bénéfices faibles
Analyse de l'IPO Circle : le potentiel de hausse derrière un faible taux de profit
Dans une phase d'accélération de la restructuration de l'industrie, Circle choisit de s'introduire en bourse, cachant derrière cette décision une histoire apparemment contradictoire mais riche en imagination : une baisse continue de la marge bénéficiaire, mais un énorme potentiel de croissance. D'une part, elle présente une grande transparence, une forte conformité réglementaire et des revenus de réserve stables ; d'autre part, sa rentabilité semble anormalement "modérée" - avec une marge bénéficiaire nette de seulement 9,3 % en 2024. Cette "inefficacité" apparente n'est pas le résultat d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où les avantages des taux d'intérêt élevés s'estompent progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle construit une infrastructure de stablecoin hautement évolutive et conforme, et ses bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de sa part de marché et dans des atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de sept ans de Circle vers l'introduction en bourse, en analysant en profondeur son potentiel de croissance et sa logique de capitalisation derrière sa "basse marge bénéficiaire nette", en examinant la gouvernance d'entreprise, la structure commerciale et le modèle de rentabilité.
1. Sept ans de parcours boursier : une histoire de l'évolution de la réglementation des cryptomonnaies
1.1 transfert de paradigme des trois tentatives de capitalisation (2018-2025)
Le processus d'introduction en bourse de Circle est un exemple typique de la dynamique entre les entreprises de cryptomonnaie et le cadre réglementaire. La première tentative d'IPO en 2018 coïncidait avec une période d'incertitude de la part de la SEC américaine concernant la nature des cryptomonnaies. À l'époque, l'entreprise avait formé un "paiement + échange" à travers l'acquisition d'une plateforme d'échange, obtenant ainsi des investissements d'institutions majeures. Cependant, les doutes réglementaires concernant la conformité des activités d'échange et l'impact soudain d'un marché baissier ont entraîné une chute vertigineuse de la valorisation, mettant en évidence la fragilité du modèle commercial des entreprises de cryptomonnaie à ses débuts.
Les tentatives de SPAC en 2021 reflètent les limites de la pensée d'arbitrage réglementaire. Bien que la fusion puisse contourner le contrôle strict des IPO traditionnelles, les interrogations de la SEC sur le traitement comptable des stablecoins frappent au cœur du problème. Ce défi réglementaire a conduit à l'échec des transactions, mais a poussé les entreprises à réaliser une transformation clé : se séparer des actifs non essentiels et établir une direction stratégique de "stablecoin en tant que service". Par la suite, Circle s'est pleinement engagé dans la construction de la conformité USDC et a activement demandé des licences réglementaires dans le monde entier.
Le choix de l'IPO en 2025 marque la maturité du chemin de capitalisation des entreprises de cryptographie. La cotation sur le NYSE nécessite non seulement de répondre aux exigences de divulgation complète, mais aussi de se soumettre à un audit de contrôle interne. Il convient de noter que le document S-1 révèle pour la première fois en détail le mécanisme de gestion des réserves : parmi environ 32 milliards de dollars d'actifs, 85 % sont alloués via des fonds spécialisés aux accords de pension livrée overnight, et 15 % sont déposés auprès d'institutions financières importantes. Cette opération de transparence construit en réalité un cadre de régulation équivalent à celui des fonds de marché monétaire traditionnels.
1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la co-construction de l'écosystème à des relations subtiles
Dès le lancement de l'USDC, les deux parties ont collaboré par le biais d'une alliance. Lorsque l'alliance a été créée en 2018, une plateforme d'échange détenait 50 % des actions, ouvrant rapidement le marché via un modèle de "transfert de technologie contre accès au trafic". Selon les documents d'introduction en bourse de Circle de 2023, il a acquis les 50 % restants des actions de l'alliance pour 210 millions de dollars en actions, et l'accord de partage des revenus concernant l'USDC a également été redéfini.
L'accord de partage en vigueur est un terme de jeu dynamique. Selon les informations divulguées, les deux parties se partagent les revenus des réserves USDC proportionnellement, le taux de partage étant lié à la quantité d'USDC fournie par une plateforme de trading. D'après les données publiques, en 2024, cette plateforme détient environ 20 % de l'offre totale d'USDC en circulation. Une plateforme de trading, avec une part de 20 % de l'offre, obtient environ 55 % des revenus de réserve, ce qui pose un risque pour Circle : lorsque l'USDC s'étend en dehors de l'écosystème de cette plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2. Gestion des réserves USDC et structure du capital
2.1 Gestion des réserves par niveaux
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques claires de "stratification de la liquidité" :
À partir de 2023, les réserves de l'USDC se limiteront aux soldes de comptes bancaires en espèces et aux fonds de réserve spéciaux, dont le portefeuille d'actifs comprend principalement des titres du Trésor américain dont la durée résiduelle ne dépasse pas trois mois et des accords de rachat du Trésor américain à un jour. La durée moyenne pondérée en dollars jusqu'à l'échéance du portefeuille d'actifs ne dépassera pas 60 jours, et la durée moyenne pondérée en dollars ne dépassera pas 120 jours.
2.2 Classification des actions et gouvernance en couches
Selon le document S-1, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux après son introduction en bourse :
Cette structure vise à équilibrer le financement du marché public et la stabilité stratégique à long terme de l'entreprise, tout en garantissant au comité de direction le contrôle des décisions clés.
2.3 Répartition des actions détenues par les dirigeants et les institutions
Le document S-1 révèle que l'équipe dirigeante détient une grande quantité d'actions, plusieurs investisseurs en capital-risque réputés et investisseurs institutionnels détiennent plus de 5 % des actions, ces institutions possédant au total plus de 130 millions d'actions. Une IPO valorisée à 5 milliards peut leur offrir un retour significatif.
3. Modèle de profit et décomposition des revenus
3.1 mode de revenu et indicateurs d'exploitation
3.2 Paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des bénéfices(2022-2024)
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles:
Convergence de la diversité vers le noyau unique : entre 2022 et 2024, le chiffre d'affaires total de Circle passe de 772 millions de dollars à 1,676 millions de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 47,5 %. Les revenus de réserve sont devenus la principale source, représentant une part passant de 95,3 % en 2022 à 99,1 % en 2024. Cette augmentation de la concentration témoigne du succès de la stratégie "stablecoin en tant que service", mais signifie également une dépendance accrue aux variations des taux d'intérêt macroéconomiques.
Hausse des dépenses de distribution comprimant l'espace de marge brute : les coûts de distribution et de transaction de Circle ont considérablement augmenté en trois ans, passant de 287 millions de dollars en février 2022 à 1,01 milliard de dollars en 2024, soit une hausse de 253 %. Ces coûts sont principalement utilisés pour l'émission, le rachat et les dépenses du système de règlement et de paiement de l'USDC, croissant de manière rigide avec l'augmentation du volume circulant de l'USDC.
En raison de la difficulté à réduire considérablement ce type de coût, la marge brute de Circle est rapidement tombée de 62,8 % en 2022 à 39,7 % en 2024. Cela reflète que son modèle de stablecoin ToB, bien qu'il ait un avantage d'échelle, sera confronté à un risque systémique de compression des bénéfices pendant la période de baisse des taux d'intérêt.
Réalisation de bénéfices avec un retournement mais ralentissement de la marge : Circle a officiellement réalisé un retournement en 2023, avec un bénéfice net de 268 millions de dollars, soit une marge bénéficiaire de 18,45 %. Bien que la tendance à la rentabilité se poursuive en 2024, après déduction des coûts d'exploitation et des impôts, le revenu disponible ne reste qu'à 101 millions de dollars. Avec 54,416 millions de dollars de revenus non opérationnels, le bénéfice net atteint 155 millions de dollars, mais la marge bénéficiaire a chuté à 9,28 %, soit une diminution d'environ la moitié par rapport à l'année précédente.
Coût rigide : Il est à noter que les dépenses administratives générales de l'entreprise pour 2024 s'élèvent à 137 millions de dollars, en hausse de 37,1 % par rapport à l'année précédente, marquant une hausse continue pendant trois ans. En combinant les informations divulguées dans le S-1, ces dépenses sont principalement consacrées aux demandes de licence à l'échelle mondiale, à l'audit et à l'expansion de l'équipe de conformité légale, confirmant le coût rigide résultant de sa stratégie "priorité à la conformité".
Dans l'ensemble, Circle a complètement éliminé le "récit des échanges" en 2022, a atteint un point de rentabilité en 2023 et a réussi à maintenir ses bénéfices en 2024, bien que la croissance ralentisse. Sa structure financière s'est progressivement rapprochée de celle des institutions financières traditionnelles.
Cependant, sa structure de revenus hautement dépendante de l'écart des obligations américaines et de l'échelle des transactions signifie que, dès qu'elle est confrontée à un cycle de baisse des taux d'intérêt ou à un ralentissement de la croissance de l'USDC, cela aura un impact direct sur sa performance bénéficiaire. À l'avenir, Circle devra maintenir une rentabilité durable en recherchant un équilibre plus solide entre "réduction des coûts" et "augmentation des volumes".
Les contradictions profondes résident dans les défauts du modèle commercial : lorsque les attributs de l'USDC en tant qu'"actif inter-chaînes" renforcent (2024 le volume des transactions sur la chaîne de 20 000 milliards de dollars ), l'effet multiplicateur de la monnaie affaiblit en réalité la rentabilité de l'émetteur. Cela rappelle les dilemmes du secteur bancaire traditionnel.
3.3 potentiel de hausse derrière le faible taux de marge nette
Bien que la marge nette de Circle soit sous pression en raison des coûts de distribution élevés et des dépenses de conformité, avec un taux de marge nette de seulement 9,3 % en 2024, en baisse de 42 % par rapport à l'année précédente, son modèle commercial et ses données financières cachent encore plusieurs moteurs de hausse.
La hausse continue de la circulation stimule des revenus de réserve stables :
À début avril 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a dépassé 60 milliards de dollars, juste derrière celle d'un certain stablecoin à 144,4 milliards de dollars ; d'ici la fin de 2024, la part de marché de l'USDC avait augmenté à 26 %. D'autre part, la croissance de la capitalisation boursière de l'USDC en 2025 reste soutenue. En 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a augmenté de 16 milliards de dollars. Étant donné qu'en 2020, sa capitalisation boursière était inférieure à 1 milliard de dollars, le taux de croissance annuel composé de 2020 à début avril 2025 a atteint 89,7 %. Même si la croissance de l'USDC ralentit au cours des 8 mois restants, sa capitalisation boursière devrait atteindre 90 milliards de dollars d'ici la fin de l'année, et le CAGR augmentera également à 160,5 %. Bien que les revenus de réserve soient très sensibles aux taux d'intérêt, des taux d'intérêt bas pourraient stimuler la demande d'USDC, une forte expansion de l'échelle pouvant partiellement compenser les risques de baisse des taux d'intérêt.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : bien que des commissions élevées soient versées à une certaine plateforme de trading en 2024, ces coûts présentent une relation non linéaire avec la hausse du volume. Par exemple, la collaboration avec une certaine plateforme de trading nécessite seulement un paiement unique de 60,25 millions de dollars, ce qui a permis d'augmenter l'offre de USDC sur sa plateforme de 1 milliard à 4 milliards de dollars, le coût d'acquisition par client étant nettement inférieur à celui d'une certaine plateforme de trading. En tenant compte du plan de collaboration entre Circle et une certaine plateforme de trading dans le document S-1, on peut s'attendre à ce que Circle réalise une hausse de sa capitalisation boursière à un coût inférieur.
Évaluation conservatrice ne tenant pas compte de la rareté du marché : L'évaluation de l'IPO de Circle se situe entre 4 et 5 milliards de dollars, basée sur un bénéfice net ajusté de 200 millions de dollars, avec un P/E entre 20 et 25x. Cela est similaire à certaines plateformes de paiement (19x) et certaines entreprises de paiement (22x), semblant refléter le positionnement du marché sur sa "croissance faible et bénéfice stable", mais ce système d'évaluation n'a pas encore pleinement pris en compte la valeur de rareté en tant que seul actif de stablecoin pur et stable sur le marché américain, les cibles uniques dans des segments de niche bénéficient généralement d'une prime d'évaluation, ce que Circle n'a pas inclus dans ses calculs. De plus, si les lois relatives aux stablecoins sont mises en œuvre avec succès, les émetteurs offshore devront ajuster considérablement leur structure de réserves, tandis que l'architecture de conformité existante pourra être directement transférée, formant une "fin des dividendes d'arbitrage réglementaire". Les changements de politique correspondants pourraient permettre à l'USDC d'augmenter considérablement sa part de marché.
4. Risques — bouleversement du marché des stablecoins
( 4.1 Le réseau relationnel des institutions n'est plus une haute muraille.