分散型金融の残酷な真実：ステーブルコインの利回り崩壊、リスク時代へようこそ

著者：ジャスティン・アリック

コンパイラ: Deep Tide TechFlow

暗号通貨の利益を簡単に得られる時代は正式に終わったのでしょうか？1年前、現金をステーブルコインに預けることはまるでチートコードを見つけたかのように感じられました。高い金利、(と言われる)ゼロリスク。今や、この夢は灰と化しました。

暗号通貨全体のステーブルコインの収益機会は崩壊し、DeFiの貸し手や収益農家はほぼゼロのリターンの荒地に閉じ込められています。「リスクのない」年率(APY)の金のガチョウ（マネーツリー）に何が起こったのでしょうか？収益マイニングがゴーストタウンになった責任は誰にあるのでしょうか？ステーブルコイン収益の「検死報告書」を深く掘り下げてみましょう。これは決して見栄えの良い光景ではありません。

"リスクのない"利益の夢は死んだ

あの素晴らしい昔の時代を覚えていますか( 2021年頃)、さまざまなプロトコルがキャンディーのようにUSDCやDAIの二桁の年利を投げていた時期です。中央集権的なプラットフォームは、安定したコインの8-18%の利回りを約束することで、1年も経たないうちにその管理資産規模(AUM)を巨大なレベルに拡大しました。いわゆる「保守的な」DeFiプロトコルでさえ、10%以上の安定したコインの預金利回りを提供していました。まるで私たちが金融システムをハックして、無料のお金を手に入れたかのようでした！個人投資家が押し寄せ、安定したコインの魔法のような無リスク20%の利回りを見つけたと確信していました。私たちはそれがどのように終わったかを皆知っています。

2025年に飛び込む：この夢はすでに息を引き取ろうとしている。ステーブルコインの利回りはすでに一桁の低水準またはゼロにまで落ち込み、完璧な嵐によって完全に破壊された。「リスクのない収益」の約束は死んでおり、最初から本物ではなかった。DeFiの金のガチョウは実際には頭のない鶏に過ぎなかった。

トークンの暴落に伴い、収益も崩壊した

最初の罪の根源は明らかです：暗号通貨のベアマーケット。トークン価格の下落は、多くの収益の燃料源を打ち砕きました。DeFiのブルマーケットは高価なトークンに支えられていました；以前は8％のステーブルコインの収益を得ることができたのは、プロトコルが価値が急上昇するガバナンストークンを鋳造して配布できたからです。しかし、これらのトークンの価格が80-90％暴落すると、パーティーは終わりました。流動性マイニングの報酬は枯渇するか、ほとんど価値がなくなってしまいました。(例として、CurveのCRVトークンは6ドル近くまで上昇しましたが、現在は0.50ドル以下をさまよっています——流動性提供者の収益を補助するためのプログラムは完全に頓挫しました。)要するに、ブルマーケットがなければ、無料のランチはありません。

価格の下落に伴い、大規模な流動性の流出が発生している。DeFiにおける総ロック価値(TVL)は、高値から蒸発している。2021年末にピークに達した後、TVLは螺旋的な下落に入り、2022-2023年の崩壊期間中に70%以上も暴落した。数十億ドルの資本がプロトコルから逃げ出し、投資家が損切りで離脱するか、連鎖的な失敗が資金を撤退させることを強いられた。資本の半分が消失するにつれて、収益は自然に枯渇する：借り手が減少し、取引手数料が減少し、配布可能なトークン報酬も大幅に減少した。その結果、DeFiのTVL(は「総価値の喪失」)のようになり、2024年に緩やかな反発が見られたにもかかわらず、かつての栄光の一部に戻るのが難しい。畑が塵と化してしまった時、収穫農場は何も得られない。

リスク選好度? 完全な食欲不振

おそらく、収益を殺す最も重要な要因は単純な恐怖です。暗号通貨コミュニティのリスク許容度はゼロに戻っています。中央集権的金融(CeFi)の恐怖の物語やDeFiの詐欺事件を経験した後、最も過激な投機家でさえ「いいえ、ありがとう」と言っています。個人投資家であれ大口投資家であれ、かつて人気のあった収益追求ゲームを放棄することを誓っています。2022年の惨事以来、大多数の機関資金は暗号通貨投資を一時停止しており、傷ついた個人投資家も今ではずっと慎重です。この心態の変化は明らかです：疑わしい貸付アプリが一夜にして消える可能性があるとき、なぜ7％の収益を追い求めるのでしょうか？「もし本物に見えないほど良いなら、それはおそらく本物ではない」という言葉が、ついに人々の心に深く浸透しました。

DeFi内部でも、ユーザーは最も安全な選択肢以外のすべてを避けています。レバレッジ収益マイニングはDeFiの夏の熱狂だったが、今ではニッチな市場になっています。収益アグリゲーターや金庫も同様に冷え込んでいます; Yearn Financeはもはや暗号Twitter(CT)での話題ではありません。簡単に言えば、今は誰もその奇妙な戦略を試す気がありません。集団的なリスク回避がかつてこれらのリスクに対して豊かなリターンをもたらしていたものを抑え込んでいます。リスク選好がない=リスクプレミアムがない。残っているのはわずかな基準金利だけです。

協定の側面を忘れないでください：DeFiプラットフォーム自体もリスク回避がより進んでいます。多くのプラットフォームは担保要件を厳しくし、貸出限度額を制限したり、利益のない資金プールを閉鎖したりしています。競合他社の破綻を見た後、協定はもはやあらゆる手段で成長を追求することはありません。これは、より少ない過激なインセンティブと、より保守的な金利モデルを意味し、再び収益をさらに押し下げています。

伝統金融の復讐：国債の利回りが5%のとき、なぜDeFiの3%に満足しなければならないのか？

ここには皮肉な転換があります：伝統的な金融の世界が暗号通貨よりも良い利益を提供し始めました。連邦準備制度の利上げにより、無リスク金利(国債利回り)は2023-2024年には5%に近づきました。突然、祖母の退屈な国債利回りが多くのDeFi資金プールを超えました！これは完全にシナリオを覆します。ステーブルコインの貸出の全ての魅力は、銀行が0.1%を支払い、DeFiが8%を支払うことにあります。しかし、国債がゼロリスクで5%を支払う場合、DeFiの一桁のリターンはリスク調整の観点から見ると極めて魅力に欠けます。サムおじさんがより高いリターンを提供しているとき、理性的な投資家はなぜドルを疑わしいスマートコントラクトに預けて4%を得ようとするのでしょうか？

実際、この利回りの差が資本を暗号通貨の分野から引き離しました。大口プレーヤーは、ステーブルコインファームではなく、安全な債券やマネーマーケットファンドに現金を投資し始めました。ステーブルコインの発行者でさえこれを無視できませんでした; 彼らは、豊かな利回りを得るために準備金を国債に投資し始めました(。その大部分は彼ら自身の手元に残されました)。その結果、私たちはステーブルコインが財布の中で放置され、使用されていないのを目にします。0%利回りのステーブルコインを保有することの機会コストは巨大になり、数百億ドルの利息損失が発生しました。「純現金」ステーブルコインに駐留しているドルは何もしておらず、現実の世界では金利が急上昇しています。要するに、伝統的な金融がDeFiの仕事を奪いました。DeFiの利回りは競争するために上昇する必要がありますが、新しい需要がなければそれらは上昇できません。だから資金はこのように離れていったのです。

現在、AaveやCompoundはあなたのUSDCに約4%の年利を提供するかもしれません(が、さまざまなリスクが伴います)。しかし、1年物のアメリカ国債が支払う利回りはほぼ同じかそれ以上です。数学的な計算は厳しいです：リスク調整後、DeFiはもはや伝統的金融と競争できる能力を持っていません。賢い資金はこれを知っており、状況が変わるまで資本は急いで戻ってこないでしょう。

協定トークンの排出：持続不可能で終わりつつある

正直に言おう：多くの豊かな利益は最初から本物ではない。それらはトークンインフレーション、ベンチャーキャピタルの補助金、または完全なポンジ経済学によって支払われている。このゲームはこれ以上続けることはできない。2022年には、多くのプロトコルが現実に直面しなければならなかった：ベアマーケットでは、破綻することなく年間20％の利回りを維持することは不可能である。我々は、持続可能でないために多くのプロトコルが報酬を削減したり、プロジェクトを閉鎖したりするのを目撃した。流動性マイニング活動は縮小され、金庫が枯渇するにつれてトークンインセンティブも削減された。一部の利回り農場は文字通り支払いに使用されるトークンの排出を使い果たした——井戸は枯渇し、利回り追求者は陣地を移した。

収益マイニングの繁栄は衰退に変わりました。かつてトークンを不断に印刷していたプロトコルは、今やその結果に直面しています(トークンの価格は底に落ち、雇用資本はすでに去っています)。

実際、収益の好循環はすでに脱線してしまいました。暗号プロジェクトは、ユーザーを引きつけるために魔法の通貨を鋳造することはできません。そうしないと、自分のトークンの価値を破壊するか、規制当局の怒りを招くことになります。新しい投資者(がこれらのトークンをマイニングし、売却する意欲が高まる中で、投資家)はますます少なくなり、持続不可能な収益のフィードバックループは崩壊しました。残る唯一の収益は、実際の収入(取引手数料や利ざや)によって支えられたものであり、これらの収益ははるかに少ないです。DeFiは成熟を余儀なくされていますが、その過程で、収益率は現実的なレベルに縮小しました。

収益マイニング：ゴーストタウン

これらすべての要因が集まって、収益マイニングは実際にゴーストタウンに変わりました。昨日は活気に満ちたファームと「過激な」戦略がまるで古代の歴史のように感じられます。今日、暗号Twitterをブラウジングしていると、誰かが1000%の年利を自慢したり、新しいファームトークンについて話しているのを見ますか？ほとんどありません。代わりに、疲れ果てた古参者と流動性を失った難民が見られます。残されたわずかな収益機会は、微小でリスクが高いため(主流の資本に無視され)、または低すぎて麻痺しています。個人投資家は、彼らのステーブルコインを無駄に(して収益をゼロにするが、安全を好む)か、法定通貨に換金して資金をオフチェーンのマネーマーケットファンドに投資します。大口投資家は、金利を得るために伝統的な金融機関と契約を結んでいるか、単にドルを保持してDeFiの収益ゲームに興味を示していません。結果：ファームは荒れ果てています。これがDeFiの寒冬で、作物は育ちません。

たとえ利益がある場所でも、雰囲気はまったく異なっています。DeFiプロトコルは、今や現実世界の資産(RWA)との統合を宣伝し、ここで5%、あそこでも6%の利益をかろうじて得ようとしています。本質的に、彼ら自身も従来の金融への橋を架けているのです——これは、オンチェーンの活動だけでは競争力のある利益を生むことができないことを認めています。自己完結型の暗号利益宇宙の夢は薄れてきています。DeFiは、「無リスク」の利益を求めるなら、結局は従来の金融が行っていること(政府債券や他の実物資産)を購入することになると認識しています。どうなるかというと——これらの利回りはせいぜい中位数でうろうろしています。DeFiはその優位性を失いました。

私たちの今の状況はこうです：私たちが知っているステーブルコインの利回りはすでに死んでしまいました。20%の年利は幻想であり、さらには8%の日々も二度と戻ってきません。私たちが直面しているのは、現実を直視することです：今、暗号通貨で高い利回りを得たいのであれば、あなたは狂ったリスク(とそれに伴う全損の可能性)を引き受けるか、または虚無を追い求めていることになります。平均的なDeFiステーブルコインの貸出利率は、銀行の定期預金を超えることはほとんどできません。もし超えられたとしても、リスク調整の観点から見ると、他の選択肢と比べてDeFiの利回りは現在、全く馬鹿げています。

暗号通貨にはもはや無料のランチはありません

真の終末予言スタイルで、あからさまに言おう：安定したコインの利益を簡単に得る時代は終わった。DeFiの無リスク利益の夢は死んでいるだけでなく、市場の引力、投資家の恐怖、伝統的な金融の競争、流動性の消失、持続不可能なトークン経済学、規制の打撃、そしてむき出しの現実によって共謀して殺された。暗号通貨はそのワイルドウェストの利益の饗宴を経て、最終的には涙で終わった。今、サバイバーたちは廃墟の中で4％の利回りに満足し、それを勝利と呼んでいる。

これはDeFiの終わりですか？必ずしもそうではありません。革新は常に新しい機会を生み出すことができます。しかし、基調は根本的に変わりました。暗号通貨における収益は、魔法のインターネット通貨ではなく、真の価値と真のリスクによって得られなければなりません。「安定コインの9％の収益はデジタルが上昇するから」という時代は終わりました。DeFiはもはやあなたの銀行口座よりも賢明な選択ではありません。実際、さまざまな面でそれはより悪化しています。

挑発的な質問：収益耕作は再来するのか、それともそれはゼロ金利時代の一時的な話題に過ぎないのか？今のところ、見通しは暗い。おそらく、世界的な金利が再び低下すれば、DeFiは数パーセント高い収益を提供することで再び輝くことができるかもしれませんが、それでも信頼は深刻に損なわれています。疑念の精霊を瓶に戻すのは難しいです。

現在、暗号資産コミュニティは厳しい真実に直面しています：DeFiには無リスクの10%の利益は待っていません。高い利益を得たいのであれば、資本をボラティリティのある投資や複雑なプランにリスクを冒して投入する必要がありますが、これは安定コインが本来避けるべきことでした。安定コインの利益の全ての意味は、リターンのある避難所にあることです。この幻想は崩れました。市場は目を覚まし、「安定コイン貯蓄」がしばしば火遊びの婉曲表現であることを発見しました。

最終的に、今回の清算は健全なものかもしれない。虚偽の利益と持続不可能な約束を排除することは、より現実的で価格が合理的な機会への道を開くかもしれない。しかし、これは長期的な希望だ。今日の現実は厳しい：ステーブルコインは依然として安定性を約束しているが、もはや利益を約束していない。暗号収益農業市場は衰退しており、多くの元農民は作業服を脱いでいる。DeFiはかつて二桁の利益の楽園であったが、今では国債レベルのリターンさえ提供するのが難しく、リスクははるかに大きい。人々はこれに気づき、(と資金)で投票している。

エピローグ

批判的な観察者として、知的に急進的な態度を保たずにはいられません：もし革命的な金融運動があなたの祖母の債券ポートフォリオにも勝てないのなら、それには何の意味があるのでしょうか？ DeFi はこの質問に答える必要がありますが、それに答えるまで、ステーブルコインの利回りの冬は続き、その厳しさが増すでしょう。投機は消え、利回りも消え、おそらく観光客も消えたでしょう。残されたのは、自らの限界に直面せざるを得ない業界です。

一方で、「無リスク収益」の物語に黙祷を捧げましょう。それはかつては面白いものでした。今、現実に戻ると、ステーブルコインの収益は実際にはゼロであり、暗号の世界はパーティーが終わった後の生活に適応しなければなりません。それに備えて、もう二度と簡単な利益の新しい約束に惑わされないようにしましょう。この市場には無料の昼食は存在しません。このことを早く受け入れるほど、早く信頼を再構築できるでしょう。そして、いつの日か、本当に稼ぐことができる利益を見つけることができるかもしれません。