La SEC affirme que les actifs tokenisés sont d'abord des valeurs mobilières, puis une technologie

En résumé

• Les actions et obligations tokenisées restent soumises aux lois américaines sur les valeurs mobilières, que les registres de propriété soient maintenus en chaîne ou hors chaîne, a déclaré la SEC dans un communiqué.
• Les émetteurs peuvent proposer des valeurs mobilières tokenisées en parallèle avec des actions traditionnelles, avec des tokens substantiellement similaires pouvant être traités comme la même classe en vertu du droit fédéral.
• Le communiqué évite d’aborder la question de savoir si les actifs natifs de la cryptographie et les programmes de staking qualifient comme des valeurs mobilières, laissant une question réglementaire centrale sans réponse.

Mettre une valeur mobilière sur une blockchain ne change pas son statut juridique, ont déclaré mercredi trois divisions de la SEC, ajoutant que les actifs tokenisés doivent respecter les mêmes exigences d’enregistrement que les instruments traditionnels. Dans un communiqué conjoint du personnel publié mercredi, les Divisions de la Finance des sociétés, du Trading et des marchés, et de la Gestion des investissements de l’agence ont déclaré que les tokens représentant des valeurs mobilières restent soumis aux lois fédérales sur les valeurs mobilières. « Le format dans lequel une valeur mobilière est émise ou les méthodes par lesquelles les détenteurs sont enregistrés (par ex., en chaîne vs. hors chaîne) n’affectent pas l’application des lois fédérales sur les valeurs mobilières », indique le communiqué. 

Les transactions en chaîne se réfèrent aux transferts de valeurs mobilières enregistrés directement sur une blockchain ou un registre distribué plutôt que via des systèmes de bases de données conventionnels. Selon le communiqué, les émetteurs peuvent proposer des valeurs mobilières tokenisées en tant que classe distincte ou aux côtés d’actions traditionnelles. Si une valeur mobilière tokenisée est de caractère substantiellement similaire et confère des droits et privilèges substantiellement similaires, elle peut être traitée comme la même classe à certaines fins en vertu des lois fédérales sur les valeurs mobilières, indépendamment du format. La seule différence, indique-t-il, est que « au lieu de maintenir le fichier principal des détenteurs de valeurs mobilières via des enregistrements de bases de données conventionnels hors chaîne, l’émetteur (ou son agent) maintient le fichier principal des détenteurs de valeurs mobilières sur un ou plusieurs réseaux cryptographiques ». Le communiqué intervient alors que l’agence fédérale a modifié sa position sur la cryptographie sous l’administration Trump, en abandonnant ou en clôturant plus d’une douzaine d’affaires au cours de l’année écoulée, y compris des actions contre de grandes entreprises de cryptographie qui dépendaient de la question de savoir si les tokens, produits de staking ou infrastructures de portefeuille constituaient des valeurs mobilières non enregistrées.

Bien que cette orientation renforce que les lois sur les valeurs mobilières s’appliquent quel que soit le format technologique, c’est le même cadre juridique qui sous-tend bon nombre des affaires que l’agence avait abandonnées. Mais le communiqué de mercredi évite la question plus difficile que ces affaires ont soulevée : celle de savoir si les produits natifs de la cryptographie comme les tokens et les programmes de staking sont considérés comme des valeurs mobilières en premier lieu. Ethereum illustre la frontière non résolue que le communiqué laisse intacte. En 2024, Consensys a révélé dans une plainte non caviardée que la SEC avait, en mars 2023, autorisé une enquête interne sur « Ethereum 2.0 », en émettant une ordonnance formelle traitant explicitement Ethereum comme une valeur mobilière. L’enquête, approuvée par la Commission le mois suivant, contrastait avec les déclarations publiques de l’ancien président de la SEC, Gary Gensler, qui a à plusieurs reprises refusé de préciser si l’agence considérait l’ether comme une valeur mobilière. La SEC a ensuite clôturé son enquête liée à Ethereum sans engager d’action en enforcement et a refusé de commenter sa décision. La SEC semble avoir adouci sa position générale sur la cryptographie, mais poursuit toujours activement des affaires, telles que celles impliquant des services de minage de Bitcoin, qu’elle considère comme des offres de valeurs mobilières. Divulgation : Consensys est l’un des 22 investisseurs dans un média indépendant, Decrypt. « La tokenisation ne change rien légalement » Le communiqué du personnel indique « très clairement, ‘la tokenisation ne change rien légalement’ — mais la réalité non dite est que la tokenisation change tout opérationnellement, et le cadre des valeurs mobilières existant n’est pas conçu pour la structure du marché en chaîne », a déclaré à Decrypt Andrew Rossow, avocat en affaires publiques et PDG d’AR Media Consulting. La déclaration du personnel de la SEC ne répond pas non plus à la question « de savoir si les registres en chaîne peuvent remplacer ou être légalement équivalents aux livres et registres traditionnels », a expliqué Rossow.

« Pensez à cela dans le cadre de l’infrastructure globale. Si une blockchain est le registre de cap de facto ou le registre obligataire, mais que la SEC exige toujours des agents de transfert, des déposants enregistrés et des courtiers-négociants, alors la blockchain est légalement ornementale, non authoritative », a-t-il ajouté. Alors que la SEC semble « appliquer une ‘neutralité technologique’ tout en se basant sur des hypothèses spécifiques à la technologie », a déclaré Rossow, « la neutralité au niveau de la classification masque une non-neutralité au niveau opérationnel ». Le communiqué du personnel de la SEC « gèle la ligne de base, reporte la réforme structurelle, et transfère le fardeau aux secteurs entrepreneuriaux et innovants en s’attendant discrètement à ce que nous trouvions comment ‘se conformer d’abord, puis venir nous parler’ », a-t-il conclu.