Монетарное управление Сингапура выпустило первый регламент по RWA! 17 ключевых кейсов впервые чётко определяют границы комплаенса — последует ли Гонконг?

4 ноября 2025 года Монетарное управление Сингапура (MAS) открыло новую главу в регулировании токенизации реальных активов (RWA). Руководство по токенизации продуктов рынка капитала впервые системно определило границы токенизированных активов на основе 17 типичных кейсов, знаменуя переход глобального регулирования RWA от неопределённого поиска к формализованному внедрению правил. Это принесло рынку, долго находившемуся в «серой зоне», беспрецедентную ясность. Данный шаг означает не только ключевой переход Сингапура от «подвешенного регулирования» к «реализации принципов соответствия», но и создание воспроизводимой модели для глобального освоения RWA.

В этом процессе, сочетающем институциональные и технологические инновации, MAS подчёркивает принципы «экономическая суть важнее формы» и «технологическая нейтральность», позволяя традиционным финансам и блокчейн-новшествам работать по единому набору правил. От банковской капитализации до трансграничного движения активов, от пилотных проектов для институтов до расширения розничного рынка — сингапурская практика перестраивает рыночное доверие, оптимизирует управление рисками и становится наблюдательным окном для соответствия RWA в Азиатско-Тихоокеанском регионе и мире.

I. Точка поворота в регулировании: от эволюции политики к рыночному отклику

14 ноября 2025 года MAS опубликовало «Руководство по токенизации продуктов рынка капитала», предложив первое комплексное регулирующее рамочное решение для сферы RWA. Эта мера не является единичным событием, а представляет собой ключевой этап эволюции цифрового регулирования активов в Сингапуре. Согласно публичной политике MAS, построение регулирования началось с Закона о платёжных услугах 2019 года, затем расширилось до «Руководства по выпуску цифровых токенов» 2020 года, консультативного документа по цифровым активам 2022 года и, наконец, сформировало нынешнюю полную систему, охватывающую выпуск, торговлю и кастодиальное хранение.

Рыночный спрос на ясность регулирования копился годами. Согласно индексу Chainalysis «Принятие криптоактивов в мире 2025», 24,4% взрослого населения Сингапура владеет цифровыми активами, что делает страну лидером в АТР. Одновременно, по отчёту Capgemini «Глобальное богатство 2025», азиатские семейные офисы держат 3-5% активов в цифровых инструментах, однако рост ограничен из-за неясности регулирования. Публикация нового руководства MAS непосредственно отвечает на острый рыночный запрос к прозрачности правил.

Стоит отметить, что выпуск руководства совпал с усилиями по международной координации. В июне 2025 года Базельский комитет банковского надзора ввёл требования к капиталу по криптоактивам, включая токенизированные традиционные активы в банковские рамки; в октябре того же года ЕС завершил ключевое законодательство по MiCA. Сингапурское руководство по времени и содержанию отразило глобальные тренды, подтверждая намерение выстраивать международные стандарты комплаенса.

II. Регуляторная философия: принцип технологической нейтральности и анализ экономической сути

MAS в руководстве чётко заявляет, что его подход строится на принципе «одинаковая деятельность, одинаковый риск, одинаковый регуляторный результат». Эта формулировка восходит к принципам IOSCO по регулированию финтеха, но Сингапур сделал её практически применимой через конкретные кейсы. В пункте 2.3 основой для определения, является ли токен продуктом рынка капитала, служит «анализ экономической сути» — требуется всесторонняя оценка характеристик токена, намерений эмитента, структуры и сопутствующих прав.

В отличие от опоры SEC США на «тест Хоуи», сингапурская модель выделяет многомерный баланс факторов. Например, в кейсе 3 платформа выпускает токен на алмазы с опцией обратного выкупа — несмотря на позиционирование как «утилитарный токен», из-за обещания фиксированного выкупа его квалифицируют как облигацию. Такой подход напоминает классификацию токенов FINMA Швейцарии, но сингапурская модель через кейсы значительно повышает предсказуемость регулирования.

Руководство также прямо исключает юридическую силу отраслевых терминов вроде «security token» и «utility token». MAS в приложении разъясняет, что такие ярлыки могут затуманивать экономическую суть, создавая лазейки для арбитража. Это отличается от позиции SFC Гонконга (руководство по виртуальным активам 2024), где «security token» как класс сохраняется, но требует индивидуальной оценки платформой.

III. Трёхмерная карта соответствия: типы активов, атрибуты прав и юридическая структура

Сингапурская модель даёт проектам чёткую карту для оценки соответствия по трём осям:

Активы определяют базовые затраты на соответствие. Стандартизированные высоколиквидные активы (госдолг, акции) токенизируются проще, а нестандартные требуют сложных юрструктур. Например, в кейсе 6 токенизированный фонд, агрегирующий средства инвесторов под управлением, признаётся коллективной инвестиционной схемой и требует авторизации, раскрытия информации и ограничений по инвестированию. В кейсе 16 NFT, представляющий цифровое произведение искусства и дающий преимущественно права на ИС, не подпадает под регулирование.

Атрибуты прав — ядро квалификации. Руководство противопоставляет кейсы 1 и 13: токен, дающий право собственности и дивиденды, считается акцией; токен, предоставляющий только голосование в управлении платформой — не является продуктом рынка капитала. Чем теснее связь между правами и финансовой сущностью, тем строже требования.

Архитектура определяет путь реализации соответствия. Проекты должны оценить необходимость SPV, кастодиальных и аудиторских механизмов. В кейсе 5 токен на облигации в обёртке траста признаётся отдельным финпродуктом, а эмитент обязан раскрывать дополнительную информацию. Сложные структуры могут частично изолировать риск, но не меняют экономическую суть базового актива.

IV. Влияние на банковский сектор: требования к капиталу и трансформация бизнес-моделей

В консультационном документе марта 2025 MAS объявило о полном внедрении стандартов Базеля для капитала банков по криптоактивам. В рамках новой классификации:

Группа 1 — токенизированные традиционные активы и квалифицированные стейблкоины — капитал рассчитывается на основе базового актива; Группа 2 — безразрешительные блокчейн-активы, к которым применяется 1250% риск-вес. Это существенно влияет на участие банков в рынке RWA. Например, токенизированные облигации DBS на Ethereum, выпущенные на permissioned-chain, могут попасть в группу 1; аналогичный продукт на permissionless-chain столкнётся с кратно более высокими требованиями к капиталу. По отчёту J.P. Morgan «Токенизация 2025», ряд европейских банков скорректировали технологии, отдавая приоритет permissioned- или гибридным сетям.

Бизнес-модели банков также перестраиваются. Глава инноваций Standard Chartered отметил, что выпуск токенизированных облигаций смещается от «ориентации на инвестора» к «ориентации на эффективность капитала» через оптимизацию структуры риска. Это подтверждает прямое влияние регулирования на рыночное поведение.

V. Гонконг и Сингапур: отличия в регулировании и рыночных практиках

В регулировании RWA Гонконг и Сингапур демонстрируют три ключевых отличия:

На уровне правовой базы Гонконг опирается на «Закон о ценных бумагах и фьючерсах» и VASP-лицензии, строя лицензионно-центричную модель; Сингапур — на «Закон о ценных бумагах и фьючерсах», «Закон о платёжных услугах» и правила DTSP, формируя функциональный надзор. Первый фокусируется на институциональном допуске, второй — на экономической сути операций.

По культуре регулирования HKMA через программу «Evergreen» ведёт выпуск государственных зелёных облигаций в токенах по вертикали сверху вниз; Сингапурский «Project Guardian» объединяет 40+ международных институтов для формирования совместной индустрии. Это отражает различия в структуре рынков: Гонконг связан с материковым пулом активов, Сингапур — с глобальной ликвидностью.

В технологической интеграции Гонконг требует подключения песочниц к расчетам HKD-стейблкоина, усиливая роль суверенной валюты; Сингапур в версии 2.0 Whitepaper по токенизации продвигает кроссчейн-стандарты. Это две разные технологические философии: «замкнутый контроль» vs «открытая интероперабельность».

Различия в институтах напрямую влияют на стратегии игроков. HSBC использует двойную штаб-квартиру: выпускает токенизированные облигации городских инвестфондов в Гонконге, а в Сингапуре развивает розничные REITs; Ant Group получает лицензии 1, 4, 9 в Гонконге для работы с материковыми активами и подаёт заявку на платёжную лицензию в Сингапуре для XSGD; J.P. Morgan Onyx запускает розничные REITs в Сингапуре из-за более воспроизводимого стандарта регулирования.

Практика отражает сравнительные преимущества: Гонконг уникален как связующий канал с материковыми активами, Сингапур лидирует по стандартам и правилам. CMB International реализовала первую кросс-рынковую токенизацию фонда между HK и SG через мультицепь, создав новый шаблон для сотрудничества.

VI. Регуляторные инновации: расширение раскрытия, определение контроля и экстерриториальная юрисдикция

В рамке MAS три ключевых нововведения:

Раскрытие информации выходит за пределы финансов — п.3.7 обязывает публиковать детали DLT, аудит смарт-контрактов, политику управления приватными ключами и отображение on-chain записей с юридическими правами. Такой принцип «технологической прозрачности» может стать мировым стандартом.

Переопределение контроля меняет границы кастодиального регулирования. MAS трактует «контроль» как «возможность доступа или перевода токена» без требования исключительности. Это значит, что мульти-сиг сервисы и администраторы DeFi могут квалифицироваться как кастодиальные провайдеры и нуждаться в лицензии.

Экстерриториальная юрисдикция перекрывает арбитраж. По ст. 339 «Закона о ценных бумагах и фьючерсах» MAS может распространять надзор на зарубежные действия, оказывающие существенное влияние на Сингапур. В сочетании с широкой трактовкой «в или из Сингапура» в DTSP, офшорные структуры почти теряют шансы на освобождение.

Появление сингапурского руководства ускорило глобальную координацию в RWA: ЕС по MiCA интегрирует токенизированные активы в действующее регулирование фин. инструментов; FSA Японии в 2025 году вносит поправки в Закон о торговле фин. инструментами для охвата токенизированных ценных бумаг; ADGM (Абу-Даби) через FSRA строит гибкую систему в рамках англо-американского права.

Технологический драйв также становится всё заметнее. Layer 2 Ant Group достигает 100 000 TPS для мгновенного клиринга; Chainlink DECO с помощью zero-knowledge-доказательств подтверждает off-chain активы, решая проблему инфоасимметрии. Эти инновации двигают RWA от «proof-of-concept» к «масштабному внедрению».

В перспективе ожидается двуколейная эволюция: Гонконг — цифровой центр выпуска материковых активов, Сингапур — экспорт стандартов и кроссчейн-интероперабельности. Но суть конкуренции — поиск баланса между «комплаенсом и инновациями»: регулирование должно и сдерживать риски, и не душить прогресс. Как отметил главный финтех-директор MAS: «Наша цель — не самые строгие, а самые прозрачные правила».

Источники:

· «MAS Сингапура выпустил руководство по выпуску RWA! Подробный разбор 17 кейсов! Гонконг уже может брать на вооружение?» · «Новая сингапурская регуляция токенизации: внезапно! Битва APAC-финцентров разгорается вновь» · «Анализ: коммерческая программа MAS по токенизации активов»