Phân Tích Dune về Stablecoins: Lập Bản Đồ Thị Trường US$300 Tỷ Đô la sang Naira

Dữ liệu về stablecoin đang lan truyền khắp nơi — trong các báo cáo, các bài thuyết trình điều hành, các phiên điều trần của cơ quan quản lý. Nhưng giữa những câu trích dẫn lặp đi lặp lại về “cung lưu hành trên 300 tỷ đô la”, chúng ta thực sự hiểu gì về những đồng tiền kỹ thuật số này? Ai đang sở hữu chúng? Chúng phân bổ như thế nào? Tốc độ di chuyển giữa các mạng ra sao? Và mục đích thực sự của chúng là gì — hạ tầng cho giao dịch phi tập trung, thúc đẩy thanh toán quốc tế hay dự trữ giá trị?

Cảnh quan đang thay đổi. Meta công bố tham gia thị trường thanh toán bằng stablecoin của bên thứ ba. PayPal mở rộng hiện diện với đồng tiền ổn định riêng của mình. Các cơ quan quản lý như OCC của Mỹ bắt đầu cấp phép ngân hàng cho stablecoin. Đồng thời, tại các thị trường mới nổi, xuất hiện các stablecoin được định giá bằng naira Nigeria, real Brazil và các đồng tiền địa phương khác — một hiện tượng đáng chú ý đặc biệt. Để trả lời các câu hỏi này một cách sâu sắc, nền tảng phân tích blockchain Dune đã hợp tác với SteakhouseFi phát triển bộ dữ liệu đột phá về stablecoin, không chỉ theo dõi khối lượng mà còn ai đang thực sự di chuyển số vốn đó.

Mở rộng thị trường: Khi cung đạt mức mới

Đến tháng 1 năm 2026, 15 stablecoin hàng đầu được lập bản đồ trên Ethereum, Solana và Tron đạt tổng cung đã pha loãng là 304 tỷ USD — tăng 49% so với năm trước. Sự tăng trưởng này phản ánh cách stablecoin ngày càng trở nên thiết yếu trong hạ tầng crypto toàn cầu.

USDT của Tether (197 tỷ USD) và USDC của Circle (73 tỷ USD) vẫn chiếm ưu thế với 89% thị phần chung. Theo mạng, Ethereum chiếm 58% tổng cung (176 tỷ USD), Tron chiếm 28% (84 tỷ USD). Solana và BNB Chain chia phần còn lại 14%. Thật thú vị khi nhận thấy phân bổ này giữa các chuỗi vẫn khá ổn định trong năm 2025, mặc dù tổng cung gần như đã gấp đôi.

Tuy nhiên, dưới hai ông lớn này, năm 2025 chứng kiến sự trỗi dậy của các đối thủ mới. USDS của MakerDAO tăng vọt 376%, đạt 6,3 tỷ USD. PYUSD của PayPal tăng 753%, từ 1,4 tỷ USD lên 2,8 tỷ USD vào tháng 1, và đạt 4,10 tỷ USD đến tháng 3 năm 2026. RLUSD của Ripple nhân 18 lần. Trong khi đó, USDG tăng 52 lần, còn USD1 từ không có gì trở thành 2,15 tỷ USD — một hiện tượng mở rộng nhanh chóng, cho thấy nỗ lực tìm kiếm các lựa chọn ngoài hai stablecoin chiếm ưu thế.

Cuộc chơi của các chủ sở hữu: Tập trung và phân tán

Một trong những phát hiện quan trọng nhất từ bộ dữ liệu này là: không phải stablecoin nào cũng giống nhau. Phân tích 172 triệu địa chỉ duy nhất sở hữu ít nhất một trong 15 đồng này cho thấy mô hình tập trung rất khác biệt.

USDT và USDC thể hiện phân phối thực sự phi tập trung. Mười chủ sở hữu lớn nhất của chúng chỉ nắm giữ 23-26% tổng cung, chỉ số tập trung (HHI) dưới 0,03 — gần như phân tán hoàn toàn. Ngược lại, các stablecoin khác kể câu chuyện rất khác. Mười ví lớn nhất của USDS nắm giữ 90% tổng cung (HHI 0,48). Đặc biệt, USD0 gần như độc quyền: mười địa chỉ kiểm soát 99% với HHI 0,84.

Điều này không nhất thiết đồng nghĩa rủi ro. Nhiều stablecoin này mới ra mắt hoặc được tạo ra nhằm phục vụ nhà đầu tư tổ chức. Nhưng rõ ràng, việc hiểu “cung lưu hành” cần phải có bối cảnh — đối với USDT và USDC, chỉ số này phản ánh nhu cầu tự nhiên; còn đối với USD0 hay USDS, có thể phản ánh chiến lược của một số ít người chơi lớn.

Tại các sàn giao dịch tập trung, bức tranh khác hẳn. Các sàn CEX như một nhóm nắm giữ khoảng 80 tỷ USD stablecoin (tăng so với 58 tỷ USD một năm trước), xác nhận chức năng chính của các tài sản này vẫn là hạ tầng cho giao dịch. Các ví của nhà đầu tư tổ chức lớn giữ 39 tỷ USD, trong khi các giao thức yield farming tích lũy 9,3 tỷ USD — phản ánh sự trưởng thành ngày càng cao của các chiến lược vốn on-chain.

Dòng chảy hàng nghìn tỷ: Tiền đi đâu?

Số liệu thực sự ấn tượng nằm ở dòng chảy. Tháng 1 năm 2026, tổng khối lượng giao dịch stablecoin trên ba mạng chính đạt 10,3 nghìn tỷ USD — gấp hơn hai lần so với một năm trước. Nhưng các con số này cần bối cảnh.

Base dẫn đầu với 5,9 nghìn tỷ USD, mặc dù cung chỉ 4,4 tỷ USD — rõ ràng đồng stablecoin này được lưu hành nhiều lần trong ngày trên mạng này. Ethereum ghi nhận 2,4 nghìn tỷ USD, Tron 682 tỷ USD, Solana 544 tỷ USD.

Theo đồng coin, USDC chiếm ưu thế với 8,3 nghìn tỷ USD khối lượng chuyển khoản — gần gấp 5 lần USDT — mặc dù cung của USDC nhỏ hơn 2,7 lần. Điều này cho thấy một sự thật quan trọng: USDC được chuyển nhanh hơn và với tần suất cao hơn, khiến nó trở thành lựa chọn ưu tiên trong các hoạt động giao dịch tần suất cao và tối ưu hóa thanh khoản.

Vậy chính xác dòng tiền này đi đâu? Bộ dữ liệu phân loại từng giao dịch:

• Hạ tầng thị trường: 5,9 nghìn tỷ USD trong hoạt động thanh khoản (cung cấp và rút khỏi pool DEX), cộng thêm 376 tỷ USD trong các giao dịch trao đổi trực tiếp. Stablecoin đóng vai trò làm tài sản thế chấp chính cho market-making on-chain.

• Đòn bẩy và hiệu quả: 1,3 nghìn tỷ USD trong các khoản vay flash (chu kỳ tự động arbitrage và thanh lý), cộng 137 tỷ USD trong các hoạt động cho vay truyền thống.

• Kênh tích hợp: 599 tỷ USD giữa các sàn tập trung và 28 tỷ USD trong các hoạt động cầu nối chuỗi — các dòng chảy kết nối thị trường tập trung và phi tập trung.

• Giao dịch phát hành: 1,06 nghìn tỷ USD trong quá trình tạo, đốt và cân bằng lại — gấp gần 5 lần so với 420 tỷ USD của năm trước, cho thấy mức độ quản lý cung cầu của các nhà phát hành.

Tốc độ lưu hành: Chỉ số ít ai nhắc tới

Có một chỉ số ít người để ý nhưng thực sự phân biệt stablecoin: tốc độ lưu hành hàng ngày (khối lượng giao dịch chia cho cung). Nó cho biết tài sản đó có đang được sử dụng tích cực hay chỉ đơn thuần tích trữ.

USDC đạt tốc độ cực kỳ ấn tượng trên Layer 2. Trên Base, tỷ lệ quay vòng hàng ngày đạt 14 lần — gần như toàn bộ cung lưu hành được chuyển khoản khoảng hai lần mỗi ngày. Trên Solana và Polygon, duy trì quanh mức 1 lần/ngày. Ngay cả Ethereum, cũng đạt 0,9 lần — cho thấy hoạt động lưu hành cực kỳ sôi động.

USDT có mô hình khác. Nó lưu hành mạnh hơn trong các mạng thanh toán: BNB Chain đạt 1,4 lần quay vòng/ngày, phản ánh các giao dịch tích cực. Trên Tron, tốc độ thấp hơn (0,3 lần) nhưng cực kỳ ổn định, phù hợp vai trò là kênh thanh toán xuyên biên giới chính. Trong Ethereum, USDT chỉ quay vòng 0,2 lần, với hơn 100 tỷ USD cung gần như không hoạt động.

USDe và USDS có xu hướng lưu hành chậm hơn rõ rệt — đó là đặc điểm, chứ không phải lỗi. USDe trên Ethereum chỉ đạt 0,09 lần quay vòng vì được giữ trong hợp đồng tiết kiệm (sUSDe) để sinh lợi. USDS quay vòng 0,5 lần vì người dùng trong các protocol lãi suất như Sky Savings Rate. Những đồng này được thiết kế để tích lũy lợi nhuận, không phải để lưu hành liên tục.

Một dữ liệu thú vị: PYUSD trên Solana quay vòng 0,6 lần — nhanh hơn gấp hơn 4 lần so với Ethereum (0,1 lần). Cùng một token, nhưng trong các ngữ cảnh hoàn toàn khác nhau. Mạng lưới công cộng nơi nó đặt chân quan trọng không kém gì đồng tiền đó.

Ngoài đô la: Stablecoin bằng naira, real và euro

Trong khi thị trường đô la chiếm ưu thế, có một điều quan trọng đang diễn ra ở các vùng ngoại vi: sự trỗi dậy của stablecoin được định giá bằng tiền địa phương.

Bộ dữ liệu toàn diện theo dõi hơn 200 stablecoin đại diện cho hơn 20 loại tiền tệ fiat. Euro có 17 token lưu hành (cung 990 triệu USD). Real Brazil, yên Nhật, naira Nigeria, shilling Kenya, rand Nam Phi, lira Thổ Nhĩ Kỳ, rupiah Indonesia và đô la Singapore — tất cả đều có đại diện trên blockchain.

Chuyển đổi “420 đô la sang naira” mà các trader thường dùng thể hiện rõ nét đặc điểm này. Năm 2026, một người dùng Nigeria có thể chuyển gần 420 đô la bằng stablecoin một cách gần như tức thì mà không cần qua trung gian truyền thống. Khả năng này — chuyển giá trị bằng naira kỹ thuật số với độ tin cậy của tài sản on-chain — mang tính cách mạng đối với các thị trường mới nổi, nơi tiếp cận các đồng tiền mạnh còn hạn chế và gửi tiền quốc tế tốn kém 5-10%.

Khối lượng stablecoin không phải đô la hiện tại chỉ khoảng 1,2 tỷ USD, nhưng đã có 59 token sẵn sàng hoạt động trên sáu châu lục. Hạ tầng cho stablecoin bằng tiền địa phương đang được xây dựng trong thời gian thực, với dữ liệu để theo dõi đã có sẵn. Đây không phải là một lĩnh vực niche trong tương lai — mà là hiện tại đang nảy mầm.

Một tầm nhìn vượt ra ngoài con số

Tất cả những gì trình bày ở đây đều bắt nguồn từ một số truy vấn dựa trên một bộ dữ liệu duy nhất chỉ bao gồm 15 stablecoin trong các chỉ số chính. Bộ dữ liệu đầy đủ hơn gồm khoảng 200 stablecoin trên hơn 30 blockchain. Điều làm bộ dữ liệu này thực sự đặc biệt là lớp phân loại — mỗi giao dịch đều được ánh xạ theo trigger on-chain và phân loại theo một framework xác định.

Mỗi số dư được phân đoạn theo loại chủ sở hữu và sử dụng hệ thống phân loại chuẩn giữa các chuỗi. Chi tiết này biến các logs hỗn độn của blockchain thành dữ liệu có cấu trúc, so sánh được, giúp tiết lộ không chỉ xu hướng mà còn các rủi ro tập trung, mẫu hình tham gia, dòng chảy vốn giữa các khu vực pháp lý.

Tương lai của phân tích stablecoin không còn chỉ là “có bao nhiêu đang lưu hành” — mà là hiểu rõ ai đang nắm giữ, cách họ di chuyển, tốc độ thực sự của dòng tiền, và đặc biệt, cách các stablecoin địa phương như naira, real, euro đang tạo ra các lựa chọn thay thế cho sự thống trị của đô la. Dữ liệu hiện đã cung cấp khả năng này. Câu hỏi đặt ra là: ai sẽ biết cách diễn giải chúng tốt hơn?