High volatility de "cupões de criptomoeda" vs crescimento de juros compostos em ações: os dois caminhos para acumulação de riqueza

Autor: Santiago Roel Santos

Tradução: Luffy, Foresight News

Título original: Sem juros compostos nas criptomoedas, não conseguem superar ações?

Ao escrever este artigo, o mercado de criptomoedas estava a passar por uma forte queda. O Bitcoin atingiu a barreira de 60 mil dólares, o SOL recuou ao preço de liquidação de ativos da FTX falida, e o Ethereum caiu para 1800 dólares. Não vou repetir os argumentos de longo prazo pessimistas.

Este artigo pretende explorar uma questão mais fundamental: por que motivo os tokens não conseguem alcançar crescimento com juros compostos.

Nos últimos meses, tenho mantido a opinião de que, do ponto de vista fundamental, os ativos de criptomoedas estão severamente supervalorizados, a lei de Metcalfe não sustenta as avaliações atuais, e a divergência entre aplicações práticas na indústria e os preços dos ativos pode persistir por vários anos.

Imagine este cenário: «Prezados provedores de liquidez, o volume de negociação de stablecoins aumentou 100 vezes, mas o retorno que oferecemos é apenas 1,3 vezes. Agradecemos a confiança e paciência de todos.»

Qual é a objeção mais forte a tudo isto? «Vocês estão demasiado pessimistas, não compreendem o verdadeiro valor dos tokens, isto é uma nova paradigma.»

Eu, pelo contrário, tenho uma compreensão muito clara do valor dos tokens, e é exatamente aí que reside o problema.

Motor de juros compostos

O valor de mercado da Berkshire Hathaway é atualmente cerca de 1,1 trilião de dólares, não porque Buffett seja um mestre na temporização, mas porque a empresa possui a capacidade de crescer com juros compostos.

Todos os anos, a Berkshire reinveste os lucros em novos negócios, expande a margem de lucro, adquire concorrentes, aumentando assim o valor intrínseco por ação, e o preço das ações sobe. Este é um resultado inevitável, pois o motor económico por trás da Berkshire está a crescer continuamente.

Este é o núcleo do valor das ações. Representa a propriedade de um motor de reinvestimento de lucros. Após a gestão obter lucros, ela realiza alocação de capital, planeia crescimento, reduz custos, recompra ações, e cada decisão acertada torna-se a base para o próximo ciclo de crescimento, formando juros compostos.

1 dólar, com crescimento de 15% ao ano, em 20 anos, torna-se 16,37 dólares; 1 dólar, com taxa de juro de 0%, ao fim de 20 anos, permanece 1 dólar.

As ações podem transformar 1 dólar de lucro em 16 dólares de valor; enquanto os tokens apenas podem transformar 1 dólar de taxa de serviço em 1 dólar de taxa de serviço, sem qualquer valorização.

Mostre o seu motor de crescimento

Vamos ver o que acontece com um fundo de private equity que adquire uma empresa com fluxo de caixa livre anual de 5 milhões de dólares:

Primeiro ano: fluxo de caixa livre de 5 milhões de dólares, a gestão reinveste, investe em P&D, cria canais de custódia de fundos de stablecoins, paga dívidas — três decisões-chave de alocação de capital.

Segundo ano: cada decisão gera retorno, o fluxo de caixa sobe para 5,75 milhões de dólares.

Terceiro ano: os lucros anteriores continuam a crescer com juros compostos, sustentando uma nova rodada de decisões, o fluxo de caixa atinge 6,6 milhões de dólares.

Este é um negócio com crescimento de 15% ao ano. De 5 milhões para 6,6 milhões de dólares, não por causa do otimismo do mercado, mas porque cada decisão de alocação de capital empodera e se reforça mutuamente. Persistindo assim por 20 anos, 5 milhões de dólares podem transformar-se em 82 milhões de dólares.

Vamos agora imaginar uma plataforma de criptomoedas com receita de taxas de 5 milhões de dólares por ano:

Primeiro ano: ganha 5 milhões de dólares em taxas, distribui tudo aos stakers, o capital sai do sistema.

Segundo ano: talvez ganhe novamente 5 milhões de dólares, se os utilizadores regressarem, e distribui tudo de novo, o capital sai novamente.

Terceiro ano: o retorno depende do número de utilizadores que ainda participam neste «casino».

Sem qualquer crescimento com juros compostos, porque no primeiro ano não há reinvestimento, naturalmente não há roda de crescimento no terceiro ano. Apenas subsídios não são suficientes.

O design do token é assim desde o início

Isto não é por acaso, mas uma estratégia de nível legal.

Entre 2017 e 2019, a SEC dos EUA investigou severamente todos os ativos que pareciam ser valores mobiliários. Na altura, todos os advogados que aconselhavam as equipes de protocolos de criptomoedas davam o mesmo conselho: nunca fazer os tokens parecerem ações. Não conceder aos detentores de tokens direitos a fluxos de caixa, não dar direitos de governança sobre o núcleo de desenvolvimento, não reter lucros, e definir os tokens como ativos utilitários, não como instrumentos de investimento.

Assim, toda a indústria de criptomoedas, ao desenhar tokens, deliberadamente os separou das ações. Sem direitos a fluxos de caixa, evitando parecer dividendos; sem direitos de governança sobre o núcleo de desenvolvimento, evitando parecer direitos de acionistas; sem retenção de lucros, evitando parecer cofres empresariais; recompensas de staking foram definidas como retorno por participação na rede, e não como rendimento de investimento.

Esta estratégia funcionou. A maioria dos tokens conseguiu evitar a classificação como valores mobiliários, mas ao mesmo tempo, perdeu todas as possibilidades de crescimento com juros compostos.

Desde o seu nascimento, este tipo de ativo foi deliberadamente desenhado para não permitir a criação de riqueza a longo prazo — juros compostos.

Os desenvolvedores controlam ações, tu só tens «cupões de juros»

Cada grande protocolo de criptomoedas está associado a uma entidade de desenvolvimento lucrativa. Essas entidades são responsáveis pelo desenvolvimento do software, pelo controle da interface, pela propriedade da marca, por parcerias empresariais. E os detentores de tokens? Apenas têm direitos de governança e uma participação variável nas taxas de transação.

Este padrão é comum na indústria. As entidades de desenvolvimento controlam talento, propriedade intelectual, marcas, contratos de parceria e estratégias; os detentores de tokens apenas recebem «cupões» variáveis ligados ao uso da rede, e «privilégios» de votar em propostas cada vez mais ignoradas pela entidade de desenvolvimento.

Assim, fica fácil entender porque, quando a Circle adquiriu protocolos como o Axelar, comprou ações da entidade de desenvolvimento, e não tokens. Porque ações podem gerar juros compostos, tokens não.

A ausência de uma regulamentação clara levou a este resultado distorcido na indústria.

O que é que tu realmente possuis

Deixando de lado todas as narrativas de mercado e as oscilações de preço, o que é que realmente podes obter como detentor de tokens?

Ao fazer staking de Ethereum, podes obter cerca de 3-4% de retorno, que é determinado pelo mecanismo de inflação da rede, ajustado dinamicamente pela taxa de staking: quanto mais pessoas fazem staking, menor o retorno; quanto menos, maior o retorno.

Na essência, trata-se de um cupão de juros variável ligado ao mecanismo do protocolo, não uma ação, mas um título de dívida.

Claro que o preço do Ethereum pode subir de 3000 para 10000 dólares, mas títulos de dívida de alto risco também podem duplicar de valor devido à redução do spread, o que não os torna ações.

A questão principal é: de que mecanismo depende o crescimento do teu fluxo de caixa?

Crescimento do fluxo de caixa das ações: a gestão reinveste lucros, alcançando juros compostos, com crescimento = retorno sobre capital × taxa de reinvestimento. Tu, como detentor, participas de um motor económico em expansão contínua.

Crescimento do fluxo de caixa dos tokens: depende totalmente de uso da rede × taxa de comissão × participação na staking, e o que recebes é apenas um cupão variável com a procura por espaço em blocos, sem qualquer mecanismo de reinvestimento ou motor de juros compostos.

A grande volatilidade dos preços leva as pessoas a pensarem que possuem ações, mas, na sua estrutura económica, o que realmente possuem são produtos de rendimento fixo, com uma volatilidade anual de 60-80%. Isto é uma situação de duas mãos: ninguém gosta de perder, mas a alta volatilidade atrai continuamente novos compradores, alimentando a «teoria do jogo de azar».

A maioria dos tokens, após descontar a diluição inflacionária, oferece um retorno real de apenas 1-3%. Nenhum investidor de rendimento fixo aceitaria um risco-retorno assim, mas a alta volatilidade destes ativos atrai sempre novos investidores, refletindo a «teoria do jogo de azar».

A lei dos poderes de timing, não a dos juros compostos

Esta é a razão pela qual os tokens não conseguem acumular valor nem crescer com juros compostos. O mercado está a perceber isso lentamente, e não é por ser burro, mas porque está a migrar para ações relacionadas com criptomoedas. Primeiro, dívidas de ativos digitais, depois, cada vez mais fundos fluem para empresas que usam tecnologia de criptografia para reduzir custos, aumentar receitas e alcançar crescimento com juros compostos.

A criação de riqueza no setor de criptomoedas segue a lei do timing: quem lucra mais cedo, compra cedo e vende na altura certa. A minha própria carteira também segue esta regra, e as criptomoedas são chamadas de «venture capital de liquidez», não por acaso.

A criação de riqueza no mercado de ações segue a lei do juros compostos: Buffett não comprou a Coca-Cola para depois a vender, mas comprou e manteve durante 35 anos, deixando o juros composto atuar.

No mercado de criptomoedas, o tempo é o teu inimigo: manter por demasiado tempo faz evaporar os lucros. Mecanismos de alta inflação, baixa circulação, avaliações altamente diluídas, e a atual saturação do mercado com excesso de espaço em blocos, são razões principais. Ativos superlíquidos são uma exceção.

No mercado de ações, o tempo é teu aliado: quanto mais tempo manténs ativos de crescimento com juros compostos, maiores os ganhos matemáticos.

O mercado de criptomoedas recompensa traders, o mercado de ações recompensa os detentores. E, na prática, há muito mais pessoas a enriquecer com ações do que com trading.

Tenho de recalcular estes dados várias vezes, porque cada provedor de liquidez pergunta: «Por que não comprar simplesmente Ethereum?»

Vamos comparar a evolução de uma ação de crescimento com juros compostos — Danaher, Salesforce, Berkshire — com a do Ethereum: a curva de uma ação de crescimento com juros compostos sobe de forma constante, porque o motor económico por trás cresce anualmente; enquanto o Ethereum sobe e desce violentamente, e o retorno acumulado final depende totalmente do momento de entrada e saída.

Talvez os retornos finais sejam semelhantes, mas manter ações permite dormir descansado, enquanto manter tokens exige que se seja um profeta do mercado. «Manter a longo prazo é melhor do que temporizar», todos sabem, mas a dificuldade está em realmente manter. As ações facilitam o manter a longo prazo: fluxo de caixa sustenta o preço, dividendos dão paciência, recompra continua a atuar com juros compostos durante a posse. No mercado de criptomoedas, manter a longo prazo é extremamente difícil: receitas de taxas secaram, narrativas mudaram, não há suporte de preço, nem cupões estáveis, só uma fé cega.

Prefiro ser um detentor, não um profeta.

Estratégia de investimento

Se os tokens não podem gerar juros compostos, e estes são a principal forma de criar riqueza, a conclusão é óbvia.

A internet criou dezenas de trilhões de dólares em valor, para onde esse valor foi parar? Não para TCP/IP, HTTP, SMTP — esses são protocolos públicos, de grande valor, mas que não proporcionam retorno aos investidores na camada de protocolo.

O valor acabou por ir para empresas como Amazon, Google, Meta, Apple, que construíram negócios sobre esses protocolos e alcançaram crescimento com juros compostos.

O setor de criptomoedas está a repetir o mesmo erro.

Stablecoins estão a tornar-se, gradualmente, o TCP/IP do setor monetário, com alta utilidade e implementação, mas ainda não se sabe se o protocolo consegue captar valor correspondente. O USDT, por exemplo, é de uma empresa com ações, não apenas um protocolo, e há uma lição importante aí.

Aquelas empresas que integram infraestrutura de stablecoins na sua operação, reduzem custos de pagamento, otimizam o capital de exploração e cortam custos cambiais, são os verdadeiros agentes de crescimento com juros compostos. Um CFO, ao trocar pagamentos transfronteiriços por stablecoins, pode economizar 300 mil dólares por ano, e reinvestir essa poupança em vendas, P&D ou pagamento de dívidas, que assim também crescerá com juros compostos. Quanto ao protocolo que facilita essa transação, apenas cobra uma taxa, sem qualquer crescimento com juros compostos.

A teoria do «protocolo gordo» afirma que protocolos de criptomoedas capturam mais valor do que aplicações. Mas, passados sete anos, as blockchains representam cerca de 90% do valor de mercado total de criptomoedas, com taxas de 60% a caírem para 12%; aplicações contribuem com cerca de 73% das taxas, mas representam menos de 10% do valor. O mercado é sempre eficiente, estes números dizem tudo.

Hoje, o mercado ainda insiste na teoria do «protocolo gordo», mas o próximo capítulo da indústria de criptomoedas será escrito por ações habilitadas por criptografia: empresas com usuários, fluxo de caixa, gestão que usa tecnologia de criptografia para otimizar negócios e alcançar maior crescimento com juros compostos, terão desempenho muito superior aos tokens.

Robinhood, Klarna, NuBank, Stripe, Revolut, Western Union, Visa, Blackrock — estes fundos terão desempenho muito melhor do que uma cesta de tokens.

Estas empresas têm suporte de preço real: fluxo de caixa, ativos, clientes, enquanto os tokens não. Quando a avaliação dos tokens é inflacionada por expectativas de receitas futuras, a queda pode ser brutal.

A longo prazo, é mais sensato apostar na tecnologia de criptografia, escolhendo com cuidado os tokens, e concentrar-se em ações de empresas que usam infraestrutura de criptografia para ampliar vantagens e alcançar crescimento com juros compostos.

Realidade frustrante

Todas as tentativas de resolver o problema do crescimento com juros compostos dos tokens acabam por confirmar a minha visão.

Organizações autônomas descentralizadas que tentam fazer alocação de capital real, como MakerDAO, comprando títulos do governo, criando sub-organizações, nomeando equipes específicas, estão a reformular lentamente o modelo de governança empresarial. Quanto mais um protocolo quer alcançar crescimento com juros compostos, mais se assemelha a uma empresa.

Ferramentas de dívida tokenizada e ações tokenizadas também não resolvem o problema. Apenas criam um segundo direito de cobrança na mesma fonte de fluxo de caixa, competindo com o token subjacente. Essas ferramentas não tornam os protocolos melhores em crescer com juros compostos, apenas redistribuem os lucros de detentores de tokens que não possuem esses instrumentos.

Queima de tokens não é recompra de ações. O mecanismo de queima do Ethereum é como um termostato de temperatura fixa, imutável; ao passo que a recompra de ações da Apple é uma decisão flexível da gestão, de acordo com o mercado. Uma alocação inteligente de capital, ajustando estratégias conforme o mercado, é o verdadeiro motor de juros compostos. Regras rígidas não geram juros compostos, decisões flexíveis sim.

E a regulamentação? Essa é, na verdade, a parte mais importante a discutir. Hoje, a incapacidade dos tokens de gerar juros compostos deve-se ao fato de os protocolos não poderem operar como empresas: não podem registrar-se como sociedades, não podem reter lucros, nem fazer promessas legalmente vinculativas aos detentores de tokens. A «Lei GENIUS» demonstra que o Congresso dos EUA pode incluir tokens no sistema financeiro, sem sufocar o seu desenvolvimento. Quando existir um quadro que permita aos protocolos usar ferramentas de alocação de capital empresarial, isso será o maior catalisador na história das criptomoedas, com impacto muito maior do que um ETF de Bitcoin spot.

Até lá, o capital inteligente continuará a fluir para ações, e a diferença de juros compostos entre tokens e ações só aumentará a cada ano.

Isto não é uma visão pessimista sobre blockchain

Quero deixar claro: a blockchain é um sistema económico, com potencial infinito, que se tornará na infraestrutura subjacente para pagamentos digitais e negócios inteligentes. A minha empresa, a Inversion, está a desenvolver uma blockchain precisamente por acreditarmos nisso.

O problema não está na tecnologia em si, mas no modelo económico dos tokens. Atualmente, as redes de blockchain apenas transferem valor, não acumulam e reinvestem para gerar juros compostos. Mas isso vai mudar: a regulamentação vai evoluir, a governança vai amadurecer, e algum protocolo vai encontrar uma forma de reter e reinvestir valor, como fazem as boas empresas. Quando esse dia chegar, os tokens, além do nome, tornar-se-ão essencialmente ações, e o motor de juros compostos será ativado.

Não sou pessimista quanto a esse futuro, apenas tenho uma opinião própria sobre o timing.

Um dia, as redes de blockchain conseguirão gerar crescimento de valor com juros compostos, e, até lá, vou preferir comprar ações de empresas que usam tecnologia de criptografia para acelerar esse crescimento.

Posso errar no timing, pois o setor de criptomoedas é um sistema adaptativo, uma das suas maiores qualidades. Mas não preciso ser 100% preciso, basta acertar na direção: ativos de crescimento com juros compostos terão desempenho superior a longo prazo.

E essa é a verdadeira magia dos juros compostos. Como disse Munger: «O que nos surpreende é que pessoas como nós, que apenas evitamos ser estúpidos, tenham uma vantagem de longo prazo tão grande.»

A tecnologia de criptografia reduz drasticamente os custos de infraestrutura, e a riqueza acabará por fluir para aqueles que usam essas infraestruturas de baixo custo para alcançar crescimento com juros compostos.