Liquidez em Jogo: Da Assimetria à Reestruturação do Poder

No mercado financeiro, os investidores de varejo são frequentemente vistos como os "compradores de última hora" quando os investidores institucionais saem. Essa assimetria é ainda mais ampliada no campo das criptomoedas, onde o mecanismo de formadores de mercado das exchanges centralizadas e as transações em dark pools intensificam a disparidade de informações. No entanto, com a evolução das exchanges descentralizadas, plataformas representadas por DEXs de livro de ordens inovadoras estão reestruturando a distribuição do poder de liquidez através da inovação de mecanismos. Este artigo analisará como DEXs de excelência conseguem efetivamente isolar a liquidez entre investidores de varejo e institucionais, a partir das perspectivas da arquitetura técnica, mecanismos de incentivos e modelos de governança.

Liquidez em camadas: da assunção passiva à reestruturação do poder

O dilema de liquidez dos DEX tradicionais

Nos modelos de formadores de mercado automatizados iniciais, a participação de investidores individuais na oferta de liquidez apresenta riscos significativos de seleção adversa. Tomando como exemplo um conhecido DEX, embora o seu design de liquidez concentrada tenha melhorado a eficiência de capital, os dados mostram que a posição média dos LPs individuais é de apenas 29.000 dólares, e está principalmente concentrada em pools pequenos; enquanto as instituições profissionais dominam os grandes pools de transação com uma posição média de 3,7 milhões de dólares. Neste modelo, quando as instituições realizam grandes vendas, os pools de liquidez dos investidores individuais tornam-se os primeiros a sofrer, atuando como uma zona de amortecimento para a queda de preços, formando o típico "trampolim de liquidez para saídas".

A necessidade de camadas de liquidez

Estudos revelam que o mercado DEX já apresenta uma significativa especialização em camadas: apesar de os investidores de varejo representarem 93% do total de provedores de liquidez, 65-85% da liquidez real é fornecida por um pequeno número de instituições. Essa estratificação é um resultado inevitável da otimização da eficiência do mercado. Um DEX excelente precisa gerenciar a "liquidez de cauda longa" dos varejistas e a "liquidez central" das instituições através do design de mecanismos, como o mecanismo de pool de fundos lançado por um DEX, que aloca as stablecoins depositadas por varejistas em sub-pools de fundos dominados por instituições, garantindo assim a profundidade da liquidez e evitando que os varejistas sejam expostos diretamente a choques de grandes transações.

Mecanismo Técnico: Construir um Firewall de Liquidez

Inovação no modo de livro de ordens

As DEXs que utilizam livros de ordens podem construir mecanismos de proteção de liquidez em múltiplos níveis através da inovação técnica, tendo como objetivo central isolar fisicamente a demanda de liquidez dos investidores de varejo das grandes transações institucionais, evitando que os investidores de varejo se tornem "vítimas" das oscilações bruscas do mercado. O design do firewall de liquidez deve equilibrar eficiência, transparência e capacidade de isolamento de riscos. O núcleo reside em uma arquitetura híbrida que combina colaboração on-chain e off-chain, garantindo ao mesmo tempo a autonomia dos ativos dos usuários e resistindo ao impacto das oscilações do mercado e operações maliciosas nas pools de liquidez.

O modelo misto processa operações de alta frequência como correspondência de ordens fora da cadeia, aproveitando as características de baixa latência e alta capacidade de processamento dos servidores fora da cadeia, aumentando significativamente a velocidade de execução das transações e evitando problemas de slippage causados pela congestão da rede blockchain. Ao mesmo tempo, a liquidação on-chain garante a segurança e a transparência da auto-custódia dos ativos. Vários DEX realizam a correspondência de ordens fora da cadeia e completam a liquidação final on-chain, preservando as principais vantagens da descentralização e alcançando uma eficiência de negociação próxima da das exchanges centralizadas.

Ao mesmo tempo, a privacidade do livro de ordens off-chain reduziu a exposição prévia das informações de negociação, efetivamente inibindo comportamentos MEV como front-running e sandwich attacks. Alguns projetos reduziram o risco de manipulação de mercado trazido pelo livro de ordens transparente on-chain através de um modelo misto. O modelo misto permite a integração de algoritmos profissionais de market makers tradicionais, proporcionando spreads e profundidade de compra e venda mais apertados através da gestão flexível de pools de liquidez off-chain. Um determinado protocolo adotou um modelo de market maker automático virtual, combinando um mecanismo de suplementação de liquidez off-chain, aliviando o problema de alta slippage dos AMMs puramente on-chain.

O processamento fora da cadeia de cálculos complexos (como ajustes dinâmicos de taxas de financiamento, correspondência de negociações de alta frequência) reduziu o consumo de Gas na cadeia, enquanto na cadeia apenas são necessárias as etapas de liquidação chave. A arquitetura de contrato único de um DEX combina operações de múltiplos pools em um único contrato, reduzindo ainda mais o custo de Gas em até 99%, fornecendo uma base técnica para a escalabilidade do modelo híbrido. O modelo híbrido suporta a integração profunda com componentes DeFi, como oráculos e protocolos de empréstimo. Uma plataforma obtém dados de preços fora da cadeia através de oráculos, combinando-os com um mecanismo de liquidação na cadeia, realizando funcionalidades complexas de negociação de derivativos.

Construir uma estratégia de firewall de liquidez que atenda às necessidades do mercado

A firewall de liquidez visa manter a estabilidade do pool de liquidez através de meios técnicos, prevenindo riscos sistêmicos causados por operações maliciosas e flutuações de mercado. A prática comum inclui a introdução de um bloqueio temporal quando um LP sai, para evitar a exaustão imediata da liquidez devido a retiradas frequentes. Quando o mercado sofre flutuações acentuadas, o bloqueio temporal pode amortecer retiradas em pânico, protegendo os ganhos dos LPs de longo prazo, enquanto registra de forma transparente o período de bloqueio através de contratos inteligentes, garantindo a equidade.

Com base na monitorização em tempo real das proporções de ativos nos pools de liquidez pelos oráculos, as bolsas podem definir limites dinâmicos para ativar mecanismos de controlo de risco. Quando a proporção de um ativo no pool ultrapassa o limite predefinido, as transações relacionadas são suspensas ou é automaticamente ativado um algoritmo de reequilíbrio, evitando a ampliação das perdas impermanentes. Também é possível desenhar recompensas em níveis com base na duração do bloqueio e na contribuição dos LPs. Os LPs que bloqueiam ativos a longo prazo podem usufruir de uma maior participação nas taxas de transação ou incentivos em tokens de governança, promovendo assim a estabilidade. Uma nova funcionalidade de um DEX permite que os desenvolvedores personalizem as regras de incentivo dos LPs, aumentando a retenção.

Implantar um sistema de monitoramento em tempo real fora da cadeia, identificar padrões de transação anômalos e acionar mecanismos de interrupção na cadeia. Suspender as negociações de pares de negociação específicos ou limitar grandes ordens, semelhante ao mecanismo de "interrupção" das finanças tradicionais. Garantir a segurança dos contratos do pool de liquidez através de verificação formal e auditoria de terceiros, ao mesmo tempo que adota um design modular para suportar atualizações de emergência. Introduzir um modelo de contrato de agente, permitindo corrigir vulnerabilidades sem migrar a liquidez, evitando a repetição de grandes acidentes de segurança.

Estudo de Caso

DEX v4: Prática completamente descentralizada do modo livro de ordens

Este DEX mantém o livro de ordens fora da cadeia, formando uma arquitetura híbrida de livro de ordens fora da cadeia e liquidação na cadeia. Uma rede descentralizada composta por vários nós de validação combina transações em tempo real, realizando a liquidação final apenas na cadeia através de uma aplicação após a execução da transação. Este design isola o impacto do trading de alta frequência na liquidez do investidor de varejo fora da cadeia, tratando apenas os resultados na cadeia, evitando que os LPs de varejo fiquem expostos diretamente às flutuações de preços causadas por grandes cancelamentos de ordens. Utiliza um modo de negociação sem Gas, cobrando uma taxa proporcional apenas após o sucesso da transação, evitando que os investidores de varejo suportem altos custos de Gas devido a cancelamentos frequentes de ordens, reduzindo o risco de se tornarem "liquidez de saída" de forma passiva.

Quando os investidores de varejo apostam tokens, podem obter rendimentos em stablecoins, enquanto as instituições precisam apostar tokens para se tornarem nós validadores, participando da manutenção do livro de ordens off-chain e obtendo rendimentos mais altos. Este design em camadas separa os rendimentos dos investidores de varejo das funções dos nós institucionais, reduzindo conflitos de interesse. A listagem de moedas sem permissão e a liquidez isolada distribuem as stablecoins fornecidas pelos investidores de varejo para diferentes sub-pools através de um algoritmo, evitando que um único pool de ativos seja penetrado por grandes transações. Os detentores de tokens decidem, através de votação on-chain, a proporção de distribuição das taxas de transação, novos pares de negociação e outros parâmetros, e as instituições não podem modificar unilateralmente as regras que prejudicam os interesses dos investidores de varejo.

Um protocolo de stablecoin: Liquidez proteção

Quando os usuários hipotecam ETH para gerar uma stablecoin Delta neutra, o protocolo automaticamente abre uma posição curta em contratos perpétuos de ETH equivalentes em uma exchange centralizada, realizando a cobertura. Os investidores de varejo que possuem a stablecoin apenas suportam o rendimento da hipoteca de ETH e a diferença da taxa de financiamento, evitando a exposição direta à volatilidade do preço à vista. Quando o preço da stablecoin se desvia de 1 dólar, os arbitragistas devem resgatar a garantia através de contratos na cadeia, ativando o mecanismo de ajuste dinâmico, para evitar que instituições manipulem o preço através da venda concentrada.

Os investidores de retalho que fazem staking de stablecoins recebem tokens de rendimento, cuja origem vem das recompensas de staking de ETH e das taxas de financiamento; as instituições, por sua vez, oferecem liquidez na cadeia através de market making para obter incentivos adicionais, e as fontes de rendimento das duas categorias de papéis estão fisicamente isoladas. Injetar tokens de recompensa no pool de stablecoins da DEX garante que os investidores de retalho possam trocar com pouca slippage, evitando serem forçados a suportar a pressão de venda das instituições devido à falta de liquidez. No futuro, está previsto que o controle do tipo de colateral das stablecoins e da proporção de hedge seja feito através de tokens de governança, permitindo à comunidade votar para limitar a operação de alavancagem excessiva das instituições.

Acordo de troca: Market making flexível e controle de valor do protocolo

O protocolo constrói um modelo eficiente de negociação de contratos de livro de ordens com correspondência off-chain e liquidação on-chain. Os ativos dos usuários adotam um mecanismo de auto-custódia, todos os ativos são armazenados em contratos inteligentes na blockchain, garantindo que a plataforma não possa desviar fundos; mesmo que a plataforma pare de operar, os usuários ainda podem retirar forçosamente para garantir a segurança. Seu contrato suporta depósitos e retiradas sem costura de ativos multi-chain e adota um design sem KYC, onde os usuários precisam apenas conectar suas carteiras ou contas sociais para negociar, ao mesmo tempo que isenta as taxas de Gas, reduzindo significativamente os custos de transação. Além disso, a negociação à vista inova ao suportar a compra e venda de ativos multi-chain com um único clique, eliminando o processo complicado de ponte cross-chain e custos adicionais, sendo especialmente adequada para a negociação eficiente de ativos multi-chain.

A principal vantagem competitiva deste protocolo decorre do seu design inovador de infraestrutura subjacente. Através de provas de zero conhecimento e uma arquitetura de Rollup agregada, resolve os problemas de fragmentação de liquidez, altos custos de transação e complexidade entre cadeias enfrentados pelas DEX tradicionais. A sua capacidade de agregação de liquidez multi-cadeia unifica os ativos dispersos em várias redes, formando um fundo de liquidez profundo, permitindo que os usuários obtenham o melhor preço de transação sem a necessidade de atravessar cadeias. Ao mesmo tempo, a tecnologia zk-Rollup realiza o processamento em lote de transações fora da cadeia, combinada com provas recursivas para otimizar a eficiência da verificação, fazendo com que a capacidade de processamento se aproxime do nível das bolsas centralizadas, com custos de transação que representam apenas uma pequena parte das plataformas similares. Em comparação com as DEX otimizadas para uma única cadeia, este protocolo, com a sua interoperabilidade entre cadeias e mecanismo de listagem unificada de ativos, oferece aos usuários uma experiência de negociação mais flexível e de baixo custo.

Uma exchange: A revolução da privacidade e eficiência baseada em ZK Rollup

A exchange utiliza tecnologia de conhecimento zero, combinando as propriedades de privacidade dos Zk-SNARKs com a profundidade de liquidez do livro de ordens. Os usuários podem verificar a validade das transações de forma anônima, sem expor os detalhes das posições, prevenindo ataques MEV e vazamentos de informação, resolvendo com sucesso o dilema da indústria de "transparência e privacidade não serem compatíveis". Através da Merkle Tree, uma grande quantidade de hashes de transações é agregada em um único hash raiz na cadeia, reduzindo consideravelmente os custos de armazenamento na cadeia e o consumo de Gas para a cadeia. Através da acoplamento da Merkle Tree e da verificação na cadeia, oferece aos investidores individuais uma experiência de nível de exchange centralizada e segurança de nível de exchange descentralizada em um "esquema sem compromissos".

Na concepção do pool LP, foi utilizado um modelo LP híbrido, que conecta sem costura as operações de troca de stablecoins dos usuários com os tokens LP através de um contrato inteligente, garantindo ao mesmo tempo a transparência em cadeia e a eficiência fora da cadeia. Quando os usuários tentam sair do pool de liquidez, é introduzido um atraso para evitar a instabilidade na oferta de liquidez do mercado devido a entradas e saídas frequentes. Este mecanismo pode reduzir o risco de deslizamento de preços, aumentar a estabilidade do pool de liquidez e proteger os interesses dos provedores de liquidez de longo prazo, prevenindo que manipuladores de mercado e traders oportunistas se beneficiem da volatilidade do mercado.

Em bolsas de câmbio centralizadas tradicionais, os clientes com grandes fundos que desejam retirar liquidez precisam depender da liquidez de todos os usuários do livro de ordens, o que pode facilmente causar um pânico e uma queda acentuada. No entanto, o mecanismo de market making de hedge desta bolsa pode equilibrar efetivamente a oferta de liquidez, de modo que a saída dos investidores institucionais não dependa excessivamente dos fundos dos investidores de retalho, permitindo que os investidores de retalho não precisem suportar riscos excessivos. É mais adequado para traders profissionais que utilizam alta alavancagem, baixa derrapagem e que são avessos à manipulação do mercado.

Direção Futura: A Possibilidade da Democracia de Liquidez

O design de liquidez do DEX no futuro poderá apresentar dois ramos de desenvolvimento diferentes: uma rede de liquidez global e um ecossistema de governança compartilhada.

Agregação de Liquidez entre Cadeias: De Fragmentação a uma Rede de Liquidez Global

Este caminho utiliza protocolos de comunicação entre cadeias para construir infraestrutura subjacente, realizando a sincronização de dados em tempo real e a transferência de ativos entre múltiplas cadeias, eliminando a dependência de pontes centralizadas. Através de provas de conhecimento zero ou tecnologia de verificação de nós leves, assegura a segurança e a instantaneidade das transações entre cadeias.

Combinando modelos de previsão de IA com análise de dados em cadeia, o roteamento inteligente escolherá automaticamente o pool de liquidez da melhor cadeia. Por exemplo, quando a venda de um ativo de rede principal leva ao aumento do deslizamento, o sistema pode instantaneamente desmontar a liquidez de pools de baixo deslizamento de outras cadeias e completar a hedging entre cadeias através de trocas atómicas, reduzindo o custo de impacto nos pools de investidores de retalho.

Ou projetar e desenvolver um protocolo de agregação de liquidez cross-chain com uma camada de liquidez unificada, permitindo que os usuários acessem pools de liquidez de várias cadeias através de um único ponto. O fundo utiliza o modelo "Liquidez como Serviço", alocando conforme a necessidade para diferentes cadeias, e usa robôs de arbitragem para equilibrar automaticamente as diferenças de preço entre as cadeias, maximizando a eficiência do capital. Além disso, introduz um fundo de seguros cross-chain e um modelo de taxa dinâmica, ajustando os prêmios com base na frequência de uso da liquidez e no nível de segurança de diferentes cadeias.

Equilíbrio de jogo na governança DAO: da monopolização das baleias ao sistema de pesos e contrapesos

Ao contrário da rota anterior, a governança da DAO realiza uma ação sobre o peso do voto.