Правда о компании Caiku: инновационный прорыв или капиталовложение с рисками?

В августе 2020 г. ведущая компания по разработке бизнес-аналитических решений — MicroStrategy — изменила свою бизнес-модель и выбрала Bitcoin в качестве основного актива для казначейских резервов. Этот стратегический шаг значительно повысил узнаваемость MicroStrategy и способствовал массовому распространению термина «DATCO» (Digital Asset Treasury Company). С тех пор MicroStrategy стала одним из самых заметных игроков на финансовом и криптовалютном рынках.

Майкл Сэйлор, сооснователь и исполнительный председатель MicroStrategy, инициировал выход компании в Bitcoin в августе 2020 г. Фото: Ронда Черчилль / Bloomberg

Ранее корпоративные казначейства управляли исключительно денежными средствами, облигациями и другими фиатными активами. Появление компаний с цифровыми казначейскими резервами меняет этот подход. По мере роста популярности цифровых активов казначейские подразделения всё чаще задаются вопросом: стоит ли включать цифровые активы в портфель — или даже сделать их основой управления? Такая трансформация привела к появлению нового класса публичных компаний — Digital Asset Treasury Companies (DATCO), вызывающих большой интерес среди профессионалов финтех-отрасли. В свежей статье Forbes президент Coinfund Крис Перкинс назвал лето 2025 г. «незабываемым для DATCO».

Однако с ростом рыночного энтузиазма возникает важный вопрос: инвесторы привлекаются долгосрочной стратегией этих компаний или просто спекулируют на росте стоимости активов?

Переход MicroStrategy к DATCO

MicroStrategy, основанная Майклом Сэйлором в 1989 г., стала пионером бизнес-аналитики, специализируясь на ПО для аналитики данных, которое помогает принимать корпоративные решения. После выхода на биржу в 1998 г. Сэйлор стал самым богатым человеком Вашингтона, округ Колумбия, к началу 2000 г.

MicroStrategy была заметным игроком в эпоху доткомов. Несмотря на ранние скандалы и утрату максимальных показателей, компания сохранила успешный бизнес по разработке программного обеспечения. (Источник: CFOTO / Future Publishing, лицензия Getty Images)

В марте 2000 г. компания прошла критическую точку: бухгалтерские ошибки привели к пересмотру финансовых результатов за два предыдущих года. После объявления акции рухнули на 62 % за один день, что стало причиной расследования SEC и потери миллиардов в состоянии Сэйлора.

После краха доткомов MicroStrategy два десятилетия оставалась «уважаемой, но незаметной» компанией-разработчиком корпоративного ПО — продолжая получать прибыль от продаж, но конкурируя с такими гигантами, как Microsoft и Oracle. Хотя Сэйлор сохранял контроль, влияние компании уменьшилось по сравнению с ее расцветом.

В августе 2020 г. Сэйлор инициировал преобразование MicroStrategy в DATCO, инвестировав 250 млн долларов в приобретение более 21 000 Bitcoin. На 15 сентября 2025 г. компания владеет почти 640 000 Bitcoin на сумму 47,2 млрд долларов. За этот период рыночная капитализация MicroStrategy выросла более чем на 2 700 % (92,0 % годовых), вызвав значительный интерес среди финансовых и финтех-экспертов.

Поиск постоянного капитала

DATCO схожи с «Permanent Capital Vehicles (PCVs)» в энергетике и недвижимости, такими как Master Limited Partnerships (MLPs) и Real Estate Investment Trusts (REITs). Как и эти структуры, DATCO предоставляют инвесторам инновационный и зачастую более выгодный способ инвестирования в долгосрочные, неликвидные активы.

Master Limited Partnerships (MLPs) давно являются основой финансирования энергетики и инфраструктуры. (Источник: Getty Images)

Операционные компании стремятся к постоянному капиталу по разным причинам. В отраслях, где стоимость формируется годами, постоянный капитал — это «терпеливый капитал»: в отличие от классических фондов прямых и венчурных инвестиций со сроком жизни 7–10 лет, PCVs созданы как «вечные», позволяя компаниям синхронизировать бизнес-операции и долгосрочные инвестиции.

Структурные преимущества постоянного капитала

Структуры постоянного капитала возникли в ответ на спрос на «инвестиционные решения для долгосрочного создания стоимости», особенно на частных рынках. Такие инструменты обеспечивают стабильный, терпеливый и гибкий доступ к перспективным активам.

Эти структуры открывают путь к прямым инвестициям, частному кредитованию, недвижимости и другим «нишевым или неликвидным активам частного рынка», которые раньше были доступны только институциональным инвесторам. Хотя цифровые активы стали более доступными, розничные инвесторы по-прежнему сталкиваются с трудностями выбора продуктов и сложностью участия.

Структуры постоянного капитала также предоставляют более гибкие условия подписки и выкупа (квартальные или годовые окна ликвидности) — это главное отличие от традиционных закрытых фондов, где капитал блокируется на весь срок.

Для управляющих фондами и корпоративных лидеров стабильный долгосрочный капитал освобождает их от «постоянного поиска финансирования», позволяя сосредоточиться на управлении, инвестициях и доходности, что повышает устойчивость к краткосрочным рыночным колебаниям. Руководство может реализовывать долгосрочные стратегии, не реагируя на временные рыночные вызовы.

Главное отличие DATCO

Суть Digital Asset Treasury Company (DATCO) — публичная компания, которая стратегически держит «значительные цифровые активы на балансе» как основную бизнес-функцию. В отличие от традиционных компаний, где криптовалюта — лишь незначительный инструмент, бизнес-модель DATCO полностью сосредоточена на накоплении и управлении цифровыми активами. MicroStrategy задала стандарт в августе 2020 г., конвертировав денежные резервы в Bitcoin.

DATCO уникальны своей «двойной природой»: это одновременно публичные компании и рыночные инструменты, дающие инвесторам прямой доступ к определённым цифровым активам. Для инвесторов это привлекательная альтернатива — нет необходимости держать цифровые активы напрямую или через ETF, доступ обеспечивается через DATCO. Инвестиции в DATCO считаются «альтернативой с высоким бета и эффектом плеча» относительно базового актива, позволяя усилить экспозицию через привычные акции.

Модель строится на «рефлексивном цикле», обеспечивающем быстрый рост при благоприятных рынках: по мере роста цен на цифровые активы (например, Bitcoin) акции DATCO часто торгуются с премией к NAV. Это позволяет компании выпускать дополнительные акции по премиальной цене через программы at-the-market (ATM), привлекать средства для покупки новых цифровых активов и увеличивать стоимость на акцию для текущих инвесторов.

Положительный обратный цикл — мощный двигатель роста, но он хрупкий и зависит от рыночных настроений и устойчивого повышения стоимости активов.

DATCO в историческом контексте: сравнение с другими структурами постоянного капитала

DATCO кажутся новыми, но во многом похожи на прежние «структуры с плечом для отдельных активных классов». Такие инструменты, как REITs и MLPs, строятся на схожих принципах: использование выгодных рыночных условий и дешёвого капитала для получения дохода.

REITs специализируются на владении, управлении или финансировании доходной недвижимости. Когда REITs торгуются с премией к NAV, они выпускают новые акции для привлечения капитала и покупки новых объектов, создавая положительный цикл. Однако модель чувствительна к изменениям ставок, экономическим спадам и рыночным настроениям. Когда премия исчезает, доступ к дешёвому капиталу закрывается, и REITs сталкиваются с проблемами по займам и приобретениям.

В энергетике MLPs исторически схожи с DATCO. MLPs владеют и управляют инфраструктурой (например, трубопроводами), их стоимость тесно связана с отраслью и ценами на сырьё. MLPs традиционно зависели от рынков капитала и давали инвесторам высокое кредитное плечо к базовым активам. Как и DATCO, MLPs позволяют инвесторам получать доступ к классу активов через публичные, часто налогово-выгодные структуры.

Ключевые риски — уязвимость финансирования, зависимость от спекулятивных премий и чувствительность к волатильности — характерны и для DATCO. Эти вызовы свойственны не только цифровым активам, но и любым «структурам с плечом и постоянным капиталом для отдельного класса».

Долгосрочный успех здесь зависит от построения устойчивого бизнеса, способного переживать периоды спада, а не только от выгод в рамках «рефлексивного цикла».

Перспективы: возможности и риски

Краткосрочные перспективы роста Digital Asset Treasury Companies — в центре рыночных дискуссий. Оптимисты считают, что есть несколько факторов для дальнейшего расширения.

Сенаторы США Тим Скотт (Р-Южная Каролина) и Синтия Ламмис (Р-Вайоминг) активно выступают за повышение прозрачности регулирования цифровых активов. Фото: Лиам Кеннеди / Bloomberg

Во-первых, прозрачность регулирования растёт. По мере того как власти, включая США, формируют более структурированные подходы к цифровым активам, доверие институциональных инвесторов растёт. Регуляторы переходят от «наблюдения» к «активному поиску интеграции цифровых активов с финансовой системой», формируя более предсказуемые условия для бизнеса и инвестиций.

Иллюстрации альткоинов — Ethereum, Ripple, Litecoin. Для DATCO, стремящихся к диверсификации помимо Bitcoin, эти активы могут открыть новые возможности. (Источник: Jack Taylor / Getty Images)

Во-вторых, институциональное внедрение цифровых активов стало необратимым. Опрос EY Institutional Investor Survey 2025 показывает: большинство институтов планируют увеличить долю цифровых активов в портфелях, стремясь к диверсификации. Интерес распространяется не только на Bitcoin, но и на Ethereum, токенизированные реальные активы (например, казначейские облигации), стейблкоины. В ближайшие годы токенизация традиционных активов станет индустрией на триллионы долларов, предоставляя DATCO масштабные возможности. Бум стейблкоинов это подтверждает — успешное IPO Circle в июне 2025 г. демонстрирует рыночную капитализацию стейблкоинов выше 307 млрд долларов, что втрое превышает рынок DATCO.

Наконец, цифровые активы дают уникальные преимущества — ускоренные расчёты, меньшие затраты на финансирование, большую прозрачность, — что делает их привлекательными для корпоративных казначеев, стремящихся оптимизировать управление ликвидностью и создавать новую стоимость. Финтех-компании быстро разрабатывают решения для повышения операционной эффективности DATCO.

Риски за доходностью

Однако, как и другие структуры постоянного капитала, у DATCO есть существенные риски. Главная уязвимость — «рефлексивный цикл», зависящий от премий на торгах. Модель работает при бычьем рынке, но при изменении настроений цикл может быстро разрушиться. Потеря премии запускает негативный цикл: компании, нуждающиеся в капитале, сталкиваются с размыванием доли акций или высокими затратами на обслуживание долга.

Как и REITs, стоимость активов DATCO зависит от внешних факторов — ставок и стоимости капитала. (Источник: Charles Krupa / AP, архив)

Это поднимает вопрос о цене капитала. Многие DATCO не имеют значительного операционного дохода и зависят от рынков капитала. Выпуск акций с премией — мощный инструмент, но не единственный: некоторые используют конвертируемые облигации и прочие долговые инструменты. Зависимость от долгов делает организации уязвимыми: во время спада рефинансирование и обслуживание долга становятся критичными рисками. Для компаний, чья рыночная стоимость тесно связана с ценой базовых активов, финансовая устойчивость особенно хрупка.

Кроме того, чрезмерное внимание к росту стоимости активов может привести к игнорированию «скрытых затрат» владения цифровыми активами. Помимо начальных вложений, существенны постоянные затраты на хранение, безопасность, комплаенс и управление рисками. С учётом волатильности рынка цифровых активов компаниям необходимы продуманные системы управления рисками, сильное корпоративное управление и операционная дисциплина для защиты от мошенничества и киберугроз. Пренебрежение этими аспектами — значительный риск.

Зрелый рынок разделит победителей и проигравших

В будущем DATCO-рынок, скорее всего, будет сегментирован. Долгосрочные лидеры должны выйти за рамки «buy and hold» и научиться получать устойчивую доходность от цифровых активов.

Для этого потребуется развивать дополнительные продукты и услуги, осуществлять вертикальную интеграцию или участвовать в DeFi-протоколах (например, стейкинг, кредитование) для получения дополнительного дохода. Особенно выделяется стейкинг — он позволяет наращивать объём базовых активов и рост стоимости на акцию без дополнительной эмиссии.

Успешные DATCO демонстрируют бизнес-модели, устойчивые к рыночному кредитному плечу. Интегрируя ключевые этапы цепочки создания стоимости цифровых активов (кастоди, торговля, управление), DATCO получают больший контроль над процессами и эффективность, предоставляя интегрированный клиентский опыт.

Вертикальная интеграция также снижает зависимость от сторонних контрагентов — уменьшает риски и затраты на посредников. Более полный контроль над цепочкой помогает DATCO лучше понимать поведение пользователей и рыночные тренды, стимулируя инновации и развитие востребованных продуктов.

DATCO сотрудничают с криптокошельками, такими как MetaMask, чтобы получать доход от казначейских активов. Фото: Гэбби Джонс / Bloomberg

Привлекательность Digital Asset Treasury Companies очевидна — они предлагают усиленную доходность и открывают новую эру корпоративных финансов. Но инвесторам и аналитикам важно смотреть не только на рост стоимости активов, а на фундаментальные показатели: истинная сила DATCO — не в размере цифровых резервов в бычьем рынке, а в способности управлять волатильностью, контролировать стоимость капитала и строить устойчивую бизнес-модель, способную пережить спады. Те, кто освоит эти аспекты, смогут формировать будущее финансовой экосистемы.

Заявление:

1. Статья перепечатана с [Foresight News], все права принадлежат оригинальному автору [Jeff Gapusan, Forbes]. По вопросам перепечатки обращайтесь в Gate Learn, команда оперативно решит вопрос в соответствии с процедурами.
2. Отказ от ответственности: Мнения и позиции, отражённые в материале, принадлежат исключительно автору и не являются инвестиционной рекомендацией.
3. Переводы подготовлены командой Gate Learn, их копирование, распространение или плагиат запрещены без указания Gate как источника.