# Số phận của các nhà tạo lập thị trường: Tại sao các tổ chức lại thua lỗ nhiều hơn các nhà đầu tư bán lẻ?

Trong hai tuần qua, tôi đã chứng kiến hai sự kiện "thiên nga đen": làn sóng thanh lý 19 tỷ USD trên thị trường tiền điện tử vào ngày 11 tháng 10, và sự sụp đổ đột ngột của thị trường skin CS2.

Điều mỉa mai nhất là - những người thua lỗ nặng nhất không phải là bán lẻ, mà là những "nhà trung gian" sống nhờ chênh lệch. Wintermute buộc phải ngừng giao dịch, quỹ phòng hộ Selini Capital thua lỗ từ 18 triệu đến 70 triệu đô la Mỹ trong một ngày. Những tổ chức này sở hữu các mô hình định lượng tiên tiến nhất, hệ thống kiểm soát rủi ro nghiêm ngặt nhất, tại sao vẫn không tránh được?

Vấn đề là mô hình kinh doanh của họ đã chôn sẵn bom ngầm - cần sử dụng đòn bẩy từ 5-20 lần để cung cấp thanh khoản nhằm kiếm lợi nhuận từ chênh lệch giá. Trong điều kiện thị trường bình thường, chiêu này rất mạnh, nhưng một khi xảy ra biến động cực đoan, các vị thế đòn bẩy sẽ bị thanh lý, ngay lập tức gây ra phản ứng dây chuyền: tự động đóng vị thế → hệ thống sập → không có cơ hội để thêm ký quỹ → chỉ biết nhìn vị thế bị thanh lý cưỡng chế.

Cùng một logic như vậy cũng áp dụng cho những người kinh doanh skin CS2 - họ tích trữ một lượng lớn hàng hóa chờ tăng giá, nhưng Valve đã thay đổi cơ chế tổng hợp trong một bản vá, khiến cho những skin hiếm có giảm từ hàng chục nghìn xuống còn vài nghìn, tức thì lỗ 50%+. Vấn đề là họ muốn bán hàng cũng không thể - tính thanh khoản sẽ trực tiếp bốc hơi khi giá sụp đổ.

Điều đau lòng nhất là: không có vị trí an toàn, chỉ có định giá rủi ro. Những chiến lược chênh lệch có vẻ ổn định thực ra chỉ là "nhặt tiền xu trên đường ray tàu" - 99% thời gian thì thoải mái, nhưng 1% thời gian còn lại, tàu đến thì không thể chạy thoát.

Lời khuyên dành cho các nhà đầu tư bán lẻ chỉ gói gọn trong một câu: Giảm bớt sự phụ thuộc vào giả thuyết "có thể rút lui bất cứ lúc nào". Trong tình huống thị trường cực đoan, không thể thêm ký quỹ, không thể bán hàng, rủi ro này ngay cả mô hình chặt chẽ nhất cũng không thể ngăn chặn. Đòn bẩy càng thấp, tính thanh khoản càng dồi dào, xác suất sống sót càng cao.