الاتجاه الجديد للشركات المدرجة: تحليل نموذج اقتصاد احتياطي الأصول الرقمية
المقدمة
بحلول منتصف عام 2025، بدأت المزيد من الشركات المدرجة في دمج الأصول الرقمية (، وخاصة عملة البيتكوين )، في تخصيص أصول خزائنها. ووفقًا لبيانات تحليل blockchain، في يونيو 2025 وحده، أدرجت 26 شركة جديدة عملة البيتكوين في ميزانياتها، مما أدى إلى وصول العدد الإجمالي للشركات التي تمتلك BTC إلى حوالي 250 شركة.
تتوزع هذه الشركات عبر صناعات متعددة ( التكنولوجيا والطاقة والمالية والتعليم وما إلى ذلك ) ومن دول ومناطق مختلفة. تعتبر العديد من الشركات العرض المحدود لبيتكوين البالغ 21 مليون عملة كأداة تحوط ضد التضخم، وتؤكد على خصائصها المنخفضة الارتباط بالأصول المالية التقليدية. تتجه هذه الاستراتيجية بهدوء نحو السائدة: اعتبارًا من مايو 2025، تمتلك 64 شركة مسجلة لدى SEC حوالي 688,000 BTC، وهو ما يمثل حوالي 3-4% من إجمالي عرض البيتكوين. يقدر المحللون أن هناك أكثر من 100-200 شركة حول العالم قد أدرجت الأصول الرقمية في بياناتها المالية.
نموذج احتياطي الأصول الرقمية
عندما تقوم شركة مدرجة في البورصة بتخصيص جزء من ميزانيتها العمومية للأصول الرقمية، تظهر مسألة مركزية: كيف تمول شراء هذه الأصول؟ على عكس المؤسسات المالية التقليدية، فإن معظم الشركات التي تعتمد على استراتيجية خزينة التشفير لا تعتمد على التدفقات النقدية الوفيرة من أنشطتها الرئيسية لدعم ذلك. ستتمحور التحليلات التالية حول MicroStrategy كمثال رئيسي، حيث إن معظم الشركات الأخرى تقوم فعليًا بتكرار نموذجها.
تدفق النقد التشغيلي(
على الرغم من أن الطريقة "الأكثر صحة" والأقل تمييعًا من الناحية النظرية هي شراء الأصول الرقمية من خلال التدفق النقدي الحر الناتج عن الأعمال الأساسية للشركة، إلا أن هذه الطريقة تكاد تكون غير قابلة للتطبيق في الواقع. معظم الشركات تفتقر إلى تدفق نقدي مستقر وكبير بما فيه الكفاية، مما يجعل من المستحيل عليها تجميع احتياطيات كبيرة من BTC أو ETH أو SOL دون الاعتماد على التمويل الخارجي.
كمثال نموذجي على MicroStrategy: تأسست الشركة في عام 1989، وكانت في الأصل شركة تركز على الذكاء التجاري، وتشمل أعمالها الرئيسية منتجات مثل HyperIntelligence، ولوحات تحليل البيانات المدعومة بالذكاء الاصطناعي، ولكن هذه المنتجات لا تزال تحقق إيرادات محدودة حتى الآن. في الواقع، كان التدفق النقدي التشغيلي السنوي لشركة MicroStrategy سالبًا، وهو بعيد كل البعد عن حجم استثماراتها في البيتكوين التي تبلغ مئات المليارات من الدولارات. ومن هنا، يتضح أن استراتيجية خزينة MicroStrategy الرقمية لم تكن في الأصل مستندة إلى الربحية الداخلية، بل كانت تعتمد على العمليات التمويلية الخارجية.
حدثت حالات مشابهة أيضًا في SharpLink Gaming. حولت الشركة نفسها إلى حافظة Ethereum في عام 2025، واشتريت أكثر من 280,706 ETH) بما يعادل حوالي 8.4 مليار دولار(. من الواضح أنه لا يمكنها الاعتماد على إيرادات أعمالها B2B للألعاب لتحقيق هذه العملية. تعتمد استراتيجية تشكيل رأس المال في SBET بشكل أساسي على تمويل PIPE) والاستثمار الخاص في الأسهم العامة( وطرح الأسهم المباشر، بدلاً من الإيرادات التشغيلية.
![IOSG：上市公司新热潮، نموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية الكبير])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-87070458bd3be72388d700b47484aadc.webp(
) تمويل السوق المالي
في الشركات المدرجة التي تتبنى استراتيجية خزينة التشفير، فإن الطريقة الأكثر شيوعًا وقابلية للتوسع هي من خلال التمويل من السوق العامة ###public offering (، من خلال إصدار الأسهم أو السندات لجمع الأموال، واستخدام العائدات لشراء الأصول الرقمية مثل البيتكوين. تتيح هذه النموذج للشركات بناء خزينة تشفير كبيرة دون استخدام الأرباح المحتجزة، مع الاستفادة الكاملة من أساليب الهندسة المالية في الأسواق الرأسمالية التقليدية.
)# إصدار الأسهم: حالات التمويل التقليدية القابلة للتخفيف
في معظم الحالات، يصاحب إصدار أسهم جديدة تكاليف. عندما تقوم الشركة بزيادة إصدار الأسهم لجمع الأموال، تحدث عادةً حدثان:
تم تخفيض الملكية: تنخفض نسبة المساهمين الأصليين في الشركة.
ربحية السهم ### EPS ( انخفضت: في ظل ثبات صافي الربح، أدت زيادة إجمالي الأسهم إلى انخفاض EPS.
تؤدي هذه التأثيرات عادةً إلى انخفاض أسعار الأسهم، وهناك سببان رئيسيان لذلك:
منطق التقييم: إذا ظلت نسبة السعر إلى الأرباح )P/E( ثابتة، في حين انخفض EPS، فإن سعر السهم سينخفض أيضاً.
نفسية السوق: غالبًا ما يفسر المستثمرون التمويل على أنه نقص في الأموال أو وضع صعب للشركة، خاصة عندما تُستخدم الأموال التي تم جمعها في خطط نمو لم يتم التحقق منها بعد، بالإضافة إلى أن الضغط الناتج عن تدفق كميات كبيرة من الأسهم الجديدة إلى السوق يمكن أن يؤدي أيضًا إلى انخفاض أسعار السوق.
![IOSG: الاتجاه الجديد للشركات المدرجة، تفكيك نموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-37359eee02c481b3b6fa5f1fd4297d84.webp(
)# استثناء واحد: نموذج حقوق الملكية القابلة للتخفيف لشركة MicroStrategy
MicroStrategy هي مثال نموذجي على الانحراف عن السرد التقليدي "تخفيف الأسهم = تضرر المساهمين". منذ عام 2020، كانت MicroStrategy نشطة في تمويل الأسهم لشراء البيتكوين، حيث زاد إجمالي الأسهم المتداولة من أقل من 100 مليون سهم إلى أكثر من 224 مليون سهم بحلول نهاية عام 2024.
على الرغم من أن رأس المال قد تم تخفيفه، إلا أن أداء MicroStrategy غالبًا ما يكون أفضل من البيتكوين نفسه. لماذا؟ لأن MicroStrategy كانت لفترة طويلة في حالة "القيمة السوقية أعلى من صافي قيمة البيتكوين الذي تملكه"، أي ما نسميه mNAV > 1.
فهم العلاوة: ما هو mNAV؟
عندما يكون mNAV > 1، فإن السوق يمنح MicroStrategy تقديرًا أعلى من القيمة السوقية العادلة للبيتكوين الذي تملكه.
بعبارة أخرى، عندما يحصل المستثمرون على تعرض لعملة البيتكوين من خلال MicroStrategy، يكون السعر الذي يدفعونه لكل وحدة أعلى من تكلفة شراء BTC مباشرة. تعكس هذه الزيادة الثقة في استراتيجية رأس المال لمايكل سايلور، وقد تمثل أيضًا اعتقاد السوق بأن MicroStrategy تقدم تعرضًا للبيتكوين مع استخدام الرافعة المالية وإدارة نشطة.
![IOSG：上市公司新热潮، نماذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-311c7e030de001f1109029141ba8f5ff.webp(
)# دعم المنطق المالي التقليدي
على الرغم من أن mNAV هو مؤشر تقييم أصلي للعملات الرقمية، فإن مفهوم "سعر التداول أعلى من قيمة الأصول الأساسية" موجود بالفعل في التمويل التقليدي.
ترجع الأسباب الرئيسية لتداول الشركات عادةً بأسعار أعلى من القيمة الدفترية أو صافي الأصول إلى ما يلي:
أسلوب تقييم التدفقات النقدية المخصومة ### DCF (
يولي المستثمرون اهتمامًا بالقيمة الحالية لتدفق النقد المستقبلي للشركة ) القيمة الحالية (، وليس فقط بالأصول التي تمتلكها حاليًا.
غالبًا ما تؤدي هذه الطريقة في التقييم إلى أن تكون أسعار تداول الشركات أعلى بكثير من قيمتها الدفترية، خاصة في الحالات التالية:
من المتوقع أن تنمو الإيرادات وهوامش الربح
تمتلك الشركة حقوق التسعير أو خندق تقنية/تجارية
تقييم مضاعف الأرباح والإيرادات)EBITDA(
في العديد من الصناعات ذات النمو المرتفع، تستخدم الشركات عادةً نسبة السعر إلى الأرباح ) أو مضاعف الإيرادات لتقدير القيمة:
قد تتداول شركات البرمجيات ذات النمو العالي بمضاعفات EBITDA تتراوح بين 20-30 مرة؛
قد تتداول الشركات الناشئة حتى بدون أرباح بمضاعفات تصل إلى 50 مرة من الإيرادات أو أكثر.
تتمتع MicroStrategy بميزة لا تمتلكها البيتكوين نفسها: وهي وجود هيكل شركة يمكنه الوصول إلى قنوات التمويل التقليدية. كشركة مدرجة في الولايات المتحدة، يمكنها إصدار الأسهم والسندات، وحتى الأسهم الممتازة (preferred equity) لجمع الأموال، وقد فعلت ذلك بالفعل، وكانت النتائج مذهلة.
استفاد مايكل سايلور بذكاء من هذا النظام: حيث جمع مليارات الدولارات من خلال إصدار سندات قابلة للتحويل بفائدة صفرية (zero-percent convertible bonds)، ومنتجات الأسهم الممتازة المبتكرة التي تم إطلاقها مؤخرًا، واستثمر كل هذه الأموال في البيتكوين.
أدرك المستثمرون أن MicroStrategy قادرة على استخدام "أموال الآخرين" لشراء البيتكوين بكميات كبيرة، وأن هذه الفرصة ليست سهلة التكرار من قبل المستثمرين الأفراد. إن علاوة MicroStrategy "لا تتعلق بفرص التحكيم القصيرة الأجل للقيمة الصافية للأصول"، بل تأتي من الثقة العالية في قدرة السوق على الحصول على رأس المال وتخصيصه.
(# mNAV > 1كيف يتم تحقيق إزالة التخفيف
عندما تكون أسعار تداول MicroStrategy أعلى من صافي قيمة الأصول التي تمتلكها من البيتكوين ) أي mNAV > 1###، يمكن للشركة:
إصدار أسهم جديدة بسعر علاوة
استخدام الأموال المجمعة لشراء المزيد من عملات البيتكوين (BTC)
زيادة إجمالي حيازة BTC
دفع NAV وقيمة الشركة ( قيمة المؤسسة ) للارتفاع المتزامن
حتى في حالة زيادة الأسهم المتداولة، قد يبقى مقدار BTC المملوك لكل سهم (BTC/share) مستقراً أو حتى يرتفع، مما يجعل إصدار أسهم جديدة عملية مضادة للتخفيف.
(# ماذا سيحدث إذا كان المNAV < 1؟
عندما يكون mNAV < 1، فهذا يعني أن قيمة BTC التي تمثلها كل دولار من أسهم MicroStrategy تتجاوز دولار واحد ) على الأقل من الناحية المحاسبية ###.
من منظور التمويل التقليدي، فإن MicroStrategy تتداول بسعر مخفض، أي أقل من قيمتها الصافية (NAV). وهذا سيؤدي إلى تحديات في تخصيص رأس المال. إذا قامت الشركة في هذا الوضع بتمويل الأسهم لشراء BTC، من منظور المساهمين، فإنها في الواقع تشتري BTC بسعر مرتفع، وبالتالي:
تخفيف BTC/عملة ( كل سهم من BTC المحتفظ به )
وتقليل قيمة المساهمين الحاليين
عندما تواجه MicroStrategy حالة mNAV < 1، فلن تتمكن من الاستمرار في الحفاظ على تأثير الطاحونة الهوائية "إصدار أسهم جديدة → شراء BTC → زيادة BTC/share".
ما الخيارات المتاحة الآن؟
(# إعادة شراء الأسهم، بدلاً من الاستمرار في شراء BTC
عندما يكون mNAV < 1، فإن إعادة شراء أسهم MicroStrategy هو سلوك ذو قيمة مضافة )، والأسباب تشمل:
أنت تعيد شراء الأسهم بسعر أقل من قيمتها الجوهرية بالـ BTC
مع انخفاض عدد الأسهم المتداولة، سيزداد BTC/مشاركة
قال سايلور بوضوح: إذا كان المNAV أقل من 1، فإن أفضل استراتيجية هي إعادة شراء الأسهم بدلاً من الاستمرار في شراء BTC.
الوسيلة الأولى: إصدار الأسهم الممتازة (Preferred Stock )
الأسهم الممتازة هي نوع من الأوراق المالية المختلطة، تقع بين الدين والأسهم العادية ضمن هيكل رأس المال للشركة. عادة ما توفر توزيعات أرباح ثابتة، ولا تمتلك حقوق التصويت، وتكون لها أولوية على الأسهم العادية في توزيع الأرباح والتصفية. على عكس الدين، لا تتطلب الأسهم الممتازة سداد رأس المال؛ وعلى عكس الأسهم العادية، فهي توفر دخلاً أكثر قابلية للتنبؤ.
أصدرت MicroStrategy ثلاث فئات من الأسهم الممتازة: STRK و STRF و STRC.
STRF هي الأداة الأكثر مباشرة: إنها نوع من الأسهم الممتازة الدائمة غير القابلة للتحويل، تدفع عائدًا نقديًا ثابتًا بنسبة 10% سنويًا بقيمة اسمية تبلغ 100 دولار. لا توجد خيارات لتحويل الأسهم، ولا تشارك في ارتفاع سعر سهم MicroStrategy، بل توفر فقط العائد.
سوف تتقلب الأسعار في سوق STRF حول المنطق التالي:
إذا كانت MicroStrategy بحاجة إلى تمويل، ستقوم بزيادة إصدار STRF، مما سيزيد من العرض ويؤدي إلى انخفاض السعر؛
إذا زادت الطلب على العوائد في السوق ### مثل فترات انخفاض أسعار الفائدة (، فإن سعر STRF سيرتفع، مما يؤدي إلى انخفاض العائد الفعال؛
هذه تشكل آلية ضبط ذاتي للأسعار، وعادة ما يكون نطاق الأسعار ضيقاً ) مثل 80 دولاراً - 100 دولاراً (، مدفوعًا بطلب العائد والعرض والطلب.
نظرًا لأن STRF هي أداة غير قابلة للتحويل وغير قابلة للاسترداد بشكل أساسي ) إلا في حالة حدوث شروط ضريبية أو شروط تحفيزية لرأس المال (، فإن سلوكها يشبه السندات الدائمة، ويمكن لـ MicroStrategy استخدامها مرارًا وتكرارًا ل"اقتناص" BTC دون الحاجة إلى إعادة التمويل.
STRK مشابه لـ STRF، مع عائد سنوي قدره 8%، ولكنه أضاف ميزة رئيسية: يمكن تحويله إلى أسهم عادية بنسبة 10:1 عندما يتجاوز سعر سهم MicroStrategy 1000 دولار، مما يعادل تضمين خيار شراء في وضع عميق خارج المال )call option(، ليقدم للمستثمرين فرصة ارتفاع طويلة الأجل.
![IOSG: اتجاه جديد للشركات المدرجة، تفكيك نموذج اقتصاد احتياطي الأصول الرقمية])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-07628575e6c8b45d4ea6d4e19e387270.webp(
تتمتع STRK بجاذبية قوية لكل من الشركات والمستثمرين، وتشمل الأسباب ما يلي:
فرص الصعود غير المتناظرة لمساهمي MicroStrategy:
سعر سهم STRK حوالي 85$، يمكن جمع 850$ من 10 أسهم؛
إذا تم تحويله في المستقبل إلى 1 سهم من MicroStrategy، فإنه يعادل تكلفة الشركة البالغة 850 دولارًا لشراء BTC حاليًا، ولكن فقط إذا ارتفع سعر سهم MicroStrategy إلى أكثر من 1,000 دولار.
لذلك، فإن فترة MicroStrategy أقل من 1,000 دولار غير مخففة، حتى بعد التحويل تعكس الزيادة الناتجة عن تراكم BTC السابق.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
تسجيلات الإعجاب 8
أعجبني
8
6
إعادة النشر
مشاركة
تعليق
0/400
LiquidityWitch
· 08-12 10:20
هذا الأمر مستقر للغاية، قم بذلك
شاهد النسخة الأصليةرد0
GasWaster
· 08-12 10:20
اكتناز العملة الصحيح
شاهد النسخة الأصليةرد0
ChainDoctor
· 08-12 10:08
استثمار مستقر يؤتي ثماره
شاهد النسخة الأصليةرد0
LostBetweenChains
· 08-12 09:58
أصبح اكتناز العملة من قبل المؤسسات اتجاهاً مستقبلياً
اتجاهات جديدة في احتياطي BTC للشركات المدرجة: تحليل استراتيجية رأس المال لشركة MicroStrategy
الاتجاه الجديد للشركات المدرجة: تحليل نموذج اقتصاد احتياطي الأصول الرقمية
المقدمة
بحلول منتصف عام 2025، بدأت المزيد من الشركات المدرجة في دمج الأصول الرقمية (، وخاصة عملة البيتكوين )، في تخصيص أصول خزائنها. ووفقًا لبيانات تحليل blockchain، في يونيو 2025 وحده، أدرجت 26 شركة جديدة عملة البيتكوين في ميزانياتها، مما أدى إلى وصول العدد الإجمالي للشركات التي تمتلك BTC إلى حوالي 250 شركة.
تتوزع هذه الشركات عبر صناعات متعددة ( التكنولوجيا والطاقة والمالية والتعليم وما إلى ذلك ) ومن دول ومناطق مختلفة. تعتبر العديد من الشركات العرض المحدود لبيتكوين البالغ 21 مليون عملة كأداة تحوط ضد التضخم، وتؤكد على خصائصها المنخفضة الارتباط بالأصول المالية التقليدية. تتجه هذه الاستراتيجية بهدوء نحو السائدة: اعتبارًا من مايو 2025، تمتلك 64 شركة مسجلة لدى SEC حوالي 688,000 BTC، وهو ما يمثل حوالي 3-4% من إجمالي عرض البيتكوين. يقدر المحللون أن هناك أكثر من 100-200 شركة حول العالم قد أدرجت الأصول الرقمية في بياناتها المالية.
نموذج احتياطي الأصول الرقمية
عندما تقوم شركة مدرجة في البورصة بتخصيص جزء من ميزانيتها العمومية للأصول الرقمية، تظهر مسألة مركزية: كيف تمول شراء هذه الأصول؟ على عكس المؤسسات المالية التقليدية، فإن معظم الشركات التي تعتمد على استراتيجية خزينة التشفير لا تعتمد على التدفقات النقدية الوفيرة من أنشطتها الرئيسية لدعم ذلك. ستتمحور التحليلات التالية حول MicroStrategy كمثال رئيسي، حيث إن معظم الشركات الأخرى تقوم فعليًا بتكرار نموذجها.
تدفق النقد التشغيلي(
على الرغم من أن الطريقة "الأكثر صحة" والأقل تمييعًا من الناحية النظرية هي شراء الأصول الرقمية من خلال التدفق النقدي الحر الناتج عن الأعمال الأساسية للشركة، إلا أن هذه الطريقة تكاد تكون غير قابلة للتطبيق في الواقع. معظم الشركات تفتقر إلى تدفق نقدي مستقر وكبير بما فيه الكفاية، مما يجعل من المستحيل عليها تجميع احتياطيات كبيرة من BTC أو ETH أو SOL دون الاعتماد على التمويل الخارجي.
كمثال نموذجي على MicroStrategy: تأسست الشركة في عام 1989، وكانت في الأصل شركة تركز على الذكاء التجاري، وتشمل أعمالها الرئيسية منتجات مثل HyperIntelligence، ولوحات تحليل البيانات المدعومة بالذكاء الاصطناعي، ولكن هذه المنتجات لا تزال تحقق إيرادات محدودة حتى الآن. في الواقع، كان التدفق النقدي التشغيلي السنوي لشركة MicroStrategy سالبًا، وهو بعيد كل البعد عن حجم استثماراتها في البيتكوين التي تبلغ مئات المليارات من الدولارات. ومن هنا، يتضح أن استراتيجية خزينة MicroStrategy الرقمية لم تكن في الأصل مستندة إلى الربحية الداخلية، بل كانت تعتمد على العمليات التمويلية الخارجية.
حدثت حالات مشابهة أيضًا في SharpLink Gaming. حولت الشركة نفسها إلى حافظة Ethereum في عام 2025، واشتريت أكثر من 280,706 ETH) بما يعادل حوالي 8.4 مليار دولار(. من الواضح أنه لا يمكنها الاعتماد على إيرادات أعمالها B2B للألعاب لتحقيق هذه العملية. تعتمد استراتيجية تشكيل رأس المال في SBET بشكل أساسي على تمويل PIPE) والاستثمار الخاص في الأسهم العامة( وطرح الأسهم المباشر، بدلاً من الإيرادات التشغيلية.
![IOSG：上市公司新热潮، نموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية الكبير])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-87070458bd3be72388d700b47484aadc.webp(
) تمويل السوق المالي
في الشركات المدرجة التي تتبنى استراتيجية خزينة التشفير، فإن الطريقة الأكثر شيوعًا وقابلية للتوسع هي من خلال التمويل من السوق العامة ###public offering (، من خلال إصدار الأسهم أو السندات لجمع الأموال، واستخدام العائدات لشراء الأصول الرقمية مثل البيتكوين. تتيح هذه النموذج للشركات بناء خزينة تشفير كبيرة دون استخدام الأرباح المحتجزة، مع الاستفادة الكاملة من أساليب الهندسة المالية في الأسواق الرأسمالية التقليدية.
)# إصدار الأسهم: حالات التمويل التقليدية القابلة للتخفيف
في معظم الحالات، يصاحب إصدار أسهم جديدة تكاليف. عندما تقوم الشركة بزيادة إصدار الأسهم لجمع الأموال، تحدث عادةً حدثان:
تؤدي هذه التأثيرات عادةً إلى انخفاض أسعار الأسهم، وهناك سببان رئيسيان لذلك:
منطق التقييم: إذا ظلت نسبة السعر إلى الأرباح )P/E( ثابتة، في حين انخفض EPS، فإن سعر السهم سينخفض أيضاً.
نفسية السوق: غالبًا ما يفسر المستثمرون التمويل على أنه نقص في الأموال أو وضع صعب للشركة، خاصة عندما تُستخدم الأموال التي تم جمعها في خطط نمو لم يتم التحقق منها بعد، بالإضافة إلى أن الضغط الناتج عن تدفق كميات كبيرة من الأسهم الجديدة إلى السوق يمكن أن يؤدي أيضًا إلى انخفاض أسعار السوق.
![IOSG: الاتجاه الجديد للشركات المدرجة، تفكيك نموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-37359eee02c481b3b6fa5f1fd4297d84.webp(
)# استثناء واحد: نموذج حقوق الملكية القابلة للتخفيف لشركة MicroStrategy
MicroStrategy هي مثال نموذجي على الانحراف عن السرد التقليدي "تخفيف الأسهم = تضرر المساهمين". منذ عام 2020، كانت MicroStrategy نشطة في تمويل الأسهم لشراء البيتكوين، حيث زاد إجمالي الأسهم المتداولة من أقل من 100 مليون سهم إلى أكثر من 224 مليون سهم بحلول نهاية عام 2024.
على الرغم من أن رأس المال قد تم تخفيفه، إلا أن أداء MicroStrategy غالبًا ما يكون أفضل من البيتكوين نفسه. لماذا؟ لأن MicroStrategy كانت لفترة طويلة في حالة "القيمة السوقية أعلى من صافي قيمة البيتكوين الذي تملكه"، أي ما نسميه mNAV > 1.
فهم العلاوة: ما هو mNAV؟
بعبارة أخرى، عندما يحصل المستثمرون على تعرض لعملة البيتكوين من خلال MicroStrategy، يكون السعر الذي يدفعونه لكل وحدة أعلى من تكلفة شراء BTC مباشرة. تعكس هذه الزيادة الثقة في استراتيجية رأس المال لمايكل سايلور، وقد تمثل أيضًا اعتقاد السوق بأن MicroStrategy تقدم تعرضًا للبيتكوين مع استخدام الرافعة المالية وإدارة نشطة.
![IOSG：上市公司新热潮، نماذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-311c7e030de001f1109029141ba8f5ff.webp(
)# دعم المنطق المالي التقليدي
على الرغم من أن mNAV هو مؤشر تقييم أصلي للعملات الرقمية، فإن مفهوم "سعر التداول أعلى من قيمة الأصول الأساسية" موجود بالفعل في التمويل التقليدي.
ترجع الأسباب الرئيسية لتداول الشركات عادةً بأسعار أعلى من القيمة الدفترية أو صافي الأصول إلى ما يلي:
أسلوب تقييم التدفقات النقدية المخصومة ### DCF (
يولي المستثمرون اهتمامًا بالقيمة الحالية لتدفق النقد المستقبلي للشركة ) القيمة الحالية (، وليس فقط بالأصول التي تمتلكها حاليًا.
غالبًا ما تؤدي هذه الطريقة في التقييم إلى أن تكون أسعار تداول الشركات أعلى بكثير من قيمتها الدفترية، خاصة في الحالات التالية:
تقييم مضاعف الأرباح والإيرادات)EBITDA(
في العديد من الصناعات ذات النمو المرتفع، تستخدم الشركات عادةً نسبة السعر إلى الأرباح ) أو مضاعف الإيرادات لتقدير القيمة:
تتمتع MicroStrategy بميزة لا تمتلكها البيتكوين نفسها: وهي وجود هيكل شركة يمكنه الوصول إلى قنوات التمويل التقليدية. كشركة مدرجة في الولايات المتحدة، يمكنها إصدار الأسهم والسندات، وحتى الأسهم الممتازة (preferred equity) لجمع الأموال، وقد فعلت ذلك بالفعل، وكانت النتائج مذهلة.
استفاد مايكل سايلور بذكاء من هذا النظام: حيث جمع مليارات الدولارات من خلال إصدار سندات قابلة للتحويل بفائدة صفرية (zero-percent convertible bonds)، ومنتجات الأسهم الممتازة المبتكرة التي تم إطلاقها مؤخرًا، واستثمر كل هذه الأموال في البيتكوين.
أدرك المستثمرون أن MicroStrategy قادرة على استخدام "أموال الآخرين" لشراء البيتكوين بكميات كبيرة، وأن هذه الفرصة ليست سهلة التكرار من قبل المستثمرين الأفراد. إن علاوة MicroStrategy "لا تتعلق بفرص التحكيم القصيرة الأجل للقيمة الصافية للأصول"، بل تأتي من الثقة العالية في قدرة السوق على الحصول على رأس المال وتخصيصه.
(# mNAV > 1كيف يتم تحقيق إزالة التخفيف
عندما تكون أسعار تداول MicroStrategy أعلى من صافي قيمة الأصول التي تمتلكها من البيتكوين ) أي mNAV > 1###، يمكن للشركة:
حتى في حالة زيادة الأسهم المتداولة، قد يبقى مقدار BTC المملوك لكل سهم (BTC/share) مستقراً أو حتى يرتفع، مما يجعل إصدار أسهم جديدة عملية مضادة للتخفيف.
(# ماذا سيحدث إذا كان المNAV < 1؟
عندما يكون mNAV < 1، فهذا يعني أن قيمة BTC التي تمثلها كل دولار من أسهم MicroStrategy تتجاوز دولار واحد ) على الأقل من الناحية المحاسبية ###.
من منظور التمويل التقليدي، فإن MicroStrategy تتداول بسعر مخفض، أي أقل من قيمتها الصافية (NAV). وهذا سيؤدي إلى تحديات في تخصيص رأس المال. إذا قامت الشركة في هذا الوضع بتمويل الأسهم لشراء BTC، من منظور المساهمين، فإنها في الواقع تشتري BTC بسعر مرتفع، وبالتالي:
عندما تواجه MicroStrategy حالة mNAV < 1، فلن تتمكن من الاستمرار في الحفاظ على تأثير الطاحونة الهوائية "إصدار أسهم جديدة → شراء BTC → زيادة BTC/share".
ما الخيارات المتاحة الآن؟
(# إعادة شراء الأسهم، بدلاً من الاستمرار في شراء BTC
عندما يكون mNAV < 1، فإن إعادة شراء أسهم MicroStrategy هو سلوك ذو قيمة مضافة )، والأسباب تشمل:
قال سايلور بوضوح: إذا كان المNAV أقل من 1، فإن أفضل استراتيجية هي إعادة شراء الأسهم بدلاً من الاستمرار في شراء BTC.
الوسيلة الأولى: إصدار الأسهم الممتازة (Preferred Stock )
الأسهم الممتازة هي نوع من الأوراق المالية المختلطة، تقع بين الدين والأسهم العادية ضمن هيكل رأس المال للشركة. عادة ما توفر توزيعات أرباح ثابتة، ولا تمتلك حقوق التصويت، وتكون لها أولوية على الأسهم العادية في توزيع الأرباح والتصفية. على عكس الدين، لا تتطلب الأسهم الممتازة سداد رأس المال؛ وعلى عكس الأسهم العادية، فهي توفر دخلاً أكثر قابلية للتنبؤ.
أصدرت MicroStrategy ثلاث فئات من الأسهم الممتازة: STRK و STRF و STRC.
STRF هي الأداة الأكثر مباشرة: إنها نوع من الأسهم الممتازة الدائمة غير القابلة للتحويل، تدفع عائدًا نقديًا ثابتًا بنسبة 10% سنويًا بقيمة اسمية تبلغ 100 دولار. لا توجد خيارات لتحويل الأسهم، ولا تشارك في ارتفاع سعر سهم MicroStrategy، بل توفر فقط العائد.
سوف تتقلب الأسعار في سوق STRF حول المنطق التالي:
نظرًا لأن STRF هي أداة غير قابلة للتحويل وغير قابلة للاسترداد بشكل أساسي ) إلا في حالة حدوث شروط ضريبية أو شروط تحفيزية لرأس المال (، فإن سلوكها يشبه السندات الدائمة، ويمكن لـ MicroStrategy استخدامها مرارًا وتكرارًا ل"اقتناص" BTC دون الحاجة إلى إعادة التمويل.
STRK مشابه لـ STRF، مع عائد سنوي قدره 8%، ولكنه أضاف ميزة رئيسية: يمكن تحويله إلى أسهم عادية بنسبة 10:1 عندما يتجاوز سعر سهم MicroStrategy 1000 دولار، مما يعادل تضمين خيار شراء في وضع عميق خارج المال )call option(، ليقدم للمستثمرين فرصة ارتفاع طويلة الأجل.
![IOSG: اتجاه جديد للشركات المدرجة، تفكيك نموذج اقتصاد احتياطي الأصول الرقمية])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-07628575e6c8b45d4ea6d4e19e387270.webp(
تتمتع STRK بجاذبية قوية لكل من الشركات والمستثمرين، وتشمل الأسباب ما يلي:
فرص الصعود غير المتناظرة لمساهمي MicroStrategy: