Стейблкоїн: нове рішення для кризи державних облігацій США

Фінансовий експеримент, що виник через кризу державних облігацій на 36 трильйонів доларів, триває, намагаючись перетворити криптовалютний світ на нового покупця американських облігацій, в той час як глобальна валютна система тихо переосмислюється.

Конгрес США просуває законодавство під назвою "Закон про красу". Останній звіт Deutsche Bank кваліфікує його як "План Пенсильванії" для США у відповідь на величезний борг — шляхом примусового купівлі стейблкоїнів для покупки державних облігацій, включаючи цифровий долар у фінансову систему державного боргу.

Цей законопроект формує політичний кулак з іншим законопроектом, який вже вимагав, щоб усі доларові стейблкоїни мали 100% готівки, державних облігацій США або банківських депозитів. Це знаменує собою фундаментальну зміну в регулюванні стейблкоїнів. Законопроект вимагає, щоб емітенти стейблкоїнів мали резерви в розмірі 1:1 у доларах або високоліквідних активах (таких як короткострокові державні облігації США) і забороняє алгоритмічні стейблкоїни, одночасно створюючи двосистемну регуляторну структуру на федеральному та державному рівнях. Його основні цілі включають:

• Зменшення тиску на державні облігації США: обов'язкове направлення резервних активів стейблкоїнів на ринок державних облігацій США. За прогнозами, до 2028 року загальна капіталізація стейблкоїнів у світі досягне 2 трильйонів доларів США, з яких 1,6 трильйона доларів США може бути спрямовано на державні облігації США, що забезпечить нові канали фінансування для бюджетного дефіциту США.

• Укріплення позиції долара: наразі 95% стейблкоїнів прив'язані до долара, законопроект передбачає закритий цикл "долар→стейблкоїн→глобальні платежі→повернення держоблігацій США", що зміцнює позицію долара в цифровій економіці.

• Підтримка очікувань щодо зниження процентних ставок: звіт вказує, що прийняття закону може спонукати ФРС до зниження процентних ставок для зменшення витрат на фінансування державних облігацій США, а також сприяти ослабленню долара, що підвищить конкурентоспроможність американського експорту.

Під тиском американських облігацій, стейблкоїн стає новим інструментом політики

Сумарний обсяг федерального боргу США перевищив 36 трильйонів доларів, а основна сума та відсотки, які потрібно погасити у 2025 році, становлять до 9 трильйонів доларів. Перед обличчям цього величезного боргового тиску уряду терміново потрібно відкрити нові канали фінансування. А стейблкоїн, цей фінансовий інноваційний продукт, який раніше знаходився на межі регулювання, несподівано став одним з рішень.

За інформацією, що надійшла з одного семінару в Бостоні, стейблкоїни вирощуються як "нові покупці" на ринку державних облігацій США. Один з інвестиційних консультантів прямо зазначив: "Стейблкоїни створюють значний новий попит для ринку державних облігацій."

Дані показують: загальна капіталізація стейблкоїнів становить 2560 мільярдів доларів, з яких близько 80% інвестовано в державні облігації США або угоди зворотного викупу, обсягом близько 2000 мільярдів доларів. Незважаючи на те, що це становить менше 2% ринку державних облігацій США, його темпи зростання вражають.

Деякі банки прогнозують, що до 2030 року ринкова вартість стейблкоїнів досягне від 1,6 до 3,7 трильйонів доларів США, при цьому обсяг державних облігацій США, що перебувають у власності емітентів, перевищить 1,2 трильйона доларів США. Цей обсяг буде достатнім, щоб увійти до числа найбільших власників державних облігацій США.

стейблкоїн став новим інструментом міжнародної експансії долара, провідні стейблкоїни володіють майже 200 мільярдами доларів США в державних облігаціях, що становить 0,5% від державного боргу США; якщо обсяг розшириться до 2 трильйонів доларів США (80% у державних облігаціях), то обсяг буде перевищувати будь-яку окрему країну. Цей механізм може:

• Викривлення фінансового ринку: різке зростання попиту на короткострокові американські облігації знижує дохідність, загострюючи крутизну кривої дохідності та послаблюючи ефективність традиційної монетарної політики.

• Зменшення капітальних контролів на ринках, що розвиваються: стейблкоїни, що перетворюються в міжнародні транзакції, обходять традиційну банківську систему, зменшуючи здатність до валютного втручання (як у випадку кризи в Шрі-Ланці 2022 року через втечу капіталу).

Детальний аналіз закону: фінансовий інжиніринг для регуляторного арбітражу

"Чудовий великий закон" і інший закон становлять складну політичну комбінацію. Останній виступає як регуляторна рамка, що зобов'язує стейблкоїни стати "підстраховувачами" державних облігацій США; перший же забезпечує стимул для випуску, формуючи повний замкнутий цикл.

Ядро проекту закону сповнене політичної мудрості: коли користувач купує стейблкоїн за 1 долар, емітент зобов'язаний використати цей 1 долар для купівлі державних облігацій США. Це задовольняє вимоги відповідності та досягає цілей фінансування бюджету. Один великий емітент стейблкоїнів у 2024 році чисто купив 33,1 мільярда доларів США державних облігацій, ставши сьомим найбільшим покупцем державних облігацій США у світі.

Система регуляторного рівня ще більше виявляє намір підтримувати олігархів: стейблкоїни з капіталізацією понад 10 мільярдів доларів регулюються безпосередньо федеральними органами, тоді як маленьких гравців передають до державних установ. Цей дизайн прискорює концентрацію ринку, наразі два основні стейблкоїни займають більше 70% ринкової частки.

Законопроєкт також містить ексклюзивні положення: забороняє обіг не-доларових стейблкоїнів у США, якщо вони не підлягають рівноцінному регулюванню. Це як зміцнює позицію долара, так і звільняє шлях для деяких нових стейблкоїнів.

Ланцюг перенесення боргів: місія стейблкоїнів у порятунку ринку

У другій половині 2025 року ринок державних облігацій США зіткнеться з приростом пропозиції в 1 трильйон доларів. Перед обличчям цього потоку на емітентів стейблкоїнів покладають великі сподівання. Один з керівників банківської стратегії зазначив: "Якщо Міністерство фінансів перейде на фінансування короткострокових облігацій, приріст попиту від стейблкоїнів надасть міністру фінансів простір для політики."

Проектування механізму можна вважати вишуканим:

• За кожен випущений 1 долар стейблкоїна потрібно купити 1 долар короткострокових облігацій США, що створює прямий фінансовий канал.

• Зростання попиту на стейблкоїни перетворюється на інституційну купівельну спроможність, знижуючи невизначеність фінансування уряду.

• Емітенти змушені постійно нарощувати резервні активи, формуючи само підсилювальний цикл попиту

Один з керівників інвестиційної компанії у сфері фінансових технологій розкрив, що кілька міжнародних провідних банків ведуть переговори щодо співпраці зі стейблкоїнами, запитуючи: "як запустити стейблкоїн протягом восьми тижнів?". Інтерес до галузі досяг свого піку.

Але все ще існують виклики: стейблкоїни в основному прив’язані до короткострокових державних облігацій США, не надаючи суттєвої допомоги в питанні попиту та пропозиції довгострокових облігацій США. Крім того, нинішній обсяг стейблкоїнів порівняно з витратами на відсотки по державним облігаціям США все ще є мізерно малим — загальний обсяг стейблкоїнів у світі становить 2320 мільярдів доларів, тоді як річні відсоткові витрати на державні облігації США перевищують 1 трильйон доларів.

Новий гегемон долара: підйом системи на блокчейні

Глибока стратегія закону полягає в цифровій модернізації гегемонії долара. 95% глобальних стейблкоїнів прив'язані до долара, створюючи "тіньову мережу долара" поза традиційною банківською системою.

Малі та середні підприємства в Південно-Східній Азії, Африці та інших регіонах здійснюють міжнародні перекази через стейблкоїни, обходячи традиційні системи, що знижує витрати на транзакції більш ніж на 70%. Ця "неформальна доларизація" прискорює проникнення долара на ринки, що розвиваються.

Глибший вплив полягає в революції парадигми міжнародної розрахункової системи:

• Традиційне розрахунок у доларах США залежить від міжбанківської мережі

• стейблкоїн вбудовані в різні розподілені платіжні системи у формі "онлайн долара"

• Здатність до розрахунків у доларах перевищує межі традиційних фінансових установ, реалізуючи оновлення "цифрового панування"

Європейський Союз очевидно усвідомлює загрозу. Його відповідні регуляції обмежують щоденні платіжні функції неєврових стейблкоїнів та вводять заборону на випуск масових стейблкоїнів, Європейський центральний банк прискорює впровадження цифрового євро, але прогрес повільний.

Гонконг, у свою чергу, застосовує диференційовану стратегію: одночасно з установленням системи ліцензування для стейблкоїнів планується впровадження подвійної ліцензійної системи для позабіржової торгівлі та послуг зберігання. Управління грошового обігу також планує опублікувати рекомендації щодо токенізації реальних світових активів (RWA), щоб сприяти переведенню традиційних активів, таких як облігації та нерухомість, в блокчейн.

Мережа ризиків: потенційна бомба уповільненої дії

Законопроект закладає три структурні ризики:

Перша загроза: смерть стейблкоїн через облігації США. Якщо користувачі масово викуповують стейблкоїни, емітентам доведеться продавати облігації США за готівку → ціна облігацій США різко впаде → інші резерви стейблкоїнів знеціняться → загальний крах. У 2022 році один зі стейблкоїнів короткочасно втратив прив'язку через паніку на ринку, у майбутньому подібні події можуть вплинути на ринок облігацій США через збільшення масштабу.

Другий рівень: посилення ризиків децентралізованих фінансів. Після надходження стейблкоїнів в екосистему DeFi, через ліквідність, майнінг та інші операції відбувається багаторазове підвищення важелів. Механізм повторного стейкінгу дозволяє активам повторно стейкатися між різними протоколами, що призводить до геометричного зростання ризику. Якщо вартість базового активу різко впаде, це може викликати ланцюгову ліквідацію.

Третій рівень: втрата незалежності грошово-кредитної політики. Звіт Deutsche Bank прямо вказує, що законопроект "тискатиме на ФРС, щоб вона знизила процентні ставки". Уряд через стейблкоїни непрямо отримує "право на друк грошей", що може підривати незалежність ФРС — Пауел останнім часом відмовився від політичного тиску, натякнувши, що зниження ставок у липні малоймовірне.

Більш складним є те, що співвідношення боргу США до ВВП перевищило 100%, а кредитний ризик американських облігацій зростає. Якщо дохідність облігацій США продовжить бути від'ємною або з'являться очікування дефолту, то захисні властивості стейблкоїнів опиняться під загрозою.

Глобальна нова шахівниця: ланцюгове перезаснування економічного порядку

Стикаючись з діями США, у світі формуються три великі табори:

• Регуляторний альянс: Канадські банківські регулятори оголосили, що готові регулювати стейблкоїни, наразі розробляється рамка. Це відповідає регуляторним тенденціям у США, формуючи північноамериканську координацію. Одна з торгових платформ запустить американські безстрокові контракти в липні, використовуючи стейблкоїни для розрахунків за ставками.

• Інноваційний захист: Гонконг і Сінгапур демонструють розбіжності в регуляторних шляхах. Гонконг приймає обережний підхід до посилення регулювання, позиціонуючи стейблкоїни як "замінники віртуальних банків"; Сінгапур, натомість, впроваджує "пісочницю для стейблкоїнів", що дозволяє експериментальне випускання. Ця різниця може призвести до регуляторного арбітражу, що послабить загальну конкурентоспроможність Азії.

• Альтернативний табір: населення країн з високою інфляцією використовує стейблкоїни як "активи для хеджування", що зменшує обіг національної валюти та ефективність монетарної політики центрального банку. Ці країни можуть прискорити розвиток місцевих стейблкоїнів або багатосторонніх проектів цифрових валют, але стикаються з серйозними торговими викликами.

І міжнародна система також зазнає змін: від однополярної до "змішаної архітектури", поточний план реформ має три шляхи:

• Диверсифікований валютний альянс (найвища ймовірність): долар США, євро, китайський юань формують тріаду резервних валют, доповнену регіональною системою розрахунків (наприклад, багатостороннім обміном валют АСЕАН).

• Конкуренція цифрових валют: 130 країн розробляють центральні банки цифрові валюти (CBDC), цифровий юань вже тестується в міжнародній торгівлі, що може змінити ефективність платежів, але стикається з проблемою передачі суверенітету.

• Екстремальна фрагментація: якщо геополітичні конфлікти загостряться, це може призвести до розколу на табори долара, євро та валют БРІКС, що призведе до різкого зростання витрат на світову торгівлю.

Генеральний директор платіжної компанії вказав на ключову проблему: "З точки зору споживача, наразі немає справжніх стимулів для поширення стейблкоїнів". Компанія запускає механізм винагород, щоб подолати цю проблему, тоді як деякі децентралізовані біржі вирішують питання довіри за допомогою смарт-контрактів.

Звіт Deutsche Bank прогнозує, що з впровадженням "Магічного закону" Федеральна резервна система буде змушена знизити процентні ставки, і долар значно ослабне. А до 2030 року, коли стейблкоїни матимуть 1,2 трильйона доларів США у державних облігаціях, глобальна фінансова система може тихо завершити перехід на блокчейн — статус долара буде вбудований у кожну транзакцію блокчейну у вигляді коду, тоді як ризики розповсюджуються через децентралізовану мережу до кожного учасника.

Технічні інновації ніколи не є нейтральними інструментами; коли долар одягає блокчейн, боротьба старого порядку розгортається на новому полі бою!