Витративши 963 мільйони доларів на придбання понад 10 тисяч біткоїнів, чи зможе модель "безкінечних патронів" Strategy залишатися стійкою?

Автор: Глендон, Techub News

Коли крипторинок перебуває у стані спаду, учора компанія Strategy знову розкрила, що минулого тижня придбала 10 624 біткоїни на суму близько 963 мільйони доларів США, середня ціна склала приблизно 90 615 доларів за монету.

Згідно з формою 8-K, поданою Strategy до Комісії з цінних паперів та бірж США (SEC), станом на 7 грудня 2025 року Strategy володіє 660 624 біткоїнами із загальною вартістю близько 49,35 мільярда доларів США, середня собівартість — близько 74 696 доларів за монету. Річна дохідність біткоїна (YTD 2025) вже досягла 24,7%. Кошти на купівлю біткоїнів отримані компанією за рахунок продажу акцій STRD та MSTR у рамках фінансування ATM.

Ця масштабна операція значного збільшення позиції свідчить про те, що модель фінансування «нескінченних патронів», яку використовує Strategy, ще не вичерпала своїх можливостей.

Раніше на початку цього місяця Strategy оголосила про створення грошового резерву у розмірі 1,44 мільярда доларів для виплати дивідендів за привілейованими акціями і сплати відсотків за існуючим боргом. Це рішення викликало суперечки серед учасників ринку та інвесторів у біткоїн. Багато хто вважає, що Strategy не скористалася падінням ціни біткоїна для «купівлі на дні», а натомість обрала накопичення грошових резервів, що суперечить їхній раніше декларованій стратегії довгострокового регулярного інвестування.

На тлі хвилі критики, цей великий крок Strategy щодо збільшення біткоїн-позиції можна розглядати як мовчазну, але потужну відповідь. Водночас, за цим кроком приховується питання: чи є це просто продовженням послідовної довгострокової стратегії купівлі, чи це позитивний сигнал, що Strategy очікує на короткострокове зростання крипторинку?

Крім того, варто зауважити, що попри те, що це збільшення позиції стало своєрідним «укріплюючим уколом» для ринку і певною мірою підняло довіру, багато проблем, з якими стикається Strategy, досі залишаються невирішеними. Яким же буде подальший розвиток компанії?

Багатогранні труднощі за втратою довіри до Strategy

Причини, через які ринок поступово втрачає довіру до Strategy, різноманітні, зокрема: уповільнення темпів накопичення біткоїна, падіння ціни акцій, обмеження можливостей фінансування.

Станом на 8 грудня Strategy цього року додатково придбала понад 210 000 біткоїнів, загальна кількість досягла 214 224 монет. На перший погляд, це непоганий показник, але якщо розібратися глибше, стає очевидним, що обсяги купівлі біткоїна компанією зменшилися.

За даними CryptoQuant, обсяг купівлі біткоїна Strategy у 2025 році різко знизився, щомісячний обсяг впав із пікового значення 134 000 монет у 2024 році до лише 9 100 монет у листопаді 2025 року. Особливо з серпня тенденція до уповільнення стала більш вираженою. Якщо раніше уповільнення можна було виправдати високою ціною біткоїна та ризиками, то коли ціна почала падати і ринок чекав на «купівлю на дні», Strategy — найбільша DAT-компанія у криптоіндустрії — все одно зменшувала темпи накопичення. Це однозначно свідчить про зниження довіри компанії до ринку, що безпосередньо впливає на настрій інших DAT-компаній і інституційних інвесторів, ускладнюючи зростання біткоїна та створюючи ризик подальшого падіння.

Чому ж Strategy не купувала біткоїн «на дні»? Це значною мірою пов’язано зі зміною ситуації з ціною її акцій і фінансуванням.

За даними на момент написання, ціна акцій Strategy (MSTR) становить 183,69 долара — це біля 60% падіння від цьогорічного максимуму близько 457 доларів.

Падіння ціни акцій безпосередньо вплинуло на здатність Strategy залучати фінансування. У жовтні 2024 року компанія оголосила про запуск фінансового плану «21/21 Plan», який передбачає залучення 42 мільярдів доларів за три роки для купівлі біткоїна.

Відомо, що протягом першої половини року Strategy могла постійно збільшувати позицію у біткоїні завдяки програмі ATM-фінансування акціями. Основна ідея цієї програми полягає у тому, що коли акції Strategy торгуються з премією до вартості їхніх біткоїн-активів, компанія може залучати кошти шляхом додаткової емісії акцій для купівлі біткоїна.

Йдеться про співвідношення чистої вартості активів (mNAV — ринкова капіталізація компанії до вартості її біткоїнів). Раніше mNAV досягав понад 2,5, що свідчило про високу премію ринку до стратегії «випуск акцій для купівлі біткоїна». Але зі зниженням ціни акцій і ринкових настроїв це співвідношення почало знижуватись. Якщо mNAV падає нижче 1, Strategy втрачає можливість залучати кошти через ATM-програму.

Станом на 8 грудня ринкова капіталізація Strategy складає близько 52,784 мільярда доларів, чистий mNAV — близько 1,07. Поки що це вище 1, але викликає занепокоєння те, що в листопаді цей показник кілька разів падав нижче 1. У звіті TD Cowen зазначається, що премія Strategy суттєво знизилася порівняно з максимумами кінця минулого року і повертається до рівня кінця 2021 — початку 2022 років.

Водночас настрій ринку щодо майбутньої динаміки акцій Strategy також змінився. Аналітики інвестбанку Cantor Fitzgerald знизили 12-місячну цільову ціну акцій Strategy до 229 доларів (раніше — 560 доларів), що майже на 59% менше. Хоча Cantor зберіг рейтинг «купувати» для MSTR, більшість аналітиків очікують, що компанія залучить у наступному році лише 7,8 мільярда доларів замість раніше прогнозованих 22,5 мільярда.

Окрім цього, JPMorgan вважає, що здатність Strategy утримати mNAV вище 1 і уникнути продажу біткоїна — це ключовий фактор для ціни біткоїна в найближчій перспективі. Позиція відображає ризик централізації біткоїна у Strategy та потенційну загрозу розпродажу. На сьогодні Strategy володіє приблизно 3,14% від загальної пропозиції біткоїна, і у випадку масового продажу це спричинить ланцюгову реакцію і обвал ринку.

Втім, це не є причиною для надмірного занепокоєння. Генеральний директор Strategy Фонг Ле у програмі «What Bitcoin Did» чітко заявив, що компанія розглядатиме продаж біткоїнів лише якщо mNAV впаде нижче 1 і не буде можливості залучити новий капітал — і це «остання інстанція». Він підкреслив, що це не зміна довгострокової політики чи навмисний розпродаж, а виключно вимушене фінансове рішення в екстремальних ринкових і капітальних умовах.

А нещодавнє придбання понад 10 000 біткоїнів через ATM-фінансування лише доводить, що компанія ще далеко не у глухому куті.

Крім того, глобальний видавець фондових індексів MSCI розглядає можливість запровадження правила, згідно з яким компанії з часткою цифрових активів понад 50% у балансі можуть бути виключені з основних індексів. Strategy (MSTR) потрапляє до цієї категорії. Це питання викликало значний резонанс у галузі: JPMorgan зазначає, що у разі виключення MSTR з MSCI USA чи Nasdaq 100 може відбутися відтік коштів обсягом до 2,8 мільярда доларів, і разом із продажем з боку пасивних фондів вплив може бути ще більшим.

Очікується, що MSCI ухвалить рішення 15 січня. Якщо й інші індексні провайдери підхоплять цю ініціативу, можливий відтік капіталу може досягти 8,8 мільярда доларів. За даними Reuters, Strategy вже веде переговори з MSCI щодо можливого виключення з індексу.

Довгострокова стратегія накопичення біткоїна з прагненням до «балансу»

Перед усіма цими труднощами варто зауважити: Strategy має чітку й рішучу позицію щодо біткоїна. Фонг Ле однозначно заявив, що компанія планує тримати біткоїн як мінімум до 2065 року і продовжувати стратегію довгострокового накопичення.

Strategy у своєму X-акаунті заявила, що навіть якщо ціна біткоїна впаде до її середньої собівартості у 74 000 доларів, вартість BTC-активів компанії все одно у 5,9 разів перевищує обсяг конвертованого боргу. Засновник Strategy Майкл Сейлор на заході додав: «Strategy має близько 60 мільярдів доларів у резерві біткоїна і всього 8 мільярдів боргу — це дуже низький рівень кредитного плеча».

У питанні виплати дивідендів Фонг Ле уточнив, що Strategy має зобов’язання виплачувати близько 800 мільйонів доларів на рік за дивідендами. З наближенням термінів погашення пріоритетних акцій річний обов’язок зросте до 750–800 мільйонів. Він планує насамперед використовувати власний капітал, залучений за ціною вище mNAV, для виплати дивідендів. Саме тому Strategy створила доларовий резерв у розмірі 1,44 мільярда доларів для виплати дивідендів, а не для розпродажу акцій, деривативів чи біткоїна.

Кошти резерву отримані від продажу акцій класу А згідно з ринковою програмою емісії. Strategy планує підтримувати резерв, достатній для покриття виплат за 12 місяців, і поступово збільшувати його до рівня, що покриває 24 і більше місяців — і все це без необхідності торкатися 60 мільярдів доларів у біткоїні.

Це без сумніву обережна оборонна стратегія та ефективний спосіб уникнути ризиків. Хоча це і викликало суперечки, компанія вже минула етап «закривати очі й купувати». У нинішніх умовах сліпа купівля біткоїна на різкому падінні вже не є доречною. Падіння акцій Strategy пов’язане не лише з ціною біткоїна, а й із конкуренцією на ETF-ринку. З розвитком політики у США і зростанням конкуренції акції Strategy перестали бути основним інструментом для інституцій, які шукають експозицію на біткоїн.

Виходячи з цього, Strategy має знайти більш гнучку стратегію, балансуючи між довгостроковим накопиченням біткоїна та підтримкою операційної діяльності.

Зараз Strategy досліджує нові способи підвищення ефективності активів. Фонг Ле не виключає можливості позичати біткоїн для підвищення фінансової гнучкості. Майкл Сейлор активно просуває ідею створення державами цифрових банківських систем на основі біткоїна, щоб надати високодохідні та низьковолатильні рахунки й залучити трильйони доларів депозитів.

Також Strategy працює над зниженням ризиків зберігання біткоїна. За даними Arkham, щоб уникнути надмірної залежності від Coinbase, компанія розпочала диверсифікацію кастодіанів. На 6 грудня Strategy передала близько 183 900 біткоїнів під зберігання Fidelity Custody, що складає приблизно 28% її біткоїн-портфеля.

Варто зазначити, що попри постійну критику та побоювання щодо Strategy, ринок загалом зберігає оптимізм щодо компанії. Наприклад, щодо ризику виключення MSTR з MSCI, головний інвестиційний директор Bitwise Метт Хоуган вказує, що історично включення чи виключення з індексів не має такого значного впливу на ціну акцій, як це вважається. Strategy минулого року була включена до Nasdaq 100, пасивні фонди купили на 2,1 мільярда доларів — і «ціна акцій майже не змінилася». Останнє падіння, ймовірно, вже враховує можливість виключення, і у довгостроковій перспективі істотних коливань не очікується.

Схожу думку має і JPMorgan: ризик виключення Strategy з MSCI вже повністю закладений у ціну, і її акції вже відображають цей вплив. Більше того, у банку розглядають майбутнє рішення MSCI як потенційний каталізатор зростання: якщо компанію не виключать, це може стати потужним поштовхом для зростання цін на акції Strategy та біткоїн.

Також брокер Benchmark із Волл-стріт позитивно оцінює платоспроможність Strategy, вважаючи, що її боргове навантаження знаходиться під контролем, а структура компанії набагато міцніша, ніж стверджують критики. Побоювання щодо життєздатності Strategy — це лише шум, який неминуче супроводжує падіння біткоїна.

Ще до оголошення про нещодавнє придбання 10 624 біткоїнів ці погляди можна було б вважати просто підтримкою ринкової довіри. Але, як і очікує ринок, біткоїн, ймовірно, відкриє новий цикл зростання на початку наступного року, і остання покупка Strategy не лише зміцнює довіру до біткоїна, підтверджуючи очікування, що ціна не впаде значно, а й демонструє незмінну ставку компанії на довгострокову цінність біткоїна. Коли ринок відновиться, а капітал повернеться, Strategy, ймовірно, опиниться у ще вигіднішому стратегічному положенні.