Pendapat: ETH dulunya adalah mata uang, tetapi sekarang telah digantikan oleh stablecoin.

Ditulis oleh: Dankrad Feist, mantan peneliti Ethereum Foundation, peneliti saat ini di Tempo

Diterjemahkan oleh: Jinse Finance

Saya bukan seorang trader. Artikel ini hanya merangkum pandangan pribadi saya dan tidak merupakan saran investasi.

Saat ini terjadi fenomena menarik terkait valuasi token L1: meskipun aktivitas on-chain terus meningkat, banyak token kesulitan mempertahankan level harga sebelumnya. Ketidaksesuaian ini menunjukkan bahwa proposisi nilai dasar dari token-token tersebut mungkin telah berubah. Berikut pandangan saya tentang situasi saat ini.

ETH Pernah Menjadi Mata Uang

Terdapat banyak perdebatan tentang apakah ETH tergolong sebagai mata uang, namun jika kita melihat fakta, kenyataannya adalah ETH pernah menjadi mata uang.

Pada tahun 2017, titik temu produk dan pasar (PMF) publik pertama Ethereum adalah ICO. Itu merupakan tahun yang penuh kegilaan, dengan suasana sangat optimis, namun yang terpenting adalah, investasi yang terkumpul melalui ICO dilakukan dalam bentuk ETH. Karena saat itu ETH tampak hanya naik dan tidak pernah turun, baik individu maupun institusi menyimpan sebagian besar investasinya dalam ETH, bahkan menggunakannya sebagai tolok ukur utama nilai cadangan aset mereka.

Tahun 2020/2021 membawa gelombang adopsi baru, berpusat pada DeFi dan NFT. ETH kembali menjadi inti—masih ingat ketika Christie’s dan Sotheby’s mulai menetapkan harga dengan ETH?

Melihat ke belakang, itu adalah masa puncak adopsi ETH sebagai mata uang. Dalam beberapa aspek, ETH telah memenuhi “tiga fungsi utama uang”:

• Satuan hitung (terutama untuk NFT)
• Penyimpan nilai
• Alat tukar

Berdasarkan persamaan kecepatan peredaran uang (MV = PQ, di mana M adalah jumlah uang beredar, V adalah kecepatan peredaran, P adalah tingkat harga, Q adalah total barang/jasa), kita dapat memahami bahwa ketika ETH digunakan sebagai mata uang, kapitalisasi pasarnya (berbanding lurus dengan M) seharusnya berbanding lurus dengan GDP on-chain (PQ), dengan asumsi V relatif konstan. Dengan kata lain, seiring pertumbuhan aktivitas ekonomi di Ethereum, jika ETH terus menjadi alat tukar utama, valuasinya juga akan tumbuh sejalan.

ETH Digantikan oleh Stablecoin

Sejak tahun 2021, waktu kurang bersahabat bagi ETH: NFT kehilangan banyak nilai, dan posisinya sebagai alat tukar sebagian besar telah digantikan oleh stablecoin.

Dibandingkan periode 2017-2021, saat ini Ethereum sangat jarang digunakan sebagai alat tukar atau satuan hitung. Ini mungkin menjelaskan mengapa, meskipun adopsi masih meningkat, nilai ETH tampak stagnan.

Jalan ke Depan

ETH dapat keluar dari situasi ini dengan beberapa cara:

• Bertransformasi menjadi “penyimpan nilai meme” meniru emas (dan kini Bitcoin). Namun, ini sangat melepaskan keterkaitannya dengan keberhasilan chain Ethereum itu sendiri, dan belum jelas apakah akan dianggap lebih baik dari Bitcoin; nilai penyimpan meme lebih banyak didorong oleh merek daripada fitur teknis.
• Mendorong aktivitas besar-besaran, mengembalikan fungsi moneter ETH di area yang telah hilang.
• Fokus pada pendapatan dan pembakaran biaya, dengan target setidaknya miliaran dolar pendapatan. Ini membutuhkan transformasi Ethereum Foundation (EF) menjadi organisasi riset & pengembangan (R&D) serta pengembangan bisnis (BD) yang efisien, serta mencari cara mendanai upaya-upaya ini secara berkelanjutan.

Banyak L1 juga akan menghadapi masalah serupa. Meskipun token mereka tidak memiliki sejarah sebagai mata uang, valuasinya banyak berasal dari anggapan bahwa mereka bisa menjadi alternatif Ethereum, dengan asumsi token mereka juga akan digunakan sebagai alat tukar. Solana sempat meraih keberhasilan singkat di awal 2025 melalui hype Meme coin, namun kesuksesan itu bahkan lebih singkat dibandingkan pendorong utama masa lalu Ethereum.

Kesimpulan

Tantangan yang dihadapi token L1 adalah: valuasi tinggi mereka di masa lalu sangat bergantung pada peran mereka sebagai mata uang (terutama sebagai alat tukar). Persamaan kecepatan peredaran uang menunjukkan bahwa ketika token menjalankan fungsi ini, valuasinya akan mengikuti aktivitas ekonomi on-chain. Namun, pergeseran ke stablecoin telah menghancurkan hubungan ini bagi sebagian besar token L1.

Ini menimbulkan masalah valuasi: jika token tidak lagi digunakan sebagai mata uang, apa yang mendorong nilainya? Pilihannya hanya tiga: merebut kembali fungsi moneter, beralih ke narasi penyimpan nilai (bersaing dengan Bitcoin), atau menghasilkan pendapatan signifikan melalui biaya dan mekanisme pembakaran, sehingga secara fundamental mengubah proposisi nilainya. Pilihan terakhir membutuhkan jenis organisasi yang berbeda: organisasi yang fokus pada pengembangan bisnis dan pendapatan berkelanjutan, bukan hanya pengembangan protokol.