Cách Mullen mất $1 tỷ USD tiết lộ sự chuyển giao tài sản từ cổ đông sang lãnh đạo

Khi Mullen Automotive công bố kết quả tài chính năm 2023 vào đầu năm 2024, một con số đã chiếm lĩnh tiêu đề: khoản lỗ khổng lồ 1,01 tỷ đô la từ việc bán chỉ 25 chiếc xe điện. Nhưng dưới thống kê bắt mắt này là một câu chuyện đáng lo ngại hơn về cách các cấu trúc bồi thường cho điều hành viên có thể tồn tại ngay cả khi giá trị cổ đông bốc hơi. Tâm điểm của thảm họa tài chính này là những câu hỏi về ưu tiên quản lý và sự tích lũy tài sản cá nhân của lãnh đạo công ty—đặc biệt là khi xem xét các gói lương thưởng cho điều hành viên được cấp trong các giai đoạn thua lỗ vận hành lớn.

Sự sụp đổ tài chính của Mullen: Một khoản thâm hụt 1 tỷ đô la trên 25 chiếc xe

Chỉ riêng các con số đã kể một câu chuyện đầy chỉ trích. Theo báo cáo thường niên của Mullen được nộp vào năm 2024, công ty chỉ tạo ra 366.000 đô la doanh thu từ doanh số bán xe trong khi phải chịu 273.882 đô la chi phí trực tiếp, 215 triệu đô la chi phí quản lý và khoảng 725 triệu đô la chi phí tài chính và các khoản phí không hoạt động khác. Kết quả: khoản lỗ gần 1,01 tỷ đô la cho năm tài chính 2023.

Điều đặc biệt đáng chú ý là chi phí trên mỗi chiếc xe mà điều này tạo ra. Với chỉ 25 chiếc được ghi nhận là doanh thu, kế toán của Mullen cho thấy mỗi chiếc xe điện tốn kém khoảng 40 triệu đô la để sản xuất—biến nó, trên giấy tờ, thành chiếc xe đắt nhất từng được chế tạo. Trong thực tế, công ty đã bán một số chiếc xe Mullen Go (một chiếc EV đô thị nhỏ được thiết kế cho giao hàng thương mại) thông qua một đại lý ở Ireland với giá chỉ 25.400 đô la mỗi chiếc. Các nhà quan sát trong ngành còn lưu ý rằng những chiếc xe tương tự có thể được mua trực tiếp từ Alibaba với giá 5.000 đô la.

Sự ngắt quãng thảm khốc này giữa chi phí sản xuất và giá bán đại diện cho một trong những ví dụ rõ ràng nhất về cách các cơ chế tài chính phi truyền thống có thể bóp méo kế toán doanh nghiệp và phá hủy vốn cổ đông.

Phân tích khoản lỗ 1 tỷ đô la: Nó đã đi đâu hết?

Phần lớn khoản lỗ của Mullen không đến từ hiệu quả vận hành kém mà từ việc kỹ thuật tài chính sai lầm. Trong số khoản lỗ 1,01 tỷ đô la, khoảng 820,4 triệu đô la là các khoản phí không tiền mặt—các mục kế toán về mặt kỹ thuật không liên quan đến tiền mặt rời khỏi tài khoản ngân hàng của công ty nhưng vẫn đại diện cho sự pha loãng kinh tế thực sự đối với các cổ đông hiện tại.

Thành phần này tiết lộ cách tiếp cận của ban quản lý đối với việc huy động vốn:

Bồi thường dựa trên cổ phiếu và lương thưởng cho điều hành viên: Giám đốc điều hành David Michery một mình nhận được 48,87 triệu đô la trong các khoản thưởng cổ phiếu trong năm 2023, một con số gây choáng khi công ty đã đốt cháy 1 tỷ đô la và gần như không bán được xe nào. Kết hợp với tổng bồi thường dựa trên cổ phiếu lên tới 85,44 triệu đô la, điều này minh họa cách mà ban quản lý đã trích xuất tài sản trong khi doanh nghiệp sụp đổ.

Các khoản phí trách nhiệm phái sinh: Người đóng góp lớn nhất cho các khoản lỗ đến từ kế toán trách nhiệm phái sinh, tổng cộng khoảng 642 triệu đô la. Danh mục này bao gồm 506,2 triệu đô la chi phí tài chính, 116 triệu đô la trong các đánh giá lại và 20,1 triệu đô la trong các khoản phí lãi suất. Những con số khổng lồ này trực tiếp xuất phát từ sự phụ thuộc của Mullen vào các ghi chú chuyển đổi—một cơ chế tài trợ thường được gọi là “tài trợ xoáy tử thần” vì lý do chính đáng.

Giảm giá goodwill: Thêm 63,98 triệu đô la đã được ghi giảm là giảm giá goodwill, phản ánh giá trị giảm của tài sản hoặc các khoản mua lại.

Cạm bẫy ghi chú chuyển đổi: Khi 150 triệu đô la tốn 427,5 triệu đô la

Để hiểu Mullen đã làm thế nào để mất 1 tỷ đô la trong khi vẫn giữ được tình trạng tài chính kỹ thuật, người ta phải hiểu về các ghi chú chuyển đổi và cấu trúc quyền chọn. Vào tháng 6 năm 2022, Mullen phát hành 150 triệu đô la các công cụ chuyển đổi. Tuy nhiên, các điều khoản này vô cùng pha loãng. Bằng cách cho phép các chủ trái phiếu chuyển đổi theo giá đóng cửa của cổ phiếu phổ thông và phát hành 1,85 quyền chọn thưởng cho mỗi cổ phiếu chuyển đổi, công ty về cơ bản đã phải chi 427,5 triệu đô la nghĩa vụ để huy động chỉ 150 triệu đô la vốn mới.

Vào tháng 6 năm 2023, Mullen đã lặp lại chiến lược này, huy động thêm 145 triệu đô la trong khi phải chịu 255 triệu đô la trách nhiệm quyền chọn và khoảng 100 triệu đô la phát hành cổ phiếu. Kết hợp với các khoản phí quyền chọn Preferred C, một khoản phạt mặc định 10 triệu đô la từ tháng 12 năm 2022, và 94,5 triệu đô la chi phí lãi suất, chi phí tài chính đã tăng vọt.

Cơ chế này rất đơn giản: các ghi chú chuyển đổi tạo ra “trách nhiệm phái sinh” phải được định giá lại mỗi kỳ báo cáo. Khi giá cổ phiếu dao động, các trách nhiệm này phình ra hoặc thu nhỏ, tạo ra các khoản phí không tiền mặt khổng lồ đánh sập lợi nhuận báo cáo ngay cả khi không có tiền mặt thực sự rời khỏi công ty.

Chi phí ẩn: Pha loãng cổ đông và vấn đề chuyển giao tài sản

Mặc dù các trách nhiệm phái sinh về mặt kỹ thuật là các khoản phí không tiền mặt theo GAAP (Các Nguyên tắc Kế toán Chung), nhưng chúng đại diện cho sự pha loãng rất thực của cổ phần sở hữu của các cổ đông hiện tại. Trong năm 2023, Mullen đã tăng số lượng cổ phiếu lên khoảng 75 lần để phù hợp với các trái phiếu chuyển đổi và quyền chọn. Nếu bạn sở hữu 1% của Mullen vào đầu năm 2023, cổ phần của bạn sẽ bị pha loãng chỉ còn 0,0133% vào cuối năm—giảm 98,7%.

Đây là nơi câu chuyện giao thoa với bồi thường quản lý. Trong khi Giám đốc điều hành David Michery thu được 48,87 triệu đô la trong các khoản thưởng cổ phiếu, các cổ đông thông thường chứng kiến cổ phần của họ bị cắt giảm xuống gần như không còn gì. Ban lãnh đạo công ty về cơ bản đã chiếm lấy những cổ phần vốn khổng lồ trong khi cơ sở vốn đã mở rộng đến mức thảm họa.

Đến quý 2 năm 2023, Mullen chỉ mới ghi nhận 245 triệu đô la trách nhiệm phái sinh trong việc công nhận ban đầu, với các chủ trái phiếu chuyển đổi vẫn chưa thực hiện cam kết cuối cùng 100 triệu đô la. Nhưng khi các phái sinh này cuối cùng được thực hiện, các khoản lỗ sẽ tích lũy—và các cổ đông sẽ gánh chịu chi phí qua sự pha loãng trong khi các khoản thưởng cổ phiếu của các điều hành viên vẫn gần như được bảo vệ.

Một mô hình sống sót thông qua việc huy động vốn liên tục

Điều làm cho tình huống của Mullen đặc biệt đáng chú ý là nó không phải là duy nhất. Công ty vẫn “có khả năng tài chính” chính xác vì các thị trường vốn cho phép phát hành cổ phiếu vĩnh viễn bởi các công ty thua lỗ. Vào tháng 1 năm 2024, Mullen đã lấy lại sự tuân thủ Nasdaq sau đợt chia tách cổ phiếu ngược thứ ba trong chưa đầy một năm—một động thái cho phép công ty tiếp tục huy động vốn và trả lương cho các điều hành viên.

Các công ty khác đã thực hiện các chiến lược tương tự trong nhiều năm. Bit Brother Limited (NASDAQ: BETS), một công ty Trung Quốc được thành lập vào năm 2011, đã huy động vốn từ các cổ đông sẵn sàng liên tục kể từ năm 2013. DSS (NYSEARCA: DSS), một công ty đóng gói giấy, đã huy động vốn thông qua phát hành cổ phiếu trong hầu hết các năm kể từ năm 2002. Những “xác sống doanh nghiệp” này tồn tại không phải vì chúng tạo ra giá trị mà vì chúng có thể liên tục tiếp cận các thị trường vốn.

Chỉ cần có nhu cầu của người mua cho các cổ phiếu mới phát hành, ban quản lý sẽ có ít động lực để đạt được lợi nhuận hoặc hiệu quả vận hành. Hệ thống này thực sự chuyển giao tài sản từ các cổ đông mới và cổ đông hiện tại bị pha loãng trực tiếp đến những người nội bộ quản lý quá trình huy động vốn.

Câu hỏi chưa được giải quyết về trách nhiệm quản lý

Điều mà khoản lỗ 1 tỷ đô la của Mullen cuối cùng tiết lộ là một vấn đề cấu trúc trong cách các thị trường chứng khoán đối xử với các công ty không có lợi nhuận vĩnh viễn. Cho đến khi các sàn giao dịch chứng khoán áp đặt các hạn chế có ý nghĩa đối với việc huy động vốn liên tục của các công ty thua lỗ, chúng ta có thể mong đợi nhiều ví dụ hơn về việc tích lũy tài sản của những người nội bộ trên chi phí của các cổ đông.

Trường hợp của Mullen Automotive—nơi một công ty đốt 1 tỷ đô la hàng năm từ 25 giao dịch bán xe có thể đồng thời trả cho giám đốc điều hành của mình gần 49 triệu đô la—minh họa tại sao điều này quan trọng. Kỹ thuật tài chính có thể tinh vi, kế toán có thể tuân thủ theo GAAP, và sự pha loãng cổ phiếu có thể trừu tượng trong các báo cáo hàng quý. Nhưng đối với các nhà đầu tư, thực tế là cụ thể: bồi thường cho các điều hành viên tiếp tục trong khi vốn cổ đông bị phá hủy một cách có hệ thống.

Cho đến khi các nhà quản lý thị trường giải quyết sự không thống nhất này về lợi ích, chiếc EV 40 triệu đô la mỗi chiếc của Mullen sẽ không phải là chi phí kỷ lục duy nhất trên bảng cân đối kế toán của các công ty—nó chỉ đơn giản là ví dụ rõ ràng nhất về một vấn đề rộng lớn hơn nhiều.