Prefácio

O ciclo de quatro anos do mercado de criptomoedas é verdadeiramente fascinante. Cada vez, parece diferente, mas o resultado é sempre o mesmo. Nunca fui fã de prever o mercado, comprar altcoins ou negociar com alavancagem. No entanto, apesar das minhas preferências, ainda me vejo preso nas armadilhas de cada ciclo de mercado baixista. A menor ganância no coração de alguém é suficiente para atraí-los para armadilhas semelhantes, assim como a angariação de fundos de altcoins em 2013, a loucura das ICOs em 2017, o verão DeFi de 2020 e a desalavancagem agressiva do meu CDP durante os dois crashes em 2021.

Para mim, a maneira correta de escapar deste ciclo interminável de criptomoedas e crescer constantemente a riqueza é aprisionar a ganância dentro das regras predefinidas da DeFi, usando pura derivação matemática e implementação de código. Esta automação de funções de protocolo financeiro é verdadeiramente maravilhosa. A série de produtos da @aladdindaoseguir a mesma filosofia, que pode ser vista nos meus artigos anteriores.

Como o quarto produto da @aladdindao, f(x) utiliza algumas equações matemáticas simples para criar um produto inovador para o ecossistema DeFi do Ethereum - um produto estruturado semelhante a uma tranche em finanças. Divide o ativo subjacente, stETH, em um determinado número de produtos semelhantes a stablecoins, fETH, e produtos alavancados de alta volatilidade e alto retorno, xETH. Esses dois tipos de ativos baseados em Ethereum atendem a duas demandas de mercado: aversão ao risco e demanda por alavancagem.

1. Cenário de demanda de alavancagem

Suponhamos que o mercado esteja no final de um ciclo de baixa e no início de um ciclo de alta, indicando um aumento significativo potencial nos ativos subjacentes como o Ethereum nos próximos anos. Para os acumuladores de moedas, a paciência é tudo o que precisam. Mas para os entusiastas da alavancagem, por que não correr um risco maior com alguma alavancagem se a virada do mercado parecer certa? No entanto, sabemos que as quedas curtas e intensas são comuns durante os mercados de alta. O desafio para os usuários de alavancagem é sobreviver a esses momentos antes da alvorada. Além disso, a maior parte do tempo, as taxas de financiamento de contratos perpétuos em bolsas centralizadas cobram pelas posições longas, tornando incerto se os retornos podem cobrir as taxas de financiamento.

Distribuição da Taxa de Financiamento do Contrato Perpétuo do Ethereum

Mas imagine um produto que lhe permite manter alavancagem, evitando o risco iminente de liquidação, com taxas de financiamento zero ou mesmo negativas e baixos custos de manutenção. Não seria tentador para muitos acumuladores de moedas adicionar um pouco de alavancagem para aumentar seus retornos?

2. Cenário de Aversão ao Risco

Por outro lado, durante um mercado de touros com preços em alta, você tem uma clara necessidade de aversão ao risco, mas não quer converter para stablecoins e perder o potencial de crescimento. Além disso, cada stablecoin teve seus momentos de FUD. O que você precisa é algo como fETH - um ativo baseado em Ethereum sem riscos externos de Ativos do Mundo Real (RWA) - para reduzir a volatilidade geral de seus ativos.

Imagine se o preço do Ethereum cair 90% depois de você criar fETH (um pensamento assustador), mas seu fETH só causa uma perda de 9%. Você acabou de evitar um super mercado baixista, tornando-o uma estratégia perfeita para "não desistir do último centavo". Neste ponto, estou bastante tentado. Afinal, o nível de segurança dos ativos cripto nativos é muito maior do que vários ativos envoltos em mineração LP. No entanto, tendo experimentado inúmeros contratempos, sei que nenhum protocolo traz apenas benefícios sem custos. Preciso de uma compreensão completa dos riscos do protocolo antes de tomar uma decisão com dinheiro real.

Três perguntas-chave do Protocolo f(x)

Como é que o protocolo f(x) alcança a classificação de volatilidade de ativos, quão estável é o sistema em condições de mercado extremas, e qual é o ponto de ruptura do sistema?

1. Princípio de classificação de volatilidade

Compreender o protocolo f(x) envolve olhar para o seguinte painel. O ativo subjacente ETH é apostado como stETH através do Lido e depois dividido em um certo número de ativos semelhantes a stablecoin, fETH, e ativos alavancados, xETH. fETH tem apenas 10% da volatilidade do ativo subjacente, enquanto xETH suporta a volatilidade restante.

A essência do protocolo reside na seguinte fórmula simples:

Verificamos que o ativo subjacente do protocolo é 2698.868 ETH, com um TVL (Valor Total Bloqueado) de $4,889,229. Este TVL equivale à soma do NAV (Valor Líquido do Ativo) dos dois ativos decompostos, nomeadamente o limite de mercado do fETH + limite de mercado do xETH. O preço do fETH é fixado em 10% da flutuação de preço do Ethereum. Assim, com os preços fixos pf para o fETH e quantidades constantes nf e nx, podemos calcular o preço px.

Vamos esclarecer com um exemplo:

Inicialmente, um usuário usa 1 Ethereum no valor de $2000 para criar 1000 fETH e 1000 xETH. No dia seguinte, o preço do Ethereum caiu 10% para $1800. De acordo com o protocolo, o fETH só pode cair 1%, trazendo seu preço para $0.99. Usando a Fórmula 1, descobrimos que o preço do xETH se torna $0.81. A taxa de volatilidade do xETH é então (1-0.81)*100% = 19%, correspondendo a uma alavancagem de 1.9 vezes.

18001=0.991000+0.81*1000

A partir das curvas de flutuação de diferentes ativos no painel, é evidente que o fETH flutua minimamente, enquanto a volatilidade do xETH é maior do que a do próprio ETH. O projeto poderia tornar a interface mais intuitiva aqui.

2. Garantir a Estabilidade do Sistema

A primeira lei da estabilidade f(x): A taxa de volatilidade do fETH, uma moeda estável quase-estável, estabiliza sempre precisamente a 10% da volatilidade do ETH.

Primeiro Corolário: Para satisfazer a primeira lei, deve haver uma quantidade suficiente de xETH alavancado para absorver a volatilidade excessiva dos ativos subjacentes além do fETH quase estável. Se a quantidade de xETH for relativamente pequena, então a alavancagem do xETH precisa ser aumentada para absorver a volatilidade (ver o lado direito do diagrama a vermelho). Se houver uma grande quantidade de xETH, a alavancagem é reduzida (ver lado esquerdo do diagrama), enquanto uma alavancagem mais baixa pode diluir a volatilidade.

Estas duas regras simples formam as condições básicas do protocolo f(x). No entanto, esta curva não é um sistema financeiro que se estabilize espontaneamente. Situações extremas em ambos os lados da curva exigem atenção especial:

(1) Extremidade esquerda da curva: Um excesso de xETH alavancado em relação ao fETH quase estável. Esta situação é provavelmente mais comum num mercado em alta, onde mais pessoas preferem produtos alavancados em vez de stablecoins. Em casos extremos, a alavancagem do xETH poderia cair drasticamente perto de 1, tornando-o semelhante à manutenção de ativos nativos de Ethereum. No entanto, isso não prejudica o protocolo global, pois o sistema retornará automaticamente ao meio da curva.

O whitepaper da f(x) também menciona que, embora a procura de fETH determine o seu fornecimento, para satisfazer a procura a qualquer momento, a quantidade de fETH que pode ser emitida ao menor custo é geralmente muito maior, limitada apenas pelo fornecimento de xETH.

O protocolo poderia implementar um espaço para operações semelhante ao AMO (Operações de Mercado Algorítmicas) do protocolo FRAX. Por exemplo, se o crescimento do xETH causar uma alavancagem muito baixa, reduzindo o seu apelo de mercado, o protocolo f(x) poderia emitir ativamente mais fETH, mantendo uma relação de alavancagem de, digamos, mais de 1,5 vezes. Poderia então lidar com futuras diminuições na demanda de xETH destruindo esse fETH adicional, minimizando picos de alavancagem.

(2) Extremidade direita da curva: Uma escassez de xETH alavancado em relação ao estável fETH. Este cenário é mais perigoso para o sistema e precisa de ser protegido, pois geralmente ocorre quando o mercado está extremamente pessimista, com quedas de preços contínuas e uma preferência geral pela estabilidade. Nestes casos, como se vê na curva, a alavancagem do xETH sofre um aumento acentuado, potencialmente criando uma espiral negativa fatal: menos inclinação para alavancar — multiplicador de alavancagem mais alto — ainda menos inclinação para alavancar...

Nesta situação, o mercado livre não pode resolver espontaneamente a questão. Felizmente, o protocolo f(x) tem métodos para evitar tal tragédia.

3. Limites de Risco do Protocolo f(x)

O protocolo f(x) introduz um conceito no protocolo de empréstimo CDP - CR (Collateral Ratio) margem de rácio. Do ponto de vista das partes do acordo, os ativos subjacentes dados em garantia pelos utilizadores no protocolo são colaterais, e a moeda estável criada fETH é emprestada. O protocolo deve garantir que o valor da moeda estável emprestada não pode exceder o valor do colateral, ou seja, CR>100%, caso contrário ocorrerão dívidas ruins e o empréstimo se tornará insolvente. O valor de xETH não é calculado aqui porque em casos extremos xETH pode retornar a zero, mas mesmo assim, o protocolo deve garantir a operação normal e evitar dívidas ruins.

O protocolo f(x) utiliza alterações diárias no preço do Ethereum desde 1 de janeiro de 2017, para cálculos. Quando a probabilidade de ocorrência de risco não é superior a 0,1%, isso equivale a uma queda de 25% no Ethereum em um dia. Em um caso, sob esse nível de desastre, uma CR de 130% é completamente suportável, então o protocolo define uma CR de 130% como um limiar de segurança. Abaixo deste limiar, o modo de estabilidade é ativado automaticamente. Neste momento, o valor da moeda estável correspondente fETH excede 0,78 vezes o valor dos ativos subjacentes, e a relação de alavancagem do xETH atinge exatamente quatro vezes. No modo estável, as medidas tomadas pelo protocolo são:

(1) Entrada e saída do protocolo de controlo

O protocolo f(x) controla as taxas de cunhagem e resgate de fETH e xETH e até mesmo interrompe a cunhagem de fETH. O objetivo é aumentar o valor de xETH em relação ao fETH e melhorar a capacidade do protocolo de absorver a volatilidade dos ativos subjacentes.

(2) Reequilíbrio interno de ativos——Reequilíbrio da Pool

Semelhante ao pool de estabilidade do projeto Liquity, o protocolo incentiva os detentores de fETH a colocar suas moedas no pool do protocolo para ganhar uma certa quantidade de renda de garantia, e o protocolo tem o direito de usar esses ativos para resgatar fETH quando a CR estiver abaixo do limite de segurança. De volta ao ativo de reserva, ou seja, stETH.

Os detentores de fETH com necessidades de cobertura podem usar o Pool de Reequilíbrio para aumentar sua renda enquanto reduzem significativamente suas flutuações, e o protocolo, orientando incentivos, inclui fETH como sua liquidez de protocolo em pouco tempo (a última mudança mudou de bloqueio para Duas semanas para um dia de bloqueio), ajustando efetivamente o valor CR do protocolo para fugir do risco.

Claro, se os ativos no Pool de Reequilíbrio forem esgotados e CR estiver em risco de continuar a declinar, o projeto f(x) usará a receita do protocolo para incentivar os mineradores de xETH.

Diferente da liquidez, a receita obtida pelo provedor de liquidez da Rebalancing Pool vem de fora do protocolo, ou seja, da receita de garantia Ethereum do protocolo lido, enquanto a liquidez usa completamente suas emissões de token como incentivos, o que também resulta em pressão de venda de longo prazo sobre a moeda $LQTY, mas este é também o preço que deve pagar pelo uso do token nativo mais puro ETH.

Na minha opinião, o protocolo f(x) ainda pode aprender com a prática da liquidez. Depois de o CR ser inferior a 130%, o processo de resgate do fETH pode receber uma certa recompensa semelhante ao rendimento de liquidação, para incentivar mais fETH a entrar no Pool de Reequilíbrio.

Isto é diferente da situação da moeda estável utilizada. A função mais importante da moeda estável é a função de circulação, enquanto a função importante do fETH é a função de cobertura quando mantido. Na essência, não requer muita circulação no mercado.

(3) O rendimento do tesouro do acordo subsidia os criadores de xETH

Se usar o Rebalancing Pool é aumentar o CR ao encolher a escala do TVL do protocolo, subsidiar os criadores de xETH é uma maneira mais positiva de aumentar o TVL para aumentar o CR. A intensidade específica e o efeito real dos subsídios ainda precisam ser testados em combate real.

Decisões dos utilizadores em condições de mercado extremas

avesso ao risco

Para os detentores da moeda estável fETH, se colocar o seu fETH na Pool de Reequilíbrio, deve prestar atenção se a CR cairá abaixo de 130%. Se isso acontecer, deve retirar-se da pool a tempo. O período de bloqueio modificado mais recente é de apenas um dia, muito amigável para o utilizador. No entanto, para o protocolo, a retirada de liquidez em grande escala terá inevitavelmente um impacto sério na segurança do protocolo.

Para os utilizadores que realmente procuram estabilidade, é mais seguro manter o fETH em mãos para evitar possíveis resgates forçados. Mas se atingir o limite extremo do acordo - CR=100%, a volatilidade do fETH será igual à volatilidade do ETH. Este risco não é insuportável. Afinal, a queda épica provavelmente estará quase terminada neste momento, o ativo escapou da fase de declínio mais significativo.

jogador alavancado

Para os jogadores de alavancagem, se a taxa de alavancagem for muito baixa, a diversão será perdida. No entanto, não é um grande problema. Se a CR cair abaixo de 130%, a taxa de alavancagem aumentará. Neste momento, será inevitavelmente acompanhado por uma acentuada queda nas condições de mercado e perdas. Isso é chamado de mil milhas. Se você quiser resgatá-lo, terá que suportar uma taxa de 8%. Quando a CR se aproxima de 100%, é quando o xETH retorna a zero.

Mas o que eu quero analisar é que quando o mercado cai a pique, os detentores de moeda quase estável e os detentores ou emissores de moeda com alavancagem não são estáticos na detenção da moeda. Há um equilíbrio de jogo entre eles... Quando a CR se aproxima de 100%, deter fETH perde o seu significado. Com um nível adicional de risco contratual, alguns utilizadores naturalmente escolherão resgatar o ativo subjacente ETH e manter o ETH a um nível baixo. Neste momento, a taxa de alavancagem xETH disparará para 20 vezes ou até 100 vezes. Neste momento, a relação risco-retorno mudou completamente para o lado dos jogadores com alavancagem. Um pequeno investimento pode ser trocado por retornos de 100 vezes. Será que ninguém virá para compensar isso? , Eu não acredito. Isto causará um aumento gradual na CR e devolverá o sistema à estabilidade.

A fórmula para calcular o múltiplo de alavancagem de xETH no protocolo f(x)

Através da fórmula de alavancagem do protocolo f(x), podemos calcular a tabela de razões de alavancagem sob diferentes proporções de fETH para ativos totais.

A taxa de alavancagem explode rapidamente à medida que a proporção de fETH aumenta

Portanto, CR não atingirá 100%, porque a alavancagem não pode ser infinita, e 100% CR é um conceito de limite matemático. A partir deste ponto de vista, este sistema tem a sua capacidade inerente de regressar à estabilidade. Claro, isto é apenas uma análise puramente teórica. As tendências reais do mercado e a operação do protocolo num ambiente stressante podem não ser necessariamente o que eu digo.

Outro risco externo para o protocolo que não pode ser ignorado é a desvinculação do stETH devido a problemas no lido ou outras razões. Se a diferença entre o preço do stETH e o preço do ETH exceder 1%, o protocolo irá parar temporariamente de emitir moedas. As resgates continuam normais, mas os resgates de fETH utilizam o preço mais alto entre os dois (stETH, ETH) e os resgates de xETH utilizam o preço mais baixo. Isso também protege os interesses dos detentores da stablecoin fETH.

Conclusão

Após uma série de análises acima, a propaganda oficial de "xETH é o primeiro ETH alavancado que você pode HODL" é verdadeira. O preço atual do Ethereum entrando em modo estável é $1078, a CR do protocolo é 207% e o protocolo tem uma margem de segurança relativamente grande.

Na minha opinião, a maior significância do protocolo f(x) é fornecer uma ferramenta financeira descentralizada para utilizadores com diferentes preferências de risco, permitindo que os utilizadores se afastem completamente das bolsas centralizadas, eliminem os riscos de ativos do mundo real e dependam inteiramente de ativos nativos de criptomoeda para demonstrar plenamente as suas estratégias e tornarem-se verdadeiramente os mestres dos seus ativos. Isto está de acordo com o espírito de Satoshi Nakamoto e é também a maior significância do surgimento e existência do DeFi.

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