【哈世投研】Karlar %202 arttı, Circle gizlice şifreleme finansman yapısını yeniden yazıyor.

Son seferde, piyasa stabil coinlerin tavanını tartışıyordu; bu sefer, Circle dikkat çekici bir finansal raporla yanıt verdi.
12 Kasım'da Circle, 2025 yılının üçüncü çeyreğine ait mali sonuçlarını açıkladı - USDC dolaşım miktarı 73.7 milyar dolara ulaştı, yıllık %108 artış; net kâr ise %202 gibi muazzam bir artışla 214 milyon dolara ulaştı.
Şifreleme endüstrisindeki toplam işlem hacminin düştüğü bir ortamda, bu tür sayılar sadece sürpriz değil, aynı zamanda piyasada "stabilcoin ticaret modeli"ne olan hayal gücünü yeniden ateşledi.
Daha da dikkat çekici olan, Circle'ın Arc testnet'inin resmi olarak hayata geçtiğini açıklamasıdır; 100'den fazla finans ve teknoloji şirketi test sürecine katılmıştır ve Arc ağının yerel token'larının piyasaya sürülme olasılıklarını araştırmaktadır - bu, Circle'ın "stabilcoin ihraççısı" olmaktan "blok zinciri finansal altyapı sağlayıcısı" konumuna geçiş yapabileceği anlamına geliyor.
Gelecekte Circle nereye gidecek? Aşağıdaki Circle araştırma raporu belki de bir cevap sunuyor.

Şirketin iş ve temel durum özeti

Şirket Konumlandırması
Circle Internet Group, "internet finans altyapısı" oluşturmayı hedefleyen bir finansal teknoloji (FinTech) şirketidir. Temel hedefi, şifreleme, stabilcoin, dijital varlık altyapısını geleneksel finans sistemi ile birleştirmektir.

Ana faaliyet alanı
Ana olarak aşağıdaki birkaç kategoriye ayrılabilir:
Stablecoin İhracı ve Dolaşımı: Şirket, tanınmış stablecoin USD Coin (USDC) 'nin ana ihraççılarından biridir; ihracı, geri alımı, yönetimi ve dolaşım ölçeği, onun temel varlıklarıdır.
Rekabetçi / Faiz Geliri: USDC'nin arkasındaki rezerv (genellikle nakit veya kısa vadeli devlet tahvilleri gibi düşük riskli varlıklar) şirkete faiz veya getiri sağlar.
Platform ve Geliştirici Hizmetleri: Şirket, geliştiricilerin, finansal kurumların ve ödeme şirketlerinin stabil coin veya dijital varlıkları işlerine entegre etmelerine yardımcı olmak için API, cüzdan / madencilik / bozdurma hizmetleri sunmaktadır.
Blok zinciri altyapısının genişlemesi: Şirketin piyasaya sürdüğü Arc Network (Layer-1 blok zinciri) test ağı, "Circle Payments Network" (CPN) ödeme ağı gibi projeler, ekosistem platformu oluşturmaya yönelik olup, gelecekte yerel tokenler sunulabilir.

Pazar ve rekabet ortamı
Piyasa Talebi: Blockchain uygulamalarının (örneğin DeFi, zincir üstü ödemeler, sınır ötesi uzlaşma) genişlemesiyle, stabil coinler köprü varlıklar ve zincir üstü araçlar olarak önem kazanmaktadır.
Rekabet ve risk: USDC ölçek açısından avantajlı olsa da, Tether USD (USDT) gibi öncülerle rekabet etmektedir; ayrıca, düzenleme, faiz oranları, güven mekanizmaları, dolaşım güvenliği gibi potansiyel zorluklar da mevcuttur.

Mod Üstünlükleri
Ağ etkisi: USDC dolaşım hacmi ne kadar büyükse, zincir üzerindeki uygulamalar ne kadar yaygınsa, şirket o kadar fazla fayda sağlayabilir.
Maliyet/ölçek kaldıraç: Stabilcoin ölçeği genişledikten sonra, birim maliyeti seyreltir ve karlılığı artırır.
Uzun vadeli vizyon "İnternet Ekonomisi OS": Şirket yönetimi, bunun yalnızca bir stablecoin ihraççısı değil, aynı zamanda bir sonraki nesil internet finansmanı işletim sistemini inşa etmeyi hedeflediğini öne sürdü.

Son Performans & Büyüme Dinamiği

Q3 2025 mali rapor ana verileri
Şirketin açıkladığına göre:
USDC dolaşım büyüklüğü yaklaşık 73.7 milyar dolar, yıllık büyüme yaklaşık %108.
Bu çeyrekte "Toplam Gelir + Rezerv Gelir" yaklaşık 740 milyon ABD doları, yıllık %66 artış gösterdi.
Net kar yaklaşık 214 milyon dolar, bir önceki yıla göre yaklaşık %202 artış.
Düzeltilmiş EBITDA yaklaşık 166 milyon dolar, yıllık %78 artış.
Şirket, Arc testnet'inin 100'den fazla finansal veya teknoloji şirketini çektiğini duyurdu; Arc yerel token'inin piyasaya sürülmesini araştırıyor.
Şirket, yıllık "Diğer Gelir" (yani rezervle ilgili olmayan gelir) tahminini 90-100 milyon dolar olarak güncelledi.

Yorum: Büyüme itici gücü
Piyasa üzerindeki benimseme ve yayılmanın belirgin bir şekilde hızlandığını gösteren, dolaşım ölçeğinin iki katına çıktığı stabilcoin ürünüdür.
Gelir ve kârda büyük artış, sadece ölçeğin genişlemediğini, aynı zamanda kârlılığın da ilk belirtilerinin belirdiğini göstermektedir.
İş yapısı, yalnızca "rezerv faiz"ten "ekosistem/platform hizmetleri"ne genişlemeye başladı ("Diğer Gelir" artışı, Arc/CPN gibi stratejik projelerin ilerlemesi).
Piyasa tepkisi temkinli olsa da (örneğin, faiz oranlarının düşmesi faiz getirilerini etkileyebilir) işletme verilerine bakıldığında, şirketin büyüme potansiyeli belirgin bir şekilde ortaya çıkıyor.

Sektör Pozisyonu ve Rekabet Karşılaştırması
Stabilcoin ihraç pazarında, USDC ana varlıklardan biridir ve hem dolaşım ölçeği hem de zincir üstü işlem hacmi hızla genişliyor.

Şirket, ödeme ağını, şifreleme ekosistemini ve tokenlaştırılmış varlık hizmetlerini genişleterek "bir stabilcoin" den "bir platform ekosistemine" genişlemeyi hedefliyor.
Stabilcoin yalnızca çıkaran kurumlarla karşılaştırıldığında, Circle'ın avantajı daha geniş bir altyapı inşa etmesidir, ancak bu aynı zamanda daha yüksek büyüme odaklı yatırım ve platform inşası risklerini de üstlenmektedir.
Sektör riskleri, düzenleme (örneğin, stablecoin tanımı, uyum gereklilikleri), faiz oranı ortamı (rezerv gelirlerini etkileyen) ve teknik/güven riskleri (rezerv şeffaflığı, kullanıcı güveni) gibi unsurları içerir.

Değerleme verileri

StockAnalysis'a göre, mevcut piyasa değeri yaklaşık 20,7 milyar USD, işletme değeri (EV) yaklaşık 21,55 milyar USD.
Son Değerleme Oranı (en son itibarıyla):
P/S (piyasa satış oranı) yaklaşık 4.61 kat.
EV/Revenue ≈ 15.10 kat.
P/B (piyasa defteri oranı) yaklaşık 13.69 kat.
SimplyWallSt'ye göre: P/S yaklaşık 10.7 kat (farklı veri kaynaklarında küçük farklılıklar olabilir) ve sektör ortalamasına göre yüksek olduğunu belirtiyor.

Değerleme analizi

Anlaşılmasını kolaylaştırmak için iki temel değerleme senaryosu oluşturulmuştur: temkinli ve iyimser.

Muhafazakar senaryo
Varsayalım ki önümüzdeki 2-3 yıl içinde, USDC dolaşım hacmi büyümeye devam ediyor, ancak büyüme hızı yavaşlıyor, gelir artışı giderek istikrara kavuşuyor.
Varsayalım ki, gelir bu çeyrek ~0,74 milyar dolar ×4 (yıllık yaklaşık 3 milyar dolar) seviyesinden ~20 milyar dolara yükseliyor.
Varsayalım ki P/S piyasa satış oranı yaklaşık 6-8 kat.
Teorik piyasa değeri yaklaşık 20 milyar × 6 ≈ 120 milyar Amerikan doları ile 20 milyar × 8 ≈ 160 milyar Amerikan doları arasındadır.
Eğer sermaye değişmemişse, hisse başına hedef fiyat mevcut dolaşımdaki hisse senedi sayısına göre hesaplanmalıdır.

İyimser senaryo
Varsayalım ki şirketin ekosistem yapısı başarıyla kuruldu, USDC'nin dolaşım ölçeği ve platform hizmetleri hızla genişliyor, gelir 50-100 milyar dolar seviyesine yükseliyor.
Daha yüksek bir P/S çarpanı verildiğini varsayalım, örneğin 10-12 kat.
Eğer gelir 50 milyar dolar ×10 = 500 milyar dolar piyasa değerine ulaşırsa, hatta daha yüksek olabilir.
Mevcut değerleme/piyasa beklentisi
Şirketin henüz uzun vadeli kâr geçmişi yok, ancak şu anda kâr elde ediliyor, piyasa kârlı bir değerleme referansı vermeye başladı.
Ancak piyasa "rezerv oranlarının düşmesi" ve "büyümenin belirsizliği" konularında temkinli kalmaya devam ediyor, hisse senedi fiyatları muhtemelen kısmen beklentileri yansıtmış durumda.

Yatırım Mantığı ve Risk Görünümü

Yatırım Noktaları
Stablecoin sektöründe yapısal büyüme: USDC dolaşım büyüklüğü hızla genişliyor, şirket avantajlı bir konumda.
Platform genişlemesi: Arc ağı, ödeme ağı gibi stratejik düzenlemeler uzun vadeli kazançlar getirebilir.
Kâr ilk belirtilerini gösteriyor: Net kâr ve EBITDA güçlü bir şekilde büyüyor, değerleme için pratik destek sağlıyor.

Risk faktörleri
Faiz oranı düşüş riski: Şirket rezerv faiz getirisi düşüşü karı sıkıştırabilir.
Düzenleyici belirsizlik: Stabilcoin'ler, tokenleştirilmiş varlıklar ve blockchain ağları politika etkisine maruz kalıyor.
Büyüme gerçekleştirme riski: Platformun ve ekosistem inşasının zaman alması, eğer büyüme yavaşsa veya piyasa rekabeti artarsa, o zaman değerleme geri çekilebilir.
Maliyetler artıyor: Şirket, operasyonel harcama kılavuzunu artırdı, eğer kâr marjı beklenildiği gibi yükselmezse, marjinal getiri baskı altında kalabilir.

Lütfen dikkat: Bu makale yatırım tavsiyesi değildir, yalnızca araştırma analizi amacıyla kullanılmaktadır.