Оригінальна назва: Останній подкаст Тома Лі: ми спостерігаємо «мить 1971 року» для ETH, 60 тисяч доларів є розумною оцінкою.
Редакційна примітка: Яка сила найсильніших покупок ETH у цьому раунді зростання? Відповідь безсумнівно належить компанії ETH Treasury. У зв'язку з постійним нарощуванням BitMine (BMNR) та Sharplink Gaming (SBET), вплив ETH також непомітно перемістився — деталі можна знайти в статті «Розкриття двох ключових гравців, які стоять за нещодавнім стрімким зростанням ETH: Том Лі проти Джозефа Рубіна».
Дані Strategic ETH Reserve показують, що станом на 4 вересня за пекінським часом, володіння ETH компанією BitMine досягло 1,87 мільйона монет, вартість яких становить приблизно 8,16 мільярда доларів. Керівник BitMine Том Лі вже став найбільшим китом з найбільшим впливом у всій екосистемі Ethereum.
!
3 вересня ввечері Том Лі взяв участь у інтерв'ю на подкасті Level Up, що належить Medici Network. У розмові Том Лі обговорив позицію ETH у глобальній фінансовій сфері, історію зростання BitMine як лідера у фінансах ETH, а також макроекономічну ситуацію навколо цифрових активів. Том Лі також поділився своїми думками щодо довгострокового потенціалу криптовалют, візії децентралізації та планами BitMine щодо подальшого збільшення обсягу резервів.
!
Наступне – оригінальний текст інтерв'ю, перекладений Odaily 星球日报 – з метою забезпечення плавності читання вмісту були внесені певні скорочення.
Ведучий: Чи можеш спочатку коротко розповісти свою історію? Як ти потрапив у ринок криптовалют? (Ведучий, представляючи Тома Лі, окрім його звичного титулу, також називає його "найкрасивіший чоловік у Волл-стріт".)
Том Лі: простими словами, після закінчення університету (в Уортонській школі бізнесу) моя вся кар'єра насправді полягала лише в одній роботі, а саме в дослідженні ринку. Спочатку я працював у Kidder, Peabody & Company, де досліджував технологічну галузь, особливо бездротовий зв'язок, з 1993 по 2007 рік.
Цей досвід навчив мене деяким важливим речам. Безпровідний зв'язок на той час ще перебував на початковій стадії — у світі було лише 37 мільйонів мобільних телефонів, а сьогодні їх вже близько 8 мільярдів, зростання є експоненціальним. Але мене здивувало, що тоді багато клієнтів насправді сумнівалися в безпровідних технологіях — на їхню думку, основним бізнесом телекомунікаційної галузі були міжміські та місцеві телефонні дзвінки, а мобільний телефон був лише «удосконаленою версією безпровідного телефону», яка в майбутньому може стати безкоштовною.
Тому я тоді усвідомив, що фондові менеджери віком 40-50 років часто не можуть дійсно зрозуміти технологічні революції, оскільки вони за своєю суттю є власниками інтересів. Потім я став головним стратегом Morgan Stanley і залишався на цій посаді до 2014 року. Після цього я заснував Fundstrat, коли нашою первісною метою було створити першу компанію на Уолл-стріт, яка намагалася б «зробити дослідження для інституцій масовими» — тобто відкрити дослідження, яке раніше було доступне лише хедж-фондам і великим керуючим активами, для більш широкої публіки. Ми хотіли відкрити дослідницькі послуги, які раніше надавалися хедж-фондам та великим інституціям, для публіки.
А потім приблизно у 2017 році я почав звертати увагу на новини, що біткоїн подолав 1000 доларів. Це нагадало мені про ті часи, коли я працював у команді валютного трейдингу JPMorgan, ми неодноразово обговорювали біткоїн, коли його ціна була менше 100 доларів, і суть обговорення полягала в тому, чи може ця цифрова валюта бути визнана формою валюти.
Проте в JPMorgan усі ставилися дуже негативно, вважаючи, що біткоїн — це лише інструмент для наркоторговців і контрабандистів. Але за мою 20-річну кар'єру я ніколи не бачив активу, який зріс з менш ніж 100 доларів до 1000 доларів, а його ринкова капіталізація перевищила 10 мільярдів доларів. Це абсолютно не те, що можна ігнорувати, я повинен це вивчити.
Отже, ми почали дослідження. Хоча на той момент я ще не міг повністю зрозуміти, чому "блокчейн з доказом роботи" може стати інструментом зберігання вартості, я виявив, що лише за допомогою двох змінних можна пояснити зростання біткоїна на понад 90% з 2010 по 2017 рік: по-перше, кількість гаманців, по-друге, активність кожного гаманця.
На основі цих двох змінних ми навіть можемо змоделювати та передбачити можливі майбутні тенденції біткоїна. Це була моя перша справжня "подорож" у світ криптовалют. Тож, коли ціна біткоїна ще була нижчою за 1000 доларів, ми опублікували першу білу книгу. Ми запропонували: якщо хтось розглядає біткоїн як альтернативу золоту, і він займає лише 5% частки на ринку золота, тоді обґрунтована ціна біткоїна становитиме 25000 доларів. Це був наш прогноз для ціни біткоїна на 2022 рік, і коли настав 2022 рік, ціна біткоїна дійсно була приблизно 25000 доларів.
Ведучий: Ви тільки що говорили про BTC, але ви також займаєтеся деякими дуже цікавими речами з ETH. Чи можемо ми поговорити про макро можливості ETH?
Том Лі: Протягом тривалого часу, майже з 2017 по 2025 рік, наша основна думка в криптосфері залишалася такою — біткоїн займає дуже чітке місце в інвестиційних портфелях багатьох людей, оскільки він не лише перевірений за масштабом і стабільністю, але, що більш важливо, може слугувати засобом зберігання вартості.
Коли ми знову починаємо роздумувати, як інвесторам слід розподіляти свої активи в криптовалютах, окрім біткоїна, на ринку є багато проектів — таких як Solana, Sui та різні проекти, про які ви часто пишете. Але з цього року ми серйозно переосмислюємо ефір.
Причина в тому, що я вважаю, що цього року регуляторне середовище в США розвивається у сприятливому напрямку, що змушує Уолл-стріт почати серйозніше ставитися до криптовалют і блокчейну. Звичайно, справжнім "вбивцею" або так званим моментом ChatGPT насправді є стейблкойни та IPO Circle, після чого йдуть законопроект "Genius" і проект SEC "Project Crypto".
Я вважаю, що тут є багато позитивних факторів для ETH, але найважливіший з них — коли ми спостерігаємо за проектами токенізації активів, які просуває Уолл-стріт, незалежно від того, чи це долар, чи інші активи, більшість з них відбувається на Ethereum.
Крім того, важливо зазначити, що я вважаю, що людям потрібно зробити крок назад і подивитися: те, що відбувається на Уолл-стріт у 2025 році, дуже нагадує історичний момент 1971 року. У 1971 році долар США відв'язався від золота, відмовившись від золотого стандарту. Тоді золото справді вигравало, багато людей купували золото, але справжнім ядром було не те, що золото вигравало, а те, що Уолл-стріт відкрила фінансові інновації — тому що раптом долар став фіатною валютою, більше не підтримувався золотом, і людям потрібно було створити нові «траси» для обігу та платежів у доларах. Отже, справжніми переможцями стали Уолл-стріт.
До 2025 року інновації, які приніс блокчейн, вирішують безліч проблем, Уолл-стріт переходить на «крипто-колію», що, на мій погляд, є «моментом 1971 року» для ETH. Це відкриє величезні можливості для перенесення великої кількості активів і交易 на блокчейн. Ethereum не стане єдиним переможцем, але стане одним з головних переможців.
З точки зору впровадження інститутами, я чув багато відповідних обговорень. BTC вже дуже інституційний. Коли я зустрічаюся з інвесторами, вони знають, як будувати моделі, як думати про майбутню вартість BTC. Отже, BTC вже входить до багатьох портфелів. У порівнянні з цим, частка ETH ще дуже низька, більше нагадує BTC 2017 року.
Я вважаю, що ETH сьогодні ще не розглядається як «інституційний актив», тому він все ще знаходиться на дуже ранній стадії, і це також причина, чому я вважаю, що у ETH більше можливостей.
Ведучий: Я знаю, що ви встановили цільову ціну для Ethereum на рівні близько 60 000 доларів. Як ви зробили цей прогноз?
Том Лі: Так, це вірно. Але я повинен уточнити, що (60 тисяч доларів) це не короткострокова мета. Тож не приходьте 31 грудня і не критикуйте мене за те, що "не зросло так сильно", це не той прогноз, який має здійснитися наступного тижня.
Насправді, я тоді посилався на аналіз, який ми зробили для ETH, він був виконаний Mosaics та іншими дослідниками. Їхня ідея полягає в тому, щоб розглядати теперішній момент як поворотний момент, подібно до 1971 року. Вони розглядали цінність ефіру з двох точок зору: по-перше, як платіжну платформу, по-друге, що ефір може зайняти частку на ринку платежів, я вважаю, що ці два поняття можуть перетинатися.
Їхнє припущення полягає в тому, що якщо ви подивитеся на ринок, який охоплює банківська система, і припустите, що половина з нього перейде на блокчейн, то Ethereum зможе захопити приблизно 3,88 трильйона доларів США вартості; потім, якщо ви подивитеся на Swift та Visa, вони щорічно обробляють приблизно 450 мільярдів доларів США платежів, якщо припустити, що за кожну транзакцію стягується плата за газ, і переведете це в мережевий дохід, а потім застосуєте відносно консервативний коефіцієнт ціни до прибутку 30, ви отримаєте приблизно 3 трильйони доларів США оцінки. Додавши ці дві частини, розумна оцінка Ethereum повинна бути приблизно 60 тисяч доларів, що означає, що з цього моменту залишається приблизно 18 разів потенціалу зростання.
Ведучий: Останнім часом позитивні новини про ETH в значній мірі пов'язані з безперервними покупками компаній цифрових активів. Як голова BitMine, що ви думаєте, як інвестори повинні оцінювати різні інвестиційні шляхи, наприклад, роблячи вибір між ETF, спот-ринком та акціями компаній з управління активами?
Том Лі: По-перше, якщо хтось хоче отримати експозицію до ETH через ETF, це абсолютно нормально, адже це дозволяє вам без великих цінових розривів інвестувати в ETH, так само як і BTC ETF безпосередньо надає вам експозицію до BTC.
Але якщо ви подивитесь на фінансові компанії BTC, то розмір MicroStrategy перевищує найбільший BTC ETF. Це означає, що, порівняно з ETF, більше інвесторів готові опосередковано тримати BTC через MicroStrategy. Причина також проста: фінансові компанії не просто надають вам статичну ETH позицію, вони насправді допомагають вам збільшити кількість ETH, що відповідає кожній акції. MicroStrategy є прикладом: коли вони перейшли на стратегію BTC у серпні 2020 року, їхня акція коштувала близько 13 доларів, а зараз вона зросла до 400 доларів, тобто за п'ять років зросла приблизно в 30 разів, тоді як BTC за цей же період піднявся з 11 тисяч до 120 тисяч, зростаючи приблизно в 11 разів. Це показує, що MicroStrategy успішно збільшила кількість BTC на акцію, тоді як BTC ETF за цей час залишався незмінним.
Іншими словами, за п'ять років ETF може приносити вам 11-кратний прибуток, але MicroStrategy завдяки своїй стратегії казначейства може принести інвесторам ще більше. Вони використовують ліквідність та волатильність акцій, щоб постійно збільшувати свою частку BTC на акцію. Стратегія Майкла Сейлора саме така: з початкових 1-2 доларів США за акцію BTC до сьогоднішніх 227 доларів США, що є величезним зростанням.
Ведучий: Ви щойно згадали, що інтерес традиційних інвесторів до Ethereum зростає. Мені цікаво, за останні кілька місяців, коли ви спілкувалися з деякими не криптоорієнтованими інституційними клієнтами про Treasury, якою була їхня позиція?
Том Лі: Чесно кажучи, більшість людей, коли дивляться на крипто-казначейства, мають дуже скептичний погляд. Дійсно, багато інвесторів у MicroStrategy непогано заробили, але незважаючи на це, їхні власники не такі вже й численні, оскільки все ще є велика кількість інституцій, які взагалі не вірять у криптовалюти. Наприклад, нещодавнє опитування, проведене Банком Америки, показало, що 75% інституційних інвесторів мають нульове експозицію до криптовалют. Тобто три чверті людей зовсім не стикалися з криптоактивами. Тож коли вони бачать компанії-казначейства, перша реакція така: "Це краще, ніж просто купувати токени."
Тому ми витратили багато часу на навчання їх під час конференції. Наприклад, за даними BitMine, різниця полягає в тому, що компанія Treasury може допомогти вам збільшити кількість ETH на акцію. Наприклад, коли ми 8 липня перейшли на ETH Treasury, на акцію припадало лише 4 долари ETH, а на момент оновлення 27 липня на акцію вже припадало 23 долари ETH, що означає, що за короткий місяць ми збільшили кількість майже в 6 разів. Ця різниця є дуже великою і демонструє «ефект прискорення ETH на акцію», що приносить стратегія Treasury.
Ведучий: На ринку є багато компаній з ETH-скарбницями, але, очевидно, BitMine діє найшвидше. Як вам це вдалося?
Том Лі: Я вважаю, що MicroStrategy запропонувала дуже хороший шаблон. Першою компанією, що стала BTC-скарбницею, насправді була Overstock, але вона не змогла справді переконати інвесторів, і акції не отримали вигоди. Сейлор - це перший, хто реалізував цю справу більш масштабним і систематизованим способом, що дійсно стало для нас натхненням. Тому наша стратегія в BitMine полягає в тому, щоб зберігати надзвичайну ясність і простоту шляху, повністю покладаючись на звичайні акції для операцій, не ускладнюючи справи похідними структурами, щоб інвестори могли зрозуміти все з першого погляду. У майбутньому, можливо, ми додамо стратегії, які використовують волатильність або ринкову капіталізацію, але перший крок - це мати чітку стратегію, яка переконає акціонерів.
Чому це важливо? Тому що інвестори повинні вірити, що вони купують не просто ETH, а довгострокову макроекономічну торгову можливість. Як Palantir може отримувати преміальну оцінку, не лише через свій продукт, а й тому, що акціонери відчувають, що володіють "значущими речами". Нам потрібно зробити так, щоб інвестори зрозуміли, що ефіріум є однією з найбільших макроекономічних торгових тенденцій на найближчі 10–15 років.
Ведучий: Щодо теми премії компаній-казначейств, Майкл Сейлор колись сказав, що він буде активніше використовувати ATM (випуск нових акцій на відкритому ринку) в діапазоні премії від 2,5 до 4 разів. Я думаю, що серед усіх компаній-казначейств ви завжди були більш агресивними у збільшенні чистої вартості активів (NAV) через ATM, так? Ви навіть робите це на нижчих рівнях премії, але це дозволило вам досягти стійкого та сильного зростання чистої вартості активів. Як ви розглядаєте відповідний множник премії? Як сказав Сейлор, він на одному екстремумі, вважаючи, що менше 4 разів не варто активно працювати. Як ви на це дивитесь?
Том Лі: Я вважаю, що тут є дивна математична проблема.
Теоретично, кожен фінансовий інструмент потребує певного компромісу — це може звучати трохи технічно для слухачів — звичайні акції насправді є чудовим інструментом фінансування, оскільки вони надають усім рівні можливості для зростання та не викликають конфлікту інтересів — як нові, так і старі акціонери ставлять на успіх компанії в майбутньому.
Але коли ви фінансуєтеся за допомогою конвертованих облігацій, ситуація змінюється: покупці не тільки звертають увагу на ціну акцій, але й цікавляться волатильністю, навіть можуть хеджувати, щоб усунути волатильність. Привілейовані акції та борг за своєю суттю є зобов'язанням з боргу — хоча компанія ETH Treasury може виплачувати борг за рахунок доходів від стейкінгу, ці фінансування все ще є боргом. Держателі боргу не турбуються про успіх компанії, лише про виплату відсотків.
Отже, якщо ви вводите суперечливі мотиви та різні стимули, змінюючи капітальну структуру, це може фактично зашкодити компанії — надмірна кількість конвертованих облігацій може зменшити волатильність, що, в свою чергу, перешкоджає ефекту маховика (волатильність є основою ліквідності акцій).
Отже, вам буде важко точно визначити діапазони для градації розрахунків. Також слід пам'ятати, що в наступну крипто-зиму (що неминуче станеться) компанії з найбільш простими балансами зможуть перемогти. Таким чином, вам не доведеться змушуватися до зниження вартості фінансування для виконання зобов'язань, і ви не зіткнетеся з природною короткою позицією через структуру деривативів — коли ціни акцій падають, вимоги покриття викликають ще більше продажів на короткий термін, що призводить до спіралі смерті. Ось чому Bitmine зберігає простоту структури.
Якщо премія компанії Vault лише перевищує NAV на 10%, важко обґрунтувати операції з АТМ — за математичними розрахунками, при продажу акцій з премією 1,1 разу потрібно продати 100% обігових акцій (щоб подвоїти загальну капіталізацію), щоб позитивно вплинути на кожну акцію ETH. Але якщо діяти при премії 4 рази, потрібно продати лише 25% акцій, щоб подвоїти кількість володінь акцій ETH. Я гадаю, логіка Сейлора в цьому, але моя думка інша, я вважаю, що більш стратегічний підхід може бути кращим.
Ведучий: Ви згадали про неминучість низхідного циклу. Ми пережили кілька криптозим. Як ви вважаєте, який вплив це матиме на фінансові компанії?
Том Лі: Важко сказати, але найкраща аналогія, мабуть, буде з нафтовою сервісною індустрією. Найпростішою аналогією для компаній з криптовалютних активів є нафтова компанія: інвестори можуть купувати нафту, купувати нафтові контракти (навіть з фізичною поставкою), але багато хто купує акції нафтових компаній, таких як ExxonMobil або Chevron, які завжди торгуються з премією до доведених запасів, оскільки ці компанії активно добувають більше нафти.
Коли капітальний ринок стає недружнім, компанії з більш складною капітальною структурою можуть зазнати краху. Під час криптозими різниця в оцінках буде більшою, компанії з найчистішими балансами можуть придбати активи, а також можуть торгуватися зі знижкою, навіть нижче за чисту вартість активів.
Ведучий: Ви маєте на увазі, що між фінансовими компаніями можуть відбуватися деякі злиття/об'єднання?
Том Лі: Так, люди з Bankless згадали дуже хорошу думку. Вони сказали, що MicroStrategy очевидно є лідером у сфері біткойн-скарбниць, але в сфері ефірних скарбниць наразі немає абсолютного лідера. Зараз, здається, всі ще можуть безперешкодно отримувати фінансування, тож поки що не настала пора для об'єднання.
Якщо справді відбудеться інтеграція, я вважаю, що вона з більшою ймовірністю відбудеться на ринку біткойн-резервів, оскільки біткойн вже пережив суттєве зростання (хоча я все ще налаштований оптимістично і вважаю, що він може зрости до 1 мільйона доларів), але ефір знаходиться на більш ранній стадії реалізації вартості. Тому ситуація, яку ви описали раніше, на мою думку, більш імовірно відбудеться на біткойні.
Ведучий: Ви згадали, що потрібно підтримувати чистий баланс. У період крипто-зими, якщо акції компанії знеціняться, чи будете ви розглядати можливість викупу акцій? Це буде реалізовано через випуск облігацій, чи ви плануєте тримати додаткові резерви готівки поза позицією ETH?
Том Лі: Це хороше питання, але ми можемо обговорити це лише на теоретичному рівні. По-перше, я не вважаю, що незабаром відбудеться криптозима. Чітко кажучи, ми все ще оптимістично налаштовані щодо ринку, тому я не очікую, що незабаром буде зима. Звісно, в якийсь момент у майбутньому це обов'язково станеться, і на той час у BitMine буде кілька джерел грошової течії:
По-перше, з нашого традиційного основного бізнесу;
По-друге, з винагород за стейкінг, оскільки прибуток від стейкінгу може бути конвертований у фіатні гроші за необхідності для виконання викупу, теоретично навіть можна досягти 3% обсягу викупу, що насправді вже є досить великим.
По-третє, розгляньте можливість використання капітального ринку для підтримки викупу.
У той час компанії з найчистішими балансами могли зробити багато речей. Наприклад, використовувати ETH як заставу для позик, ринкова процентна ставка відома, тому способів буде багато, але фактично кожна компанія буде відрізнятися. Якщо баланс складний, то в основному неможливо самозахиститися під час знижки.
Ведучий: Щоб підтримати ціну акцій BitMine вище її NAV, чи розглядали ви можливість злиття та поглинання? Адже це збільшує вартість з точки зору кожного акції ETH. На якому рівні знижки, на вашу думку, злиття та поглинання буде доцільним?
Том Лі: Я вважаю, що у кожної компанії є свій алгоритм. Якщо у компанії є великий потенціал зростання в ETH, але її акції не змогли перевищити NAV, то вона просто слідує за бета-відкриттям ETH. А ті компанії, які можуть отримувати премію, повинні зробити вибір на користь альфи. Іншими словами, ви можете купити більше ETH для отримання бета-відкриття, але якщо хочете перевершити його, вам потрібна альфа-стратегія.
Причини, чому компанії можуть торгуватися зі знижкою, можуть бути різними: це може бути погана ліквідність, велика заборгованість, складний бізнес тощо. Все це може призвести до обґрунтованого премії або знижки.
Ведучий: Змінимо тему, хоча це не має прямого відношення до BitMine, але я хочу запитати, чи думаєте ви, що MicroStrategy буде включено до S&P 500 у вересні?
Том Лі: Робота комітету S&P 500 є конфіденційною, але вони справляються дуже добре. Якщо подивитися на історичні дані, кожні 10 років більше 20% прибутків від індексу походять від компаній, які не були включені до індексу десять років тому. Іншими словами, вони (S&P 500) насправді активно обирають акції, а не механічно відбирають відповідно до правил.
Насправді, їхні результати значно кращі, ніж у загальносистемного індексу Wilshire 5000, а також кращі, ніж у Russell 1000 (вагомий за ринковою капіталізацією). Це свідчить про те, що вони не просто обирають найбільші компанії, а також мають тематичне бачення. Штучний інтелект, безумовно, є головним акцентом, криптовалюта також дуже важлива, і при цьому вони розглядають можливість зменшення ваги, чутливої до товарів.
Ведучий: Коли говорити про індекси, BitMine швидко зростає, чи є можливість, що його включать до деяких індексів?
Том Лі: серія S&P поки неможлива, оскільки він вимагає, щоб чистий прибуток був позитивним, і це потрібно реалізувати після початку первинного стейкінгу. Індекс Рассела є кількісним, дивиться тільки на обсяги торгівлі та вільно обертову ринкову капіталізацію. Поріг для Russell 1000 приблизно становить 5 мільярдів доларів, а період перезавантаження - кожного червня. З 2026 року це буде відбуватися кожні півроку. За цими стандартами, BitMine вже значно перевищив поріг.
Ведучий: Я думаю, що наше обговорення сьогодні практично завершено. Це була чудова розмова. Наостанок, чи є у вас якісь підсумки або основні моменти, які ви хочете залишити слухачам?
Том Лі: Я хочу підсумувати: ми насправді стаємо свідками історичного моменту у фінансовій сфері. Оскільки блокчейн вирішує багато проблем, він демократизує фінанси, зриває структуру контролю ресурсів, яка існувала в минулому. Навіть під час обговорення універсального базового доходу блокчейн та криптовалюти можуть запропонувати рішення. Тому я вважаю, що ми повинні бути оптимістично налаштовані не лише щодо короткострокової ціни біткоїна та ефіріума, але й бачити їхній глибокий позитивний вплив на суспільство.
Ця сторінка може містити контент третіх осіб, який надається виключно в інформаційних цілях (не в якості запевнень/гарантій) і не повинен розглядатися як схвалення його поглядів компанією Gate, а також як фінансова або професійна консультація. Див. Застереження для отримання детальної інформації.
Том Лі: ETH зустрічає "момент 1971 року", оцінка в 60 тисяч доларів є обґрунтованою
Ця стаття з: Medici Network
Переклад｜Odaily Зірковий щоденник（@OdailyChina）；перекладач｜Azuma（@azuma_eth）
Оригінальна назва: Останній подкаст Тома Лі: ми спостерігаємо «мить 1971 року» для ETH, 60 тисяч доларів є розумною оцінкою.
Редакційна примітка: Яка сила найсильніших покупок ETH у цьому раунді зростання? Відповідь безсумнівно належить компанії ETH Treasury. У зв'язку з постійним нарощуванням BitMine (BMNR) та Sharplink Gaming (SBET), вплив ETH також непомітно перемістився — деталі можна знайти в статті «Розкриття двох ключових гравців, які стоять за нещодавнім стрімким зростанням ETH: Том Лі проти Джозефа Рубіна».
Дані Strategic ETH Reserve показують, що станом на 4 вересня за пекінським часом, володіння ETH компанією BitMine досягло 1,87 мільйона монет, вартість яких становить приблизно 8,16 мільярда доларів. Керівник BitMine Том Лі вже став найбільшим китом з найбільшим впливом у всій екосистемі Ethereum.
!
3 вересня ввечері Том Лі взяв участь у інтерв'ю на подкасті Level Up, що належить Medici Network. У розмові Том Лі обговорив позицію ETH у глобальній фінансовій сфері, історію зростання BitMine як лідера у фінансах ETH, а також макроекономічну ситуацію навколо цифрових активів. Том Лі також поділився своїми думками щодо довгострокового потенціалу криптовалют, візії децентралізації та планами BitMine щодо подальшого збільшення обсягу резервів.
!
Наступне – оригінальний текст інтерв'ю, перекладений Odaily 星球日报 – з метою забезпечення плавності читання вмісту були внесені певні скорочення.
Том Лі: простими словами, після закінчення університету (в Уортонській школі бізнесу) моя вся кар'єра насправді полягала лише в одній роботі, а саме в дослідженні ринку. Спочатку я працював у Kidder, Peabody & Company, де досліджував технологічну галузь, особливо бездротовий зв'язок, з 1993 по 2007 рік.
Цей досвід навчив мене деяким важливим речам. Безпровідний зв'язок на той час ще перебував на початковій стадії — у світі було лише 37 мільйонів мобільних телефонів, а сьогодні їх вже близько 8 мільярдів, зростання є експоненціальним. Але мене здивувало, що тоді багато клієнтів насправді сумнівалися в безпровідних технологіях — на їхню думку, основним бізнесом телекомунікаційної галузі були міжміські та місцеві телефонні дзвінки, а мобільний телефон був лише «удосконаленою версією безпровідного телефону», яка в майбутньому може стати безкоштовною.
Тому я тоді усвідомив, що фондові менеджери віком 40-50 років часто не можуть дійсно зрозуміти технологічні революції, оскільки вони за своєю суттю є власниками інтересів. Потім я став головним стратегом Morgan Stanley і залишався на цій посаді до 2014 року. Після цього я заснував Fundstrat, коли нашою первісною метою було створити першу компанію на Уолл-стріт, яка намагалася б «зробити дослідження для інституцій масовими» — тобто відкрити дослідження, яке раніше було доступне лише хедж-фондам і великим керуючим активами, для більш широкої публіки. Ми хотіли відкрити дослідницькі послуги, які раніше надавалися хедж-фондам та великим інституціям, для публіки.
А потім приблизно у 2017 році я почав звертати увагу на новини, що біткоїн подолав 1000 доларів. Це нагадало мені про ті часи, коли я працював у команді валютного трейдингу JPMorgan, ми неодноразово обговорювали біткоїн, коли його ціна була менше 100 доларів, і суть обговорення полягала в тому, чи може ця цифрова валюта бути визнана формою валюти.
Проте в JPMorgan усі ставилися дуже негативно, вважаючи, що біткоїн — це лише інструмент для наркоторговців і контрабандистів. Але за мою 20-річну кар'єру я ніколи не бачив активу, який зріс з менш ніж 100 доларів до 1000 доларів, а його ринкова капіталізація перевищила 10 мільярдів доларів. Це абсолютно не те, що можна ігнорувати, я повинен це вивчити.
Отже, ми почали дослідження. Хоча на той момент я ще не міг повністю зрозуміти, чому "блокчейн з доказом роботи" може стати інструментом зберігання вартості, я виявив, що лише за допомогою двох змінних можна пояснити зростання біткоїна на понад 90% з 2010 по 2017 рік: по-перше, кількість гаманців, по-друге, активність кожного гаманця.
На основі цих двох змінних ми навіть можемо змоделювати та передбачити можливі майбутні тенденції біткоїна. Це була моя перша справжня "подорож" у світ криптовалют. Тож, коли ціна біткоїна ще була нижчою за 1000 доларів, ми опублікували першу білу книгу. Ми запропонували: якщо хтось розглядає біткоїн як альтернативу золоту, і він займає лише 5% частки на ринку золота, тоді обґрунтована ціна біткоїна становитиме 25000 доларів. Це був наш прогноз для ціни біткоїна на 2022 рік, і коли настав 2022 рік, ціна біткоїна дійсно була приблизно 25000 доларів.
Том Лі: Протягом тривалого часу, майже з 2017 по 2025 рік, наша основна думка в криптосфері залишалася такою — біткоїн займає дуже чітке місце в інвестиційних портфелях багатьох людей, оскільки він не лише перевірений за масштабом і стабільністю, але, що більш важливо, може слугувати засобом зберігання вартості.
Коли ми знову починаємо роздумувати, як інвесторам слід розподіляти свої активи в криптовалютах, окрім біткоїна, на ринку є багато проектів — таких як Solana, Sui та різні проекти, про які ви часто пишете. Але з цього року ми серйозно переосмислюємо ефір.
Причина в тому, що я вважаю, що цього року регуляторне середовище в США розвивається у сприятливому напрямку, що змушує Уолл-стріт почати серйозніше ставитися до криптовалют і блокчейну. Звичайно, справжнім "вбивцею" або так званим моментом ChatGPT насправді є стейблкойни та IPO Circle, після чого йдуть законопроект "Genius" і проект SEC "Project Crypto".
Я вважаю, що тут є багато позитивних факторів для ETH, але найважливіший з них — коли ми спостерігаємо за проектами токенізації активів, які просуває Уолл-стріт, незалежно від того, чи це долар, чи інші активи, більшість з них відбувається на Ethereum.
Крім того, важливо зазначити, що я вважаю, що людям потрібно зробити крок назад і подивитися: те, що відбувається на Уолл-стріт у 2025 році, дуже нагадує історичний момент 1971 року. У 1971 році долар США відв'язався від золота, відмовившись від золотого стандарту. Тоді золото справді вигравало, багато людей купували золото, але справжнім ядром було не те, що золото вигравало, а те, що Уолл-стріт відкрила фінансові інновації — тому що раптом долар став фіатною валютою, більше не підтримувався золотом, і людям потрібно було створити нові «траси» для обігу та платежів у доларах. Отже, справжніми переможцями стали Уолл-стріт.
До 2025 року інновації, які приніс блокчейн, вирішують безліч проблем, Уолл-стріт переходить на «крипто-колію», що, на мій погляд, є «моментом 1971 року» для ETH. Це відкриє величезні можливості для перенесення великої кількості активів і交易 на блокчейн. Ethereum не стане єдиним переможцем, але стане одним з головних переможців.
З точки зору впровадження інститутами, я чув багато відповідних обговорень. BTC вже дуже інституційний. Коли я зустрічаюся з інвесторами, вони знають, як будувати моделі, як думати про майбутню вартість BTC. Отже, BTC вже входить до багатьох портфелів. У порівнянні з цим, частка ETH ще дуже низька, більше нагадує BTC 2017 року.
Я вважаю, що ETH сьогодні ще не розглядається як «інституційний актив», тому він все ще знаходиться на дуже ранній стадії, і це також причина, чому я вважаю, що у ETH більше можливостей.
Том Лі: Так, це вірно. Але я повинен уточнити, що (60 тисяч доларів) це не короткострокова мета. Тож не приходьте 31 грудня і не критикуйте мене за те, що "не зросло так сильно", це не той прогноз, який має здійснитися наступного тижня.
Насправді, я тоді посилався на аналіз, який ми зробили для ETH, він був виконаний Mosaics та іншими дослідниками. Їхня ідея полягає в тому, щоб розглядати теперішній момент як поворотний момент, подібно до 1971 року. Вони розглядали цінність ефіру з двох точок зору: по-перше, як платіжну платформу, по-друге, що ефір може зайняти частку на ринку платежів, я вважаю, що ці два поняття можуть перетинатися.
Їхнє припущення полягає в тому, що якщо ви подивитеся на ринок, який охоплює банківська система, і припустите, що половина з нього перейде на блокчейн, то Ethereum зможе захопити приблизно 3,88 трильйона доларів США вартості; потім, якщо ви подивитеся на Swift та Visa, вони щорічно обробляють приблизно 450 мільярдів доларів США платежів, якщо припустити, що за кожну транзакцію стягується плата за газ, і переведете це в мережевий дохід, а потім застосуєте відносно консервативний коефіцієнт ціни до прибутку 30, ви отримаєте приблизно 3 трильйони доларів США оцінки. Додавши ці дві частини, розумна оцінка Ethereum повинна бути приблизно 60 тисяч доларів, що означає, що з цього моменту залишається приблизно 18 разів потенціалу зростання.
Том Лі: По-перше, якщо хтось хоче отримати експозицію до ETH через ETF, це абсолютно нормально, адже це дозволяє вам без великих цінових розривів інвестувати в ETH, так само як і BTC ETF безпосередньо надає вам експозицію до BTC.
Але якщо ви подивитесь на фінансові компанії BTC, то розмір MicroStrategy перевищує найбільший BTC ETF. Це означає, що, порівняно з ETF, більше інвесторів готові опосередковано тримати BTC через MicroStrategy. Причина також проста: фінансові компанії не просто надають вам статичну ETH позицію, вони насправді допомагають вам збільшити кількість ETH, що відповідає кожній акції. MicroStrategy є прикладом: коли вони перейшли на стратегію BTC у серпні 2020 року, їхня акція коштувала близько 13 доларів, а зараз вона зросла до 400 доларів, тобто за п'ять років зросла приблизно в 30 разів, тоді як BTC за цей же період піднявся з 11 тисяч до 120 тисяч, зростаючи приблизно в 11 разів. Це показує, що MicroStrategy успішно збільшила кількість BTC на акцію, тоді як BTC ETF за цей час залишався незмінним.
Іншими словами, за п'ять років ETF може приносити вам 11-кратний прибуток, але MicroStrategy завдяки своїй стратегії казначейства може принести інвесторам ще більше. Вони використовують ліквідність та волатильність акцій, щоб постійно збільшувати свою частку BTC на акцію. Стратегія Майкла Сейлора саме така: з початкових 1-2 доларів США за акцію BTC до сьогоднішніх 227 доларів США, що є величезним зростанням.
Том Лі: Чесно кажучи, більшість людей, коли дивляться на крипто-казначейства, мають дуже скептичний погляд. Дійсно, багато інвесторів у MicroStrategy непогано заробили, але незважаючи на це, їхні власники не такі вже й численні, оскільки все ще є велика кількість інституцій, які взагалі не вірять у криптовалюти. Наприклад, нещодавнє опитування, проведене Банком Америки, показало, що 75% інституційних інвесторів мають нульове експозицію до криптовалют. Тобто три чверті людей зовсім не стикалися з криптоактивами. Тож коли вони бачать компанії-казначейства, перша реакція така: "Це краще, ніж просто купувати токени."
Тому ми витратили багато часу на навчання їх під час конференції. Наприклад, за даними BitMine, різниця полягає в тому, що компанія Treasury може допомогти вам збільшити кількість ETH на акцію. Наприклад, коли ми 8 липня перейшли на ETH Treasury, на акцію припадало лише 4 долари ETH, а на момент оновлення 27 липня на акцію вже припадало 23 долари ETH, що означає, що за короткий місяць ми збільшили кількість майже в 6 разів. Ця різниця є дуже великою і демонструє «ефект прискорення ETH на акцію», що приносить стратегія Treasury.
Том Лі: Я вважаю, що MicroStrategy запропонувала дуже хороший шаблон. Першою компанією, що стала BTC-скарбницею, насправді була Overstock, але вона не змогла справді переконати інвесторів, і акції не отримали вигоди. Сейлор - це перший, хто реалізував цю справу більш масштабним і систематизованим способом, що дійсно стало для нас натхненням. Тому наша стратегія в BitMine полягає в тому, щоб зберігати надзвичайну ясність і простоту шляху, повністю покладаючись на звичайні акції для операцій, не ускладнюючи справи похідними структурами, щоб інвестори могли зрозуміти все з першого погляду. У майбутньому, можливо, ми додамо стратегії, які використовують волатильність або ринкову капіталізацію, але перший крок - це мати чітку стратегію, яка переконає акціонерів.
Чому це важливо? Тому що інвестори повинні вірити, що вони купують не просто ETH, а довгострокову макроекономічну торгову можливість. Як Palantir може отримувати преміальну оцінку, не лише через свій продукт, а й тому, що акціонери відчувають, що володіють "значущими речами". Нам потрібно зробити так, щоб інвестори зрозуміли, що ефіріум є однією з найбільших макроекономічних торгових тенденцій на найближчі 10–15 років.
Том Лі: Я вважаю, що тут є дивна математична проблема.
Теоретично, кожен фінансовий інструмент потребує певного компромісу — це може звучати трохи технічно для слухачів — звичайні акції насправді є чудовим інструментом фінансування, оскільки вони надають усім рівні можливості для зростання та не викликають конфлікту інтересів — як нові, так і старі акціонери ставлять на успіх компанії в майбутньому.
Але коли ви фінансуєтеся за допомогою конвертованих облігацій, ситуація змінюється: покупці не тільки звертають увагу на ціну акцій, але й цікавляться волатильністю, навіть можуть хеджувати, щоб усунути волатильність. Привілейовані акції та борг за своєю суттю є зобов'язанням з боргу — хоча компанія ETH Treasury може виплачувати борг за рахунок доходів від стейкінгу, ці фінансування все ще є боргом. Держателі боргу не турбуються про успіх компанії, лише про виплату відсотків.
Отже, якщо ви вводите суперечливі мотиви та різні стимули, змінюючи капітальну структуру, це може фактично зашкодити компанії — надмірна кількість конвертованих облігацій може зменшити волатильність, що, в свою чергу, перешкоджає ефекту маховика (волатильність є основою ліквідності акцій).
Отже, вам буде важко точно визначити діапазони для градації розрахунків. Також слід пам'ятати, що в наступну крипто-зиму (що неминуче станеться) компанії з найбільш простими балансами зможуть перемогти. Таким чином, вам не доведеться змушуватися до зниження вартості фінансування для виконання зобов'язань, і ви не зіткнетеся з природною короткою позицією через структуру деривативів — коли ціни акцій падають, вимоги покриття викликають ще більше продажів на короткий термін, що призводить до спіралі смерті. Ось чому Bitmine зберігає простоту структури.
Якщо премія компанії Vault лише перевищує NAV на 10%, важко обґрунтувати операції з АТМ — за математичними розрахунками, при продажу акцій з премією 1,1 разу потрібно продати 100% обігових акцій (щоб подвоїти загальну капіталізацію), щоб позитивно вплинути на кожну акцію ETH. Але якщо діяти при премії 4 рази, потрібно продати лише 25% акцій, щоб подвоїти кількість володінь акцій ETH. Я гадаю, логіка Сейлора в цьому, але моя думка інша, я вважаю, що більш стратегічний підхід може бути кращим.
Том Лі: Важко сказати, але найкраща аналогія, мабуть, буде з нафтовою сервісною індустрією. Найпростішою аналогією для компаній з криптовалютних активів є нафтова компанія: інвестори можуть купувати нафту, купувати нафтові контракти (навіть з фізичною поставкою), але багато хто купує акції нафтових компаній, таких як ExxonMobil або Chevron, які завжди торгуються з премією до доведених запасів, оскільки ці компанії активно добувають більше нафти.
Коли капітальний ринок стає недружнім, компанії з більш складною капітальною структурою можуть зазнати краху. Під час криптозими різниця в оцінках буде більшою, компанії з найчистішими балансами можуть придбати активи, а також можуть торгуватися зі знижкою, навіть нижче за чисту вартість активів.
Том Лі: Так, люди з Bankless згадали дуже хорошу думку. Вони сказали, що MicroStrategy очевидно є лідером у сфері біткойн-скарбниць, але в сфері ефірних скарбниць наразі немає абсолютного лідера. Зараз, здається, всі ще можуть безперешкодно отримувати фінансування, тож поки що не настала пора для об'єднання.
Якщо справді відбудеться інтеграція, я вважаю, що вона з більшою ймовірністю відбудеться на ринку біткойн-резервів, оскільки біткойн вже пережив суттєве зростання (хоча я все ще налаштований оптимістично і вважаю, що він може зрости до 1 мільйона доларів), але ефір знаходиться на більш ранній стадії реалізації вартості. Тому ситуація, яку ви описали раніше, на мою думку, більш імовірно відбудеться на біткойні.
Том Лі: Це хороше питання, але ми можемо обговорити це лише на теоретичному рівні. По-перше, я не вважаю, що незабаром відбудеться криптозима. Чітко кажучи, ми все ще оптимістично налаштовані щодо ринку, тому я не очікую, що незабаром буде зима. Звісно, в якийсь момент у майбутньому це обов'язково станеться, і на той час у BitMine буде кілька джерел грошової течії:
По-перше, з нашого традиційного основного бізнесу;
По-друге, з винагород за стейкінг, оскільки прибуток від стейкінгу може бути конвертований у фіатні гроші за необхідності для виконання викупу, теоретично навіть можна досягти 3% обсягу викупу, що насправді вже є досить великим.
По-третє, розгляньте можливість використання капітального ринку для підтримки викупу.
У той час компанії з найчистішими балансами могли зробити багато речей. Наприклад, використовувати ETH як заставу для позик, ринкова процентна ставка відома, тому способів буде багато, але фактично кожна компанія буде відрізнятися. Якщо баланс складний, то в основному неможливо самозахиститися під час знижки.
Том Лі: Я вважаю, що у кожної компанії є свій алгоритм. Якщо у компанії є великий потенціал зростання в ETH, але її акції не змогли перевищити NAV, то вона просто слідує за бета-відкриттям ETH. А ті компанії, які можуть отримувати премію, повинні зробити вибір на користь альфи. Іншими словами, ви можете купити більше ETH для отримання бета-відкриття, але якщо хочете перевершити його, вам потрібна альфа-стратегія.
Причини, чому компанії можуть торгуватися зі знижкою, можуть бути різними: це може бути погана ліквідність, велика заборгованість, складний бізнес тощо. Все це може призвести до обґрунтованого премії або знижки.
Том Лі: Робота комітету S&P 500 є конфіденційною, але вони справляються дуже добре. Якщо подивитися на історичні дані, кожні 10 років більше 20% прибутків від індексу походять від компаній, які не були включені до індексу десять років тому. Іншими словами, вони (S&P 500) насправді активно обирають акції, а не механічно відбирають відповідно до правил.
Насправді, їхні результати значно кращі, ніж у загальносистемного індексу Wilshire 5000, а також кращі, ніж у Russell 1000 (вагомий за ринковою капіталізацією). Це свідчить про те, що вони не просто обирають найбільші компанії, а також мають тематичне бачення. Штучний інтелект, безумовно, є головним акцентом, криптовалюта також дуже важлива, і при цьому вони розглядають можливість зменшення ваги, чутливої до товарів.
Том Лі: серія S&P поки неможлива, оскільки він вимагає, щоб чистий прибуток був позитивним, і це потрібно реалізувати після початку первинного стейкінгу. Індекс Рассела є кількісним, дивиться тільки на обсяги торгівлі та вільно обертову ринкову капіталізацію. Поріг для Russell 1000 приблизно становить 5 мільярдів доларів, а період перезавантаження - кожного червня. З 2026 року це буде відбуватися кожні півроку. За цими стандартами, BitMine вже значно перевищив поріг.
Том Лі: Я хочу підсумувати: ми насправді стаємо свідками історичного моменту у фінансовій сфері. Оскільки блокчейн вирішує багато проблем, він демократизує фінанси, зриває структуру контролю ресурсів, яка існувала в минулому. Навіть під час обговорення універсального базового доходу блокчейн та криптовалюти можуть запропонувати рішення. Тому я вважаю, що ми повинні бути оптимістично налаштовані не лише щодо короткострокової ціни біткоїна та ефіріума, але й бачити їхній глибокий позитивний вплив на суспільство.