La colisión entre la ilusión de la fe y la realidad: el auge y la caída del modelo DATCO

Introducción

La realidad siempre tiene una extraña peculiaridad, que se manifiesta en los momentos más inoportunos.

Reflexionar sobre la naturaleza de la fe. No se trata de creencias religiosas o políticas, sino de una fe más extraña y fundamental. Es el consenso colectivo que sostiene la civilización. Cada mañana nos despertamos, fingiendo que los papeles de colores tienen valor, fingiendo que los números invisibles en los sistemas informáticos representan riqueza, fingiendo que las empresas son personas, las personas son consumidores, fingiendo que los consumidores son actores racionales que toman decisiones óptimas.

Estas ilusiones compartidas son anormalmente estables. Pueden durar décadas, incluso cientos de años, simplemente porque estamos dispuestos a seguir pretendiendo. Un billete de un dólar tiene valor porque estamos de acuerdo en que tiene valor. El precio de las acciones refleja la realidad porque estamos de acuerdo en que el mercado es racional. Este sistema es efectivo precisamente porque todos creen que es efectivo.

Pero la fe en sí misma es frágil. Necesita un mantenimiento continuo, como un jardín o un matrimonio. Si se descuida demasiado, las malas hierbas comenzarán a crecer. Si se cuestionan demasiadas suposiciones, toda la estructura comenzará a tambalearse. Cuando suficiente gente deja de creer al mismo tiempo, la realidad puede rebotar con fuerza, como el agua que fluye a través de las grietas de una represa.

El momento más interesante en la historia financiera no es la formación de nuevas creencias. La formación de nuevas creencias ocurre gradualmente, casi de manera imperceptible. El verdadero momento interesante es la desaparición de las viejas creencias.

Cuando se rompe la hipnosis colectiva, todos ven de repente al emperador desnudo al mismo tiempo.

Estos momentos revelan la arbitrariedad del valor en sí mismo, así como las pistas que conectan ficticiamente nuestra moneda.

Con el cambio en la dinámica del mercado que alguna vez favoreció a DAT (Digital Asset Treasury, Tesorería de Activos Digitales), DAT está experimentando una transformación llena de desafíos. Estas empresas continúan operando, aunque su entorno de desarrollo ha cambiado en comparación con las condiciones que inicialmente impulsaron su expansión.

Durante un tiempo, ha existido en el mercado una ilusión de que mientras más Bitcoin se almacene en empresas que cotizan en bolsa en lugar de en billeteras privadas, más valioso se volverá. La persistencia de esta prima no se basa en ninguna razón lógica, sino en que hay suficientes personas que creen que debería existir.

¿Qué sucede cuando los sueños financieros compartidos chocan con la aritmética obstinada? La respuesta se está escribiendo en tiempo real en los balances y documentos de fusiones y adquisiciones, en las salas de juntas y en los salones de negociación, mientras toda la industria lucha por lidiar con la diferencia entre el precio que el mercado está dispuesto a pagar y el valor real de los activos.

Todo este discurso elevado sobre creencias y realidades es, en realidad, solo una forma de evitar una pregunta obvia: ¿por qué los fabricantes de jeringas y las empresas de biotecnología finalmente optarían por estrategias financieras basadas en Bitcoin?

Análisis de la innovación financiera

Las empresas de Reserva de Activos Digitales (DAT) representan un alejamiento fundamental de la estructura empresarial tradicional. A diferencia de las empresas comunes que pueden tener algunas criptomonedas como inversión secundaria, la función principal de las empresas DAT es acumular y gestionar criptomonedas.

El modelo opera a través del llamado "rueda de precios premium" por parte de los expertos de la industria. Cuando el precio de negociación de las acciones de DAT es superior a su valor neto de activos (NAV), la empresa puede emitir acciones a un precio elevado y utilizar los ingresos para comprar más criptomonedas. A continuación se presenta su mecanismo de funcionamiento:

Supongamos que una empresa DAT posee Bitcoin por un valor de 200 millones de dólares. Si el mercado de valores valora toda la empresa en 350 millones de dólares, esto generará un 75% de prima sobre el valor neto de los activos. Esta prima se convertirá en el motor del crecimiento exponencial de la empresa. La compañía puede emitir 50 millones de dólares en nuevas acciones, lo que equivale a una dilución de aproximadamente el 14% en la participación de los accionistas existentes. Pero aquí está el milagro: estos 50 millones de dólares pueden usarse para comprar otros 50 millones de dólares en Bitcoin, aumentando las tenencias de criptomonedas de la empresa a 250 millones de dólares.

Para los accionistas existentes, esto es una dilución de valor. Es cierto que la proporción de acciones de la empresa que poseen ha disminuido, pero la empresa ahora tiene más bitcoins por acción que antes de la emisión.

Si antes tenías el 1% de las acciones de una empresa y esa empresa tiene Bitcoin por valor de 200 millones de dólares, entonces tus acciones estarán respaldadas por Bitcoin por valor de 2 millones de dólares (1% × 200 millones de dólares = 2 millones de dólares). Después de la emisión de acciones dilutivas, ahora posees el 0.86% de las acciones de una empresa y esa empresa tiene Bitcoin por valor de 250 millones de dólares, lo que significa que tus acciones estarán respaldadas por Bitcoin por valor de 2.15 millones de dólares (0.86% × 250 millones de dólares = 2.15 millones de dólares).

Cuando este proceso se repite, el volante de inercia acelerará. Si el mercado mantiene una prima, la empresa puede seguir emitiendo acciones a un precio superior al valor neto de los activos, comprar más criptomonedas y aumentar la exposición subyacente a criptomonedas de cada accionista. Strategy perfeccionó este método, aumentando la cantidad de bitcoins en posesión de aproximadamente 38,000 en 2020 a más de 639,000 en 2025 mediante la ejecución incesante de este mecanismo de volante de inercia.

Este modelo asume tres condiciones clave: la prima persiste, el mercado permite financiación frecuente y los precios de las criptomonedas generalmente tienden a aumentar. Cuando se rompe cualquiera de estas condiciones, el volante puede revertirse, cayendo en un ciclo vicioso, dificultando que la empresa recaude fondos e incluso puede verse obligada a vender activos para cumplir con sus obligaciones.

Strategy (anteriormente MicroStrategy) ha perfeccionado el modelo, aumentando de 38,250 bitcoins en agosto de 2020 a 639,000 bitcoins en septiembre de 2025, con un valor de 72,000 millones de dólares. La empresa actualmente controla aproximadamente el 3% del suministro total de bitcoins.

Para los inversores, la atracción de DAT radica en su capacidad para obtener inversiones en criptomonedas reguladas, sin preocuparse por problemas de billeteras, intercambios o custodia. Para aquellas instituciones que tienen prohibido poseer criptomonedas directamente, DAT ofrece una "puerta trasera" conforme que permite acceder al mercado de activos digitales a través de un mercado de acciones familiar.

Ola

El año 2025 marcará el auge de DAT. Las principales empresas han recaudado más de 20 mil millones de dólares en nuevo capital, transformando a empresas de biotecnología, fabricantes de juguetes y otras industrias en herramientas de gestión de fondos para criptomonedas. Este auge del mercado ha dado lugar a combinaciones de empresas peculiares: un fabricante de jeringas se convirtió en una empresa de gestión de fondos de Solana, una empresa de productos de limpieza comenzó a mantener Dogecoin, y una empresa de salud comenzó a acumular tokens BONK.

Las acciones de varias empresas que cotizan en bolsa relacionadas con criptomonedas están muy por encima de su valor neto de activos. El precio de las acciones de MicroStrategy tiene una prima de aproximadamente el 75% en comparación con el valor neto de activos de Bitcoin.

La compañía japonesa Metaplanet, conocida como "estrategia japonesa", tiene una prima de negociación muy alta, reportándose que su valor neto de activos en Bitcoin es aproximadamente un 384% superior, principalmente porque los inversores valoran su perspectiva de crecimiento y acceso al mercado de capitales. La prima de negociación de la compañía más pequeña Blockchain Group también supera el 200%, reflejando la demanda especulativa.

Listar en una bolsa de valores a través de una IPO tradicional lleva más de un año. Las transacciones de SPAC pueden reducir este tiempo a seis meses. Sin embargo, la ventana de prima se está cerrando rápidamente, por lo que las empresas han optado por la forma más rápida: la adquisición inversa de una empresa ya cotizada.

El analista Paul McCaffery explicó: "Si no has creado un negocio operativo real además de acumular activos criptográficos, serás excluido del índice Russell." Esta exclusión del índice puede ser fatal para las empresas que dependen de operaciones por encima del valor neto de los activos, ya que los requisitos de compra institucional obligan a las empresas a adquirir alrededor del 17% de las acciones en circulación libre al unirse a un índice principal.

El resultado es una serie de fusiones empresariales problemáticas. Tomemos como ejemplo a Sharps Technology, que a pesar de tener ingresos cero y pérdidas operativas de 2 millones de dólares, se transformó en una empresa DAT de Solana, y su firma de contabilidad también renunció debido a que la empresa "no alcanzó los indicadores internos de capacidad de riesgo". Sin embargo, esta nueva entidad enfocada en criptomonedas se comprometió a seguir con el negocio de jeringas, no por razones estratégicas, sino porque mantener cierta actividad operativa es necesario para la conformidad.

En septiembre de 2025, Strive adquirió Semler Scientific por 1,340 millones de dólares, marcando un hito. Esto fue una integración impulsada por la necesidad de supervivencia.

El precio de las acciones de ambas empresas está cerca o por debajo de su valor neto de activos, por lo que no pueden obtener financiamiento adicional a precios atractivos. A través de la fusión de su Bitcoin (5,886 BTC + 5,021 BTC), esperan crear suficiente escala para reavivar la prima de negociación. Esta fusión es esencialmente dos empresas al borde de la quiebra atándose juntas, con la esperanza de poder volver a salir a flote.

La estructura de la transacción revela una nueva realidad: sin grandes primas, minimización de sinergias, y un enfoque en la escala en lugar del crecimiento. ¿Es este el modelo para la próxima ola de consolidación de DATCO? Vamos a desglosar un poco esta idea.

Cuando la música se detiene

El modelo DATCO contiene varias vulnerabilidades estructurales que pueden volverse catastróficas cuando el mercado se vuelve desfavorable.

problema de evaporación del premium

Todo el edificio de DATCO se basa en el premio de acciones sobre el valor neto de los activos (NAV). Cuando estos premios desaparecen, como fue el caso de la mayoría de los pequeños DATCO en 2025, el volante se invertirá.

Las empresas que comercian por debajo del valor neto de los activos enfrentan una elección brutal: o emiten acciones dilutivas, lo que reduce efectivamente el precio de cada bitcoin, o detienen completamente su crecimiento. Muchas empresas optan por una tercera opción: pedir prestado para recomprar sus propias acciones, intentando mantener artificialmente la prima.

Espiral de muerte dinámica

Cuando el precio de las criptomonedas cae y la prima se evapora al mismo tiempo, DATCO entra en lo que los analistas llaman "espiral de la muerte". El proceso específico es el siguiente:

1. Corrección de criptomonedas: el precio de Bitcoin/Ethereum cae un 30-50%.
2. Ampliación de la caída de las acciones: debido al efecto de apalancamiento, las acciones de DATCO cayeron un 50-70%.
3. Colapso de prima: el precio de las acciones se negocia por debajo del valor neto de los activos que ha disminuido.
4. Crisis de financiamiento: incapacidad para recaudar capital de acciones sin una dilución significativa.
5. Presión de deuda: los bonos convertibles y las líneas de crédito enfrentan presión.
6. Venta forzada: la empresa liquida criptomonedas para cumplir con sus obligaciones.
7. Efecto dominó: La venta forzada disminuye aún más el precio de las criptomonedas.

Durante la corrección de Bitcoin a principios de 2025, varias pequeñas DATCO experimentaron situaciones similares, con caídas en sus precios de acciones que superaron el 60%, mientras que Bitcoin también cayó un 40%. El precio de las acciones de Metaplanet cayó más del 60%, superando con creces la caída de aproximadamente el 40% de Bitcoin. Su precio de acciones bajó de alrededor de 457 dólares en julio de 2025 a un mínimo de 328 dólares.

La desesperación de la recompra de acciones

Los informes recientes indican que al menos siete empresas DATCO están tomando préstamos para la recompra de acciones, lo que sugiere que este modelo está colapsando. Piense en lo que significa la recompra en este contexto. Las empresas ya no emiten nuevas acciones a una prima para comprar más criptomonedas (el mecanismo de voladura inicial), sino que están tomando préstamos con las criptomonedas que poseen como colateral para reducir la cantidad de acciones. ETHZilla tomó un préstamo de 80 millones de dólares utilizando Ethereum como colateral, después de que su precio de acción cayera un 76%, para una recompra de 250 millones de dólares. Empery Digital, por su parte, financió mediante deuda 85 millones de dólares para la recompra de acciones. Todas estas son estrategias defensivas.

La estrategia de recompra ha expuesto tres problemas clave. Primero, estas empresas ya no pueden ingresar al mercado de valores en condiciones favorables. Cuando el precio de negociación de tus acciones está por debajo del valor neto de los activos, emitir nuevas acciones perjudica el valor en lugar de crearlo. En segundo lugar, el equipo de gestión en realidad está apostando a que la ingeniería financiera puede restaurar la prima eliminada por las fuerzas del mercado fundamentales. Tercero, utilizar activos criptográficos volátiles como colateral para financiar la recompra conlleva nuevos riesgos. Si el precio de las criptomonedas cae mientras la deuda se mantiene constante, la empresa podría enfrentar una situación de liquidación forzada.

Juego de "抢椅子" de fusiones y adquisiciones

La integración de las olas indica que la teoría inicial de DATCO ya no es sostenible. Las fusiones empresariales no se llevan a cabo por efectos de sinergia estratégica llamativos, sino porque necesitan escala para mantener la competitividad en un mercado excesivamente saturado.

Si 200 empresas intentan convertirse en agentes de Bitcoin, la prima de escasez que respalda el modelo original desaparecerá. La integración puede ayudar, pero también revela que muchos DATCO se basan en una suposición fundamentalmente defectuosa sobre la existencia de una prima de mercado continua.

Con el aumento de la supervisión regulatoria, el proceso de fusiones y adquisiciones se ha vuelto más complejo. La Comisión de Valores de EE. UU. (SEC) exige una divulgación más detallada sobre la tenencia de criptomonedas, los métodos de valoración y los factores de riesgo. Los bancos de inversión, al preparar un dictamen justo, deben abordar la complejidad de la valoración de activos, la evaluación de sinergias, la razonabilidad de las primas dentro del marco basado en el valor neto de los activos (NAV), así como el impacto de la volatilidad de las criptomonedas en la certeza de las transacciones.

Esta atención reguladora ha hecho que la ejecución de fusiones y adquisiciones sea más desafiante, pero también puede ser más creíble, lo que reduce el comportamiento especulativo excesivo en las actividades iniciales de DAT.

La divergencia entre Bitcoin y Ethereum

Cuando Bitcoin DAT ocupa los titulares de las noticias, las empresas financieras de Ethereum también están evolucionando, buscando estrategias completamente diferentes. El mecanismo de consenso de prueba de participación (PoS) de Ethereum permite a DAT obtener un rendimiento anual del 3-5% a través del staking, creando así una fuente de ingresos que va más allá de la simple apreciación de activos.

BitMine Immersion Technologies es un ejemplo de esta estrategia, poseyendo más de 2.4 millones de ETH, con un valor aproximado de 9 mil millones de dólares, lo que representa más del 2% del suministro total de Ethereum. La empresa participa activamente en el staking a través de proveedores institucionales como Figment, obteniendo rendimientos estables incluso cuando el precio de ETH se mantiene plano.

SharpLink Gaming ha adoptado una estrategia similar, manteniendo 837,230 ETH, con un valor de 3,7 mil millones de dólares, casi toda la tenencia se utiliza para hacer staking y maximizar los rendimientos. Este enfoque de activos productivos aborda una limitación fundamental de DAT de Bitcoin: la incapacidad de generar ingresos a partir de tenencias inactivas a través de préstamos externos o estrategias de derivados.

SharpLink Gaming ha adoptado una estrategia similar, manteniendo 837,230 ETH por un valor de 3.7 mil millones de dólares, casi todos ellos apostados para maximizar los rendimientos. Esta estrategia de activos productivos aborda una limitación fundamental de Bitcoin DAT: la incapacidad de generar ingresos a partir de activos inactivos sin estrategias de préstamo externo o derivados.

El modelo de gestión de fondos de Ethereum también se beneficia del ecosistema de finanzas descentralizadas (DeFi) que sigue expandiéndose en la blockchain. Las empresas pueden participar en protocolos de préstamo, proporcionar liquidez a intercambios descentralizados o invertir en activos del mundo real tokenizados. Al mismo tiempo, las empresas pueden mantener su posición central de reservas de ETH.

Sin embargo, la estrategia de Ethereum también conlleva riesgos adicionales.

El staking implica una complejidad técnica y puede enfrentar riesgos de confiscación. Participar en DeFi conlleva riesgos de contratos inteligentes y incertidumbre regulatoria. El equilibrio entre la simplicidad de Bitcoin y la eficiencia de Ethereum ha dado lugar a diferentes modelos DAT que buscan diferentes características de riesgo y retorno.

El peso de los números

Al final, las matemáticas siempre prevalecen. No es porque los números sean más reales que las historias, sino porque cuando las historias dejan de tener sentido, los números son más difíciles de ignorar.

El fenómeno DAT promete superar la antigua oposición entre la narrativa y la aritmética. Crea un mundo donde la fe puede realmente materializar el valor, y la confianza colectiva en la estructura empresarial puede duplicar el valor de los activos que contiene. En momentos breves y embriagadores, el mercado parece haber descubierto una nueva alquimia financiera, transformando la fe en capital a través de la pura imaginación colectiva.

Sin embargo, las fuerzas del mercado eventualmente volverán a ejercer su influencia. No importa cómo veamos el hielo, el agua se congelará a 0 grados Celsius. No importa si aceptamos las leyes de Newton, la gravedad atraerá los objetos hacia el suelo. Al final, la valoración de la empresa reflejará sus fundamentos, en lugar de las historias que nosotros mismos inventamos sobre su singularidad.

Cuando todos tienen el mismo hermoso sueño, aparecen los desafíos. El sueño pierde la capacidad de distinguirse. Cuando cincuenta empresas ofrecen una exposición similar al bitcoin, la ficción colectiva que mantenía la prima desaparece, no porque sea falsa, sino porque ya no es única.

Todas las innovaciones financieras pueden madurar de esta manera. Comienzan con poesía: soluciones elegantes para problemas imposibles, sustentadas por la creencia colectiva de que "esta vez es diferente". A menudo terminan en prosa: herramientas funcionales que operan dentro de los límites de la realidad económica, cuyos retornos son suficientes para justificar su existencia, en lugar de trascender la realidad.

La próxima ola de constructores podría entender más claramente qué es lo que el mercado puede aceptar y qué no. Su enfoque podría cambiar hacia menos ingeniería financiera y más ingeniería real. Menos obtención de primas, más creación de valor. Menos énfasis en las historias que explican la razonabilidad de los precios y más atención a los fundamentos que respaldan los precios.

Lo que sucederá a continuación está por verse. Las empresas que puedan adaptarse quizás prosperen en el nuevo entorno. Pero, ¿cómo es exactamente esta adaptación?