Как пассивно привлечь 12 триллионов долларов пенсионных накоплений в биткойн?

Статья: Thejaswini M A

Перевод: Chopper, Foresight News

Любой вариант по умолчанию в итоге становится выбором большинства. В поведенческой экономике это называется «эффектом по умолчанию».

История всей пенсионной системы США — это история вариантов по умолчанию. В 1980-х годах вариант по умолчанию перешёл от традиционных пенсий к планам 401 (k), и большинство сотрудников, не разбираясь, просто принимали это, не до конца понимая, что именно они отказывались получить. В начале XXI века целевые фонды по дате стали вариантом по умолчанию для подавляющего большинства пенсионных планов: десятки миллионов людей держали такие фонды, не выбирая их сознательно.

Каждое изменение варианта по умолчанию связано с перетоком огромных средств и в конечном итоге меняет способ выхода на пенсию целого поколения. Большинство пострадавших осознали это только позже, когда посмотрели выписки.

В ближайшие несколько лет появится новый вариант по умолчанию. Сейчас он ещё не выглядит именно как «по умолчанию», а скорее как проект правила, предложенный Министерством труда, который проходит 60-дневное публичное обсуждение. Формулировки осторожные: акцент на фидуциарной ответственности и соблюдении Закона об обеспечении доходов работников на пенсии (ERISA). Обычно это вводится в виде опций, постепенно становится популярным и в итоге превращается в вариант по умолчанию для людей.

30 марта Министерство труда США опубликовало правило, впервые открывающее дверь для криптовалют на рынок американских пенсий 401 (k) — масштабом до 12 триллионов долларов. Индиана приняла закон в марте: он требует, чтобы государственные пенсионные планы до июля 2027 года по крайней мере предоставляли один вариант криптовалютных инвестиций; пенсионная система Висконсина уже держит биткоин ETF на сумму 321 миллион долларов; в Мичигане выделили 45 миллионов долларов на биткоин и эфир ETF. Флорида и Нью-Джерси тоже продвигают схожие политики.

Сначала давайте посмотрим, как криптовалюта раньше оказывалась «за дверью».

Стена, которая не пускала криптовалюту

До выхода этого правила криптовалюта не была запрещена законом прямо входить в планы 401 (k). Настоящее препятствие было эффективнее, чем запрет.

Согласно ERISA — Закону об обеспечении доходов работников на пенсии, который регулирует пенсионные планы, фидуциары несут личную ответственность за инвестиционные решения, которые приводят к убыткам. Ответственность не ложится на компанию или фонд — отвечать приходится человеку, который принимает решение.

С 2016 года было подано более 500 исков о нарушении ERISA; с 2020 года суммы урегулирований по таким делам превысили 1 миллиард долларов. Управляющие пенсионными планами своими глазами видели, как товарищей по цеху вызывали в суд из‑за чрезмерно высоких комиссий, неверного выбора индексных фондов, проблем с классами паёв паевых фондов. Эти иски множились, отличались хитроумными ракурсами и были направлены напрямую против конкретных людей.

Подумайте о стимулах, которые из этого возникали: вы управляете пенсионным планом, покупаете биткоин, а затем биткоин падает на 50%. Адвокат истца присылает претензионное письмо, и вам нужно три года заниматься сбором доказательств, защищая себя лично.

И наоборот: если вы не включаете биткоин, даже если биткоин вырастет до 200 тысяч долларов, никто из‑за этого не подаст на вас в суд.

Рациональный выбор всегда один: держаться подальше от криптовалюты. И почти все действительно так и поступали.

В период администрации Байдена Министерство труда в 2022 году ещё более чётко заявляло, что фидуциары должны «проявлять повышенную осторожность» прежде чем иметь дело с цифровыми активами. Теперь эти указания отменены и заменены «правилом безопасной гавани по шести элементам»: если фидуциар, действуя по письменным процедурам, проведёт проверку с охватом шести аспектов — доходности, комиссий, ликвидности, оценки, бенчмарка и сложности, — то будет считаться, что он исполнил предусмотренные ERISA обязанности добросовестной осмотрительности. Пока соблюдён процесс, даже при падении цен активов личная ответственность по искам может быть исключена.

Не воспринимайте изменение правил как изменение рыночной фундаментальной основы. Для обычных инвесторов волатильность криптоактивов остаётся прежней. На самом деле это правило защищает управляющих фондами. Оно устраняет юридический дисбаланс, который десятилетиями делал криптовалюту маргинальной: теперь фидуциар наконец может спокойно сказать «я согласен».

Механизм передачи: целевые фонды по дате

Сами в Министерстве труда тоже предполагали, что основным каналом доступа станут целевые фонды по дате. И это критично с точки зрения реального воздействия на обычных вкладчиков.

Большинство людей при выходе на работу по умолчанию выбирают целевые фонды по дате. Вам достаточно выбрать фонд, который максимально близок к ожидаемому году выхода на пенсию: например, фонд 2045 года. Он по мере того, как вы становитесь старше, автоматически корректирует соотношение акций и облигаций; чем ближе срок погашения, тем консервативнее структура. Абсолютное большинство тех, кто держит такие фонды, никогда больше не возвращается к выбору второй раз.

Если криптоактивы попадают в портфель через целевые фонды по дате, инвесторы вообще не будут сознательно покупать биткоин. Их пенсионный портфель автоматически выделит 1%–3% на биткоин, причём под управлением профессиональных институциональных организаций и с автоматическим ребалансированием.

Как многие люди держат золото в своих 401 (k) — и не знают об этом. Золото тогда вошло в пенсионную систему именно так: тот же носитель, та же логика, и никто не спрашивал, кто на самом деле является владельцем этих денег.

Fidelity в 2022 году действовала первой, ещё до того как администрация Байдена выпустила руководство: она предложила инициаторам пенсионных планов опцию включать биткоин в инвестиционный портфель. Тогда Fidelity разрешала инициаторам планов включать инвестиции в цифровые активы в свой портфель: участники могли направлять в биткоин до 20% остатка на счёте. Долгое время инициаторы планов не имели соответствующих правовых гарантий, которые позволяли бы им спокойно выделять средства на биткоин без риска личной ответственности. Сейчас такие правовые гарантии разрабатываются.

12 триллионов долларов

Масштаб планов 401 (k) в США — около 12 триллионов долларов. Даже если выделить всего 1%, в цифровые активы потечёт примерно 120 миллиардов долларов — больше, чем общий объём средств в залоге во всём DeFi. Даже при 0,1% это составит 12 миллиардов долларов — сопоставимо с топ‑5 биткоин ETF.

Каждая волна институционального освоения криптовалюты до этого шла от активных решений: покупатели ETF сознательно покупали, MicroStrategy сознательно держала, банки сознательно создавали продукты кастодиального хранения. Эти решения можно обратить вспять: финансовый директор может продать казначейские позиции, инвесторы ETF могут выкупить паи.

А канал 401 (k) структурно устроен совершенно иначе — именно этого индустрия ждала с тех пор, как спотовые ETF начали торговаться. Пенсионные деньги — пассивные: они удерживаются до 30 лет. Они не будут в панике распродавать при обвале, не будут зависеть от индексов «страх/жадность», и им неважно, как колебалась цена нефти на прошлой неделе.

Amy Oldenburg из Morgan Stanley отмечает: в текущей торговле крипто ETF 80% приходится на самостоятельных инвесторов, а не на распределение по рекомендациям, которые делают консультанты. Рынок 401 (k) почти целиком управляется профессиональными консультантами. Новое правило Министерства труда открывает канал, который ранее было трудно использовать из‑за структурных причин: те, кто контролирует доступ, несут слишком большую личную ответственность и поэтому не осмеливаются распахнуть двери.

Это же — момент, который криптовалюта много лет подчёркивает: настоящая волна массового распространения не придёт от трейдеров или ранних поклонников технологий, а появится, когда инфраструктура сбережений обычных людей автоматически начнёт переключаться на криптовалюту. Целевые фонды по дате — это и есть та инфраструктура.

Риски и скрытые опасения

Просадка торгового счёта на 50% — это можно считать просто плохим кварталом. Если пенсионный счёт 55‑летнего учителя падает на 50%, это совсем другой характер ситуации.

В прошлых медвежьих циклах биткоин откатывался более чем на 80%; в этом цикле — примерно на 50%. Некоторые трактуют это как «созревание». Но если пенсионные накопления теряют половину, это не становится легче от того, что это называют «прогрессом».

Jaret Seiberg из TD Cowen пишет: он по‑прежнему сомневается, что фидуциары будут легко действовать, пока суд не подтвердит, что условия безопасной гавани действительно избавляют от судебных разбирательств. ERISA — это закон, основанный на процессе, но в конечном счёте право окончательной интерпретации принадлежит судам.

Безопасная гавань, возможно, выглядит состоятельной на бумаге. Но если целевые фонды по дате, распределившие криптоактивы, в медвежьем рынке упадут на 40% и это вызовет первую волну исков — сможет ли она устоять, пока неизвестно.

Период официального опубликования правил закончится 1 июня. Министерство труда может изменить правила, отозвать их или сразу продвинуть к внедрению. Даже если финальная версия не изменится, от предложенных правил до реального попадания денег на пенсионные счета предстоят процессы: согласование комплаенс‑командой, инвестиционным комитетом, стыковка систем с провайдерами сервисов учёта, проверка фидуциаром и так далее. Это займёт месяцы, а скорее — годы.

Индианинский дедлайн на июль 2027 года — жёсткое предписание, тогда как федеральные правила — это скорее мягкое разрешение; поэтому сроки внедрения будут совершенно разными.

В 1980‑х акции попадали в пенсионные счета через паевые фонды; в начале XXI века международные акции попадали через целевые фонды по дате; затем пришли REITs, облигации, защищающие от инфляции, и сырьевые товары. Их появление не было вызвано тем, что пенсионные вкладчики сознательно их просили.

Криптовалюта сейчас находится на этом переломном моменте. Спотовые ETF — это продукт, новое правило Министерства труда — регуляторное сопроводительное обеспечение, Fidelity, Charles Schwab и Morgan Stanley — каналы дистрибуции, а «законопроект CLARITY» включает классификацию криптоактивов в нормативный текст и даёт фидуциарам правовую основу для добросовестной проверки.

Все пазлы уже на месте — не хватает только последней детали.

Если однажды какой‑то управляющий пенсионным планом добавит биткоин в целевой фонд по дате. Биткоин рухнет на 60%, какой‑то пенсионер потеряет большие накопления, и адвокаты подадут иск.

Тогда единственный важный вопрос будет таким: признает ли судья, что безопасная гавань защищает человека, который принял это решение.

Пока никто не знает ответа. Министерство труда считает, что да; TD Cowen полагает, что может понадобиться несколько лет, чтобы прийти к выводу.

Прежде чем состоится разбирательство и вынесение решения по первому делу, всем управляющим пенсионных планов США нужно будет поверить в бумагу, которая ещё ни разу не проходила проверку в суде.