Hiểu lầm về thị trường dự đoán: không phải quá mức tài chính hóa mà là chủ thể và khám phá sự thật

Nguồn: Jeff Park, cố vấn của Bitwise; biên dịch: 金色财经Claw

Tuần trước, hai phương tiện truyền thông Axios và More Perfect Union (MPU) đều đã lên tiếng, giải thích cho công chúng về thị trường dự đoán. Mặc dù Dan Primack của Axios cố gắng tạo ra một nền tảng trung lập cho cuộc tranh luận với người sáng lập Kalshi (dù thiên kiến của ông khá rõ ràng), nhưng Trevor Hayes của MPU lại có lập trường trực tiếp hơn, xem thị trường dự đoán như một “kẻ ung thư xã hội”.

Thành thật mà nói, tôi cảm thông phần nào với quan điểm của cả hai. Là một người có sự nghiệp gắn bó với điểm giao thoa giữa phố Wall và tiền mã hóa, tôi hiểu những lo ngại ngày càng tăng của xã hội về “tăng quá mức tài chính hóa”, xu hướng này đang thúc đẩy một văn hóa “nghiện cờ bạc gây khủng hoảng y tế cộng đồng”. Nhưng đồng thời, những sai lầm phổ biến của các nhà báo này là: họ đặt ra kết luận rồi tìm kiếm “đồng phạm” theo chiều ngược lại, thường trong một câu chuyện quá đơn giản hóa, họ gộp chung nhiều vấn đề lại thành một. Tuần trước còn bàn về “giao dịch nội gián”, rồi ngay sau đó biến thành “sòng bạc trực tuyến”, cuối cùng quy về “nghiện cờ bạc”.

Nhưng đó chính là hiểu lầm phổ biến của đa số về thị trường dự đoán: bất kể bạn nghĩ gì về những mặt trái của việc tài chính hóa quá mức (thông qua quyền chọn 0DTE, ETF dựa trên hợp đồng hoán đổi, cổ phiếu Meme, v.v.), câu chuyện về thị trường dự đoán nên được ca ngợi như là một tác nhân thúc đẩy “Chủ thể cao (High Agency)”, khám phá chân lý (Truth Discovery) và quyền đạo đức phi tập trung.

Dưới đây, tôi sẽ cố gắng phân tích sâu hơn quan điểm này.

“Đầu tư” và “đánh bạc”: ranh giới mơ hồ

Xác định “đầu tư” hay “đánh bạc” hoàn toàn phụ thuộc vào việc bạn cho rằng hành động đó có “kỳ vọng tích cực” (+EV) hay không, chứ không dựa vào hệ thống là xác suất hay ngẫu nhiên. Nói cách khác, nó do người chơi định nghĩa, chứ không phải do trò chơi định nghĩa.

Hãy cùng xem xét. Trong bài báo của MPU, điều tôi chú ý đầu tiên là Trevor Hayes thường bắt đầu bằng câu hỏi “Vì thị trường dự đoán rõ ràng là đánh bạc…”, như thể đó đã là một sự thật. Giả định căn bản này cần phải được xem xét lại.

Trong hai mươi năm qua, xu hướng lớn nhất trong giới tài chính là: ranh giới rõ ràng giữa “đầu tư” và “đánh bạc” ngày càng mờ nhạt. Xem xét các thực tế sau: 1) 60% khối lượng giao dịch cổ phiếu Mỹ là giao dịch tần suất cao (HFT), bị các tổ chức như Jane Street và Citadel độc quyền theo cấu trúc “đầu lĩnh”; 2) ETF thụ động chiếm hơn 90% tổng quy mô quản lý tài sản ETF (mặc dù chiến lược chủ động bắt đầu có phản ứng chậm); 3) Thời gian giữ trung bình của cổ phiếu Mỹ từ giữa thập niên 70 là 9 năm, nay đã rút ngắn còn khoảng 6 tháng vào năm 2025! Trong khi đó, dưới tác động của giao dịch thuật toán, khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày đã tăng gấp đôi trong thập kỷ qua. Trên các dữ liệu này còn có một xu hướng không thể phủ nhận: nhà đầu tư cá nhân trong năm 2025 đã giao dịch hơn 5 nghìn tỷ USD, tăng khoảng 50% so với năm 2023.

Tuy nhiên, bạn sẽ không thấy nhiều chuyên gia lên tiếng chỉ trích “giao dịch cổ phiếu” là đánh bạc. Tại sao? Bởi phần lớn mọi người đồng ý rằng chọn cổ phiếu không phải là đánh bạc, vì (giả định) nó đòi hỏi kỹ năng. Đây là một hiểu biết then chốt: lý do tại sao “đánh bạc” trở nên không công bằng trong cách mô tả là vì nó hòa trộn “trò chơi kỹ thuật” và “trò chơi hoàn toàn dựa trên xác suất”. Ví dụ, máy đánh bạc và poker đều được gọi là đánh bạc, nhưng nhiều người có thể cảm nhận rõ ràng sự không công bằng — máy đánh bạc dựa trên may rủi thuần túy với kỳ vọng âm (-EV), còn poker có thể dựa trên kỹ năng thực tế với kỳ vọng dương (+EV).

Nói thẳng ra, việc định nghĩa “đầu tư” và “đánh bạc” chủ yếu phụ thuộc vào việc một người có tin rằng chiến lược đó cho phép đạt kỳ vọng tích cực hay không. Nó không liên quan đến bản chất của “trò chơi”, dù là xác suất thuần túy (như arbitrage giá trị rủi ro thuần túy và máy đánh bạc) hay ngẫu nhiên (chọn cổ phiếu hay poker).

Thị trường dự đoán, giống như poker, là một trò chơi có thành phần xác suất nhưng mang tính xác định. Bạn xem nó là “đánh bạc” hay “đầu tư” hoàn toàn phụ thuộc vào người chơi — tức là bạn. Điều này phụ thuộc vào việc bạn là người có “Chủ thể cao” (High Agency), có kỹ năng cao, hay là người có “Chủ thể thấp”, kỹ năng thấp. Đây dẫn đến câu hỏi thứ hai: nếu chúng ta xem “đầu cơ” là “đầu tư mạo hiểm” do người chơi điều khiển, thì thị trường này vận hành như thế nào? Ai cung cấp thanh khoản?

“Đầu cơ mặt trái là bảo hiểm”

Tất cả các sáng tạo tài chính ban đầu đều trông giống như đánh bạc. Thị trường chứng khoán ban đầu như vậy (tràn ngập các vụ giao dịch nội gián điên cuồng), thị trường hợp đồng tương lai cũng vậy (Eurodollar là công cụ “nội gián” chính trị đầu tiên của quan chức chính phủ), và tất nhiên, thị trường hàng hóa hiện đại cũng vậy (nơi gần như không thể định nghĩa rõ nội gián truyền thống). Điều này chính xác vì mặt trái của đầu cơ chính là bảo hiểm. Chúng là hai mặt của cùng một đồng xu, vì đây là một trò chơi zero-sum được định nghĩa bởi chuyển giao rủi ro tổng hợp chặt chẽ. Và không phải tất cả “thông tin” đều tự nhiên sinh ra từ các doanh nghiệp tư nhân.

Điều này dẫn đến câu hỏi thường xuyên của những người phản đối thị trường dự đoán: “Có những thị trường về mặt chức năng chỉ là đầu cơ, không tạo ra giá trị xã hội, nên không nên tồn tại.” Thường nhất, họ lấy ví dụ về cá cược thể thao. Vì thể thao là giải trí, việc đặt cược vào giải trí được cho là hoàn toàn vô ích.

Nhưng quan điểm này sai lầm. Giải trí là tiêu dùng xã hội. Người ta còn nói rằng, giải trí là một trong những lý do chính khiến con người cảm thấy cuộc sống phong phú hơn. Hơn nữa, chính giải trí là tiêu dùng kinh tế, có nghĩa là nó có một thị trường hai chiều. Ngành công nghiệp thể thao tạo ra hơn 50 tỷ USD doanh thu, cộng với các ngành phụ trợ (truyền thông, thiết bị, quần áo, thực phẩm bổ sung, v.v.), ước tính tổng giá trị vượt quá 1 nghìn tỷ USD. Lấy Nike làm ví dụ, họ trả hàng triệu USD tiền tài trợ cho các cầu thủ và đội bóng, những người có lợi ích kinh tế thực sự trong việc phân bổ vốn (và phòng ngừa rủi ro) dựa trên kết quả các trận đấu thể thao. Ngày nay, xã hội bị thuyết phục rộng rãi rằng cá cược thể thao chỉ là “sòng bạc” thuần túy, chỉ vì trước đây thị trường hợp pháp của liên bang chưa tồn tại, điều này hoàn toàn bỏ lỡ khả năng vượt xa mong đợi của thị trường dự đoán.

Các sản phẩm phái sinh hữu ích vì chúng cho phép chuyển giao rủi ro. Đây là nguyên lý cơ bản của tất cả các mô hình bảo hiểm (và chứng khoán hóa). Có bảo hiểm thì cần có người đầu cơ đối ứng; trong thị trường minh bạch mở, không có cách nào khác. Thực tế, khi bảo hiểm thất bại, thường là do sự can thiệp của chính phủ làm méo mó giá thị trường thực. Bảo hiểm và chứng khoán hóa vẫn là những sáng tạo tài chính vĩ đại nhất để giải phóng hiệu quả vốn.

Tuy nhiên, vấn đề “sự kiện” vẫn còn đó: trong hoàn cảnh nào một sự kiện thực sự trở thành “kẻ ung thư xã hội”, chứ không phải là một dịch vụ tài chính tự nhiên hữu ích? Làm thế nào để phát triển một “phương pháp phân loại sự kiện”? Đó là lý do tôi muốn đề cập đến điểm cuối cùng của mình.

Sự khác biệt giữa thị trường dự đoán và các sản phẩm phái sinh khác

“Thị trường dự đoán khác biệt với các sản phẩm phái sinh khác ở hai đặc điểm: 1) Chúng chính xác (Precise), 2) Chúng có ngày đáo hạn hạn chế (Expiry).”

Để hiểu ý nghĩa này, hãy quay lại bài học “Market Maker 101”. Trong hầu hết các thị trường tài chính, sổ lệnh giới hạn trung tâm (CLOB) đóng vai trò đo lường và cung cấp thanh khoản, vì tài sản thường có giá trị vĩnh viễn. Nhưng thị trường dự đoán khác: khi sự kiện thúc đẩy xảy ra, thanh khoản sẽ sụp đổ về zero, không còn người mua hoặc người bán nữa. Điều này tạo ra thách thức lớn cho nhà tạo lập thị trường, vì kết quả nhị phân 0 hoặc 1 khiến giả định hedge liên tục không còn khả thi.

Quan trọng hơn, thị trường dự đoán là một thị trường dựa trên “tỷ lệ cược” (odds), chứ không phải dựa trên “giá” (price). Điều này có nghĩa là, thanh khoản của thị trường gần trung tâm (50%) cao hơn nhiều so với các điểm gần 98%, vì các tỷ lệ cược này trả theo cấp số nhân cho mỗi điểm. Nói cách khác, thanh khoản không thể chỉ dựa vào spread để duy trì, như các nhà giao dịch phái sinh lợi suất cố định hiểu rõ (ví dụ, lãi suất dao động 10 điểm cơ bản khi lãi suất là 4% khác hoàn toàn so với khi lãi suất là 0,5%).

Tất cả những điều này có nghĩa là, trong các thị trường có thông tin cực kỳ bất đối xứng, kết quả có thể dự đoán chính xác, các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp sẽ không thể cung cấp nhiều thanh khoản. Điều này cũng giải thích vì sao giả thuyết về các nội gián kiếm lời từ thông tin nội bộ cuối cùng có thể chỉ liên quan đến số tiền rất nhỏ. Thị trường cuối cùng sẽ quyết định người ta quan tâm đến điều gì. Đúng vậy, tôi có thông tin bí mật về việc “Jeff Park có mặc áo khoác của Bitwise trong lần ghi hình tiếp theo hay không”, nhưng cơ hội để thị trường này có thanh khoản là rất nhỏ. Phần lớn các quan điểm chống nội gián đều giả định rằng nội gián sẽ kiếm được nhiều tiền, nhưng điều này không đúng với phần lớn các thị trường. Tóm lại, các thị trường không quan trọng sẽ không tự nhiên có thanh khoản. Thực tế, tôi dám cá rằng chính thanh khoản sẽ được định giá chính xác theo giá trị của thông tin đó. Đó là cách “phân loại sự kiện” phát triển một cách tự nhiên.

Vậy tại sao thị trường dự đoán lại hữu ích, đến mức lợi ích của nó vượt xa các chi phí tiềm năng?

Bởi vì chúng chính xác. Đây là một trong những phẩm chất đáng tự hào nhất của thị trường dự đoán. Trong một thế giới mà tài chính hóa quá mức khiến giá tài sản bị chi phối nhiều hơn bởi các yếu tố kỹ thuật và dòng vốn thay vì phân tích cơ bản, thị trường dự đoán phục hồi lại rủi ro chênh lệch (Basis Risk) liên quan đến “sự thật” một cách sạch sẽ nhất. Trong tương lai, nếu bạn tin rằng bạn có alpha cơ bản trong doanh thu của Tesla (Tesla vượt dự kiến), bạn nên đặt cược trên thị trường dự đoán, chứ không phải mua cổ phiếu — vì giá cổ phiếu có thể bị ảnh hưởng bởi các yếu tố ngoại lai khác, gây ra hiệu suất bất thường. Nếu bạn có lợi thế trong dữ liệu phi nông nghiệp, bạn nên đặt cược vào dữ liệu đó, chứ không phải mua bán các hợp đồng tương lai E-mini hay Eurodollar. Nói cách khác, tính chính xác cao hơn sẽ thưởng cho những khoản lợi nhuận vượt trội thực sự, nghiên cứu thực sự và kỹ năng thực sự.

Nhiều người cho rằng thị trường dự đoán là kẻ cướp của những người thiếu hiểu biết tài chính, giả định rằng “người chơi cờ bạc” thua lỗ, do đó là một thói xấu xã hội. Nhưng thực tế, thị trường dự đoán có cơ chế công bằng nhất để thưởng cho kỹ năng thực sự của các nhà đầu tư có chủ thể cao. Thậm chí còn mạnh mẽ hơn nữa, thị trường dự đoán không có “nhà cái”. Không giống như các sòng bạc ở Las Vegas sẽ đuổi những cao thủ có kỳ vọng dương (+EV), thị trường dự đoán chào đón tất cả.

Citadel Securities và Charles Schwab đều đã tuyên bố đang khám phá thị trường dự đoán. Họ có phải là “kẻ cướp của nhóm yếu thế trong nền kinh tế ‘cướp bóc’” không? Tôi nghi ngờ sâu sắc. Họ chỉ đơn giản là hiểu rõ hơn về “mặt trái của đầu cơ chính là bảo hiểm”: tức là bạn nhận rủi ro (bị động) chính là tôi chủ động phòng ngừa rủi ro (tích cực).

Tại sao “bà già xám” lại sợ thị trường chân thực

Đây là phần cuối cùng trong chú thích của tôi. Nếu bạn đã đọc qua những nội dung trên, có thể ít nhất đã bắt đầu nhận thức được sức mạnh của thị trường dự đoán được quản lý đúng cách. Nếu chúng ta tin rằng lợi ích lớn hơn chi phí, chúng ta có thể giải quyết các vấn đề “đánh bạc” và “các vấn đề xã hội” bằng nhiều cách khác nhau. Tuy nhiên, có một vấn đề bạn có thể nhận ra mà chúng ta đã bỏ qua: “Còn nội gián trong các thị trường mang lợi ích công cộng lớn thì sao? Đây có phải là vấn đề tư hữu hóa lợi ích không?”

Đây vẫn là một câu hỏi phức tạp, tôi dự định sẽ trả lời trong một bài khác. Nhưng tôi muốn để lại cho các bạn một ý tưởng, cùng với cuốn sách tôi mới đọc gần đây — “The Gray Lady Winked” của Ashley Rindsberg. Ông ghi lại hàng chục năm thất bại của các tổ chức truyền thông không phải là ngẫu nhiên: từ việc Duranti đàn áp nạn đói lớn của Stalin, sự trỗi dậy kỳ quặc của Castro ở Cuba, các chiến dịch tuyên truyền về vũ khí hủy diệt hàng loạt của Iraq, đến việc hệ thống hóa việc tô vẽ sự trỗi dậy của Hitler. Trong những sự kiện này, “The Gray Lady” (tức The New York Times) luôn đứng trong trung tâm, lợi dụng quyền truy cập, ý thức hệ và cơ chế tự bảo vệ để làm mờ đi nhu cầu tìm kiếm chân lý của công chúng.

Nếu bạn đọc cuốn sách này, bạn sẽ hiểu rằng nó đã định nghĩa lại “thiên kiến truyền thông” từ cuộc tranh luận trái/phải thành một vấn đề cấu trúc thú vị hơn: các tổ chức uy tín tạo ra sự đồng thuận rồi theo dõi để tự làm sạch lỗi lầm của chính mình. Thực tế, điều này quay trở lại điểm bắt đầu của chúng ta: Axios và MPU đều không phải là những tác nhân không thiên vị trong lĩnh vực này. Chính vì lý do đó, bạn sẽ tiếp tục thấy nhiều chỉ trích truyền thông về thị trường dự đoán. Nhưng đừng nhầm lẫn: lý do họ không thích nó chính là lý do bạn nên ủng hộ nó.

Thông tin có giá trị. Điều này không có tranh cãi. Tôi cũng thường nói rằng, mặt trái của thông tin gây hiểu lầm chưa chắc đã là sự thật; mặt trái của thông tin gây hiểu lầm thực ra chính là “thông tin do nhà nước kiểm soát”.

Vấn đề của cuộc tranh luận này là: ai có quyền định giá, ai có quyền hưởng lợi, và tất cả những điều này đã xảy ra trước khi bạn nhìn thấy? Khi nội gián tích trữ thông tin bất đối xứng, động lực tiền bạc sẽ nhường chỗ cho quyền lực trao đổi vật chất. Bằng cách đánh thuế sự ngu dốt của người khác, những thông tin này có thể bị biến thành vũ khí để thao túng cảm xúc hoặc phát tán thông tin sai lệch, trong khi thị trường chân thực cũng có thể bị chiếm đoạt.

Vì vậy, lý do thực sự chống nội gián không phải là về hiệu quả kinh tế, mà là về quyền truy cập. Thực tế, một số người dựa trên kiến thức của họ để giao dịch, còn chúng ta thì dựa trên “được phép biết” để giao dịch.

Khi bạn nhận ra điều này, bạn sẽ không còn cảm thấy hoài nghi về thị trường dự đoán nữa. Thay vào đó, bạn sẽ trở nên chính xác hơn về thế giới này. Đó là lý do tại sao tôi tin rằng, giữ thái độ lạc quan về thị trường dự đoán là một trong những giá trị dân chủ nhất mà một người có thể có.