Токенізація акцій Robinhood: маркетинговий хід чи справжня інновація?

Нещодавно продукт токенізації акцій, запущений однією з торгових платформ, викликав жваві обговорення в колах Web3. Як довгостроковий спостерігач за технологією блокчейн, я вважаю за необхідне провести детальний аналіз сутності цього продукту.

Огляд

Продукти токенізації акцій на цій платформі більше схожі на ретельно сплановану маркетингову кампанію, а не на справжні технічні інновації. Вони в основному призначені для зайняття високої позиції в популярній темі RWA, але з точки зору фактичних інновацій, яскравих моментів не так вже й багато. Іншими словами, вони використовують блокчейн як інструмент брендингу, не використовуючи належним чином основні переваги децентралізації та комбінованості блокчейну.

У порівнянні з "цифровим близнюком" деякого DEX, "синтетична упаковка" цієї платформи в юридичній структурі та функціональності дещо поступається. По суті, вона надає користувачам похідний контракт, а не справжнє право власності на базовий актив. Хоча стверджується, що вона може надати клієнтам з ЄС доступ до американських акцій, цього можна досягти за допомогою традиційних фінансових інструментів без такої складної процедури. Крім того, такі привабливі перспективи, як "24x7 торгівля" та "інвестиції роздрібних інвесторів у приватний капітал", насправді важко реалізувати.

Хоча ця платформа успішно упаковує себе в ролі інноватора в галузі завдяки цьому продукту, її справжнє значення полягає в тому, щоб вказати можливий шлях для інтеграції традиційних фінансів і децентралізованих фінансів. І цей шлях, найімовірніше, буде провідним компаніями Web2, які зможуть спростити складність Web3 і упаковувати її в контрольовані екосистеми.

Чотири моделі токенізації акцій

Перед тим, як поглиблено аналізувати продукти платформи, нам потрібно зрозуміти кілька різних способів токенізації акцій.

Синтетичні активи

Це чиста модель DeFi. Шляхом надмірного забезпечення криптоактивів у смарт-контракті можна створити токени, що відстежують будь-які реальні активи (, включаючи ціни на акції ). Ціна синтетичних токенів визначається смарт-контрактом, з використанням оракулів для отримання цін активів з реального світу, що слугує основою для розрахунку прибутків і збитків тримачів токенів, забезпечуючи зв'язок вартості токена з ціною цільового активу.

Користувачам потрібно довіряти коду та економічній моделі, ставки надійності системи смарт-контрактів та стабільності цін на заставу.

Синтетична упаковка

Це по суті модель деривативів. Токени, які купують користувачі, представляють собою контракт, укладений з платформою, яка обіцяє виплачувати тримачам токенів прибуток, що дорівнює коливанню цін відповідних акцій. Для виконання цього зобов'язання платформа зазвичай купує реальні акції для хеджування, але це не є її законодавчою обов'язком. Теоретично, за умови отримання регуляторного визнання, платформа може також замінити акційні позиції на інші деривативи, такі як ф'ючерси, без необхідності купувати акції в співвідношенні 1:1. Платформа також не зобов'язана розкривати тримачам токенів деталі щодо своїх конкретних акційних позицій.

Користувачі повинні повністю довіряти платформі компанії та її регуляторному органу.

Цифровий близнюк

Це наразі найвідоміша модель. Емітент, випускаючи одну монету, повинен справді внести одну акцію відповідної компанії в регульований депозитарний банк. Токен, який має користувач, еквівалентний "цифровому свідоцтву про право власності" на акції.

Користувачі повинні одночасно довіряти емітенту, банку-кастоді та регулятору, але зазвичай є інструменти на блокчейні, які дозволяють в будь-який момент перевірити реальну наявність акцій у "сховищі".

Корінні цифрові цінні папери

Це найреволюційніша модель. Акції більше не є "тінню" оффчейн активів, а безпосередньо "народжуються" на блокчейні. Сам блокчейн є законним записом про власність, остаточно прощаючись з паперовими сертифікатами та централізованими системами.

Користувачі повинні довіряти самій блокчейн-мережі та визнанню такої форми правової структури.

Порівняльний аналіз з конкурентами

Синтетична упаковка VS. Синтетичні активи

Спільні риси: обидва надають користувачам економічний доступ до акцій, а не пряме володіння. По суті, це деривативи, які мають на меті відтворити цінову динаміку акцій.

Відмінності: основна відмінність полягає в основі довіри.

• Довіра до синтетичної упаковки походить від установ і регуляторів. Користувачі вірять, що регульовані компанії виконуватимуть свої контрактні зобов'язання.
• Довіра до моделі синтетичних активів базується на коді та економічних іграх. Користувачі вірять, що надійність коду та надмірне забезпечення можуть забезпечити стабільність вартості синтетичних активів.

Синтетична упаковка VS. Цифровий двійник

Спільна риса: обидва емітенти двох моделей теоретично володіють реальними акціями як підтримкою.

Різниця:

• Мета володіння акціями різна: у синтетичній упаковці платформа володіє акціями для хеджування своїх ризиків, це є засобом управління ризиками, а не прямим юридичним зобов'язанням перед користувачами. Водночас, емітент у моделі цифрового близнюка має юридичне зобов'язання утримувати та зберігати одну реальну акцію на кожен випущений токен у співвідношенні 1:1.

• Володіння та ризики різні: у моделі синтетичної упаковки акції належать активам платформи, а користувач є лише її unsecured creditor. Якщо платформа збанкрутує, ці акції будуть використані для погашення всіх кредиторів, користувачі не мають пріоритету. У моделі цифрового близнюка акції зберігаються на ізольованому кастодіальному рахунку, створеному для користувацьких інтересів, теоретично можуть бути ізольовані від ризику банкрутства емітента, що забезпечує більший захист прав власності користувача.

• Різна ефективність на ланцюгу: токени в режимі синтетичної упаковки обмежені у своїй "садовій огорожі" і не можуть взаємодіяти з зовнішніми DeFi-протоколами. Натомість режим цифрового двійника є відкритим, користувачі можуть виводити токени у свої гаманці для DeFi-кредитування, торгівлі тощо, що надає справжню можливість комбінування.

Сумніви щодо продуктів токенізації акцій

Необхідність блокчейну

Ця платформа надає можливість європейським користувачам отримувати прибуток від зростання американських акцій без необхідності володіти американськими акціями, що повністю може бути реалізовано за допомогою контрактів на різницю цін (CFD) або інших деривативів, які вже існують у традиційному фінансовому світі багато років. Платформа може повністю використовувати звичайну централізовану базу даних для запису угод, без необхідності залучення блокчейну.

Причини вибору використання блокчейну, ймовірно, пов'язані з маркетинговими міркуваннями. У сьогоднішній час, коли концепції RWA та токенізації користуються великою увагою, надання продукту "блокчейн" та "токен" вигляду може швидко привернути увагу, створити новини, підвищити акції компанії і сформувати імідж інноватора.

Обмеження екосистеми DeFi

Незважаючи на те, що випуск акційних токенів на цій платформі відбувається на публічному блокчейні, у їхніх смарт-контрактах є "код доступу", який дозволяє здійснювати перекази лише між гаманцями, схваленими платформою. Це означає, що користувачі не можуть виводити токени на свої гаманці, не можуть торгувати на DEX, і ще менше можуть використовувати їх для заставного кредитування — усі можливості компоновки Web3 стають недоступними.

Цей підхід головним чином спрямований на контроль і відповідність. Як тільки платформа буде повністю відкрита, буде важко управляти регуляторними вимогами, такими як KYC/AML. Тому вона вважає за краще пожертвувати найосновнішим відкритим духом блокчейну, щоб створити абсолютно безпечний "закритий сад".

Парадокс моделі довіри

Користувачі повинні на 100% довіряти цій платформі. Єдине, що може підтвердити блокчейн, це те, що "користувач дійсно купив контракт на платформі". Але він не може підтвердити, чи справді платформа купила акції для хеджування ризиків, і не може підтвердити, чи є у платформи можливість виконати цей контракт, якщо вона збанкрутує.

Це створює величезну парадоксальність. Блокчейн спочатку був створений для того, щоб усунути довіру до централізованих установ, але модель цієї платформи вимагає від користувачів покласти всю довіру на одну компанію. Якщо так, то яке значення має використовувати блокчейн для підтвердження "поведінки користувачів при покупках"?

Надмірно розрекламовані "революційні" функції

Помилки в цілодобовій торгівлі 24x7

Звучить красиво, але реальність дуже сувора. Чому ця платформа обіцяє "24x5", а не "24x7"? Тому що вихідні два дні є "чорною дірою ризику" для глобальних фінансових ринків.

Проблема маркет-мейкерів: будь-який торговий ринок потребує маркет-мейкерів для забезпечення ліквідності. Маркет-мейкери, щоб хеджувати ризики, повинні купувати акції на реальному фондовому ринку, коли користувачі купують токени. Але у вихідні основні біржі закриті, і маркет-мейкери не можуть хеджувати. Якщо вони не можуть хеджувати, їм доводиться нести всі ризики самостійно. Якщо у вихідні відбудеться значна подія, у понеділок при відкритті ринку ціна акцій може обвалитися, і маркет-мейкери можуть зіткнутися з банкрутством.

Навіть вночі з понеділка по п'ятницю, оскільки реальний фондовий ринок закритий, маркет-мейкери можуть лише недосконало хеджувати за допомогою таких інструментів, як ф'ючерси на фондові індекси. Щоб компенсувати ризик, вони значно збільшать бід-аск спред. Як наслідок, торгівля в неробочий час часто є дорогою та неліквідною, що робить її придатною лише для користувачів із терміновими потребами. Це більше схоже на дорогий «аварійний вихід», ніж на безперешкодну автомагістраль.

"Міраж" приватних капіталовкладень

Ця платформа раніше запроваджувала акцію з роздачі деяких токенів невідкритих компаній, що привернуло увагу ринку. Два ключових питання: по-перше, чому акції таких популярних компаній роздаються? По-друге, якщо платформа стверджує, що токени підтримуються реальними акціями, то звідки беруться акції невідкритих приватних компаній?

Відповідь може бути схована на "вторинному ринку приватного капіталу", до якого звичайним людям важко дістатися. Тут торгівля непрозора, ціни не оприлюднені, а ліквідність також надзвичайно низька. Платформа, ймовірно, змогла купити кілька акцій лише через складну структуру "спеціальної мети (SPV)". А ці частки, оскільки їх занадто мало, навіть у майбутньому, якщо компанія вийде на біржу, не матимуть ліквідності, тому їх, врешті-решт, використовують як маркетинговий хід.

Приватні інвестиції завжди мають дуже високий поріг входження, відкриті лише для "кваліфікованих інвесторів". Основна причина полягає в тому, що ризик є надзвичайно великим, а інформація вкрай асиметрична. Установи, які здатні брати участь у таких інвестиціях, можуть здійснювати угоди без залежності від кодів акцій; тоді як звичайні люди обмежені в доступі, оскільки їм ні потрібно, ні під силу витримати такий ризик. Токенізація таких активів на перший погляд виглядає як "поширення можливостей", насправді ж це перенесення ризику, який не повинен нести звичайний народ, на маси — по суті, це більше схоже на "поширення ризику".

Маркетингові перемоги та перспективи майбутнього

Хоча продуктовий токенізація акцій на цій платформі технічно не відзначається, з іншого боку, це може бути вдала стратегічна розкладка.

У розпізнаваності бренду та ринковій активності ця платформа значно перевершила своїх суперників, які мають більш жорсткі технології, але нижчу впізнаваність. Вона успішно зв'язала себе з величезним наративом "майбутнє фінансів", що є вкрай важливим для публічної компанії.

Амбіції платформи явно не обмежуються цим. Вони оголосили, що в майбутньому створять власну Layer 2 блокчейн і підтримуватимуть користувачів у "самостійній" передачі активів. Це і є ключ! Це означає, що сьогоднішній "закритий сад" - лише перехідний етап, який використовують для накопичення користувачів, тестування технологій та маневрування з регуляторами. Коли двері саду насправді відкриються, всі обмеження, про які ми сьогодні говоримо, можуть бути скасовані.

Насамкінець, ця справа також свідчить про те, що масове впровадження Web3, можливо, не обійдеться без участі традиційних інтернет-брокерів. Адже чистий DeFi все ще занадто складний для звичайних людей. А те, в чому ця платформа найкраща, – це перетворення складних речей на прості, непомітні та зручні у використанні. Вони як перекладачі, які розповідають історію Web3 мовою, зрозумілою для широкої аудиторії.

Висновок

Ця платформа, яка цього разу представила акційні токени, на даному етапі дійсно має більше символічного значення, ніж практичного, і більше нагадує успішну маркетингову кампанію.

Але це також як клин, який відчинив двері для інтеграції традиційних фінансів та блокчейну. Він зробив перший крок найпрактичнішим чином. Справжня революція не відбувається миттєво, а те, що ми зараз спостерігаємо, є початком цієї великої трансформації.

Для звичайних інвесторів важливо залишатися свідомими, розуміти суть справи, не піддаватися величним наративам і не зневажати можливостями майбутнього.