Os Riscos Ocultos nas Estratégias de Tesouraria Cripto: Quando o Flywheel mNAV Gira

Empresas do Tesouro e o Mercado em alta

Enquanto a MicroStrategy acendeu o anterior mercado em alta do Bitcoin, o motor atual do mercado claramente mudou para "micro estratégias de altcoin." Empresas de tesouraria como a SBET e a BMNR têm sido compradoras agressivas de ETH, elevando seu preço de $1,800 no início de maio para $4,700 – um aumento notável de 160%. Essas empresas tornaram-se líderes de sentimento no mercado, com altcoins de destaque como SOL, BNB e HYPE seguindo a tendência, criando uma nova onda de empresas com a narrativa de tesouraria que amplifica as expectativas de um mercado em alta.

No entanto, este modelo de compra concentrada começou a mostrar sinais preocupantes. A empresa de tesouraria BNB, Wint, agora enfrenta riscos de deslistagem, enquanto a empresa de tesouraria HYPE, LGHL, supostamente encontrou problemas na venda de tokens, levantando sérias questões sobre a sustentabilidade dessas estratégias de tesouraria. Quais riscos se escondem por trás desta abordagem de compra centralizada, e que perigos os investidores devem estar cientes? Vamos analisar a situação em profundidade.

Competição entre Empresas: Vencedores Selecionados do Capital

A concorrência entre as empresas de tesouraria representa um brutal concurso de eliminação no mercado.

A Windtree Therapeutics (WINT) anunciou planos para uma reserva estratégica de BNB em julho, mas devido a fundamentos fracos e a uma depressão persistente do preço da ação, recebeu um aviso de deslistagem da Nasdaq em 19 de agosto. Após este anúncio, o preço das ações da WINT colapsou em 77,21% em um único dia, sendo negociado atualmente a apenas $0,13 – uma queda de 91,7% em relação ao preço pós-anúncio de $1,58. Para uma pequena empresa biofarmacêutica ainda em estágios clínicos sem comercialização e com perdas trimestrais crescentes, a deslistagem significa essencialmente uma marginalização completa no mercado.

Em nítido contraste, a BNB Network Company (BNC, anteriormente CEA Industries), emergiu como um jogador formidável. Com o apoio da YZi Labs, a BNC completou $500 milhões em financiamento de colocação privada entre o final de julho e o início de agosto, com a participação de aproximadamente 140 instituições, incluindo empresas de elite como Pantera Capital, Arrington Capital e GSR. A empresa recrutou David Namdar, ex-cofundador da Galaxy Digital, como CEO e o ex-Diretor de Investimentos da CalPERS, Russell Read, para liderar as decisões de investimento, essencialmente transformando-se da noite para o dia de uma ação pequena tradicional para a "empresa ortodoxa do tesouro BNB."

Veredicto do mercado: WINT tornou-se descartável enquanto BNC emergiu como o novo porta-estandarte do mercado. O preço das ações da BNC subiu 9,47% nas negociações recentes, atingindo $23,01 e solidificando sua liderança no segmento de empresas do tesouro BNB. Esta competição reflete não apenas os fundamentos da empresa, mas também o controle da narrativa do mercado e as capacidades de integração de recursos.

No segmento do tesouro ETH, a concorrência é igualmente feroz. A SBET, liderada por Joseph Lubin, pioneira no conceito de "ETH MicroStrategy" entre empresas públicas. Aproveitando a vantagem de ser o primeiro a entrar e posicionando-se como um embaixador ETH, desencadeou um intenso FOMO desde o início, disparando de $3 para mais de $120 e tornando-se a referência para modelos de tesouro de altcoins.

No entanto, a emergência do BMNR transformou rapidamente a paisagem. Apesar de ser um recém-chegado, superou o SBET em poder de compra e escala de capital, declarando ousadamente a sua intenção de manter "5% de ETH" e elevando instantaneamente as expectativas do mercado. Criticamente, o BMNR ganhou apoio de veteranos de Wall Street como Tom Lee e Cathie Wood, estabelecendo domínio em círculos institucionais e da mídia. Embora o SBET tenha o apoio de Joseph Lubin, representando a nova geração do Web3, claramente carece da influência e do poder de discurso da aliança do BMNR com os jogadores estabelecidos de Wall Street.

O desempenho das ações confirma essa divergência. Em agosto, o SBET subiu de $17 para um pico de $25 (, aproximadamente 50% de crescimento ), enquanto o BMNR disparou de $30 para $70 (, mais de 130% de crescimento ), superando significativamente seu concorrente. À medida que o BMNR ganha reconhecimento crescente do capital mainstream e de líderes de opinião, o cenário competitivo mudou claramente.

Esta competição revela que o setor de empresas de tesouraria entrou numa fase de "vencedor-leva-a-maioria". Com investidores institucionais e capital de liderança a participar, os recursos de mercado estão rapidamente a concentrar-se em empresas com capacidades de integração de capital, poder de narrativa e competência de governação. As pequenas empresas lutam para sobreviver; mesmo quando promovem conceitos de tesouraria, não conseguem suportar os testes de desempenho e força de capital do mercado. Em última análise, apenas alguns verdadeiros vencedores capazes de atrair capital e controlar narrativas permanecerão, enquanto bolhas e seguidores enfrentam uma eliminação rápida.

Preocupações com a Pressão de Venda: Reservas Estratégicas ≠ Posse Permanente

Enquanto o mercado em alta do Bitcoin conta com o compromisso inabalável de Michael Saylor, os touros do tesouro das altcoins parecem ser mais pragmáticos. Saylor declara consistentemente que a MicroStrategy "nunca venderá" Bitcoin e continua a comprar através de financiamento contínuo, proporcionando pressão de compra contínua e confiança no BTC. No entanto, "se a MicroStrategy venderá moedas" continua a ser uma preocupação chave do mercado. As empresas de tesouro de altcoins que imitam este modelo não forneceram compromissos semelhantes de "não venda", criando maiores preocupações de estabilidade.

Recentemente, a empresa de tesouraria HYPE Lion Group Holding Ltd. foi observada vendendo $500,000 em tokens HYPE. Apenas um mês antes, a empresa havia anunciado sua estratégia de tesouraria HYPE após completar $600 milhões em financiamento, posicionando $HYPE como um ativo de reserva central e planejando construir um portfólio de tesouraria de próxima geração em Layer-1 incluindo tokens como $SOL e $SUI. A empresa havia declarado explicitamente a intenção de aumentar essas participações em tokens. Embora a venda de $500,000 pareça negligenciável em comparação com $600 milhões em financiamento, levanta questões sobre sua lógica de alocação de ativos: é um ajuste de diversificação tática ou uma resposta aos recentes riscos de queda do mercado?

Existem exemplos semelhantes. A Meitu Inc. investiu aproximadamente $100 milhões em BTC e ETH, depois liquidou quando o BTC ultrapassou $100.000 no final de 2024, vendendo por quase $180 milhões, gerando um lucro de $79,63 milhões. Embora a Meitu não seja uma empresa de estratégia de tesouraria, isso demonstra como as "reservas estratégicas" podem se transformar em veículos de realização de lucros quando os preços atingem certos níveis.

Embora as empresas de tesouraria não tenham participado de vendas coletivas maciças, os riscos potenciais permanecem significativos. Seja motivadas pela realização de lucros ou por preocupações futuras com o mercado, essas empresas podem se tornar fontes de pressão de venda. A redução do Lion Group serve como um sinal de alerta: como um dos primeiros adotantes da estratégia de tesouraria HYPE, suas vendas levantam alarmes de que se o "exército de tesouraria" decidir coletivamente vender, o efeito cascata pode ser acionado imediatamente e interromper o mercado em alta sob sua própria pressão.

mNAV Flywheel: Balas Infinitas ou Espada de Dois Gumes?

O mecanismo de financiamento que potencia as empresas de tesouraria baseia-se no conceito de mNAV (razão do valor líquido dos ativos de mercado) – essencialmente um ciclo de feedback reflexivo que cria a aparência de "balas infinitas" durante os mercados em alta. mNAV representa o valor de mercado da empresa (P) em relação ao seu valor líquido dos ativos por ação (NAV), sendo que NAV se refere ao valor dos ativos digitais detidos pelas empresas de estratégia de tesouraria.

Quando o preço das ações P excede o valor líquido dos ativos por ação NAV (mNAV > 1), as empresas podem continuamente angariar fundos para reinvestir em ativos digitais. Cada compra eleva as participações por ação e o valor contábil, fortalecendo a confiança do mercado na narrativa da empresa e impulsionando os preços das ações para cima. Isso cria um ciclo de feedback positivo em loop fechado: aumento do mNAV → financiamento através da emissão → compras de ativos digitais → aumento das participações por ação → maior confiança do mercado → novas altas nos preços das ações. Através desse mecanismo, a MicroStrategy tem continuamente financiado compras de Bitcoin durante anos sem uma diluição severa das ações.

No entanto, o mNAV funciona como uma espada de dois gumes. Embora as avaliações premium possam representar uma alta confiança do mercado, também podem refletir uma euforia especulativa. Uma vez que o mNAV se aproxime ou caia abaixo de 1, a dinâmica do mercado muda de "lógica de enriquecimento" para "lógica de diluição." Se os preços dos tokens simultaneamente caírem, o volante reverte de rotação positiva para feedback negativo, criando um impacto duplo no valor de mercado e na confiança.

Além disso, o financiamento da empresa de tesouraria depende do volante de prémio mNAV. Quando o mNAV permanece em níveis de desconto, as oportunidades de emissão desaparecem, potencialmente colapsando os modelos de negócios de pequenas e médias empresas shell que já enfrentam estagnação ou riscos de deslistagem, quebrando instantaneamente o efeito do volante estabelecido. Teoricamente, quando o mNAV é igual a 1, as empresas deveriam logicamente vender participações para recomprar ações para a restauração do equilíbrio, embora isso não seja universal – empresas com desconto também podem representar ativos subvalorizados.

Durante o mercado em baixa de 2022, mesmo quando o mNAV da MicroStrategy caiu temporariamente abaixo de 1, a empresa evitou vender Bitcoin para recompras, mantendo em vez disso todas as suas participações através da reestruturação da dívida. Esta abordagem de "impasse" decorre da visão baseada na fé de Saylor sobre o BTC, vendo-o como colateral essencial que "nunca será vendido". No entanto, nem todas as empresas de tesouraria conseguem replicar este caminho. A maioria das ações de tesouraria de altcoins carece de negócios principais estáveis, com a sua transição para "empresas de compra de moedas" a representar meras táticas de sobrevivência sem convicção subjacente. Quando as condições de mercado se deterioram, é mais provável que vendam para mitigação de perdas ou realização de lucros, potencialmente desencadeando vendas em larga escala.

Estratégias de Mitigação de Risco para Investidores do Modelo de Tesouraria

Priorizar empresas de tesouraria focadas em BTC

O modelo de tesouraria atual imita em grande parte o da MicroStrategy, com o Bitcoin servindo como a pedra angular da indústria. Sendo o único ouro digital descentralizado reconhecido globalmente, o Bitcoin possui um consenso de valor insubstituível. As instituições financeiras tradicionais e as entidades nativas de criptomoeda ainda não alcançaram suas metas de alocação de Bitcoin a longo prazo. Para os investidores, as empresas de tesouraria de BTC normalmente oferecem uma maior robustez e um prémio de confiança a longo prazo em comparação com os imitadores de tesouraria de altcoin.

Focar na dinâmica competitiva e selecionar líderes de mercado

A competição no mercado de capitais é implacavelmente eficiente. Em modelos orientados por narrativas, como estratégias de tesouraria, os mercados muitas vezes reconhecem apenas os líderes de categoria. Esta dinâmica torna-se clara na competição entre a WINT e a BNC – uma vez que o capital e o apoio institucional se concentram em um concorrente, os outros enfrentam uma rápida marginalização. Os investidores devem focar no "efeito do líder", onde os líderes de mercado atraem um financiamento institucional desproporcional, cobertura da mídia e confiança do mercado, enquanto os concorrentes em segundo e terceiro lugares recebem atenção limitada.

Os investidores de retalho que não possuem capacidades suficientes de análise de ações individuais podem achar a alocação direta de tokens mais simples e eficaz. Evidências de mercado mostram que, apesar da feroz concorrência ao nível das empresas, tanto o ETH como o BNB atingiram máximos históricos sem impacto negativo.

Avaliar a força fundamental do negócio

Uma fraqueza fundamental em muitas empresas de tesouraria é a sua natureza de "empresa de fachada" – negócios com operações estagnadas e rentabilidade fraca sobrevivendo essencialmente através da "especulação de moeda". Este modelo parece viável durante mercados em alta, mas rapidamente se deteriora durante reversões devido à insuficiência de apoio ao fluxo de caixa. Ao selecionar alvos de investimento, os investidores devem avaliar:

• Geração de fluxo de caixa: A empresa tem capacidade de receita autossustentável?
• Base de custo de aquisição: O preço médio de manutenção é suficiente para manter a saúde financeira durante correções de mercado?
• Concentração de ativos digitais: Que percentagem dos ativos líquidos consiste em ativos digitais?
• Alocação de capital: Os fundos são utilizados principalmente para compra de tokens ou para expansão real do negócio?
• Capacidade de serviço da dívida: A empresa consegue manter a estabilidade quando os títulos convertíveis vencem ou os preços das ações enfrentam pressão?

As empresas que não geram receitas podem brilhar temporariamente em mercados em alta, mas quando a liquidez contrai, a sua resiliência ao risco revela-se extremamente fraca, podendo torná-las vítimas precoces das vendas no mercado.

Implicações de Mercado

A estratégia do tesouro tem, sem dúvida, fornecido um poderoso combustível para o atual Mercado em alta, com fluxos de capital fora do mercado consistentes a impulsionar altcoins lideradas por ETH para cima. No entanto, modelos que parecem ter "balas infinitas" muitas vezes ocultam bolhas e riscos subjacentes. Padrões históricos demonstram que a liquidez e as narrativas podem acender os mercados, mas não podem substituir o suporte de valor fundamental. Embora as condições atuais do mercado pareçam otimistas, os investidores devem manter uma avaliação racional. Apenas preservando a disciplina analítica em meio ao entusiasmo do mercado é que se pode manter a estabilidade quando as bolhas eventualmente se afastam.