Звіт про індустрію майнінгу цифрових грошей 2025 року

Резюме

Огляд галузі, що охоплює близько 48% загальної потужності мережі біткойн, показує, що майнінг біткойнів перетворився на капіталомісткий бізнес дата-центрів, зосереджений на енергії. Спеціалізовані інтегральні схеми (ASIC) швидко підвищують ефективність, великий капітал інститутів активно вливається, а енергетична структура стає все більш зеленою, що є новими характеристиками цієї галузі.

1. Масштаб і зростання - У 2024 році накопичене споживання електроенергії досягне 138 Терават-годин (TWh). Споживання енергії на одиницю обсягу роботи зменшилося на 24% і становить 28.2 Джоуль/Терахеш (J/TH).

2. Екологічний процес - сталий енергетичний ( відновлювальна енергія + ядерна енергія ) вже задовольняє 52,4% навантаження на майнінг; річний викид парникових газів складає 39,8 млн тонн вуглецевого діоксиду еквіваленту ( CO₂e ), що становить лише близько 0,08% від світових викидів.

3. Географічний розподіл - США становлять близько 75% потужності звітів дослідження. Парагвай, ОАЕ, Норвегія та Бутан стали вторинними хабами.

4. Витрати та прибуток - Медіана витрат на електроенергію становить 45 доларів США за мегават-годину (MWh). У середньому загальні витрати, включаючи всі експлуатаційні витрати (OPEX), становлять 55,5 доларів США за мегават-годину. У четвертому кварталі 2024 року ціни на біткоїн зросли, що сприяло "прибутку від потужності" (, доходу, який дорівнює доходу за вирахуванням прямих витрат на електроенергію ), що досяг історичного максимуму.

5. Оцінка ризиків - Основні занепокоєння залишаються: (i) зростання цін на енергію, (ii) невизначеність політики, (iii) концентрація постачання ASIC, ( три основні виробники займають понад 99% ринку ). Загальноприйняті заходи пом'якшення включають довгострокове хеджування електроенергії, географічну диверсифікацію та вертикальну власність на енергію.

Стратегічні моменти: Підвищення енергоефективності, доходи від нових послуг електромережі та постійний попит з боку інститутів компенсують вплив зменшення блочного винагороди в квітні 2024 року. Однак операторам необхідно зосередитися на контролі витрат на електроенергію, прозорій звітності ESG та диверсифікації доходів (AI/високопродуктивний хостинг, використання газу для спалювання ), щоб захистити прибуток перед наступним зменшенням у 2028 році.

Основи галузі

Кібербезпека та економіка

1. 2024 рік зменшення вдвічі: Винагорода за блок буде зменшена з 6.25 біткоїнів до 3.125 біткоїнів відповідно до програми. Незважаючи на те, що дохід від комісій за транзакції в середньому становить лише 6% від доходу майнерів, короткочасне навантаження в мережі доводить, що в пікові моменти комісії за транзакції можуть перевищувати 100% від винагороди.

2. Безпека бюджету: Незважаючи на зменшення винагороди на 50%, до кінця року глобальна хеш-потужність все ще зросла до 796 EH/s, що підтверджує мотивацію майнерів реінвестувати капітал.

3. Розвиток ASIC: Останні розробки чіпів на 5 нм і 3 нм мають енергоспоживання менше 20 Дж/ТХ. Планується випустити прототипи з енергоспоживанням менше 10 Дж/ТХ у 2025-2026 роках, що означає, що ефективність збільшиться вдвічі.

Структура капіталу та публічний上市

Приблизно 41% глобальної потужності контролюється публічними майнерами, що робить можливим змішану структуру капіталу з боргових та акціонерних зобов'язань. Де-лівериджинг після 2023 року призвів до того, що для більшості основних компаній співвідношення чистого боргу до EBITDA стало менше 0,5.

Середовище та показники ESG

| Показник | Значення 2024 року | Зміна | Примітка | |------|------------|------|------| | Частка сталої енергії | 52.4% | Порівняно з 2023 роком збільшилась на 15 процентних пунктів | 23% гідроелектроенергії, 15% вітрової енергії, 9.8% ядерної енергії | | Вуглецевий слід | 288 грам CO₂e на кіловат-годину | зниження на 34% порівняно з 2021 роком | середнє значення глобальної електромережі близько 442 грам | | Загальна кількість викидів парникових газів | 3980 тисяч тонн CO₂e | Зменшення на 21% порівняно з прогнозом моделі 2021 року | Приблизно дорівнює річним викидам Словаччини | | Обсяг зменшення попиту | 888 гігават-годин | Новий ключовий показник ефективності | Показує здатність знижувати навантаження за вимогою електромережі | | Рівень впровадження заходів | 70.8% компаній | Постійне зростання | Використання сертифікатів відновлювальної енергії, компенсація вуглецю, повторне використання відходів тепла, проекти згоряння газу |

Перспективи ESG: Безперервна декарбонізація американської електромережі, монетизація газу в Північній Америці та на Близькому Сході, а також розширення в Північній Європі можуть знизити вуглецеву інтенсивність у всій галузі до 200 грамів CO₂e/кВт·год до 2027 року. Ринок боргових зобов'язань вже оцінює перевагу в 50-150 базисних пунктів для майнерів, які використовують понад 50% низьковуглецевої електроенергії.

Аналіз кривої витрат на експлуатацію

( Вартість електроенергії четвертий квартиль ) центів/кВт·год ###

• Перший квартиль ≤ 3,2 центів: 25% з найнижчою вартістю, включаючи прямі витрати на електрику та воду, вітрову енергію, спалювання на місці або власну генерацію; практично в будь-якому ринку може бути прибутковим.
• Другий квартиль 3.2-4.5 центів: довгострокові угоди на купівлю електроенергії в Північній Америці або Скандинавії (PPA); витрати все ще низькі, але потрібні сучасні ASIC.
• Третій та четвертий квартилі 4.5-6.0 центів: промислова ціна на електрику або електрична енергія з помірним дисконтом; після зменшення вдвічі або падіння ціни прибуток швидко стискається.
• Четвертий квартиль > 6 центів: найвищі 25% витрат, для роздрібних електричних мереж; скорочуються першими під час ведмежого ринку.

( ASIC ефективність чотирьох квартилів )J/TH###

• Перший квартиль ≤ 25 Дж/ТХ: новітнє покоління чіпів, зазвичай з зануреним охолодженням.
• Другий квартиль 25-30 J/TH: обладнання 2023 року.
• Третій і четвертий квартилі 30-40 J/TH: обладнання 2021-2022 років; здійснюється лише за умови, що електроенергія ≤4 центи/кВт·год.
• Четвертий квартиль>40 Дж/ТГ: старі майнінгові машини; прибуткові лише за умов, що вартість електроенергії нижча за 3 центи/кВт·год.

Загальний аналіз: Майнінг 1 біткоїна коштує від 14 до 36 тисяч доларів США. Оператори з найнижчого квартилю ( з низькими витратами на електроенергію та високою ефективністю ) можуть в періоди спаду "майнити та тримати", а також монетизувати послуги балансування електромережі; компанії з найвищого квартилю змушені закриватися першими при будь-якому падінні цін.

Ризики та регуляторна структура

| Ризик | Ймовірність виникнення протягом 12 місяців | Потенційний вплив | Стратегії пом'якшення | |------|-------------------|----------|----------| | Федеральний податок на споживання енергії США | Середній | Зниження рентабельності на 5 відсоткових пунктів | Диверсифікація потужності в інші регіони; проведення лобістських кампаній | | Європейський вуглецевий податок | Середній | Збільшення капітальних витрат | Переміщення до регіонів гідроелектростанцій Північної Європи; укладення довгострокових угод на постачання електроенергії з нульовими викидами вуглецю | | Перебої постачання ASIC | Низький - середній | Сповільнення зростання потужності | Двостороннє постачання, створення запасів, стратегічне попереднє замовлення | | Ціна біткойна довгостроково низька | Середній | Грошовий потік обмежений | Продавати продукцію за допомогою термінових контрактів; перенаправити обчислювальну потужність на робочі навантаження AI/HPC |

( Ключові терміни

• PPA) Договір купівлі електроенергії ###: довгостроковий контракт на купівлю електроенергії за фіксованою ціною безпосередньо у виробника електроенергії, зазвичай з відновлювальних джерел енергії. Забезпечує стабільність цін та підтвердження джерела зеленої енергії.
• FERC: Федеральна енергетична регуляторна комісія США; регулює міжштатний ринок електроенергії. Її рішення щодо "компенсації за гнучке навантаження" може надати майнерам оплату за послуги національної електромережі.

Тема стратегічного зростання

AI/HPC об'єднання - Перетворення або спільне розміщення майнінгових установок ( з високою щільністю електроенергії та занурювальним охолодженням ) для завдань навчання AI на базі GPU. Потенційний дохід: 1.0-1.5 доларів США/кВт-год, тоді як майнінг біткойнів становить приблизно 0.35 доларів США/кВт-год.

Вертикальна енергетична інтеграція - створення спільного підприємства з виробниками природного газу ( на місцевих електрогенераторах ) або розробниками відновлюваних джерел енергії. Мета: досягти повної вартості електроенергії <3 центів/кВт·год та отримати додатковий дохід, продаючи залишкову електроенергію в мережу.

Зелений біткоїн премія - програма сертифікації має на меті продавати "доказово зелені" токени з надбавкою 1-3%; ранні користувачі отримують репутаційні та фінансові переваги.

Оцінка та моніторинг

• Очікуване співвідношення EV/EBITDA основних майнерів Північної Америки у 2025 році становить 4,8-6,2 рази. Низьке співвідношення відображає залишковий політичний ризик та невизначеність щодо отримання довгострокових торгових зборів.
• Кожен хеш за (P/PH): 45-70 мільйонів доларів США. Нижче значення P/PH свідчить про нижчі витрати на входження в зростання обчислювальної потужності, але може означати вищі експлуатаційні витрати.

( Каталізатори, на які варто звернути увагу в найближчі 12 місяців

• У другій половині 2025 року чистий приплив ETF перевищить 100000 біткоїнів - це сприятиме ціні біткоїна та доходам майнерів.
• Масштабні поставки ASIC з 16 J/TH - вигідно для низькобюджетних майнерів, створюючи тиск на застаріле обладнання.
• Рішення FERC США щодо оплати гнучкого навантаження - може офіційно підтвердити доходи від послуг електромережі.
• Остаточне визначення правил сталого розвитку ринку криптоактивів ЄС ) MiCA ### - зростання навантаження звітності, але посилення політичної визначеності.

Інвестиційний висновок

• Збільшити частку вертикально інтегрованих майнерів, вимагати вартість електроенергії <0,05 долара/кВт·год, ефективність обладнання <25 Дж/ТГ, частка відновлювальних джерел енергії >50%.
• Після чіткого визначення податків у США та розкриття вуглецевих викидів в ЄС, нейтральні/підтримувані пропонують лише послуги з управління або операторів в одній юрисдикції.
• Зменшення/уникнення високоплечих майнерів, які залежать від >0.07 доларів/кВт·год електромережі або >40 Дж/ТГ; коли з'являться наступні покоління ASIC, їхній прибуток суттєво зменшиться.