Vitalik可能沒有意識到，以太坊轉PoS其實是埋了一顆金融“暗雷”

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將共識從PoW轉換為PoS之後， $ETH 有了質押收益，與自己的 LST 流動性質押代幣 和 LRT 流動性再抵押代幣之間有了“期限錯配”套利空間。

於是，加槓桿、迴圈貸、期限套利 ETH 質押收益，成了 Aave 等借貸協定最大的應用場景，也構成了當前鏈上 DeFi 的基礎之一。

沒錯，當前 DeFi 最大應用場景是「套利」。

不過，別慌，也別灰心，傳統金融也是如此。

問題是，ETH 的期限錯配並沒有為區塊鏈行業，甚至是乙太坊生態本身帶來額外流動性或其他價值，僅僅帶來了持續拋壓，畢竟機構由此獲得的 ETH 質押收益，終究要套現。

拋壓與ETH買盤和通縮之間形成了一個微妙的攻守關係。 儘管 Vitalik 不喜歡區塊鏈過度金融化，但他自己親手打開了這個潘朵拉魔盒。

我們可以將 ETH 與其流動性代幣，與傳統銀行存貸款期限錯配做個直觀對比。

期限錯配，最常見的是銀行吸收短期存款發放長期貸款。 這一過程解決了經濟活動中一個根本性的矛盾：流動性偏好錯位。

以信貸為基礎的貨幣體系，通過貸款發放創造廣義貨幣，提前“變現”未來的生產力。 儘管存在週期性泡沫，核心確實確實是為實體經濟增長服務。

如果沒有銀行作為仲介進行期限轉換，社會投資能力將嚴格受限於長期儲蓄的存量。

期限錯配，使得銀行通過承擔流動性風險，將大家的閑置資金集中起來，轉化為生產資本。

風險在於擠兌。 於是，會有央行最後貸款人和存款保險制度等等對抗風險。 但實際上，這是將期限風險「社會化」 也就是轉嫁給全社會。

而 DeFi 領域的期限套利是純槓桿套利，而非價值創造。

機構將 ETH 在 Lido 質押為 stETH，在 Aave 等借貸協定抵押 stETH，借出 ETH，再重複第一步進行循環貸。

通過這種方式，放大ETH PoS質押收益，只要借貸成本小於乙太坊質押收益，便有利可圖。

借出的ETH 沒有用於開發 dApp 或購買資產，而是立刻回流到了質押合約中。

儘管乙太坊 PoS 機制會因為資金增多變得更安全，但機構通過 Lido 和 Aave 進行的「迴圈質押」實際上是對網路安全預算的套利行為。

隨著 Dencun 升級，主網 Gas 消耗不足，ETH 重回通膨狀態，機構對質押收益的拋售形成了結構性的價格壓制 。

乙太坊基金會研究員 Justin Drake 曾提出「最小可行發行量」（Minimum Viable Issuance， MVI）的概念 。 如果 1500萬枚 ETH 質押就足以抵禦國家級攻擊，那麼當前的 3400萬枚質押實際上是安全性的產能過剩。

在這種“過剩安全”的背景下，新增的 ETH 通脹就不再是必要的安全支出，而變成了對持幣者的一種通脹稅。

這就是現狀。 鏈上穩定幣數量一直新高，ETH 也一直在增發，但最大的場景是在借貸協定里迴圈貸套利，並沒有為市場補充流動性。

所以，Vitalik 可能沒有意識到，乙太坊轉 PoS 其實是一場「豪賭」。 賭什麼？

首先是 ETH 質押收益與美債收益。

從 PoW 轉換為 PoS 之後，ETH 有了質押收益，ETH 實際上變成了一種永續債券。 當前 stETH APY 2.5%，低於美債。 也就是，ETH 質押收益相比於美債收益處於一種「負利差」 狀態。

對於機構，買入 ETH 不如買入美債或代幣化美債。 換句話說，ETH 的價格目前實際上是在折價反映其相對於美債收益率的劣勢。

其次是 RWA 帶來外部性。 質押代幣總價值決定了攻擊成本，也直接決定了網路安全。 所以，鏈上 RWA 總價值與 ETH 總市值之間可能存在共振上漲關係。

最後，看不看好乙太坊是一種立場，當然也可以選擇一種不站立場的角度——只看當下。

以上