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gate 研究：Q3 市場回顧報告

Gate 研究院：2025 年 Q1 加密貨幣市場回顧

Q1 天王級項目扎堆 TGE？一文速覽 12 個頭部項目重要動態

Gate 研究院：Gate.io 發布 12 周年慶 Q1 報告，特朗普廢除加密稅規則，代幣化黃金交易量創新高

<ul> <li><p>循環貸款已成為 DeFi 主流玩法，促使底層借貸基礎設施平台基本面增強，並篩汰了跟不上市場熱潮的借貸協議。</p> </li><li><p>Euler Finance 憑藉允許任何人部署借貸 Vault 的 EVK 架構脫穎而出，基本面與幣價雙雙強勢上漲，未來若部署 RWA 資產借貸，將再度帶動新一波成長動能。</p> </li><li><p>Aave 因 USDe 及 PT-USDe 上線、Umbrella 機制啟動及 GHO 跨鏈發行，上半年業務表現均穩健成長。</p> </li><li><p>Lido Finance 收入模型讓專案表現亮眼，未來成長空間將由華爾街對 ETH 質押收益的需求驅動。</p> </li><li><p>Jito 結合 MEV 基礎設施營運優勢、jitoSOL 龍頭地位與未來 jito 上再質押應用的開展，2025 年第 2 季起有望展現強勢表現。</p> </li></ul> <h2 id="h2-5YCf6LS35Y2P6K6u55qE6LS555So5p2l5rqQ77yf">借貸協議的費用來源？</h2><p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/9921c096922eddcd73a0c56957bee39abedb007c.jpg" alt=""></p> <p>主要費用來源為所有借款頭寸（不論未平倉、已平倉或已清算）的利息總額。這部分利息收入會依比例分配給流動性提供者及 DAO 國庫。</p> <p>此外，當借款倉位超過設定的 LTV 上限時，協議會允許清算人執行清算。各類資產皆有專屬清算罰金，協議則取得抵押資產並進行拍賣或採用 Fluid 的「流動性清算」機制。</p> <h2 id="h2-5LuOIEFhdmUg55qE6LSi5Yqh5oql6KGo6IO955yL5Yiw5LuA5LmI77yf">從 Aave 的財務報表能看出什麼？</h2><p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/8167815f7620e2b8c5da042f23fd2782c4ce5f06.jpg" alt=""></p> <p><a href="https://github.com/aave" title="&#64;aave" class="at-link">@aave</a> 協議於年初費用與收入達高峰，隨後因大盤調整而逐步下滑。個人認為五月後數據回升主因是 USDe + PT-USDe 上線，因本輪規模最大的循環借貸需求正由 Pendle PT 類資產及 Ethena 穩定幣推動。</p> <p>數據顯示，在 PT-sUSDe 上線初期，近 1 億美元供應額度迅速湧入 Aave 市場。</p> <p>Umbrella 機制於六月正式啟用，截至目前已吸引約 $300M 資金參加存款保障。同時，Aave 原生穩定幣 GHO 跨鏈發行量持續成長（目前流通量約 $200M），多鏈應用場景同步擴展。</p> <p>多重利多助力下，Aave 七月迎來全面突破：</p> <p>-Net Deposit 突破 48 億美元，穩居全網第一；</p> <ul> <li><p>協議淨利潤六月環比增近 5 倍，達約 $8M；</p> </li><li><p>以市銷率、市盈率計算，Aave 仍屬賽道低估值專案。</p> </li></ul> <p>依現有成長趨勢及產品成熟度，未來預期有更多傳統機構選擇 Aave 作為 DeFi 首選平台。不論是費用收入、TVL 或協議獲利，Aave均有望再創新高，穩固其 DeFi 領導地位。</p> <h2 id="h2-5LuOIENvbXBvdW5kIOeahOi0ouWKoeaKpeihqOiDveeci+WIsOihsOiQveeahOW+geWFhu+8nw==">從 Compound 財務報表看衰退徵兆？</h2><p><a href="https://github.com/compoundfinance" title="&#64;compoundfinance" class="at-link">@compoundfinance</a> 雖為老牌借貸協議，但資產多元化及市場敏感度明顯不如 Aave。Aave 緊貼市場，已上線多種再質押 ETH（如 rETH、ETHx、cbETH），質押 BTC（如 lBTC、tBTC）及 Pendle PT 類資產，這些 Compound 都未支援。</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/e9c321e9321e61fcc6c40f100a3e385cf922ca4f.jpg" alt=""></p> <p>因資產支援有限，Compound 借貸模式相對單調，缺乏循環借貸場景與組合策略，導致用戶黏著度及資金利用率低落。財務面來看，Compound 自 2025 年年初至今持續虧損，協議淨收益維持於 –$0.11M 至 –$0.25M，代幣價格累計下跌約 40%。</p> <p>目前 DeFi 生態中，循環借貸已是基礎應用，並衍生出 <a href="https://github.com/EulerFinance" title="&#64;EulerFinance" class="at-link">@EulerFinance</a>、<a href="https://github.com/MorphoLabs" title="&#64;MorphoLabs" class="at-link">@MorphoLabs</a>、<a href="https://github.com/SiloFinance" title="&#64;SiloFinance" class="at-link">@SiloFinance</a> 等專注複雜槓桿與組合策略的底層協議。缺乏相關場景支援代表 Compound 正逐漸流失主流循環借貸用戶。</p> <p>財務報表亦顯示，Compound TVL 半年來僅微幅成長（+0.46%），協議收入亦未明顯改善，整體成長與 <a href="https://github.com/Aave" title="&#64;Aave" class="at-link">@Aave</a> 差距持續擴大。顯示產品演進及生態整合緩慢，若資產支援和功能拓展無法加速，未來將更邊緣化於 DeFi 借貸主流。</p> <h2 id="h2-RXVsZXIg55qEIFRWTC8g5pS25YWlIC8g5biB5Lu36YO95pyJ5pi+6JGX5aKe5bmF">Euler 的 TVL / 收入 / 幣價均明顯成長</h2><p><a href="https://github.com/eulerfinance" title="&#64;eulerfinance" class="at-link">@eulerfinance</a> 最顯著特色是開放任何開發者或協議在 EVK（Euler Vault Kit）架構下自建 Vault 納入 Euler 信貸生態，此性能深度契合循環借貸主流，各類長尾資產也能在 Euler 部署借貸，顯著提升項目方收入來源，並增強用戶玩法多樣性。</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/ee858ce1544500e076a6361676004666a020f1ff.jpg" alt=""></p> <p>與 aave 類似，Euler 今年 4 月上線市場最大循環借貸資產 PT-USDe 後，協議月收入及 TVL 分別成長約 72% 與 42%，展現強勁動能。</p> <p>觀察上半年表現，Euler 是 TVL 及活躍借貸成長最快協議之一，TVL 增幅高達 800%，活躍借貸量更飆升 1160%，強勢躍進借貸賽道。</p> <p>項目亦積極與空投專案及激勵平台（如 <a href="https://github.com/TurtleDotXYZ" title="&#64;TurtleDotXYZ" class="at-link">@TurtleDotXYZ</a>、<a href="https://github.com/Merkl_XYZ" title="&#64;Merkl_XYZ" class="at-link">@Merkl_XYZ</a>）合作，緊跟本輪週期另一重要熱潮—積分及空投經濟，透過激勵機制提升用戶於平台存款及借貸意願。</p> <p>此策略成效明顯：協議費用由 $0.1M 增至 $0.45M，代幣價格同期也大漲約 200%。</p> <p>EVK 作為模組化、可組合且無需授權的信貸基礎設施，其潛力遠超現有範疇。若能順利將 RWA 資產導入 Euler 借貸框架，TVL 未來有望幾何式爆發。</p> <h2 id="h2-Rmx1aWQg5oqA5pyv5aOB5Z6S5bim5p2l5Z+65pys6Z2i5aKe6ZW/5LmQ6KeC">Fluid 技術壁壘帶動基本面樂觀成長</h2><p><a href="https://github.com/0xFluid" title="&#64;0xFluid" class="at-link">@0xFluid</a> 為借貸領域成長速度僅次 euler 的新秀協議，TVL 自年初增長約 53%，目前鎖倉規模已與 Euler 持平。其成為黑馬主因在全新借貸機制設計及資本效率出色。</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/f58e0f6783c135ee14507caa54fd167eeb6ea157.jpg" alt=""></p> <p>智能抵押與智能債務是最大技術壁壘，能直接抵押 LP 資產（如 ETH/wstETH、USDT/USDC），用戶借出債務並非單一資產，而是自動調節的 LP 組合。資金借出後會部署至流動性市場參與交易，反向為用戶創造收益（降低實際借款成本）。</p> <p>此設計讓借款人利率支出進一步降低，借貸利率普遍低於傳統模式，同時 Fluid 平均支援的 LTV 上限高於 Aave，清算罰金僅 3%（Aave 為 5%），整體資本效率近似 Aave e-mode。</p> <p>此外，Fluid 內建「一鍵循環借貸」功能，前端即可實現抵押 ETH 借穩定幣再抵押操作；存款利率頗具吸引力，即使是大戶也願意長期投入大量資金，追求穩健年化。</p> <p>Aave 早期亦參與 Fluid 代幣投資，以 $4M 資金買入 FUID 代幣，並推動自家穩定幣 GHO 整合 Fluid 協議池。此舉不但肯定 Fluid 產品模式，也表明競爭對手正看好其成長潛力。</p> <p>協議上半年收入自 $790K 增至 $930K，財務表現穩中向上；惟代幣同期略有下跌，主因缺少明確代幣經濟賦能及回購機制，即使協議業績亮眼，代幣價值捕捉能力仍有進步空間。</p> <h2 id="h2-6KKr6KqJ5Li6IEVUSCBCZXRhIOeahCBMaWRvIOi0ouWKoeaKpeihqOihqOeOsOWmguS9lT8=">被譽為 ETH Beta 的 Lido 財報表現如何？</h2><p><a href="https://github.com/LidoFinance" title="&#64;LidoFinance" class="at-link">@LidoFinance</a> 截至今日約有 8.8M ETH 質押於協議，總值約 $33B，占 ETH 質押總量約 25%、 ETH 全網 7%。基本上是圈內 ETH「持有」量最大的專案（sharplink 約 440K ETH；bitmine 約 833K ETH）。</p> <p>「ETH 質押賽道龍頭」的敘事難免被視為 ETH Beta，但專案自創立以來始終面臨一大挑戰：五年來團隊從未取得獲利。</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/291578d2bf43398e3b5b6640e80283728e18ebb4.jpg" alt=""></p> <p>解析原因需從財報細項切入。</p> <p>Staking Rewards to holders：Lido 聚合散戶 ETH 並設立驗證節點，之後按照比例分發質押獎勵給散戶。</p> <p>換句話說，Lido 大部分獎勵並非專案自有。2024 年為例，Lido 全年獲取 $1.034B 質押獎勵，其中 $931M 幾乎全數派發給質押者，且完全符合 Lido 協議費用機制——質押者（90%）、節點營運商（5%）與 Lido DAO 金庫（5%）</p> <ul> <li>Cost of Revenue：包括節點獎勵（node rewards）及 Slash 分發（slashing rewards），由 Lido 承擔</li><li>Liquidity Expense：LP 相關流動性費用</li><li>Operational Expense：LEGO Grant + TRP（Token Rewards Plan）是兩大生態資助與激勵方案，前者支持社群或開發者提出有利 Lido 創新提案，後者獎勵 DAO 核心貢獻者</li></ul> <p>優勢是 Lido 近年成本管控明顯進步，Liquidity Expense 逐年降至 25 年約 $8.5M，Operating Expense 自 23 年起每年減少約 20%。因此在 23/24 年收入大幅成長（88%/67%）和成本降低下，專案虧損明顯收斂（-66%/-93%），今年虧損僅約 $2M。</p> <h3 id="h3-TGlkbyDnmoTmnKrmnaXotbDlir/vvJ8=">Lido 未來發展展望？</h3><p>如果認為「ETH 質押龍頭」收入仍不理想略顯苛刻，但成本確實逐年下降。造成虧損持續的原因何在？首先，10% 手續費屬產業通例，難以更動。</p> <p>唯一可變的是賽道規模——ETH 質押量。需注意 ETH 質押比例相較 Solana/Sui/Avax/ADA 依然偏低。外部催化劑如華爾街對 ETH 質押收益的需求將是關鍵，已知 Blackrock 已申請在 iShares ETH ETF 增設質押機能。</p> <p>一旦有先例，ETH 質押將成機構新型收益來源，對他們而言，持有 ETH 部位可獲利息，也是額外現金流。若首選 Lido（或 Coinbase、甚至機構自營專案如 puffer），屆時將迎來賽道突破時刻。當然質押率提升後，ETH 發行獎勵也會被壓縮。</p> <p>DAO 有成員提案開啟質押 LDO 收入共享機制，增強代幣用途與長線激勵。但此機制僅會進一步削弱團隊收入，對長期發展不利。DAO 另有「過剩盈餘分享機制」提案，相對更合理。</p> <h2 id="h2-Sml0byDni6znibnnmoTmlLblhaXmqKHlvI8gLSBNRVYg5bCP6LS5">Jito 獨特收入結構—MEV 小費</h2><p><a href="https://github.com/jito_sol" title="&#64;jito_sol" class="at-link">@jito_sol</a> 作為 SOL 質押賽道龍頭，近「表面業務」財報表現遠優於昨日所述 lido。jito 目前質押 SOL（jitoSOL）規模約 16m SOL，占全網約 23%。</p> <p>賽道上限即 SOL 質押率在所有 L1 屬偏高（67.18%），值得一提的是 jito 自去年 10 月起提供流動性再質押底層基礎建設，衍生多元再質押服務，VRT（Vault Receipt Tokens）提供者（如 <a href="https://github.com/fragmetric140" title="&#64;fragmetric140" class="at-link">@fragmetric140</a>、<a href="https://github.com/RenzoProtocol" title="&#64;RenzoProtocol" class="at-link">@RenzoProtocol</a>）即於其架構上運作。</p> <p>我認為流動性再質押將是 jito 擴展業務、提升收益的關鍵主軸。現僅有約 1.1m SOL 進行再質押，佔 jito 質押 SOL 約 6%、全網約 2%。相較下，ETH 再質押 / 質押比例為約 26%，顯示 SOL 再質押仍具上升空間，正是 jito 必須搶占的市場。</p> <p>回顧 jito 財報，先解析各項支出和收入：</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/fea608192b1a6062950bda77028e4347c60af5f9.png" alt=""></p> <ul> <li>Bug Bounties：獎勵發現並回報協議漏洞，白帽駭客提交有效漏洞可獲獎金</li><li>Liquidity Mining Incentives：獎勵在 DeFi 平台（如 Orca、Jupiter）提供 JitoSOL 或 VRT 交易對流動性的用戶</li><li>Restaking Grants：發放給 Node Consensus Network（NCN）開發者生態，支持開發、部署及營運再質押基礎建設</li><li>Interceptor Fees：防止其他流動質押協議持有人惡意短期套利，所持 JitoSOL 會暫時凍結 10 小時，如欲提前領取須支付 10% 手續費</li><li>JitoSOL Fees：JitoSOL 由質押獎勵及 MEV 收益中抽取 4% 管理費（扣除驗證者佣金後），換算下來年化管理費約 0.3%（7%apy *4%）。</li><li>Tip Routers：MEV 每個 epoch 累積為 Tips，經 TipRouter 分發，交易小費抽取 3% 作協議費用；其中 2.7% 歸 DAO 金庫，0.15% 獎勵 JTO 質押者，0.15% 獎勵 JitoSOL 用戶</li></ul> <h3 id="h3-5omA5Lul4oCm5ZyoIGppdG8g55qE6LSi5Yqh5oql6KGo6KeC5a+f5Yiw5Z+66YeR5Lya55qE5LuA5LmI562W55Wl77yf">那麼……從 jito 財報可以觀察到基金會哪些策略？</h3><p>拆解支出部分，Liquidity Incentive 始終是最大支出，費用自 2024 Q2 急升，現維持每季約 1m-3m。</p> <p>主要來自基金會實施 JIP-2、JIP-13 提案，將 $JTO 用於多種 DeFi 應用激勵（主要在 @ KaminoFinance）。2024 Q2 起 jitoSOL 收入明顯提升，本質是使用 jitoSOL 進行 defi 循環操作效益提升—>質押 SOL 轉 jitoSOL 意願升—>jitoSOL 增—>質押收入增。</p> <p>2025 年起，基金會亦提出再投入 14M JTO（約 $24M）於激勵措施，特別是再質押資產及相關 DeFi 操作成長，期望促進 VRT 採用。</p> <p>截至 2025 Q3 已發放約 7.7m JTO 激勵。成效十分明顯，2025 年各季度收入分別上升 36%、67%、23%，幅度高於激勵發放增幅，證明屬正向回報。</p> <p>收入方面，jitoSOL fee 與 Tip Router 為兩大來源。自 2024 Q4 起，受 Solana 生態 meme 熱潮帶動，交易量暴增，jito成為最大受益者。</p> <p>當時 Jito tips 佔 Solana REV（Real Economic Value）41.6%-66%，自 2025 Q2 起，Tip Router 獲利超越 jitoSOL fee，顯示 jito 技術壁壘即 MEV 基礎建設，用戶願意支付 tip 以提升交易優先，這是其他公鏈罕見的經濟機制。</p> <p>Solana 交易量激增、MEV 營運能力、jitoSOL 龍頭地位及 jito 再質押應用拓展，使專案淨獲利於 2025 Q2 大爆發，單季增 57 倍至約 $5M。雖然目前 meme 熱潮未如 24 年 pump.fun 那般瘋狂，認為未來 SOL 再質押賽道成熟後，將成 jito 新一波成長催化劑。</p> <h3 id="h3-5aOw5piO77ya">聲明：</h3><ol> <li>本文轉載自 [<a href="https://www.techflowpost.com/article/detail_27495.html">TechFlow</a>]，著作權歸原作者 [<em>chingchalong02</em>] 所有，若對轉載有疑義，請聯絡 <a href="https://www.gate.com/questionnaire/3967">Gate Learn</a> 團隊，團隊將依相關流程盡速處理。</li><li>免責聲明：本文所表達觀點與意見屬作者個人立場，並不構成任何投資建議。</li><li>其他語言版本由 Gate Learn 團隊翻譯，未經提到 <a href="http://gate.com/">Gate</a> 不得重製、傳播或抄襲本翻譯文章。</li></ol>

<p>轉載原文標題《Cobo 穩定幣週報 NO.19：穩定幣法案實施後，下個「戰場」在哪？》</p> <h3 id="h3-5biC5Zy65qaC6KeI5LiO5aKe6ZW/5Lqu54K5">市場總覽與成長亮點</h3> <p>穩定幣總市值已達 2696.96 億美元，週環比增加 26.06 億美元。市場方面，USDT 仍保持壓倒性領導地位，市占率 61.25%；USDC 排名第二，市值 645.02 億美元，佔 23.92%。</p> <h2 id="h2-5Yy65Z2X6ZO+572R57uc5YiG5biD56iz5a6a5biB5biC5YC85YmN5LiJ572R57uc77ya">區塊鏈網路分布，穩定幣市值前三大網路：</h2> <ol> <li>以太坊：1357.86 億美元</li> <li>波場（Tron）：829.95 億美元</li> <li>Solana：114.31 億美元</li> </ol> <h3 id="h3-5ZGo5aKe6ZW/5pyA5b+r55qE572R57ucIFRPUDPvvJo=">本週市值增長最快網路 TOP3：</h3> <ol> <li>Berachain：+96.57%（USDT 佔 43.15%）</li> <li>XRPL：+49.84%（RLUSD 佔 49.11%）</li> <li>Sei：+47.95%（USDC 佔 85.96%）</li> </ol> <p>資料來源：DefiLlama</p> <h2 id="h2-8J+Or+e+juWbveOAiumTtuihjOS/neWvhuazleOAi+WSjOeos+WumuW4geaUr+S7mOeahOmakOengeimgeaxgg==">🎯 美國《銀行保密法》與穩定幣支付的隱私需求</h2> <p>美國穩定幣法案實施後，隱私迅速成為監管與市場新焦點。</p> <p>穩定幣總市值已突破 2700 億美元，並迅速被納入主流支付體系，「鏈上高度透明」反而暴露出新問題。因公鏈每筆交易永久可被查閱，企業財務、供應鏈、薪資結構皆公開，散戶或許只是困擾，但企業和機構則難以接受。這意味競爭對手能即時掌握每一筆支付，若不解決這個問題，穩定幣於商業支付和機構結算的推動將被大幅限制。</p> <p>隱私成為主要障礙，穩定幣在商業支付與機構結算的普及將受阻。Coinbase 首席法務官 Paul Grewal 最近指出，《GENIUS Act》等法案若要發揮作用，必須同步升級《銀行保密法》。現有模式效率低下，且敏感資訊集中保存，成為駭客攻擊目標，反洗錢效果不佳。</p> <p>Grewal 強調，隱私與安全並非零和關係。零知識證明（ZKP）、分散式身份（DID）等技術已能達成「合規驗證但不暴露原始資料」，機構僅看驗證結果，不必接觸所有資料，達成資料最小化與精準監管的平衡。他呼籲美國財政部主導建立公私協力機制，優先改造可快速對接 ZKP 的合規流程，把監控重點放在可疑交易關鍵資料，並結合 AI 風控強化效率。如此既能維持監管精度，又全面保護隱私，有助穩定幣的機構化落地，讓美國在數位資產制度化與全球競爭中搶占先機。</p> <h2 id="h2-8J+Or+e+juWbveWIqeaBr+emgeS7pOS4i++8jOeos+WumuW4geeahOOAjOWlluWKsee7j+a1juWtpuOAjQ==">🎯 美國利息禁令下，穩定幣的「獎勵經濟學」</h2> <p>監管限制往往激發出意想不到的創新。以《GENIUS Act》為例，該法案禁止穩定幣發行方直接對使用者支付利息，目的是遏止高風險行為，卻促成具收益穩定幣爆發增長。自法案通過以來，Ethena USDe 等相關產品供給暴增數十億美元，其收益依交易所資金費率而非國債，成功繞開法規。</p> <p>在監管真空下，Coinbase 和 PayPal 直接把穩定幣回饋金設計為「獎勵」，避開只限定發行方的規定。Coinbase 做為 USDC 通路商，將 Circle 的收益回饋使用者；PayPal 藉由 Paxos 隔離發行人風險，持續提供 4.5% 年化回報。Anchorage 與 Ethena Labs 更把穩定幣收益與貝萊德 BUIDL 等代幣資產掛鉤，建立機構級符合法規收益通路。</p> <p>支付利息已成新、舊市場吸納資金的重要手段。Coinbase 更把「利息獎勵」嵌入式錢包 SDK 直接 API 介接，降低開發者串接年化收益的門檻；在拉美等高通膨地區，Slash 推出的 USDSL 提供 4.5% 年化獎勵，結合美元資產抗貶特性，迅速吸納資金。穩定幣正以更精密且符合法規的金融工程高效傳遞底層資產回報，同時重塑使用者關係與價值分配架構。</p> <h3 id="h3-8J+Or+mmmea4r+OAiueos+WumuW4geadoeS+i+OAi+eUn+aViOeahOWFs+mUruivjeKAlOKAlOmAj+aYjuS4juWFqOmTvui3r+ebkeeuoQ==">🎯 香港《穩定幣條例》生效關鍵詞——透明與全鏈路監管</h3> <p>香港《穩定幣條例》正式生效，市場掀起強制身分驗證、境外穩定幣政策及 DeFi 相容性討論。事實上，<a href="https://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzI0ODgzMDE5MA==&amp;mid=2247510734&amp;idx=1&amp;sn=368a5a6ed3d067ba05eacbb4be234dd7&amp;scene=21#wechat_redirect">此法核心並非「全面封殺」，而是針對「在港發行」與「港元計價」穩定幣，尤其是人民幣相關代幣化資產</a>。USDT、USDC 等境外穩定幣在二級市場流通不受直接規範。香港政策明確，掌握發行源頭，以高門檻監管聚焦高價值場景，包括人民幣資產代幣化與離岸人民幣穩定幣，打造「準主權級結算工具」，形成美國市場導向與歐盟標準差異化競爭。</p> <p>條例關鍵詞為「透明」與「全鏈路監管」。自發行、保管、清算、分發全生命周期都設嚴格標準，牌照門檻高，下游保管、分發、清算也要符合法規。銀行、支付機構、區塊鏈基礎設施統一納管，分發機制由「開放」轉為「許可」。此格局下，掌握 MPC 錢包、區塊鏈合規、資金風險控管能力的基礎設施供應商，將成銀行與科技巨頭的關鍵合作方。</p> <p>嚴格監管也帶來新行業挑戰。發行方需對下游生態（保管、分發、清算等第三方）負最終合規責任。所有參與者都需同時符合技術與制度標準。這不僅促使行業專業化，也為基礎設施商帶來巨大商機。例如，技術供應商要能提供多簽、MPC、HSM 等分權機制與 MPC 錢包技術，協助發行方把私鑰安全升級為信賴基石，在保障資產主權及法律責任可追溯間取得平衡。此技術讓錢包從單一工具升級為合規安全入口。</p> <h2 id="h2-5biC5Zy66YeH55So">市場採用</h2> <h3 id="h3-8J+MseaRqeagueWkp+mAmu+8mkRlRmkg5ZKM6LWE5Lqn6YCa6K+B5YyW5aKe6ZW/44CM5LuN5Luk5Lq65aSx5pyb44CN">🌱 摩根大通：DeFi 與資產通證化成長「仍令人失望」</h3> <h3 id="h3-6KaB54K56YCf6KeI">要點速覽</h3> <ul> <li>DeFi 總鎖倉量（TVL）尚未回到 2021 年高點，主要參與者仍為散戶與加密原生企業，傳統金融機構幾乎不參與；</li> <li>全球通證化資產總量僅約 250 億美元，分析師認為「非常微小」，其中已發行的 60 餘種通證化債券總價值 80 億美元，二級市場交易量極低；</li> <li>機構採用面臨三大障礙：缺乏統一跨境監管、區塊鏈上投資法律模糊、智能合約執行與協議安全性不足。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>本報告揭示 DeFi 與通證化「落地應用」與「市場宣傳」脫節。雖技術與基礎設施不斷完善，也有符合 KYC 的金庫與許可放貸池，但傳統金融機構仍採觀望態度。報告指出：傳統金融系統受 Fintech 推動，正邁向更快更低成本結算與支付，可能削弱區塊鏈之必要性，加密產業亟需開發更具說服力的機構級應用。</li> </ul> <h3 id="h3-8J+MsSBSZW1pdGx5IOWQr+eUqOeos+WumuW4geaKgOacr+S8mOWMlui3qOWig+aUr+S7mOS4muWKoSDvvIzlsIbmjqjlh7rlpJrluIHnp43mlbDlrZfpkrHljIXmnI3liqE=">🌱 Remitly 啟用穩定幣技術優化跨境支付，將推多幣種數位錢包</h3> <p>要點速覽</p> <ul> <li>Remitly 預計 9 月推出多幣種「Remitly Wallet」，支援法幣與穩定幣儲存，特別服務通膨高或匯率波動國家使用者；</li> <li>攜 Stripe 旗下 Bridge 合作，為 170 多國使用者提供穩定幣收款選項，拓展既有法幣支付網絡；</li> <li>Remitly 已將 USDC 等美元穩定幣整合於內部財務流，實現全天候資金流動，降低預存資金需求，提高資本效率。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>此舉標誌跨境支付主流企業開始大規模應用穩定幣技術。整合穩定幣至核心業務，不僅為高通膨市場使用者提供價值保存，更解決傳統匯款系統的流動性困境。此創新將加速穩定幣在支付場景的落地，為全球數億依賴跨境金融服務者提供更高效、低成本方案，特別利於金融基礎薄弱地區。</li> </ul> <h3 id="h3-8J+MsSBUZXRoZXIgQ0VP77yaNDAlIOWMuuWdl+mTvuaJi+e7rei0uea6kOiHqiBVU0RUIOi9rOi0pg==">🌱 Tether CEO：40% 區塊鏈手續費來自 USDT 轉帳</h3> <p>要點速覽</p> <ul> <li>Tether CEO Paolo Ardoino 發言稱，全球 40% 區塊鏈手續費用於 USDT 轉帳，該數據涵蓋 9 條主要公鏈；</li> <li>新興市場數億使用者每日以 USDT 對抗本地匯率貶值及通膨，已是區塊鏈最活躍應用之一；</li> <li>在加密語境，「交易」通常指交易所內買賣、換手、套利等多發生於內部系統或流動池，不需每次產生獨立區塊鏈上手續費。而區塊鏈上 USDT 轉帳與手續費，意味資金在錢包或地址間移轉，屬於「真實用途」，而非純投機。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>此資料突顯 USDT 已成區塊鏈生態主導應用，遠勝其他場景。Paolo 預估未來區塊鏈競爭將圍繞 Gas 費與 USDT 手續費展開，顯示穩定幣已從交易媒介進化成真正回應金融需求的解決方案，特別在經濟動盪地區，更展示區塊鏈促進金融普惠的實質力量。</li> </ul> <h2 id="h2-5a6P6KeC6LaL5Yq/8J+UrueRnuepl+mTtuihjO+8mkNvaW5iYXNlIFEyIOi0ouaKpeaYvuekuiBDaXJjbGUgVVNEQyDliKnmtqbnjofmraPlnKjokI7nvKk=">宏觀趨勢🔮 瑞穗銀行：Coinbase Q2 財報揭示 Circle USDC 利潤率下滑</h2> <p>要點速覽</p> <ul> <li>Mizuho 分析師估算 Circle 第二季自 USDC 儲備獲利約 6.25 億美元，其中 3.325 億美元分給 Coinbase；</li> <li>隨 Binance 等新分銷夥伴加入，分析師認為 Circle 淨儲備利潤壓力增大，分銷成本居高不下且持續增加；</li> <li>GENIUS 法案通過後，JPMorgan、美國銀行預計推自家穩定幣，加重美元穩定幣市場競爭。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>儘管 Circle IPO 強勢，Mizuho 仍給予「表現不佳」評級與 85 美元目標價，認為市場低估 USDC 所面臨的風險。Circle 擴大分銷通路，原先 Coinbase 獨佔利益分配被打破，恐削弱其利潤能力。利率下調預期及銀行入場，USDC 優勢受挑戰，將牽動穩定幣格局深層變化。</li> </ul> <h3 id="h3-8J+Urue+jui0ouaUv+mDqOWIm+e6quW9leaJqeWkp+efreacn+WbveWAuuWPkeihjO+8jOeos+WumuW4geaIkOaWsOS5sOWutg==">🔮 美財政部創新高擴大短債發行，穩定幣成新買家</h3> <p>要點速覽</p> <ul> <li>美國財政部拍賣四周期國庫券金額達 1000 億美元，創歷史新高，較前次增加 50 億美元，八周期和十七周期維持既有規模；</li> <li>短債收益率超過 4%，吸引大量投資者，第二季短債 ETF 淨流入達 167 億美元，年增一倍；</li> <li>財政借款諮詢委員會指「穩定幣發行量增加」成國債新增需求，《天才法案》要求穩定幣發行方持有國債等安全資產。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>川普政府偏好短期融資，財長貝森特認為現行利率下發行長債成本過高。穩定幣需求成國庫券市場新變因，監管要求穩定幣發行方持有安全資產也創造新結構性買盤。同時，全球央行減持美元資產、改佈局黃金，美銀預測金價可望突破 4000 美元，反映市場對美國債務安全的持續疑慮。</li> </ul> <h3 id="h3-8J+UruOAikdFTklVUyDms5XmoYjjgIvpgJrov4fku6XmnaXmlLbnm4rlnovnqLPlrprluIHkvpvlupTmv4Dlop4=">🔮《GENIUS 法案》通過後，具收益穩定幣供給激增</h3> <p>要點速覽</p> <ul> <li>自 7 月 18 日《天才法案》簽署，具收益穩定幣 Ethena USDe 供給量成長 70%，達 94.9 億美元，居市值第三；</li> <li>Sky USDS 同期供給量成長 23%，至 48.1 億美元，市值第四，皆以質押機制為持有者創造收益；</li> <li>目前 USDe 質押年化報酬率 10.86%，USDS 為 4.75%，考量美國 6 月通膨率 2.7%，實質報酬率分別為 8.16%、2.05%。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>《天才法案》禁止穩定幣發行方直接支付收益，卻加速可質押穩定幣爆發成長。投資人改選協議原生質押機制獲益，規避監管。穩定幣市場今年已從 2050 億美元成長至 2680 億美元，分析師估年底可達 3000 億美元。即便監管緊縮，市場對高收益美元替代品需求依然強烈，進一步推動 DeFi 應用新一波創新與採用。</li> </ul> <h2 id="h2-5paw5ZOB6YCf6YCS8J+RgOWJjeiLueaenOW3peeoi+W4iOaOqOWHuumakOengeS/neaKpOWKoOWvhiBWaXNhIOWNoSBQYXl5">新品速遞👀 前蘋果工程師推隱私保護加密 Visa 卡 Payy</h2> <p>要點速覽</p> <ul> <li>Payy Visa 卡以零知識證明（ZKP）技術及自家區塊鏈實現隱私支付，穩定幣交易金額不會區塊鏈上公開；</li> <li>由前蘋果 iOS 工程師 Sid Gandhi 創立的 Polybase Labs 開發，耗時三年，兼顧交易隱私與合規；</li> <li>設計針對一般使用者，主打極簡入門及友善體驗，讓使用者即使不懂區塊鏈也能自行保管穩定幣。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>Payy 創新解決加密支付最大痛點——交易隱私與易用性。傳統區塊鏈支付多在區塊鏈上公開紀錄，Payy 能保障監管合規同時維持交易隱私。代表加密支付邁向主流化重大一步，也提供自行保管穩定幣日常支付可行方案，有望成為傳統銀行真正替代選擇。</li> </ul> <h3 id="h3-8J+RgE1ldGFNYXNrIOaIluS4jiBTdHJpcGUg6K6h5YiS6IGU5ZCI5o6o5Ye656iz5a6a5biBIG1tVVNE">👀MetaMask 可能與 Stripe 合作推美元穩定幣 mmUSD</h3> <p>要點速覽</p> <ul> <li>一份誤發的 Aave 治理提案顯示，MetaMask 正與支付巨頭 Stripe 合作推 mmUSD 美元穩定幣，M^0 平台亦參與支援；</li> <li>提案指出 mmUSD 將成 MetaMask 生態「基石資產」，原生整合所有錢包、交易、買賣、收益等功能；</li> <li>提案已迅速遭刪除，Aave Chan Initiative 創辦人 Marc Zeller 表示公布時機過於提前，但確認內容屬實。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>這是繼 PayPal、Robinhood 後，又一科技巨頭進軍穩定幣市場。MetaMask 為最大加密錢包之一，與 Stripe 合作推穩定幣，有助加速穩定幣於 Web3 與傳統支付場景的融合發展。</li> </ul> <h3 id="h3-8J+RgENvaW5iYXNlIOaOqOWHuuW1jOWFpeW8j+mSseWMheW3peWFt+WMhe+8jOeugOWMluW8gOWPkeiAhSBXZWIzIOeUqOaIt+W8leWFpea1geeoiw==">👀Coinbase 推嵌入式錢包工具組，簡化 Web3 使用者導入流程</h3> <p>要點速覽</p> <ul> <li>Coinbase 在開發者平台（CDP）新增 Embedded Wallets SDK，讓開發者可無縫整合自行保管錢包至應用程式；</li> <li>該 SDK 內建加密貨幣入金、代幣兌換及 USDC 4.1% 年化收益，目標是消除使用者體驗與自行保管風險的取捨；</li> <li>不同於傳統錢包，使用者可用 Email、簡訊或 OAuth 直接登入，無須安裝擴充或記憶助記詞，大幅簡化初次體驗。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>此舉展現 Coinbase 於 Web3 基礎建設關鍵佈局，降低開發門檻助力應用普及。新工具與 Coinbase DEX 採相同安全架構，提供企業級保障，也解決加密領域最大痛點——複雜使用者導入。這是 Coinbase 將錢包打造成超級應用的戰略核心，更鞏固其連結加密與傳統網路的橋樑地位。</li> </ul> <h3 id="h3-8J+RgCDnvo7lm73mlbDlrZfpk7booYwgU2xhc2gg5o6o5Ye6IFN0cmlwZSBCcmlkZ2Ug5Y+R6KGM55qE56iz5a6a5biB77yM5pSv5oyB6Z2e576O5LyB5Lia6L275p2+5pS25LuYIFVTRCDlkoznqLPlrprluIE=">👀 美國數位銀行 Slash 推出 Stripe Bridge 發行之穩定幣，支援非美企業收付 USD 及穩定幣</h3> <p>要點速覽</p> <ul> <li>舊金山數位銀行 Slash 領先推出由 Stripe Bridge 平台發行的 USDSL 美元穩定幣；</li> <li>穩定幣主打企業美元支付能力，無需美國銀行帳戶即可全球收付，加速結算、降低匯兌成本；</li> <li>這項舉措正值 GENIUS 法案正式生效之際，該法案為美國穩定幣產業與發行商建立監管基礎。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>隨監管明朗化，金融科技業加速入局。Slash 運用 Stripe Bridge 發行穩定幣，體現傳統金融與加密技術融合新趨勢，可解決跨境支付效率與成本痛點。也顯示穩定幣於商業支付場景已由理念邁向落地。</li> </ul> <h3 id="h3-8J+RgOeJueacl+aZruWFs+iBlOmhueebriBXb3JsZCBMaWJlcnR5IOaOqOWHuiBVU0QxIOeos+WumuW4geW/oOivmuW6puiuoeWIkg==">👀 川普家族關聯 World Liberty 推 USD1 穩定幣忠誠計畫</h3> <p>要點速覽</p> <ul> <li>美國前總統川普家族支持的 DeFi 項目 World Liberty Financial 推出 USD1 積分計畫，仿效航空里程模式，首批合作包括 Gate 等交易所；</li> <li>使用者可透過交易 USD1 幣對、持有餘額、質押賺取收益、在核准 DeFi 協議及 WLFI app 互動賺取積分；</li> <li>World Liberty Financial 於 4 月推出 USD1 穩定幣，聲稱完全由美國短期國債、美元存款和其他現金等價物支持，並由 BitGo Trust Company 發行。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>川普及其三名子女皆任 World Liberty Financial 大使或倡議者，政商關係引發利益衝突疑慮。USD1 積分計畫首創穩定幣與忠誠獎勵結合，展現穩定幣在競爭激烈下強化使用者黏性的創新，也反映政府與加密產業更緊密互動。</li> </ul> <h3 id="h3-8J+RgOaRqeagueWkp+mAmuaOqOWHuuWfuuS6jiBLaW5leHlzIOWMuuWdl+mTvueahOmTvuS4iuaXpeWGheWbnui0reino+WGs+aWueahiA==">👀 摩根大通推 Kinexys 區塊鏈日內回購新方案</h3> <p>要點速覽</p> <ul> <li>摩根大通聯手 HQLA-X、Ownera 推「跨數位帳本解決方案」，回購交易商可於 Kinexys 網路區塊鏈存款帳戶間交換資金和證券；</li> <li>工具支援回購交易全周期管理，包含執行、抵押品管理、結算，精確指定分鐘級結算與到期；</li> <li>第一階段方案已可處理日均 10 億美元交易量，設計為行業平台，未來可延展至多交易場所、抵押品來源、數位現金工具。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>摩根大通引領銀行業區塊鏈創新，Kinexys（原 Onyx）成該行數位資產策略核心。平台未來可支援存款代幣、穩定幣、央行數位貨幣，降低市場碎片化。摩根大通推出 JPMD 類穩定幣並與 Coinbase 合作，標誌華爾街區塊鏈技術已進入實用化階段，為機構級數位資產基礎設施樹立新標竿。</li> </ul> <h2 id="h2-55uR566h5ZCI6KeE8J+Pm++4j1BheG9zIOWboCBCaW5hbmNlIEJVU0Qg5ZCI5L2c5YWz57O76KKr57q957qm55uR566h5py65p6E572a5qy+IDQ4NTAg5LiH576O5YWD">監管合規🏛️Paxos 因 Binance BUSD 合作遭紐約監管裁罰 4850 萬美元</h2> <p>要點速覽</p> <ul> <li>Paxos Trust Company 向紐約州金融服務部（NYDFS）支付 2650 萬美元罰款，並額外投入 2200 萬美元強化合規計畫；</li> <li>監管單位查明 Paxos 2018 年與 Binance 合作發行 BUSD 穩定幣時，未妥善盡職調查合作方，反洗錢程序有缺漏；</li> <li>Paxos 接受 Binance 宣稱「全面限制美國使用者」說法，未獨立核查，NYDFS 於 2023 年勒令 Paxos 停止鑄造 BUSD。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>本案顯示監管單位對穩定幣發行商合作關係嚴格審查，特別是與境外交易所合作。雖 Paxos 表示問題已於兩年半前發現並徹底改善，但此案為全行業敲警鐘，提醒發行商須嚴格盡職調查，建立完善合規體系。隨《天才法案》落地、穩定幣市場擴大，監管審查將更嚴格，與有問題交易所合作者法律風險加劇。</li> </ul> <h3 id="h3-8J+Pm++4j+eJueacl+aZruetvue9suihjOaUv+WRveS7pO+8jOWBnOatoumTtuihjOWvueWKoOWvhui0p+W4geS8geS4mueahOOAjOS4jeWFrOW5s+ihjOS4uuOAjQ==">🏛️川普簽署行政命令，終止銀行對加密業「不公平待遇」</h3> <p>要點速覽</p> <ul> <li>川普總統簽署行政命令，禁止聯邦監管以「聲譽風險」為由加重加密業銀行監管；</li> <li>該命令目的為終止「Operation Choke Point 2.0」，防止銀行因政治或高風險行業主觀疑慮拒絕加密公司服務；</li> <li>聯邦準備理事會、OCC、FDIC 承諾檢視銀行客戶關係時不再考量「聲譽風險」，眾議院金融服務委員會主席 Hill、參議員 Lummis 表示支持。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>此命令根本移除監管主觀標準，促使銀行必須基於實際法律與財務風險做決策，不得用模糊聲譽要素。明確肯定加密產業合法地位，保障其享有平等銀行權益。隨政府積極調整監管，將重塑銀行與加密產業關係，促進傳統金融與數位資產深度融合。</li> </ul> <p>資本布局</p> <p>💰 Tether 收購 MiCA 許可交易所 Bit2Me 股權，領投 3270 萬美元融資</p> <p>要點速覽</p> <ul> <li>穩定幣發行商 Tether 收購西班牙加密交易所 Bit2Me 少數股權並領投 3000 萬歐元（約 3270 萬美元）融資，預計交易數週內完成；</li> <li>Bit2Me 為首間取得歐盟 MiCA 框架許可的西語交易所，CASP 牌照允許在 27 個會員國營運；</li> <li>投資將加速 Bit2Me 歐盟及拉美（首站阿根廷）擴張，交易所成立於 2014 年，目前服務 120 萬使用者。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>本案顯示 Tether 在 MiCA 監管收緊後，積極重塑歐洲布局。隨多家交易所去年下架或調降 USDT 優先級，Tether 投資已持牌交易所以開拓合規流通管道。充分展現 Tether 以龐大利潤（上季創 49 億美元新高）進行戰略投資，於全球多元監管環境深化業務。</li> </ul> <h3 id="h3-8J+SsFJpcHBsZSDlsIbmlqXotYQgMiDkur/nvo7lhYPmlLbotK3nqLPlrprluIHmlK/ku5jlubPlj7AgUmFpbA==">💰Ripple 預計以 2 億美元收購穩定幣支付平台 Rail</h3> <p>要點速覽</p> <ul> <li>Ripple 宣布收購穩定幣支付平台 Rail，金額 2 億美元，預計 2025 年第 4 季完成；</li> <li>Rail 估 2025 年可處理全球逾 10% 穩定幣支付，市值約 360 億美元；</li> <li>收購助 Ripple 提供企業級穩定幣支付方案，支援 RLUSD、XRP 等多元資產，客戶毋須持有加密貨幣可使用入金出金服務。</li> </ul> <p>重要性</p> <ul> <li>這是 Ripple 繼 4 月以 12.5 億美元收購 Hidden Road 後另一關鍵投資，展現公司加快挺進穩定幣市場。Ripple 積極申請歐盟 MiCA 執照，RLUSD 亦獲杜拜國際金融中心監管核准，全球穩定幣業務持續擴展。此舉將使 Ripple 由跨境支付商轉型為綜合金融平台，機構級穩定幣市場競爭更顯激烈。</li> </ul> <h3 id="h3-5aOw5piO77ya">聲明：</h3> <ol> <li>本文轉載自 <a href="https://mp.weixin.qq.com/s/9eK_y7Hteu4QC2Af4zlPMA">Cobo</a>，原文標題《Cobo 穩定幣週報 NO.19：穩定幣法案實施後，下個「戰場」在哪？》，著作權屬原作者 <em>Cobo</em>，若對轉載有疑義，請洽 <a href="https://www.gate.com/questionnaire/3967">Gate Learn 團隊</a>，會儘速依流程處理。</li> <li>免責聲明：本文觀點僅代表作者個人，非任何投資建議。</li> <li>本文章其他語言版本由 Gate Learn 團隊翻譯，未提及 <a href="http://gate.io/">Gate</a> 前，不得複製、傳播或抄襲翻譯內容。</li> </ol>

<p>加密貨幣經歷超過十年的狂潮，比特幣每四年一次的減半所帶來的造富神話已然式微，市場轉而聚焦於美股、美元及美債的間歇性資金寬鬆政策，分散的熱門題材逐步串聯整個循環，如同 Pendle 歷經固收、LST、BTCFi，到 Ethena 和 Boros 的發展過程。</p> <p>想要躋身新資金層級遠比為老資金資產管理來得簡單。</p> <p>正如託管機構所言，哪裡有資金，就從哪裡獲利。</p> <p>加密市場真正擁有大量資本的僅有三類人：個人巨鯨（比特幣早期礦工、以太幣早期投資人、DeFi Summer OG）、鏈上機構（原生加密創投、中心化交易所、公鏈及少數專案方），以及背後有華爾街撐腰的新舊巨擘。</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/9ed6c1c583d01f3ccbdb76a46511deac93a9d4fc.png" alt=""><br>圖片說明：託管機構融資高峰<br>圖片來源：<a href="https://github.com/zuoyeweb3" title="&#64;zuoyeweb3" class="at-link">@zuoyeweb3</a></p> <p>託管機構隨著市場更迭而分化。自 2021 年 30 億美元融資高峰以來，2022 年 FTX-Celsius、3AC-Luna-UST 相繼崩盤，加密託管賽道的基本格局已定。舉例如下：</p> <ul> <li>• Copper、Ceffu、Cobo：服務鏈上專案</li><li>• Coinbase：服務 ETF</li><li>• BNY（紐約梅隆銀行）：銀行級</li><li>• Fireblock：交易所</li></ul> <p>特別是 Coinbase，幾乎壟斷 ETF 託管市場，超過 80% 的 BTC 與 ETH ETF 發行方選擇與其合作，MSTR 在財庫策略方面也首選 Coinbase 托管比特幣。</p> <h2 id="h2-5Li65pWj5oi35Lqk5piT5pe25Luj57uT5p2f77yM5Li65py65p6E55CG6LSi5pe25Luj5Yiw5p2l">散戶交易時代落幕，機構資產管理時代揭幕</h2><p>加密市場的致富邏輯隨著時代演變而更替。隨著資金規模效應顯著，誰掌握最多資本，誰就能攫取最大利潤。過往是礦工、交易所、做市商的天下，下一步將輪到託管機構。特別是傳統金融資金上鏈時，不會直接進入公鏈和交易所，而會透過託管機構完成中介。</p> <p>以太坊單日鏈上交易量突破 DeFi Summer 高峰，達 174 萬筆，但這一波增長的驅動力來自 Aave 和 Ethena 引發的穩定幣循環借貸，而非 Meme 幣及交易熱潮。</p> <p>同時，Aave 與 Plasma 合作針對傳統金融客戶推出鏈上穩定幣。在 Genius Act 法規約束下，支付型穩定幣無法向用戶支付利息，沉澱到鏈上的資金無處流動，形成發行方的沉重包袱。</p> <p>另一方面，隨著中心化交易所（CEX）總交易量持續下滑，發展託管、質押、收益等非交易型業務，成為銀行等傳統金融機構的新機會，尤其是在降息預期之下，如何把 401(k)、財庫策略等流動性資產安全導流到鏈上，將成為下一波創業熱潮。</p> <p>交易所循環將步入尾聲，鏈上化與 IPO 共同壓迫當前業態。Hyperliquid 展現挑戰幣安的潛力，Kraken、Bullish 等交易所也在瓜分 Coinbase 唯一上市交易所的地位。</p> <p>市場策略上，大家都鎖定後中心化交易所時代的收益紅利。對於掌握巨額資金的機構投資者而言，收益率（APR）可以低一點，但本金安全性必須極高，例如 Tether 為自有黃金設置實體金庫，鏈上資產金庫同樣成為熱門商機。</p> <p>在 ETF 主導的格局下，Coinbase 的壟斷地位短期難以撼動，而新市場格局也讓二、三線玩家迎來機會。</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/49c0f9bfe131845f1d8c6209cce74da4678a5f2a.png" alt=""><br>圖片說明：TradFi&amp;DeFi 合流<br>圖片來源：<a href="https://github.com/zuoyeeb3" title="&#64;zuoyeeb3" class="at-link">@zuoyeeb3</a></p> <p>相比美元、美債、美股帶來的鉅額財富，目前加密圈仍只是用「臉盆接金流」，只有建設超大型、極安全的「大浴缸」才能真正吸納大量流動性。</p> <p>因此，老一代玩家逐步分化，Anchorage Digital 與 Galaxy Digital 無疑成為兩大代表性陣營。</p> <ul> <li>• Galaxy：服務財庫（DATCO）</li><li>• Anchorage：服務穩定幣</li><li>• Anchorage Digital &amp; Galaxy Digital：新興 ETF 質押合作</li></ul> <p>除了比特幣與現貨 ETF，兩家 Digital 目標一致：競奪更多 Coinbase 的市場份額。先從這一共同點切入。</p> <p>現貨 ETF 市場目前展現兩大趨勢：一是通用化，除 BTC、ETH 外的山寨幣與 Meme 幣，只要在 Coinbase 衍生品掛牌滿六個月，就有望直接轉為 ETF；二是質押型 ETF 獲批，允許 ETF 發行方實物贖回，並與鏈上質押服務互通。</p> <p>舉例來說，Anchorage Digital 擔任 REX-Osprey Solana 質押 ETF 的獨家託管及質押夥伴，完全符合這兩大趨勢。只要牛市持續推進，更多 ETF 產品將成為 Digital 競逐的新戰場。</p> <p>在傳統 ETF 領域，Anchorage 也取得 21Shares 與貝萊德（BlackRock）合作，更令人關注的是，Anchorage 也擔任川普媒體集團比特幣財庫的託管人——可見其業務拓展廣度。</p> <h2 id="h2-QW5jaG9yYWdlIOaMgeeJjOmTtuihjOeahOeos+WumuW4geW4g+WxgOS4juWKoOWvhumTgemHkeW6k+S5i+aipg==">Anchorage：持牌銀行、穩定幣戰略布局與加密「鐵金庫」之夢</h2><p>2019 年，Anchorage 嘗試與 Visa 合作。2021 年起成為 Visa USDC 結算代理銀行。</p> <p>2021 年啟動加密託管業務，估值達 30 億美元，獲得 OCC 頒發加密銀行牌照，並成為美國法警局（USMS）數位資產託管服務商。</p> <p>2022 年加密市場大崩盤，Anchorage 成為 Aptos 首選託管方。聯合創辦人 Diogo Mónica 同時也是 Aptos 投資人。</p> <p>2023 年第一季平台資產成長 80%，但也裁員 75 人（約 20%），呼籲加強對穩定幣監管。</p> <p>2024 年聯合創辦人 Diogo Mónica 退居幕後，交棒給 Nathan McCauley 全權領軍。</p> <p>2025 年，Anchorage Digital 承擔川普媒體比特幣財庫託管，並收購 USDM 發行方 Mountain Protocol。</p> <p>正式介紹 Anchorage Digital：2017 年由 Nathan McCauley 和 Diogo Mónica 在南達科他州創立，初為小型地方信託公司。2021 年一場關鍵轉折，促使 Anchorage 成為唯一獲 OCC 核發加密銀行牌照的公司。</p> <p>在美國的金融業，無論矽谷、華爾街或華盛頓，要做出排他性的金融服務，終究考驗人脈與政治關係。</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/0edcae8d144bdddd0f94aa619c23aa98be29267b.png" alt=""><br>圖片說明：Anchorage Digital 人脈網絡<br>圖片來源：<a href="https://github.com/zuoyeweb3" title="&#64;zuoyeweb3" class="at-link">@zuoyeweb3</a></p> <p>Anchorage Digital 以機構服務為核心，發展出交易、衍生品、清算、質押和託管等多元業務，成為機構端一站式加密解決方案。除了傳統加密資產託管外，Anchorage 大舉佈局穩定幣，這也正是與 Galaxy 的最大區別。</p> <p>故事進入第一章：「Timing 創業第一名」。</p> <p>2021 年，民主黨拜登入主白宮，對加密貨幣管制趨嚴。彼時 SBF 仍耗資數千萬美元資助拜登、期待政策轉向，而當時前 Coinbase 首席法務官 Brian Brooks 擔任 OCC 代理署長。</p> <p>Brian Brooks 在任持續釋放加密友好訊號，推動銀行業務對加密產業開放，啟動 REACh 經濟改革圓桌會議，鼓勵銀行不歧視加密企業。</p> <p>Anchorage 把握機會，一舉從小型信託機構升格為 Anchorage Digital Bank，跨足全美。</p> <p>2021 年 1 月 13 日，Anchorage Digital Bank 取得美元存款與加密託管雙執照。</p> <p>1 月 14 日，Brian Brooks 意外請辭。陰錯陽差下，Anchorage Digital 因此成為唯一持牌加密銀行。</p> <p>今日你可在 Anchorage Digital 的任一官方頁面上看到這張牌照的重要地位，得以順利完成 C、D 輪合計 4.3 億美元融資，抗衡 2025 年來襲的穩定幣新浪潮。</p> <p>需特別提及的是，其投資方既有 a16z 等頂級加密 VC，也有 KKR、貝萊德（BlackRock）等華爾街大戶。</p> <p>小插曲：Bitpay、Paxos 亦申請過類似牌照，但未獲青睞。近期 Paxos 因 BUSD 違規遭紐約金融監理署處以 2,650 萬美元罰款。</p> <p>此外，Anchorage 不僅持有 OCC 聯邦加密銀行牌照，亦擁有紐約州 Bitlicense，合規水位僅次於 BNY。</p> <p>雖然之後 Brian Brooks 離職，Anchorage 與 OCC 產生矛盾，但其牌照始終未被撤銷。</p> <p>這張唯一牌照，為其帶來長遠紅利。</p> <p>有了牌照加持，Anchorage 幾乎什麼都能託管——從穩定幣儲備金、加密貨幣到 NFT 都包含其中。然而 2022 年大崩盤帶來動盪，創辦團隊經歷內部權力重組。</p> <p>最終，Diogo Mónica 改任 Hanu Ventures 合夥人，保有 Anchorage Digital 執行主席職，專責招募與策略，Nathan McCauley 獨掌核心業務，主攻貝萊德及穩定幣生意。</p> <p>就 ETF 業務而言，Anchorage 是 21Shares 比特幣與以太坊現貨 ETF 託管人，也是 REX-Osprey Solana 質押 ETF 的獨家託管及質押夥伴。</p> <p>在 ETF 版圖外，Anchorage Digital 尤其側重穩定幣領域，不僅攜手 Visa 推進穩定幣支付，也引進 Paypal 推出的 PYUSD 等合規穩定幣，供機構投資人使用。</p> <p>更特別的是，USDT 發行方 Tether 的託管機構兼投資人 Cantor Fitzgerald 亦與 Anchorage 合作，提供比特幣託管服務。</p> <p>Anchorage Digital 就此成為 Tether 託管方的託管機構。</p> <p>雖有牌照加身，但 2025 年前 Anchorage 整體規模並不突出，雖擁有 30 億美元估值與 500 億管理資產，ETF 託管上仍難以撼動 Coinbase，真正的重點其實在於穩定幣布局。</p> <p>如前所述，Anchorage Digital 憑藉聯邦加密牌照，由其分支 Anchorage Digital Bank NA（北美分行）同時接受美元與穩定幣存款，並提供託管服務。</p> <ul> <li>• 鏈下：Anchorage 攜手 Ethena 擴大 USDtb 發行量，滿足 Genius Act 對穩定幣合規的標準</li><li>• 鏈上：聯合 Paxos 與 Kraken 組建 USDG 穩定幣聯盟，共同維護 Global Dollar Network 的鏈上營運</li></ul> <p>財庫策略方面，Anchorage 亦有所突破——前貝萊德高層 Joseph Chalom 加入 ETH 財庫公司 Sharplink Gaming 擔任聯席 CEO，同時成為促成貝萊德與 Anchorage 託管合作的關鍵推手。</p> <p>此外，貝萊德 BUIDL 基金也與 Chalom 密切相關，Anchorage 擔任其託管人。結構如下：</p> <p>$BUIDL = BlackRock 發行 = Securitize（代幣化技術）+ Anchorage Digital（託管）+ BNY（現金服務）</p> <p>更值得關注的是，美國證券交易委員會（SEC）現任主席 Paul Atkins 持有 Anchorage Digital 至少 25 萬美元股份，同時為 Securitize 股東，而 Securitize 亦為 Ethena 聯合發行 Converage 的夥伴。</p> <p>隨著 Galaxy 已經上市帶動熱潮，Anchorage Digital 一直傳出 IPO 計畫。穩定幣業務持續擴張，也需要更多資金投入，也許今年我們將見證首家加密銀行正式上市。</p> <h2 id="h2-R2FsYXh5IERpZ2l0YWwg5Z2Q5LiK6LSi5bqT5pe25Luj55qE6ZOB546L5bqn">Galaxy Digital：財庫時代新霸主</h2><p>與 Anchorage Digital 相比，Galaxy 更具矚目——它不僅是高盛 2022 年加密 OTC 試點對象，也是比特幣巨鯨大額出金匯聚地。除此之外，Galaxy 在比特幣挖礦、投資與 AI 算力領域多點布局，創辦人 Mike Novogratz 的人脈遠超多數同業。</p> <p>7 月 25 日，Galaxy 協助一位早期礦工出售約 8 萬枚比特幣（90 億美元），分階段賣出雖降低沖擊，消息曝光後仍導致比特幣下跌近 4%，至 11.5 萬美元以下。</p> <p>巨量資金交易一度引發 Galaxy 操縱市場質疑，但作為純機構投資者，Galaxy 難以被認為有主動操盤動機，其經營導向更著重低波動與穩定，務求提升整體市場規模。</p> <p>Galaxy 最大特質在於「應時而變」，每一輪週期都能緊貼時代步伐。創辦人 Mike Novogratz 出身傳統金融，不具工程師背景，對加密產業的出發點從來不是信仰，而在於如何賺錢。</p> <p>隨著散戶逐步退場，機構勢力成為主角，Galaxy 未來的資產管理策略尤其值得關注。</p> <p>還記得貝萊德高層入主的 ETH 財庫公司 Sharplink 嗎？</p> <p>2025 年 6 月，SharpLink 多次通過 Galaxy OTC 買進以太幣，統計購買規模至少 8 億美元，而 Galaxy 亦為其投資人之一——「左手倒右手」呼之欲出。</p> <p>BTC 與 ETF 之外，Galaxy 參與了 Ethena 財庫 Stablecoinx 的投資布局，也參與了 $SUI 4.5 億美元規模的財庫 Mill City Ventures III, Ltd.</p> <p>Galaxy 也積極拓展 OTC 交易新模式，例如為 Liquid Collective 發行的 LST LsETH 提供 OTC 服務，SOL 版本 lsSOL 則由 Anchorage Digital 支持，專向機構投資人開放。</p> <p>整個產業圈緊密連結，再次印證「這個世界很小」。</p> <p>另外，GDN 同時將 Anchorage Digital 和 Galaxy Digital 納入生態系，兩家託管機構的協同合作多於惡性競爭，印證當前新局勢。</p> <p>不過，相較於 Anchorage Digital 依賴銀行牌照大舉進攻穩定幣業務，Galaxy 主要聚焦於財庫策略，未來更多非 BTC/ETH 類型的創新財庫產品將陸續問世。</p> <p>仰賴雄厚資金規模，Galaxy 自身不僅持有 18 億美元比特幣，還戰略性增持 3,440 萬美元 XRP 代幣，更巧合的是 Ripple 宣布以 2 億美元收購 Galaxy 投資且支持的穩定幣公司 Rail。</p> <p>再度出現「左手換右手」策略。</p> <p>根據 Galaxy 財報，接下來重點財庫與做市標的有 $HYPE、$SOL、$XRP，而 Ripple 終結與 SEC 的訴訟，當天股價大漲 10%，Galaxy 領先散戶一步。</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/537e2129a57a2a54d0b97276c3a7a0bd7e8d038c.png" alt=""><br>圖片說明：Galaxy Didital 持倉<br>圖片來源：<a href="https://github.com/zuoyeweb3" title="&#64;zuoyeweb3" class="at-link">@zuoyeweb3</a><br>數據來源：<a href="https://github.com/SECGov" title="&#64;SECGov" class="at-link">@SECGov</a></p> <p>Galaxy 已全數清倉 UNI、TIA 兩大代幣，新時代財庫重點轉向 USDG、HYPE、XRP 等新標的，「春江水暖 OTC 先知」再度應驗。</p> <p>過去 OTC 僅能被動承接巨鯨委託，難以實質影響二級市場價格，這也是其與場內做市商的本質差異。但財庫策略帶來新格局，未來幣、股、債可同步發行，主導權將由新勢力掌握。</p> <h2 id="h2-57uT6K+t">結語</h2><p>託管機構正成為新時代資本匯流中心，鏈下資金需安全上鏈，鏈上資產必須合規下鏈，財庫策略將推動託管機構積極影響幣價，加密流動性格局成為權力核心。過去 CEX 和做市商的黃金時代已退場。</p> <p>BNY 託管總額逾 52 兆美元，而全加密市場總市值僅不到 4 兆美元，美元穩定幣、加密 ETF、財庫管理公司加總僅 5,200 億美元，加密託管機構市場影響力仍需時間孕育。</p> <p>最終，資本流向決定利潤歸屬，每一位創辦人都該審慎思考資金動向。</p> <h3 id="h3-5aOw5piO77ya">聲明：</h3><ol> <li>本文摘錄自 [<a href="https://mp.weixin.qq.com/s/235iFbT1Qv0DWFjL__cS_w">佐爺歪脖樹</a>]，著作權歸原作者 [<em>佐爺歪脖樹</em>] 所有。如對轉載有疑問，請聯絡 <a href="https://www.gate.com/questionnaire/3967">Gate Learn</a> 團隊，團隊將依照相關流程盡速處理。</li><li>免責聲明：本文所述內容僅代表作者本人立場，並不構成任何投資建議。</li><li>本篇其他語言版本由 Gate Learn 團隊翻譯，未經明確說明 <a href="http://gate.com/">Gate</a> 前，不得複製、傳播或抄襲本翻譯內容。</li></ol>

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