Wawancara dengan pendiri Ethena: Mengungkap kode pertumbuhan dan wawasan pasar Ethena

Penulis: Hive Mind

Pengorganisasian & Kompilasi: Blockchain Dalam Bahasa Sederhana

Tanggal tayang: 2025.07.26

【Jangkar】

Jose Madu, pembawa acara podcast Hive Mind, aktif di bidang cryptocurrency dan teknologi keuangan, mahir dalam menggali wawasan industri.

[Tamu Tetap]

Clefus Paribus, kepala analis di departemen riset institusi, fokus pada analisis makro pasar cryptocurrency dan wawasan berbasis data.

Jan Lieberman, mitra eksekutif Delphi Ventures, seorang veteran di bidang modal ventura, fokus pada proyek blockchain dan keuangan terdesentralisasi (DeFi).

Duncan Zhang, Peneliti Modal Ventura Flood Capital, investasi proyek kripto awal, ahli dalam menilai potensi teknologi dan pasar.

【Tamu Khusus】

Guy Young, pendiri dan CEO Ethena

Pendiri dan CEO Ethena menjadi tamu di podcast Hive Mind, membahas dinamika pasar kripto, dengan fokus pada aset USD Ethena sebesar 13,6 miliar USD, dengan proporsi kas 72%, untuk menyelesaikan masalah likuiditas. Stabilcoin USD memiliki tingkat pengembalian tahunan 18%, memimpin Circle melalui perdagangan basis. RUU Genius membantu Ethena untuk patuh, Tether mungkin meluncurkan versi AS dari USDT. Momentum pasar didorong oleh strategi obligasi pemerintah, valuasi Layer 1 terlalu tinggi, setelah MEW mendapatkan pendanaan 1,8 miliar, kapitalisasi pasarnya turun menjadi 2,8 miliar, perlu inovasi spekulasi sosial untuk memulihkan.

( 1. Inovasi stablecoin Ethena dan wawasan pasar

Jose Madu: Anda telah mengumumkan pengumuman besar tentang aset USD minggu ini, secara resmi memasuki bisnis terkait obligasi pemerintah, bisakah Anda memberikan beberapa latar belakang, dan mengapa langkah ini memiliki arti yang mendalam?

Guy Young：Tentu, Jose. Ethena telah merencanakan bisnis ini sejak awal tahun ini, sekitar bulan Desember atau Januari. Saat itu, pasar untuk aset semacam ini tidak seantusias sekarang, hampir setiap hari ada proyek serupa yang muncul. Kami mengamati kinerja kuat Circle di pasar terbuka dan menyadari bahwa permintaan pasar keuangan tradisional untuk aset semacam ini jauh melebihi penawaran. Investor tradisional, terutama lembaga yang mengelola dana dalam skala besar, sangat ingin mencari tema investasi yang dapat menggabungkan karakteristik kripto dengan hasil stabil, ini memberi kami kesempatan yang sangat baik. Dari sudut pandang yang lebih makro, selama 18 bulan terakhir, saya sangat khawatir tentang aliran dana ke dalam altcoin di pasar cryptocurrency. Pada tahun 2021 dan 2024, puncak total kapitalisasi pasar altcoin hampir setara, berputar di sekitar 1,2 triliun dolar AS. Ini adalah sinyal kuat bagi saya bahwa ada batasan besar pada skala dana global yang bersedia berinvestasi dalam Token berisiko tinggi dan spekulatif. Industri kripto perlu menuju kematangan, menyajikan aset dengan cara yang lebih teratur dan transparan kepada investor di pasar ekuitas tradisional. Bahkan dengan memberikan eksposur Token pada nilai bersih aset )NAV### yang setara, ini lebih menarik daripada sama sekali tidak dapat mengakses pasar tersebut. Aset USD yang kami ciptakan tidak hanya memenuhi permintaan tinggi dari pasar tradisional, tetapi juga secara efektif mengurangi kebuntuan aliran dana yang telah lama ada di pasar kripto, yang merupakan pencocokan strategi yang saling menguntungkan.

Jose Madu: Sangat masuk akal. Maaf, saya lupa meminta Anda untuk memperkenalkan diri, bisakah Anda memberi tahu sedikit tentang diri Anda dan Ethena? Kami mungkin akan memotong bagian ini ke bagian awal nanti.

Guy Young: Tidak masalah. Saya Guy Young, pendiri Ethena dua tahun yang lalu. Ethena fokus pada penerbitan dua jenis produk: sintetis dolar USD dan stablecoin biasa USDTB. USD adalah produk inti kami yang diluncurkan 15 bulan yang lalu, tumbuh pesat, dalam waktu kurang dari 12 bulan, pasokannya melonjak dari nol menjadi 6 miliar dolar, dan saat ini mendekati 7 miliar dolar. Pasokan USDTB mencapai 1,5 miliar dolar, mencetak rekor tertinggi. Tujuan kami adalah untuk menyediakan penyimpanan nilai dan media perdagangan yang efisien dan stabil untuk pasar kripto dan tradisional melalui rekayasa keuangan yang inovatif.

Jose Madu: Haha, maaf acara sedikit kacau, baru saja kembali dari festival musik, otak saya belum sepenuhnya online. Bagian ini mungkin akan dipotong kembali, bisa juga dipertahankan, tergantung suasana hati. Kembali ke aset USD, proyek ini sangat menggembirakan. Kapan mulai diperdagangkan? Berapa banyak dana yang berhasil dihimpun? Tweet dari Ethena Labs menyebutkan bahwa ini adalah proyek dengan rasio nilai pasar tertinggi antara uang tunai dan aset, bisakah Anda menjelaskan lebih rinci?

Guy Young: Memahami sepenuhnya, gema festival musik memang membuat orang merasa sedikit melayang. Mengenai aset USD, total skala proyek sekitar 360 juta USD, di mana 260 juta adalah kas, dengan proporsi kas mencapai 72%, jauh di atas rata-rata industri. Banyak proyek serupa pada dasarnya hanya alat untuk keluar dari likuiditas, di mana investor segera menjual Token di pasar terbuka setelah memasukkan, sementara tujuan kami adalah menarik modal segar untuk mengatasi masalah likuiditas di pasar kripto. Dana yang dihimpun Ethena menyumbang 8% dari nilai pasar sirkulasi proyek, digunakan untuk membeli Token di pasar terbuka, jauh lebih tinggi dibandingkan proyek Hype yang menduduki peringkat kedua ( yang kurang dari 2% ). Rasio ini sangat mencolok di pasar, mencerminkan kemampuan dukungan kuat kami terhadap aset dasar. Penempatan strategis kas akan menghasilkan efek reflektif yang signifikan, meningkatkan stabilitas nilai keseluruhan Token. Misalnya, 500 juta USD kas memiliki dampak terbatas pada aset besar seperti Ethereum, tetapi cukup untuk mendorong perubahan dinamis yang positif di pasar untuk aset target kami.

( 2. Persaingan pasar stablecoin dan strategi diferensiasi Ethena

Jose Madu: Sangat luar biasa. Faktor-faktor keberhasilan proyek ini sangat menarik, terutama desain strukturnya, yang jelas lebih ramping dibandingkan banyak pesaing. Kalian dengan cepat mendistribusikan kembali kas ke aset spot, menciptakan efek flywheel yang membuat nilai di sisi ekuitas sangat menarik. Selain itu, permintaan saham diperbesar dengan meningkatkan jumlah Token per saham, seperti MicroStrategy yang menciptakan "pendapatan" dengan meningkatkan jumlah kepemilikan Bitcoin per saham. Dalam lingkungan saat ini, kalian juga bisa membeli aset dari yayasan dengan harga diskon, yang benar-benar menjadi sorotan. Permintaan untuk eksposur ekuitas murni stablecoin sangat tinggi, dan lingkungan regulasi semakin ramah, seperti melalui disahkannya undang-undang Genius, serta penampilan Circle yang sangat baik di pasar. Bisakah kalian membahas tantangan yang dihadapi Circle, seperti dampak penurunan suku bunga obligasi pemerintah terhadap bisnis kalian? Ketika Federal Reserve menurunkan suku bunga, suku bunga pembiayaan di pasar kripto sering kali meningkat, saya pikir ini bisa memicu pergeseran dana dari Circle ke Ethena. Tiga faktor ini—optimasi struktur, angin regulasi yang baik, pergeseran dana—bagaimana semuanya membentuk daya tarik investasi kalian?

Guy Young: Ini adalah pertanyaan yang sangat komprehensif, mencakup lanskap persaingan inti di pasar stablecoin. Kasus penggunaan stablecoin sangat beragam, mulai dari jaminan perdagangan di platform pertukaran terpusat hingga saluran pembayaran dolar di negara berkembang, mencakup berbagai skenario seperti pembayaran, pengiriman uang, dan tabungan. Saya percaya, tren di masa depan adalah setiap penerbit akan fokus pada segmen pasar tertentu, mengejar keunggulan 10 kali lipat dibandingkan pesaing, alih-alih mencoba menjadi solusi yang mencakup semuanya. Strategi Ethena sangat jelas: kami fokus pada bidang yang dapat secara signifikan lebih baik daripada pesaing, seperti tabungan daripada skenario pembayaran. USD sebagai aset dolar yang secara struktural memberikan imbal hasil lebih tinggi, lebih menarik dalam kasus penggunaan tabungan dibandingkan aset tanpa imbal hasil. Keunggulan ini juga dapat diperluas ke skenario lain, seperti digunakan sebagai jaminan kontrak berkelanjutan di platform pertukaran terpusat, atau terintegrasi dalam protokol DeFi, menciptakan produk keuangan baru. Ini adalah posisi diferensiasi Ethena dan juga merupakan dasar untuk mencapai pertumbuhan cepat kami.

Pada tahun 2024, rata-rata imbal hasil tahunan USD mencapai 18%, empat kali lipat dari pendapatan bunga Circle. Jika disesuaikan dengan hasil, pasokan Ethena yang sebesar 7 miliar dolar setara dengan 28 miliar dolar, sebanding dengan ukuran Circle. Ini menunjukkan bahwa Anda tidak memerlukan neraca yang besar untuk bersaing dengan raksasa melalui mekanisme hasil yang efisien. Mengenai pesaing, kami menganggap Tether sebagai mitra strategis, bukan pesaing langsung. Banyak orang mungkin tidak menyadari bahwa 70% pasar kontrak berkelanjutan di keuangan terpusat )CeFi### dihargai dalam Tether, dan 1 dolar jaminan Ethena sekitar berubah menjadi pertumbuhan pasokan Tether sebesar 70 sen. Alasan Tether tidak memberikan hasil adalah karena pasar membayar hasilnya melalui perdagangan berjangka dan basis. Inovasi Ethena terletak pada produk berbasis penggunaan penangkapan basis Tether, menciptakan produk yang ditingkatkan hasil. Jaminan yang kami pegang sebagian besar adalah Tether, yang tidak hanya mendukung pertumbuhan Tether, tetapi juga memperkuat posisi pasar kami.

Mengenai tantangan yang dihadapi Circle, penurunan suku bunga obligasi pemerintah memang akan mengurangi ruang keuntungan mereka, karena USDC mereka sebagian besar didukung oleh obligasi pemerintah. Ketika Federal Reserve menurunkan suku bunga, suku bunga pembiayaan di pasar crypto cenderung meningkat, yang merupakan kabar baik bagi strategi perdagangan basis Ethena, dan mungkin menarik lebih banyak dana dari USDC dengan imbal hasil rendah ke USD. Peningkatan lingkungan regulasi, khususnya melalui disahkannya undang-undang Genius, telah menciptakan kerangka kepatuhan yang lebih jelas untuk stablecoin, yang semakin meningkatkan daya tarik kami. Sinergi dari ketiga faktor ini—struktur proyek yang dioptimalkan, lingkungan regulasi yang lancar, dan potensi perputaran dana—menjadikan Ethena pilihan ideal bagi investor tradisional dan crypto.

Jose Madu: Pendengar mungkin sangat tertarik dengan mekanisme pendapatan Ethena, bisakah Anda menjelaskan secara singkat bagaimana Anda menghasilkan pendapatan?

Guy Young: Mekanisme inti adalah arbitrase tunai atau perdagangan basis. Kami membeli aset spot di satu sisi, sementara di sisi lain menjual kontrak berjangka atau kontrak perpetu, menangkap premi spekulatif di pasar derivatif. Tingkat pembiayaan di pasar kripto dapat dianggap sebagai biaya modal untuk posisi panjang, dengan pasar yang bullish dalam jangka panjang, investor bersedia membayar premi untuk leverage. Ethena mengunci premi ini melalui strategi perdagangan yang cermat. Sebagai perbandingan, stablecoin pada dasarnya adalah bentuk pengganti: memegang USDC dari Circle setara dengan meminjam uang kepada pemerintah AS, sebagai imbalan untuk surat utang dengan hasil rendah; memegang aset dolar dari Sky adalah meminjam dengan jaminan berlebih dalam DeFi menggunakan Ethereum; sementara USD Ethena menyediakan pembiayaan untuk posisi panjang di CeFi, dengan hasil yang lebih tinggi karena risiko dari objek pengganti dan permintaan pasar.

( 3. Evolusi perdagangan basis dan masuknya modal institusi

Jose Madu: Penjelasannya sangat jelas. Dengan ledakan ETF Bitcoin dan Ethereum, perbedaan harga secara signifikan menyempit dibandingkan dengan tahun 2024 dan 2025. Dalam siklus pasar tahun 2021, perbedaan harga untuk koin utama mencapai 50-60%, bertahan selama beberapa bulan. Kini, pasar futures yang lebih likuid, manajer dana profesional, dan partisipasi ETF telah secara drastis mengurangi perbedaan harga. Bagaimana Ethena mengatasi perubahan ini? Dengan peluncuran aset tail panjang seperti Solana ETF, dana institusional semakin masuk, menurut Anda, bagaimana tren masa depan perbedaan harga?

Guy Young: Ini adalah masalah kunci yang mencerminkan percepatan integrasi pasar kripto dengan keuangan tradisional. Kolam modal perdagangan basis ETF dan Chicago Mercantile Exchange )CME### terputus sepenuhnya dari kolam modal pasar kripto. Hedge fund tradisional seperti Millennium, karena membutuhkan kustodian bersertifikat AA, tidak dapat langsung menginvestasikan dana ke platform perdagangan kripto. Risiko kredit CME hampir nol, menarik banyak modal dari keuangan tradisional. Pada tahun 2024, rata-rata basis CME adalah 6,5%, 150 basis poin lebih tinggi dari imbal hasil obligasi pemerintah, sementara imbal hasil USD Ethena mencapai 18%, dengan selisih 1000 basis poin antara keduanya. Ini karena CME memerlukan jaminan tunai penuh, sementara pasar kripto memungkinkan margin portofolio, dengan efisiensi leverage yang lebih tinggi.

Strategi Ethena adalah menjadi jembatan bagi institusi untuk memasuki pasar kripto. Banyak hedge fund memilih untuk menginvestasikan dana mereka ke Ethena karena USD tidak hanya digunakan untuk staking (sUSD), tetapi juga berfungsi sebagai media perdagangan dalam skenario seperti automated market maker (AMM), order book, dan lain-lain, dengan rasio staking yang tidak pernah mencapai 100%. Ini membuat hasil Ethena selalu lebih tinggi daripada pengembalian yang dapat ditangkap oleh investor sendiri dari basis. Meskipun basis akan terkompresi seiring dengan aliran modal institusi, kami yakin keunggulan efisiensi Ethena akan menarik lebih banyak dana. Para kritikus menunjukkan bahwa penurunan basis dari 60% saat kami diluncurkan adalah hal yang tak terhindarkan, tetapi justru Ethena yang mendorong tren ini. Kami memperbesar skala sambil mengompresi basis, ini adalah hukum alam pasar keuangan: menemukan spread berlebih (Alpha), dan kemudian membutuhkan ratusan miliar modal untuk menjepitnya ke tingkat yang wajar. Tujuan Ethena adalah menurunkan biaya modal di pasar kripto dari 20-30% menjadi 10-12% yang diakui oleh keuangan tradisional, menciptakan ekosistem yang lebih berkelanjutan untuk industri.

Dengan peluncuran produk baru seperti Solana ETF, lebih banyak aset ekor panjang masuk ke dalam pandangan institusi, dan persaingan dalam perdagangan basis akan semakin ketat. Namun, karena risiko kredit di pasar kripto dan batasan penyimpanan, selisih basis antara CME dan platform perdagangan kripto akan ada dalam jangka panjang. Misi Ethena adalah untuk mengoptimalkan pelaksanaan perdagangan, mempertahankan keunggulan hasil, sambil membangun kerjasama yang lebih erat dengan lembaga keuangan tradisional, memastikan kita mendominasi dalam evolusi ini.

Jose Madu: Penurunan suku bunga pembiayaan oleh Ethena mungkin menyembunyikan tingkat spekulasi di pasar, terutama pada BTC dan ETH. Bagaimana pandangan Anda tentang kondisi leverage pasar yang lebih luas?

Guy Young: Anda benar, keberadaan Ethena memang membuat pasar lebih panas dibandingkan sebelumnya, terutama untuk BTC dan ETH. Mengamati tingkat pembiayaan Hyperliquid adalah cara yang baik, di mana suku bunga sekitar 25%, jauh lebih tinggi daripada 11% di Binance. Ada dua alasan: aliran dana ritel Hyperliquid lebih alami, dengan partisipasi institusi yang rendah; kedua, ia tidak mendukung margin portofolio, sehingga efisiensi leverage lebih rendah. Hyperliquid tidak terpengaruh oleh Ethena, mencerminkan semangat spekulasi ritel yang nyata, dan merupakan referensi yang ideal untuk menilai panasnya pasar. Ethena dengan menurunkan biaya pembiayaan, secara tidak langsung merangsang permintaan leverage, tetapi juga membuat pasar lebih efisien. Kita perlu memantau dinamika ini dengan cermat untuk memastikan tidak memicu spekulasi berlebihan.

( 4. Peluang Baru dalam Regulasi Stablecoin melalui RUU Genius

Jose Madu: Minggu ini, dunia kripto menyaksikan peristiwa penting – pengesahan RUU Genius, yang merupakan undang-undang federal pertama yang dirancang khusus untuk stablecoin. Anda mengumumkan kerja sama dengan Anchorage, tampaknya menjadi proyek stablecoin pertama yang mematuhi undang-undang tersebut. Bisakah Anda menjelaskan secara rinci tentang RUU Genius, rincian kerja sama, dan maknanya bagi Ethena?

Guy Young: Undang-undang Genius memberikan kerangka regulasi yang jelas untuk industri stablecoin, menandakan langkah penting dalam penerimaan aset kripto oleh Amerika Serikat. Kerja sama kami melibatkan pengalihan penerbitan USDTB dari entitas offshore British Virgin Islands )BVI### ke penerbitan langsung oleh Anchorage. Anchorage adalah satu-satunya lembaga kustodian aset kripto di AS yang memegang lisensi bank federal, dan produk "Genius sebagai layanan" yang mereka luncurkan menyediakan solusi kepatuhan bagi penerbit. Ethena mengadopsi strategi dual-track: USDTB diterbitkan melalui Anchorage, sesuai dengan undang-undang Genius, dan dapat digunakan dalam skenario pembayaran di AS; sedangkan USD terus melayani pasar DeFi offshore, dan tidak terikat oleh regulasi AS.

Strategi ini mencerminkan wawasan kami tentang pasar global. Pasar AS memiliki potensi besar, tetapi persaingannya ketat, dengan alat pembayaran digital tradisional seperti Venmo dan PayPal sudah mengakar kuat, dan dana pasar uang juga bersaing dengan stablecoin untuk ruang hasil. Sebaliknya, penggunaan stablecoin di pasar luar negeri lebih luas, terutama di negara-negara berkembang, di mana stablecoin dolar menjadi pilihan utama untuk pembayaran, pengiriman uang, dan penyimpanan nilai. Keberhasilan Tether membuktikan kelayakan strategi luar negeri, mereka tidak pernah melayani pasar AS secara langsung, tetapi menjadi stablecoin terbesar di dunia. Kami merasa bersemangat untuk memasuki pasar AS, tetapi DeFi luar negeri tetap menjadi mesin pertumbuhan inti kami. Kerja sama dengan Anchorage memberi kami keunggulan dalam kepatuhan dan perluasan pasar, meletakkan dasar yang kuat untuk pengembangan jangka panjang Ethena.

Jose Madu: Apakah Tether akan memasuki pasar AS karena RUU Genius? Mereka telah menyatakan dengan jelas di masa lalu bahwa mereka tidak akan.

Guy Young: Saya baru-baru ini melihat laporan bahwa Tether mungkin menerbitkan versi USDT yang sesuai dengan peraturan AS, meskipun belum ada konfirmasi resmi, ini sejalan dengan strategi dual-track kami: meluncurkan produk yang sesuai untuk melayani AS, sambil mempertahankan keunggulan produk inti di pasar global. Sikap hati-hati Tether berasal dari ketidakpastian regulasi di AS, dan disahkannya Undang-Undang Genius mungkin membuat mereka menilai kembali posisi ini.

Jose Madu: Apakah Token baru akan menyebabkan pemisahan likuiditas? Apakah pasar AS dan internasional akan sepenuhnya terpisah?

Guy Young: Diferensiasi adalah hal yang tak terhindarkan. Pengguna di Amerika tidak seharusnya berdagang di platform offshore, mungkin menggunakan Token lokal di platform perdagangan yang sesuai seperti BN US. Situasi serupa telah muncul di Uni Eropa, di mana Binance meluncurkan mekanisme "kredit berjangka" yang secara otomatis mengubah dana pengguna menjadi aset yang sesuai. Meskipun operasinya sedikit rumit, ini adalah tren yang didorong oleh regulasi, dan pasar global akan membentuk pola biner antara Amerika dan non-Amerika.

Jose Madu: Pasar stablecoin sedang ramai, baik perusahaan besar maupun startup memiliki strategi mereka sendiri. Menurut Anda, bidang mana yang dianggap terlalu tinggi atau terlalu rendah?

Guy Young: Saya skeptis tentang prospek penerbit baru yang menantang raksasa seperti Tether dan Circle. Pasar stablecoin sangat terkomodifikasi dan harus memenuhi tiga syarat: denominasi dalam dolar AS, likuiditas yang sangat tinggi, dan imbal hasil yang berkelanjutan. Penerbit baru sulit mencapai volume perdagangan harian Tether sebesar 100 miliar dolar AS pada hari pertama, dan stablecoin yang didukung oleh obligasi pemerintah menghadapi persaingan profitabilitas yang semakin menurun. Circle telah memperburuk tren ini dengan berbagi pendapatan dengan Coinbase. Tether telah membangun moat karena kekosongan pasar awal, dan model bisnisnya tidak dapat ditiru. Penerbit baru yang mengklaim berbagi 90% dari pendapatan tidak memiliki strategi yang berkelanjutan; mereka perlu mencapai skala 100 miliar dolar AS untuk menjadi investasi yang menarik. Sebaliknya, proyek infrastruktur seperti Tron menunjukkan kinerja yang sangat baik, dengan volume perdagangan harian mencapai jutaan dolar AS, dan modelnya stabil. Proyek baru seperti Plasma mencoba untuk mendapatkan bagian, tetapi menggeser posisi Tron adalah tantangan besar. Bidang yang mungkin terabaikan adalah solusi kepatuhan; lembaga seperti Anchorage akan memainkan peran kunci dalam gelombang regulasi.

Jose Madu: RUU Genius mungkin memungkinkan bank untuk menerbitkan stablecoin dengan cadangan sebesar $3,3 triliun hingga $3,5 triliun dari Federal Reserve, meningkatkan likuiditas. Apa pendapatmu?

Guy Young: Saya tidak terlalu memahami ketentuan spesifik, tetapi pemikiran Anda sangat inspiratif. Simpanan bank adalah inti dari penciptaan kredit, jika semuanya dialihkan ke stablecoin, sistem kredit ekonomi mungkin akan runtuh, kecuali ada mekanisme baru untuk menyeimbangkannya. Sifat ganda stablecoin—dapat disimpan di bank dan juga berfungsi sebagai mata uang yang beredar—akan sangat meningkatkan likuiditas. Amerika Serikat menggunakan stablecoin untuk membiayai utang negara jangka pendek, mengurangi tekanan fiskal, tetapi daerah seperti Uni Eropa khawatir dana akan keluar dari bank, yang dapat mengguncang sistem mata uang. Ketika skala stablecoin mencapai tingkat tertentu, tingkat nasional mungkin akan tetap waspada terhadap tren ini, bahkan mengambil tindakan pembatasan.

( 5. Kontroversi Penilaian Layer 1 dan Momentum Pasar Kripto

Jose Madu: Jika cadangan 3,5 triliun dolar AS dialihkan ke stablecoin, sebagian mungkin akan mengalir ke Bitcoin, pasar akan sangat bullish. Baru-baru ini, rasio ETH/BTC melampaui 0,03, performa Solana bervariasi. Kita berada di tahap mana dalam siklus pasar? Jan, silakan kamu yang mulai.

Jan Lieberman: Momentum pasar sangat kuat, sebagian besar didorong oleh strategi obligasi pemerintah. Strategi ini menarik banyak dana, membentuk kolam modal yang sulit untuk ditarik kembali dengan mudah. Penyebaran akun broker juga membuat investor tradisional lebih mudah berpartisipasi di pasar kripto. RUU Genius mungkin akan melepaskan 3,3 triliun dolar simpanan bank, Bessant memperkirakan permintaan stablecoin di masa depan dapat mencapai 3,7 triliun dolar, ini merupakan kabar baik jangka panjang bagi pasar kripto. Namun, fluktuasi jangka pendek lebih banyak dipengaruhi oleh emosi pasar dan aliran dana. Secara pribadi, saya percaya bahwa mengejar instrumen obligasi pemerintah dengan premi tinggi tidaklah bijak, tetapi narasi dari tokoh besar seperti Tom Lee telah mendorong antusiasme pasar, dan tren ini mungkin akan bertahan untuk sementara waktu.

Guy Young: Saya telah lama bearish terhadap ETH dan Layer 1)L1### lainnya, percaya bahwa mereka adalah aset yang paling overvalued dalam sejarah keuangan. Dalam jangka pendek, narasi ETH beralih dari bersaing dengan Solana dalam aktivitas pengguna menjadi bersaing dengan BTC untuk dana keuangan tradisional. Selama alat yang relevan diperdagangkan dengan nilai bersih aset 2,5 hingga 4 kali, pasar tidak akan mudah jatuh. Namun, jika rasio turun dari 1,5 kali menjadi 1 kali, itu mungkin menandakan akhir siklus. Melambatnya alat baru atau ketidakmampuan alat yang ada untuk mengumpulkan dana dengan premium tinggi akan memicu penyesuaian pasar. Saat ini, kelompok pembeli yang jelas mendukung momentum pasar, Michael Saylor baru saja mengumumkan bahwa dia akan meningkatkan penerbitan dari 500 juta menjadi 2 miliar dolar, semangat pasar masih tinggi. Pembeli tingkat nasional belum muncul secara publik, tetapi mungkin sedang menyusun strategi di balik layar, dan begitu mereka terisi penuh, itu bisa memicu putaran kenaikan baru.

Jan Lieberman: Jika L1 terlalu dinilai, apakah pasar altcoin akan runtuh secara keseluruhan?

Guy Young: Sebagian besar altcoin memang bergantung pada kinerja L1, tetapi Hyperliquid adalah pengecualian, karena ia didorong oleh arus kas untuk pertumbuhan, terlepas dari ketergantungan harga pada ETH atau Solana, dan terlihat seperti aset ekuitas. Altcoin perlu dibebaskan dari peran Beta L1 untuk mengembangkan model bisnis yang mandiri. Di masa depan, lima hingga sepuluh proyek dengan pendapatan nyata, pengguna, dan produk akan memasuki pasar ekuitas dengan penilaian berdasarkan standar seperti rasio harga terhadap laba 10 kali, terlepas dari penilaian L1. Ini adalah transformasi yang menyakitkan, dominasi BTC mungkin naik hingga 90%, dan penilaian L1 lainnya harus turun menjadi sepersepuluh dari nilai saat ini. Keberhasilan Hyperliquid, Coinbase, dan Robinhood menunjukkan bahwa proyek ekuitas akan menonjol di siklus berikutnya.

Setters: Saya sebagian setuju, tetapi juga memiliki pandangan yang berbeda. Jika Sui berkinerja buruk di periode ini, apakah argumen penilaian L1 yang terlalu tinggi masih akan berlaku? ETH dan Solana telah rebound sejak titik terendah akhir 2022, tetapi L1 lainnya umumnya terus mengalami penurunan. Pada periode sebelumnya, ada empat atau lima L1 dengan nilai pasar di atas seratus miliar, tetapi di periode ini hanya tersisa ETH dan Solana. Pasar tampaknya condong ke lapisan aplikasi, minat pada proyek infrastruktur telah surut. Saya percaya bahwa dominasi BTC dan aplikasi akan meningkat, premi L1 akan menurun, tetapi nilai mungkin tidak berpindah ke aplikasi, mungkin hanya mengalir keluar dari pasar.

Guy Young: Saya percaya akan ada pergeseran nilai. Ada perbedaan besar dalam skala antara L1 dan aplikasi, bahkan jika 1% dari dana mengalir dari L1 ke aplikasi, itu sudah cukup untuk mendorong pertumbuhan yang signifikan. Pasar membutuhkan lebih banyak proyek mandiri seperti Hyperliquid, yang terbebas dari ketergantungan pada valuasi L1.

Jose Madu: Skala USDE Ethena mencapai 6,8 miliar USD, seberapa besar skala yang dapat didukung oleh pasar kontrak berjangka perpetual?

Guy Young: Kontrak terbuka saat ini (OI) sekitar 110 hingga 120 miliar dolar AS, dengan imbal hasil 15-20%. Arus kas sekitar 10 miliar dolar AS per tahun di pasar kripto terutama berasal dari Binance, Tether, dan perdagangan basis. Ethena hanya menguasai 6-7% pasar, jika kami dapat mengoptimalkan menjadi 20-25% pangsa pasar, skala dapat mencapai 20 hingga 30 miliar dolar AS. Ketika suku bunga pembiayaan mencapai 30% pada bulan Desember lalu, saya memprediksi jika terhubung dengan lembaga keuangan tradisional, Ethena dapat menekan suku bunga menjadi 10-15%, mencapai skala 30 miliar. Kami sedang membangun saluran ini, memastikan dapat menangkap permintaan leverage tinggi. Namun, risikonya adalah pendapatan aplikasi seperti Hyperliquid dan Ethena bergantung pada volume transaksi tinggi L1. Jika valuasi L1 runtuh, protokol ini mungkin terkena dampak. Namun, platform MEme mendapatkan keuntungan dari penerbitan koin baru, dalam jangka pendek tidak terpengaruh oleh fluktuasi valuasi L1.

( 6. Kontroversi pendanaan MEW dan masa depan pasar MeMe Coin

Jose Madu: Guy, proyek apa lagi yang tampil baik di pasar niche selain Ethena dan Hyperliquid?

Guy Young: Ketangguhan dan inovasi Sky dan MakerDAO di bidang DeFi sangat mengagumkan, Maple Syrup dan Oiler bangkit dari TVL yang hampir nol, menunjukkan kekuatan eksekusi tim. Fluid membalikkan keadaan melalui inovasi pasar uang yang mengintegrasikan siklus stablecoin di DEX. Proyek-proyek ini, dengan ketekunan dan terobosan, menjadi contoh bagi industri untuk belajar.

Jose Madu: Kapitalisasi pasar MEW turun menjadi 2,8 miliar, ICO terjual habis hanya dalam 15 detik, mengejutkan. Bagaimana keadaannya sekarang?

Setters: MEW mencatat pendapatan yang mengesankan di Q4 2024 dan Q1 2025, menghasilkan 700 juta USD dalam setengah tahun, dengan neraca masih memiliki 630 juta USD dalam bentuk kas. Rencana awal untuk mengumpulkan 200 juta, publik 800 juta, kemudian disesuaikan menjadi mengumpulkan 700 juta, publik 600 juta, total pendanaan 1,8 miliar USD, publik sold out dalam 12 menit. Namun, setelah Token terdaftar, harganya turun, Bonk merebut pangsa pasar dengan menggandeng penerbit, tim MEW bersikap rendah hati, wawancara ThreadKeys baru-baru ini kurang memiliki visi yang jelas, memicu penjualan. Pasokan Token yang sepenuhnya dibuka transparan, tetapi penjualan di blockchain memperburuk kepanikan pasar. MEW memiliki 2 miliar USD dalam bentuk kas, akuisisi K-Scan dituduh overvalued, rumor akuisisi Axiom memicu kontroversi karena biaya yang terlalu tinggi. Saat ini, nilai pasar 2,8 miliar USD memberikan buffer valuasi, penurunan berasal dari masalah narasi dan kepercayaan, bukan dari fundamental. MEW masih memiliki kesempatan untuk membangkitkan pasar melalui penempatan modal strategis.

Jose Madu: Apakah penurunan disebabkan oleh penjualan setelah kenaikan, atau faktor lain? Bisakah semangat ini dinyalakan kembali?

Setters: Penjualan berasal dari biaya peluang kenaikan aset seperti Solana, serangan pemasaran Bonk merebut narasi. Pasar MeMe coin sangat likuid, dan modal mencari keuntungan, 2 miliar kas MEW dan pengalaman industri adalah keunggulan. Bidang MeMe coin baru-baru ini bukan fokus pasar, tetapi melalui mekanisme insentif dan katalis proyek, MEW dapat merebut kembali pangsa pasar. Kuncinya adalah visi penggunaan modal yang jelas, bukan tanggapan resmi yang hati-hati.

Guy Young: Saya memiliki MEW Coin dan memiliki hubungan baik dengan pendirinya. Volume peredaran MEW sepenuhnya transparan, berbeda dengan proyek yang dikendalikan manusia, fluktuasi harga adalah hasil dari penawaran dan permintaan pasar yang nyata. Pasar itu kejam, dan moatnya rapuh, tetapi tim MEW memiliki kemampuan untuk membalikkan keadaan. Mereka tidak hanya didorong oleh uang, tetapi juga ingin membuktikan diri mereka. $2 miliar dapat digunakan untuk membangun platform spekulasi sosial, mirip dengan penyebaran viral TikTok. MEW memiliki kelompok pengguna ritel paling berharga di pasar kripto, mengarahkan mereka dari perdagangan MeMe Coin ke produk berprofit tinggi seperti kontrak berkelanjutan adalah arah perluasan yang alami. Ini membutuhkan tim untuk melampaui batas keterampilan yang ada, tetapi memiliki potensi yang besar.

Jose Madu: Saya khawatir tentang mekanisme insentif antara ekuitas dan Token, bagaimana motivasi pendiri?

Guy Young: Ini adalah kekhawatiran yang wajar, tetapi pendiri MEW telah mencapai kebebasan finansial, dan dorongan mereka terletak pada pengaruh industri dan pencapaian inovasi. Jika 2 miliar dolar digunakan untuk produk keuangan sosial atau ekspansi lintas bidang, itu bisa membentuk kembali lanskap pasar MeMe.

Jose Madu: Terima kasih kepada Guy atas berbagi yang luar biasa! Terima kasih semua yang mendengarkan, sampai jumpa dua minggu lagi!

Semua: Selamat tinggal!