Обзор глобальной макроэкономической среды и крипторынка за первую половину 2025 года и прогноз на вторую половину года

Один, Резюме

В первой половине 2025 года глобальная макроэкономическая среда продолжает оставаться в состоянии высокой неопределенности. Мировая система приостановила снижение процентных ставок несколько раз подряд, что отражает переход денежно-кредитной политики в стадию "ожидания и противостояния", в то время как повышение тарифов правительством Трампа и эскалация геополитических конфликтов еще больше разрывают структуру глобального аппетита к риску. Мы рассмотрим возможности и риски крипторынка во второй половине года с пяти макроэкономических точек зрения, сочетая данные на блокчейне и финансовые модели, и предложим три основных стратегических рекомендации, охватывающих биткойн, экосистему стабильных монет и сектор производных финансовых инструментов DeFi.

II. Обзор глобальной макроэкономической среды (первая половина 2025 года)

В первой половине 2025 года глобальная макроэкономическая структура продолжит сохранять многообразные неопределенности, наблюдавшиеся с конца 2024 года. Под воздействием множества факторов, таких как слабый рост, устойчивость инфляции, неясные перспективы монетарной политики Федеральной резервной системы и постоянно нарастающая геополитическая напряженность, глобальный риск-аппетит существенно сократится. Основная логика макроэкономики и денежно-кредитной политики постепенно эволюционировала от "контроля инфляции" к "игре сигналов" и "управлению ожиданиями". Крипторынок, являясь передовым полем изменений глобальной ликвидности, также демонстрирует типичную синхронную волатильность в этой сложной среде.

Во-первых, если обратиться к обзору политического пути Федеральной резервной системы, в начале 2025 года рынок пришел к консенсусу по поводу ожиданий «три снижения процентных ставок в этом году», особенно на фоне заметного снижения темпов роста PCE в четвертом квартале 2024 года. Рынок в целом ожидал, что 2025 год станет началом периода смягчения в условиях «стабильного роста + умеренной инфляции». Однако эти оптимистичные ожидания вскоре столкнулись с реальностью на заседании FOMC в марте 2025 года. Хотя Федеральная резервная система не приняла никаких мер, в заявлении после заседания подчеркивалось, что «инфляция далеко не достигла цели», и предупреждалось о том, что рынок труда по-прежнему напряжен. В дальнейшем, в апреле и мае дважды наблюдалось превышение ожиданий по сравнению с предыдущим годом по CPI (соответственно 3,6% и 3,5%), а темпы роста核心 PCE оставались выше 3%, что отражает, что «упорная инфляция» не снижается так, как ожидал рынок. Структурные причины инфляции — такие как жесткий рост арендной платы за жилье, «липкие» зарплаты в сфере услуг и временные колебания цен на энергию — не претерпели принципиальных изменений.

С учетом вновь возникающего давления на инфляцию, Федеральная резервная система на июньском заседании снова выбрала "приостановить снижение процентных ставок" и через точечный график скорректировала ожидания по количеству снижений ставок на 2025 год с трех раз в начале года до двух. Ожидания по фондовой ставке на конец года остаются на уровне выше 4,9%. Еще более важно, что Пауэлл на пресс-конференции намекнул, что Федеральная резервная система вошла в стадию "зависимости от данных + наблюдение и ожидание", а не в "период подтверждения цикла смягчения", как это ранее интерпретировалось рынком. Это свидетельствует о том, что денежно-кредитная политика переходит от "ориентированного на направление" руководства к "ориентированному на момент" управлению, что значительно увеличивает неопределенность в политическом курсе.

С другой стороны, в первой половине 2025 года также наблюдается явление "усиления раскола" между фискальной и денежной политиками. С ускорением правительства Трампа в реализации стратегии "сильный доллар + сильные границы", Министерство финансов США в середине мая объявило о намерении оптимизировать структуру долга с помощью различных финансовых инструментов, включая содействие процессу легализации стабильных монет, пытаясь вывести долларовые активы через Web3 и финансовые технологии, осуществляя инъекцию ликвидности без явного расширения баланса. Эта серия мер по поддержанию роста, возглавляемых фискальной политикой, явно отклоняется от курса денежной политики Федеральной резервной системы, нацеленной на "поддержание высоких процентных ставок для сдерживания инфляции", что делает управление ожиданиями на рынке все более сложным.

Торговая политика правительства Трампа также стала одним из главных факторов волнений на глобальных рынках в первой половине года. С середины апреля США постепенно ввели новые тарифы на высокотехнологичные товары, электромобили и оборудование для чистой энергии из Китая в размере от 30% до 50% и угрожали дальнейшим расширением их диапазона. Эти меры не являются простым торговым ответом, скорее, это намерение правительства создать инфляционное давление через "импортированную инфляцию", что, в свою очередь, приводит к принуждению Федеральной резервной системы к снижению процентных ставок. На этом фоне противоречие между стабильностью кредитоспособности доллара и якорем процентных ставок вышло на передний план. Некоторые участники рынка начали сомневаться в том, сохраняет ли Федеральная резервная система свою независимость, что вызвало переоценку долгосрочных доходностей казначейских облигаций США, доходность 10-летних казначейских облигаций достигала 4,78%, а спред между доходностями 2-летних и 10-летних облигаций в июне снова стал отрицательным, ожидания экономической рецессии вновь усилились.

В то же время продолжающееся обострение геополитической ситуации оказывает существенное влияние на рыночные настроения. В начале июня Украина успешно уничтожила российский стратегический бомбардировщик ТУ-160, что привело к резкой словесной перепалке между НАТО и Россией; в то время как на Ближнем Востоке ключевая нефтяная инфраструктура Саудовской Аравии в конце мая подверглась атаке, предположительно, хуситов, что негативно сказалось на прогнозах поставок нефти, цена на нефть марки Brent преодолела 130 долларов, что стало новым рекордом с 2022 года. В отличие от реакции рынка в 2022 году, этот раунд геополитических событий не привел к синхронному росту биткойна и эфира, а, наоборот, способствовал значительному притоку средств в золото и краткосрочные облигации США, цена на золото на спотовом рынке однажды превысила 3450 долларов. Эти изменения в рыночной структуре указывают на то, что биткойн на текущем этапе все еще больше воспринимается как ликвидный торговый инструмент, а не как макроэкономический актив-убежище.

С точки зрения глобальных капиталовложений, во второй половине 2025 года наблюдается явная тенденция к "деглобализации развивающихся рынков". Данные МВФ и отслеживание трансграничного капитала JP Morgan показывают, что во втором квартале чистый отток средств из облигаций развивающихся рынков достиг рекордного уровня с марта 2020 года. В то же время североамериканский рынок получил чистый приток капитала благодаря стабильной привлекательности, связанной с ETF. Крипторынок не остался в стороне. Хотя чистый приток средств в Bitcoin ETF за год превысил 6 миллиардов долларов, показывая устойчивость, токены средней и малой капитализации и производные DeFi столкнулись с массовым оттоком средств, что указывает на явные признаки "слоения активов" и "структурной ротации".

Таким образом, в первой половине 2025 года будет наблюдаться высоко структурированная неопределенная среда: ожидания монетарной политики будут резко колебаться, намерения фискальной политики будут выливаться в долларовый кредит, геополитические события будут часто происходить, создавая новые макроэкономические переменные, капитал будет возвращаться на развитые рынки, а структура защитных активов будет перестраиваться, все это создаст сложную основу для функционирования крипторынка во второй половине года. Это не просто вопрос "снизят ли процентные ставки", а многоплановая битва вокруг реконструкции кредита, привязанного к доллару, борьбы за контроль над глобальной ликвидностью и интеграции легитимности цифровых активов. В этой битве криптоактивы будут искать структурные возможности в институциональных зазорах и перераспределении ликвидности. Следующий этап рынка больше не будет принадлежать всем монетам, а будет принадлежать инвесторам, понимающим макроэкономическую картину.

! Отчет о макроисследовании рынка криптовалют: перетягивание каната в денежно-кредитной политике и возможности в условиях глобальных потрясений, последние перспективы рынка криптовалют во второй половине года

Три. Реконструкция долларовой системы и системная эволюция роли шифрования.

С 2020 года долларовая система переживает наиболее глубокую структурную реконструкцию с момента崩溃 Бреттон-Вудской системы. Эта реконструкция не является следствием эволюции платежных инструментов на техническом уровне, а происходит из-за нестабильности глобального валютного порядка и кризиса институционального доверия. На фоне резких колебаний макроэкономической среды в первой половине 2025 года долларовая гегемония сталкивается как с внутренним дисбалансом согласованности политики, так и с внешними вызовами авторитету в виде многосторонних валютных экспериментов, чья эволюция глубоко влияет на рыночное положение криптовалют, логику регулирования и роль активов.

С точки зрения внутренней структуры, главной проблемой кредитной системы США является "ослабление логики привязки денежно-кредитной политики". За последние десять лет Федеральная резервная система, выступая независимым управляющим целями по инфляции, четко и предсказуемо следовала своей политической логике: ужесточение в период перегрева экономики и смягчение в период спада, при этом главной целью оставалась стабильность цен. Однако в 2025 году эта логика постепенно подрывается комбинацией "сильная фискальная политика - слабый центральный банк", олицетворяемой правительством Трампа. Приверженность администрации Байдена к фискальному смягчению и независимости денежно-кредитной политики постепенно была переработана Трампом в стратегию "приоритета фискальной политики", в центре которой лежит использование глобального доминирования доллара для обратной передачи внутренней инфляции, что косвенно побуждает Федеральную резервную систему корректировать свой политический курс в соответствии с фискальными циклами.

Самое наглядное проявление этой политики разрыва заключается в том, что Министерство финансов постоянно усиливает формирование пути международализации доллара, одновременно обходя традиционные инструменты денежно-кредитной политики. Например, предложенная в мае 2025 года "Стратегическая рамка для соблюдения норм по стабильным монетам" явно поддерживает использование долларовых активов в сети Web3 через выпуск на блокчейне для достижения глобального распространения. За этой рамкой стоит намерение доллара как "финансовой государственной машины" эволюционировать в "технологическую государственную платформу", суть которой заключается в формировании "распределенной валютной экспансии" цифрового доллара через новые финансовые инфраструктуры, что позволяет доллару продолжать предоставлять ликвидность на развивающиеся рынки, минуя расширение баланса центрального банка. Этот путь объединяет долларовые стабильные монеты, государственные облигации на блокчейне и сеть расчетов по американским сырьевым товарам в "систему экспорта цифрового доллара", с намерением усилить сетевой эффект кредитоспособности доллара в цифровом мире.

Однако эта стратегия также вызвала опасения на рынке по поводу "исчезновения границ между фиатными деньгами и шифрованными активами". С продолжающимся увеличением доминирования долларовыми стабильными монетами в крипто-торговле, их суть постепенно эволюционировала в "цифровое представление доллара", а не "шифрованный первичный актив". Соответственно, чисто децентрализованные шифрованные активы, такие как биткойн и эфириум, продолжают терять свою относительную долю в торговых системах. С конца 2024 года по второй квартал 2025 года данные CoinMetrics показывают, что доля торговых пар USDT к другим активам в общем объеме сделок на основных глобальных торговых площадках увеличилась с 61% до 72%, в то время как доля спотовой торговли BTC и ETH снизилась. Это изменение в структуре ликвидности знаменует собой частичное "поглощение" крипторынка долларовой кредитной системой, долларовыми стабильными монетами, ставшими новым источником системного риска в криптомире.

В то же время, с точки зрения внешних вызовов, долларовая система сталкивается с постоянными испытаниями со стороны многосторонних валютных механизмов. Такие страны, как Китай, Россия, Иран и Бразилия, ускоряют продвижение расчетов в национальных валютах, двусторонних расчетных соглашений и строительства цифровых активов, связанных с товарами, с целью ослабления монопольного положения доллара в глобальных расчетах и содействия стабильноeму внедрению системы "де-долларизации". Хотя на данный момент еще не сформирована эффективная сеть, противостоящая системе SWIFT, их стратегия "замещения инфраструктуры" уже создает периферическое давление на долларовую расчетную сеть. Например, e-CNY под руководством Китая ускоряет сопряжение с несколькими странами Центральной Азии, Ближнего Востока и Африки для трансграничных платежей и исследует сценарии использования цифровых валют центральных банков (CBDC) в сделках с нефтью и газом, а также в крупных товарных транзакциях. В этом процессе криптоактивы оказываются между двумя системами, и их вопрос "институциональной принадлежности" становится все более размытым.

Биткойн, как специальная переменная в этой структуре, меняет свою роль с "децентрализованного платежного инструмента" на "недопустимый актив для защиты от инфляции" и "ликвидный канал в условиях институциональных пробелов". В первой половине 2025 года биткойн в некоторых странах и регионах широко используется для хеджирования девальвации национальной валюты и контроля капитала, особенно в таких нестабильных валютах, как Аргентина, Турция и Нигерия, где "сеть долларизации на уровне grassroots", состоящая из BTC и USDT, становится важным инструментом для жителей в борьбе с рисками и реализации хранения ценности. Данные на блокчейн показывают, что только в первом квартале 2025 года объем BTC, поступивший в Латинскую Америку и Африку через платформы P2P, увеличился более чем на 40% по сравнению с прошлым годом; такие сделки значительно обходят контроль со стороны центрального банка, усиливая функцию биткойна как "серого защитного актива".

Но необходимо быть осторожным, так как именно из-за того, что биткойн и эфир все еще не включены в национальную кредитную логическую систему, их способность к противостоянию рискам в условиях "политического стресса" все еще недостаточна. В первой половине 2025 года SEC и CFTC США продолжат усиливать контроль над проектами DeFi и анонимными торговыми протоколами, особенно в отношении кроссчейн-мостов и узлов MEV в экосистеме Layer 2, что приведет к тому, что часть капитала выберет выход из высокорисковых DeFi-протоколов. Это отражает то, что в процессе, когда долларовая система вновь начинает доминировать в рыночной нарративе, криптоактивы должны заново определить свою роль, больше не будучи символом "финансовой независимости", а более вероятно становясь инструментом "финансовой интеграции" или "институционального хеджирования".

Роль Эфириума также меняется. Вместе с его переходом к слою, где данные можно проверять, и к золоту