Na noite passada, os "três assassinatos" dos mercados de ações, obrigações e câmbio dos EUA ocorreram novamente.
A última vez foi há meio mês, e a faísca foi o início da guerra comercial global promovida por Trump, enquanto todo o Wall Street falhou em avaliar corretamente Trump.
Naquele momento, Bessent, que havia sido trader de Wall Street e agora era o Secretário do Tesouro dos Estados Unidos, encontrou uma oportunidade para tentar convencer Trump: durante o voo para a Casa Branca a bordo do Marine One, ele discutiu com Trump a ideia de adiar as tarifas.
Besent precisa assumir a responsabilidade de ser a ponte entre Wall Street e Washington, tentando conciliar os decretos volúveis e imprevisíveis de Trump com seus velhos amigos de Wall Street que defendem a redução da dívida/redução de impostos/desregulamentação. Sem dúvida, essa é uma tarefa complicada.
O jogo do mercado de capitais é, na verdade, um jogo entre grandes potências. De certa forma, a influência de Wall Street já ultrapassou o capital em si. A antiga combinação entre Wall Street e Washington formou o "complexo Washington-Wall Street", que sempre foi a força dominante que molda a política e a economia dos Estados Unidos.
Mas hoje, a fissura apareceu. Um ano atrás, Bessente, que era visto como "um dos nossos" por Wall Street, disse aos clientes: "A arma dos impostos estará sempre carregada e será colocada na mesa, mas raramente disparará". Mas agora muitas pessoas em Wall Street sentem que foram enganadas por ele, Trump está disparando por toda parte, quase sem ser restringido por esses relacionamentos anteriores.
As fissuras têm uma tendência a se rasgar ainda mais. Trump ainda ameaça demitir o presidente do Fed, Powell, o que abala os cem anos de independência do Fed. Além disso, Trump está em confronto com as universidades da Ivy League, enquanto os fundos de doações universitárias nos EUA possuem cerca de 500 bilhões de dólares em ativos de private equity, e se eles decidirem liquidar, isso pode causar uma tempestade no mercado.
A atitude de Wall Street merece ser observada. Na semana passada, "Waves de Turbulência" entrevistou 30 pessoas que estão na linha de frente da guerra tarifária, e em seguida entrevistamos um profissional de hedge fund de Wall Street: Rob Li. Ele viveu em Nova Iorque as oscilações do mercado nestes dias, conhecendo bem a racionalidade e a ira de Wall Street nesta tempestade tarifária.
Rob Li trabalhou anteriormente no fundo de private equity da Morgan Stanley e agora é sócio-gerente da Amont Partners - uma empresa de gestão de investimentos em equity global com sede em Nova Iorque. A sua estratégia de investimento tem um período de manutenção mais longo; em comparação com os fundos de hedge que normalmente mantêm as suas ações por cerca de três meses, o período de manutenção do seu portfólio principal é de mais de dois a três anos.
Rob também viaja frequentemente a trabalho por todo o mundo, adotando uma estratégia de alocação de ativos global, com foco principalmente nos setores de tecnologia, consumo e industrial. Atualmente, a alocação nos Estados Unidos representa cerca de 40%, 10% na Ásia e o restante alocado na Europa e na América do Sul.
"Agora em Wall Street, não há ninguém que não tenha aversão a Trump." Segundo a observação de Rob, ele acredita que a percepção predominante em Wall Street foi mal orientada, inicialmente pensava-se que Trump 2.0 ainda teria, como na era 1.0, "sempre uma maneira de evitar que as coisas ficassem muito absurdas". Mas agora, o roteiro mudou completamente.
Como Peter Drucker escreveu em "Gestão em Tempos Turbulentos" - o maior perigo em tempos de turbulência não é a própria turbulência, mas agir de acordo com a lógica do passado.
Hoje, com a mudança de atitude de figuras centrais de Wall Street, como o fundador da Bridgewater, Ray Dalio, o fundador da Pershing Square Capital, Bill Ackman, o CEO do JPMorgan, Jamie Dimon, o presidente da BlackRock, Larry Fink, e o presidente da Oaktree Capital, Howard Marks, entre outros, todos se posicionaram contra a política de tarifas radicais de Trump. Os investidores formaram uma força importante de contra-ataque — embora seu principal objetivo ainda seja o lucro.
Parte****01Os elites de Wall Street também subestimaram** o roteiro de Trump**
「暗涌」**：A partir de que momento Wall Street começou a perceber que **todo o mercado financeiro ia mudar?
**Rob：**Um momento importante foi no dia 2 de abril. Naquela tarde, Trump disse que iria aplicar uma tarifa de 10% a todos os países, e o mercado subiu dois pontos. Porque muitas pessoas acharam que isso estava dentro das expectativas.
Mas poucos minutos depois, Trump apresentou seu enorme quadro, dizendo que ainda iria impor tarifas de diferentes níveis a diferentes países. Nesse momento, o mercado imediatamente desabou, pois todos perceberam que Trump realmente ia levar a sério.
Agora, 80% do volume de negócios no mercado de ações dos EUA é realizado por máquinas, que programam algumas estratégias com antecedência: por exemplo, se os impostos anunciados pelo Trump estiverem abaixo de 15%, pode-se comprar; se excederem 15%, deve-se vender. Claro que as estratégias reais são muito mais complexas. A velocidade das transações automatizadas das máquinas é muito rápida, então, uma vez que o mercado colapsa, é muito rápido.
"Ondas ocultas": Mas por que aqueles cérebros inteligentes de Wall Street** não tinham**** nenhuma**** previsão sobre "a enorme tabela de Trump"? Lembro-me de que quando Trump acabou de vencer, a expressão "Trump trade" estava muito na moda, mas em apenas 2 meses se transformou em "Trump put"****.
Rob: A ideia predominante em Wall Street - incluindo a minha própria - não previu o "grau" de tarifas recíprocas. A ideia predominante é que, se Trump voltar ao cargo, ele continuará a exibir o mesmo desempenho "muito barulho e pouca ação" que teve no seu primeiro mandato.
Todos devem lembrar que, quando Trump derrotou Clinton em 2016, Wall Street estava muito preocupada, pois Trump havia dito muitas ideias loucas durante a campanha, e todo o setor empresarial e Wall Street tinham medo dele. Mas depois todos souberam - 99% daquelas ideias loucas não se concretizaram, e, ao contrário, aqueles quatro anos formaram um ambiente muito amigável para o setor empresarial.
"A corrente oculta"****: Portanto, esta é também uma forma de inércia do mercado, mas não esperava que o roteiro realmente mudasse.
Rob： Pelo menos antes de ele tirar aquele enorme formulário no dia 2 de abril, este roteiro "muitas promessas e poucos resultados" ainda estava em andamento.
Em fevereiro, Trump também assustou o mercado uma vez, dizendo que iria impor impostos sobre o Canadá e o México, e na altura as ações americanas começaram a cair drasticamente. Mas apenas um dia depois, Trump publicou novamente dizendo que tinha falado por telefone com o Canadá e que não iria seguir adiante com isso. Algumas horas depois, ele disse que também tinha falado por telefone com o México e que não iria seguir com o México. Todos começaram a comprar na baixa, e os que estavam à espera de uma recuperação também o fizeram, achando que o Trump 2.0 não era nada de especial.
Mas depois ele tirou aquele enorme formulário, o mercado realmente começou a desmoronar, e todos perceberam que o roteiro tinha mudado completamente, superando todas as expectativas.
Parte****02Vencedores e perdedores em meio à volatilidade
「暗涌」：Mais tarde, o índice S&P 500 caiu até 25% no seu ponto mais baixo, o índice Nasdaq caiu 21%. O que estavam a fazer os fundos de hedge de Wall Street? Quem é que lucrou?
Rob： Embora todos chamem de fundos de hedge, na verdade, o que eles fazem pode ser completamente diferente. Wall Street tem fundos de hedge especializados em macro, como aqueles que negociam diferentes moedas. Existem fundos de hedge especializados em ações, como o nosso. E há fundos de hedge que não fazem ações, mas se especializam em títulos. Estou falando apenas sobre esta parte das ações.
Para os fundos de hedge de ações, na verdade, não há opções particularmente boas no momento, porque o Trump pode dizer uma coisa hoje e outra amanhã. Atualmente, muitos fundos, após a turbulência de março e início de abril, basicamente se tornaram estados de baixa alavancagem e posição líquida zero.
Esta "posição líquida zero", também conhecida como "posição neutra", refere-se à diferença entre as posições compradas e vendidas, que é basicamente igual a zero. Esta é uma atitude muito conservadora; não importa para onde as políticas de Trump se inclinem, se o mercado sobe ou desce, apenas manter uma posição líquida, este mês é para ficar neutro. A menos que você tenha certeza de como julgar a direção, reduzir a posição líquida ao mínimo pode ser uma escolha melhor.
Claro, para os fundos de hedge macroeconômicos, uma das operações mais populares atualmente é a venda a descoberto do dólar, pois as ações de Trump são um grande fator negativo para o dólar, fazendo com que a venda a descoberto do dólar seja claramente lucrativa.
**"Fluxo Oculto"****: Quem perdeu **dinheiro?
Rob: O mais óbvio são os fundos quantitativos, ouvi dizer que muitos fundos quantitativos tiveram perdas.
Embora os fundos quantitativos estejam segurando todos os tipos de equipamentos de alta tecnologia para atingir o próprio Truth Social de Trump e sua conta X, a velocidade de Trump virar o rosto é muito rápida, e essa inversão de vai e vem torna difícil para as estratégias quantitativas acompanhar a velocidade do rosto de Trump.
Os fundos quantitativos geralmente precisam de uma alta alavancagem. O problema da alavancagem é que, mesmo que dez dias depois se prove que o seu julgamento estava correto, é possível que no terceiro dia, durante as repetidas idas e vindas de Trump, você já tenha liquidado a posição e não chegue a ver o momento em que o julgamento final é provado como correto.
Um exemplo típico é: o fundo de hedge que negocia ações da Nvidia. Quando a IA captura a notícia de que Jensen Huang e Trump almoçaram juntos, a IA conclui que esse almoço não significa nada, pois Trump ainda irá proibir o H20, então devemos vender a descoberto a Nvidia. Mas antes da notícia da proibição do H20 ser divulgada, se o mercado achar que essa conversa aconteceu durante o almoço, todos começam a comprar, resultando em uma alta. Se você usou uma alavancagem muito alta, neste momento você pode acabar liquidado — embora, no final, a limitação de venda do H20 ainda tenha sido emitida.
Outra grande parte das perdas é composta por fundos mútuos que são apenas Long-only, ou seja, alguns fundos têm uma exposição ao risco bastante elevada, onde as posições longas superam em muito as posições curtas.
"Corrente oculta"：Aqueles que votaram em Trump naWall Street**, será que**** estão arrependidos até a medula?**
Rob: Se eu for sincero, eu acho que agora na Wall Street, não há ninguém que não seja hostil a Trump — independentemente de ter votado nele ou feito doações no ano passado. Recentemente, também jantei com muitas pessoas de diversos fundos da Wall Street, e eu quase não encontrei ninguém que ainda apoie Trump fervorosamente.
**"Ondas Ocultas"****：**Mais tarde, Trump anunciou uma pausa de 90 dias nas tarifas. Qual é a relação disso com Wall Street? Há relatos de que o ex-gestor de fundos de hedge e secretário do Tesouro dos EUA, Mnuchin, está sob muita pressão, pois precisa equilibrar o conflito entre as políticas radicais de Trump e as forças financeiras.
**Rob：**Bessent já deu aulas na nossa escola, ele também trabalhou anteriormente no fundo do Soros, e tem uma ligação profunda com Wall Street.
Eu tenho fontes confiáveis que dizem que, pelo menos na redação da primeira rodada da política tarifária, esta tarifa, que foi lançada em 2 de abril, não teve a participação central de Bensent. Esta tarifa foi basicamente definida por Trump e Stephen Miller, e Peter Navarro, e é muito provável que Bensent não tenha participado dessa discussão.
No final, foi Trump quem disse a Besant um resultado, e então fez com que Besant usasse suas relações em Wall Street para se comunicar com Wall Street e acalmar seus ânimos, mas a decisão não estava nas mãos dele. Claro, isso foi antes de 2 de abril, depois o mercado entrou em uma intensa turbulência, agora será que a influência de Besant aumentou? Eu acho que há uma grande probabilidade disso.
«Corrente Oculta»****: E vocês? Quão forte foi o vosso choque durante este processo?
**Rob：**A situação da guerra tarifária agora definitivamente superou as minhas expectativas. Todos tinham uma expectativa psicológica em relação à guerra comercial, mas realmente ninguém esperava que Trump se tornasse hostil em relação à Europa, Japão, Canadá, etc.
No entanto, se olharmos para a queda, agora não é nada comparado a verdadeiras grandes crises da história. Se você passou pela crise financeira de 2008, não terá nenhuma ansiedade neste momento. É como um soldado recém-chegado ao campo de batalha, que se sente ansioso ao entrar no combate, mas se você já passou por ciclos, sendo um veterano de dez anos, onde estaria a ansiedade.
Parte****03Quem será comprado, quem será descartado?
"Ondas Ocultas": Recentemente você** fez**** muitas pesquisas**** de empresas,**** quais foram os resultados?**** Diante dessa turbulência macroeconômica, quais empresas serão as primeiras a serem vendidas pelos gestores de fundos?**
Rob： As principais vítimas dos impactos negativos, eu divido em duas categorias:
A primeira categoria é a diretamente afetada pelos impostos sobre o comércio, como roupas, calçados, bolsas e brinquedos relacionados a produtos domésticos. Estes são basicamente produzidos na Ásia, e as empresas de marcas de consumo são as mais afetadas. Claro que, se no futuro as políticas tarifárias mudarem, elas também podem reagir de forma significativa.
A segunda categoria é indiretamente afetada pelo turismo, como hotéis, parques temáticos, companhias aéreas, etc., porque o lado da procura diminuirá rapidamente. Desde que Trump está envolvido em um conflito tarifário de um mês, o número de turistas estrangeiros para os Estados Unidos caiu 50%. Embora o impacto sobre os americanos que saem por conta própria ou viajam dentro dos Estados Unidos ainda não tenha sido sentido, se a guerra comercial continuar por mais um ano, é claro que a economia dos EUA será afetada. No futuro, todos os setores economicamente mais sensíveis, como o imobiliário, o consumo opcional, o turismo, os cinemas, os parques temáticos, os casinos, etc., serão afetados.
"Ondas Ocultas"****: A recente queda acentuada do Google parece ter sido um pouco injusta. Porque o mercado começou a se preocupar que, se a União Europeia retaliar contra os Estados Unidos, isso pode ser problemático, já que na fórmula de cálculo de tarifas rudimentar do Trump, essa receita de serviços ou a receita gerada pela economia virtual não foi contabilizada, mas a União Europeia gasta muito dinheiro anualmente por isso, então é muito provável que a União Europeia tome medidas contra essas empresas de tecnologia.
**Rob：**Sim, esse tipo de dano colateral às empresas de tecnologia tem duas facetas. Por um lado, se a União Europeia decidir retaliar, as empresas de tecnologia americanas não se limitam apenas ao Google, mas também incluem a Meta, Amazon, Microsoft, entre outras. A União Europeia pode a qualquer momento atacar essas empresas, o que é uma grande arma para a UE. Por outro lado, está relacionado ao próprio negócio do Google e da Meta, onde a maior parte da sua receita vem da publicidade, e sabemos que a receita publicitária é extremamente sensível em um país quando a economia está em declínio.
Recentemente, ocorreu que o segundo maior grupo de comunicação publicitária do mundo, Omnicom, que é um importante agente publicitário para plataformas como Google e Meta, acabou de dizer na chamada de resultados que, embora ainda não tenham visto os anunciantes a reduzirem gastos, eles acreditam que se Trump continuar a agir dessa forma, os clientes inevitavelmente irão cortar despesas. Por isso, eles baixaram as suas previsões de desempenho para o próximo trimestre, o que também levou à queda das ações do Google e da Meta.
**「暗涌」****：Nós conversamos sobre muitas empresas que foram negativamente afetadas pelas questões tarifárias, então existem empresas ou indústrias que, pelo contrário, se beneficiaram disso?
**Rob：**O núcleo das empresas beneficiadas é que os conflitos tarifários levaram a aumentos de preços, mas as empresas podem repassar os custos para baixo.
Por exemplo, mantemos a longo prazo uma empresa chamada AutoZone. Esta empresa é uma das duas grandes gigantes que vendem peças de reposição automotivas nos Estados Unidos e continua a consolidar o mercado americano. Por que se diz que o conflito tarifário é benéfico para ela? É porque o conflito tarifário elevou o preço dos automóveis; antes, você precisava de 30 mil dólares para comprar um carro, mas agora as tarifas podem ter aumentado em 10 mil dólares. Assim, muitos consumidores simplesmente decidem não comprar agora e esperam até que o conflito tarifário termine, quando o preço voltar a ser 30 mil para comprar.
Mas se os consumidores não compram carros novos agora, só podem usar carros velhos, e quanto mais tempo os carros velhos forem usados, mais problemas de manutenção surgirão. Para uma empresa que vende peças de reposição automotivas, isso se torna uma vantagem, pois motores, velas de ignição, pastilhas de travão, óleo de motor, etc., são necessários em maior quantidade.
「暗涌」：e quanto ao capital? Será que alguns investimentos estão a optar por sair dos EUA e a direcionar-se mais para outras regiões？
**Rob：**Sim, pegando a Europa como exemplo, nos últimos dez anos praticamente não houve alocação, enquanto a alocação em relação à China e ao Japão foi maior do que a da Europa. Mas recentemente, muitas ações europeias tiveram um desempenho independente — por exemplo, as ações de defesa da Europa já subiram bastante este ano.
Na Europa, ainda existem algumas empresas de alta qualidade que foram "erradamente abatidas" nesta ronda de conflitos tarifários. Por exemplo, no setor de semicondutores automotivos, há uma empresa na Alemanha chamada Infineon, que participa profundamente da cadeia de indústrias de veículos elétricos da China, é fornecedora exclusiva da Xiaomi e também um importante fornecedor da BYD.
A capacidade de produção desta empresa está distribuída globalmente, com 15% da capacidade local nos Estados Unidos, enquanto as vendas nos Estados Unidos representam apenas 12%. Portanto, a capacidade local nos Estados Unidos pode cobrir totalmente as vendas no país, resultando em um impacto tarifário relativamente pequeno; a oferta local é suficiente. Este tipo de empresa também é bastante interessante.
Outro exemplo é a empresa que possuímos, a Mercardo Libre, que é a maior empresa de comércio eletrônico da América Latina. É um negócio puramente local, que não tem relação direta com o mercado americano e a guerra comercial, por isso, em abril, quando o mercado americano caiu, ela ainda assim se valorizou.
Parte04 Isto não é uma crise financeira, é uma crise artificial
"Fluxo Oculto"****: Agora, as tarifas entre China e EUA já foram elevadas para 125%. Se os EUA acrescentarem os 20% referentes ao fentanil, isso será um total de 145%. Essas tarifas já perderam muito do seu significado. Como os empresários que você entrevistou veem isso?
Rob**：**Agora, todos acreditam que esses números de tarifas já são basicamente equivalentes a um embargo comercial. Eu estive viajando muito ultimamente, apenas para entender como os empresários veem isso.
Por exemplo, recentemente fiz uma pesquisa intensiva sobre a cadeia de suprimentos de uma série de empresas de calçados e vestuário (como Nike, Adidas, Lululemon). Para um par de tênis, supondo que a tarifa aduaneira aumentou apenas 10-15%, e que o preço de venda de um par é de 140 dólares, com um custo de 35-40 dólares, isso representa um aumento de 3-5 dólares no custo total para a empresa. Nessa situação, o impacto será dividido, com o fabricante absorvendo 1/4, a marca absorvendo 1/4, e o restante sendo absorvido pelos canais, repassando ao consumidor. Portanto, no final, o consumidor que comprar esse par de tênis terá um aumento de custo de menos de dois dólares. Embora isso tenha um impacto na margem de lucro bruto da marca e da cadeia de suprimentos, o valor absoluto que eles podem ganhar por par de tênis pode ser 100% absorvido.
Mas agora, com um imposto de 125%, o custo vai passar a ser de 70 a 90 yuan. Nessa altura, as empresas não vão considerar quem vai absorver o custo - porque esses sapatos simplesmente não serão vendidos. Se esse custo for repassado aos consumidores, as vendas vão cair diretamente mais de 50%.
Muitos empresários do Sudeste Asiático estão observando durante esses 90 dias de suspensão de tarifas, avançando passo a passo. Uma previsão geral é que, após 90 dias, além da China, outros países poderão ter um aumento de 10%-20%, embora as margens de lucro certamente sejam afetadas, mas todos ainda poderão continuar suas vidas.
「暗涌」：Aqui há uma questão-chave: O comércio internacional já realiza a predominância de “produtos intermediários” (ou seja, peças ou semi-acabados, que são primeiro importados de um país para outro para processamento/montagem e depois exportados para um terceiro país**), como devemos definir onde um produto é produzido?**
**Rob：**Na verdade, isso está cheio de lacunas. Por exemplo, na área de semicondutores, os Estados Unidos dizem que vão definir que o conteúdo americano deve ser superior a 20%, para que possam isentar as tarifas, mas como você vai definir esse chamado conteúdo americano? Agora, o governo Trump também não deu um julgamento muito claro, e a alfândega dos Estados Unidos também não sabe como executar isso. Esses são todos pontos importantes de negociação no futuro.
Por exemplo, no setor de calçados e vestuário, já existe uma maneira em que antes poderia ser apenas comércio de reexportação, onde os sapatos são produzidos na China e, em seguida, enviados para o Vietnã, onde apenas mudam o rótulo para "made in Vietnam" e são enviados para os Estados Unidos. Agora, esse caminho tão simples já não é viável, mas você ainda pode realizar algumas etapas complexas: produzir na China, levar algumas etapas simples para o Vietnã e, em seguida, rotulá-los como "made in Vietnam", podendo assim enviá-los para os Estados Unidos.
Se Trump quiser fechar essa brecha, ele pode fazê-lo, mas precisará desembolsar um custo de execução muito elevado, porque você precisará estabelecer regras muito detalhadas, e será difícil para a supervisão acompanhar. Se formos otimistas, a partir de agora, será interessante ver como as partes vão negociar.
**"Ondas ocultas": As tarifas também terão um impacto negativo no consumo nos Estados Unidos. Há opiniões pessimistas que afirmam que as tarifas podem transformar um choque pontual em um mercado em baixa estrutural nos Estados Unidos. **Especialmente agora que estamos prestes a entrar na temporada de resultados do primeiro trimestre, as empresas precisam fornecer orientações para o segundo trimestre. Se forem muito ruins, isso poderá levar a uma nova onda de quedas. O que você acha?
**Rob：**Acho que a chave está em saber se a política de tarifas vai voltar. Se o Trump continuar a ser tão obstinado como tem sido, isso certamente será um grande golpe para a economia dos Estados Unidos.
Muitas instituições também realizaram cálculos, e estima-se que um aumento de 1% na taxa de imposto real nos EUA levaria a um aumento de 0,1% na inflação, resultando em um impacto negativo de 0,05% a 0,1% na economia americana. Atualmente, a taxa média de imposto efetiva nos EUA é de cerca de 3%, então supondo que a taxa média de imposto no futuro aumente para 10%, seria necessário um aumento adicional de 7%. O impacto de 7% na inflação seria de 0,7%, e o impacto no PIB seria de aproximadamente -0,35% a -0,7%.
Mas se Trump insistir em aumentar 25% para o mundo inteiro, o impacto negativo no PIB será de cerca de 1% a 1,5%, e isso poderá ter um impacto próximo de 2% na inflação, o que é um impacto considerável. A economia dos EUA correrá o risco de colapso, e o mercado de ações naturalmente não ficará bem.
"A corrente oculta"****: O que isso tem a ver com as várias crises financeiras da história?
**Rob：**O que atualmente chamamos de risco de recessão é algo puramente causado pelo homem, não tem nada a ver com o ciclo econômico, não é como a crise financeira de 2008 - isso era um risco estrutural.
Mas a economia americana de hoje, do ponto de vista da estrutura econômica, não tem grandes problemas. As pessoas dizem que os Estados Unidos têm uma alta dívida, que o governo deve muito dinheiro, mas na verdade existem muitos países cujas dívidas são maiores do que as do governo americano, como por exemplo a dívida do governo japonês, que é muito maior do que a dos Estados Unidos. A maioria dos países europeus também tem dívidas mais altas do que os Estados Unidos. No entanto, muitas pessoas agora consideram o Japão como uma opção de refúgio.
Parte05 Como encontrar uma forma certa de viver em tempos incertos?
"Correntes Ocultas": Howard Marks da Oak Tree Capital recentemente** publicou um memorando de investimento dizendo que o mercado entrou em um estado de "desconhecido", onde ninguém pode prever o futuro. Se aprendermos com a história, que experiências podemos considerar?**
**Rob：**Eu acho que o mais importante é estar atento ao risco da alavancagem. Assim como Buffett já disse, a cada dez anos, há inúmeras pessoas cujos rendimentos superam os dele, mas após sessenta ou setenta anos, ao olhar para trás, aquelas pessoas que fizeram melhor que ele a cada dez anos já não estão mais. Por quê? Porque Buffett não usa alavancagem, nunca enfrenta o risco de liquidação, independentemente do que aconteça (crise financeira, recessão econômica, pandemia, guerra comercial, guerra, desvalorização da moeda, etc. ).
Muitos fundos que geram altos retornos através de alavancagem podem ter um bom desempenho em 3-5 anos, ou até mesmo em dez anos, mas uma vez que ocorre uma grande oscilação — e esse tipo de evento geralmente não pode ser previsto por ninguém — todos os que usam alavancagem acabam colapsando.
Por exemplo, a LTCM (Long-Term Capital Management), que foi fundada por vários vencedores do Prêmio Nobel, conseguiu uma rentabilidade anual de mais de 40% durante 4 a 5 anos, o que é impressionante. No entanto, acabou colapsando em 1998 durante a crise financeira russa, também devido ao uso de alta alavancagem. A situação na Rússia não foi prevista apenas pela LTCM, mas também por Soros e pelo mundo inteiro.
Outro exemplo é Bill Huang, que teve um colapso em 2021. Depois de sair do Tiger Fund, ele fundou a Archegos Capital Management. Ele já teve um Family office de 200 milhões de dólares, que cresceu para 35 bilhões, o que é um aumento de várias centenas de vezes. Sem dúvida, isso é impressionante, mas você também pode, da noite para o dia, passar de 35 bilhões para 0, pois ele usou uma alavancagem muito alta. E, durante aqueles anos, Buffett basicamente apenas acompanhou o índice.
Mas no final, Buffett sobreviveu, enquanto Bill Huang foi liquidado.
「暗涌」****：Por isso, a estabilidade é sempre o único caminho para a indústria financeira.
**Rob：**Se quer dormir bem, não busque obter altos retornos insustentáveis através de alta alavancagem, pois isso implica altos riscos, mas busque um fluxo contínuo que nunca tenha o risco de liquidação.
「暗涌」：Esta ronda de tarifas de** comércio**** está a intensificar-se continuamente, Pequim e**** Nova Iorque**** têm ainda**** 12 horas**** de diferença horária****,**** será que as pessoas de Wall Street conseguem dormir bem?**
**Rob：**Se falarmos sobre a turbulência do mercado, na verdade, isso ainda está muito longe da crise financeira de 2008, e não se compara à turbulência nos mercados de capitais globais causada pela desvalorização do renminbi em 2015, nem mesmo se compara às quatro interrupções do mercado de ações dos EUA causadas pela pandemia. Se você já passou por essas três turbulências, agora você ficará muito mais calmo.
Por exemplo, em 2008, havia muito mais pânico do que agora. Na primavera de 2008, desde a falência do Bear Stearns até a sua compra pelo JPMorgan, o mercado já começou a oscilar drasticamente, e depois continuou a cair por um ano inteiro. Naquela época, as pessoas realmente achavam que a economia global estava prestes a colapsar. Além disso, naquela época, o Morgan Stanley e o Goldman Sachs estavam realmente a um passo da falência; aquele foi o verdadeiro pânico, enquanto agora ainda estamos longe desse nível.
Hoje, todos acham que, em menos de dois meses, já aconteceram tantas coisas, o que é uma experiência psicológica muito intensa.
"Undertow": Sim, agora o S&P, se calcularmos, na verdade, caiu apenas 15% desde o seu pico, essa queda ainda pode não refletir alguns riscos a longo prazo?
Rob: Se os EUA realmente entrarem em recessão, a queda será muito maior. E isso é a partir de um ponto em que as avaliações já estavam altas. Atualmente, o mercado não está precificando o risco de uma recessão econômica nos EUA este ano; se isso realmente acontecer, então agora ainda não chegamos ao fundo do poço.
O conteúdo serve apenas de referência e não constitui uma solicitação ou oferta. Não é prestado qualquer aconselhamento em matéria de investimento, fiscal ou jurídica. Consulte a Declaração de exoneração de responsabilidade para obter mais informações sobre os riscos.
Wall Street em tempos conturbados
Autor: Liu Yiming
Na noite passada, os "três assassinatos" dos mercados de ações, obrigações e câmbio dos EUA ocorreram novamente.
A última vez foi há meio mês, e a faísca foi o início da guerra comercial global promovida por Trump, enquanto todo o Wall Street falhou em avaliar corretamente Trump.
Naquele momento, Bessent, que havia sido trader de Wall Street e agora era o Secretário do Tesouro dos Estados Unidos, encontrou uma oportunidade para tentar convencer Trump: durante o voo para a Casa Branca a bordo do Marine One, ele discutiu com Trump a ideia de adiar as tarifas.
Besent precisa assumir a responsabilidade de ser a ponte entre Wall Street e Washington, tentando conciliar os decretos volúveis e imprevisíveis de Trump com seus velhos amigos de Wall Street que defendem a redução da dívida/redução de impostos/desregulamentação. Sem dúvida, essa é uma tarefa complicada.
O jogo do mercado de capitais é, na verdade, um jogo entre grandes potências. De certa forma, a influência de Wall Street já ultrapassou o capital em si. A antiga combinação entre Wall Street e Washington formou o "complexo Washington-Wall Street", que sempre foi a força dominante que molda a política e a economia dos Estados Unidos.
Mas hoje, a fissura apareceu. Um ano atrás, Bessente, que era visto como "um dos nossos" por Wall Street, disse aos clientes: "A arma dos impostos estará sempre carregada e será colocada na mesa, mas raramente disparará". Mas agora muitas pessoas em Wall Street sentem que foram enganadas por ele, Trump está disparando por toda parte, quase sem ser restringido por esses relacionamentos anteriores.
As fissuras têm uma tendência a se rasgar ainda mais. Trump ainda ameaça demitir o presidente do Fed, Powell, o que abala os cem anos de independência do Fed. Além disso, Trump está em confronto com as universidades da Ivy League, enquanto os fundos de doações universitárias nos EUA possuem cerca de 500 bilhões de dólares em ativos de private equity, e se eles decidirem liquidar, isso pode causar uma tempestade no mercado.
A atitude de Wall Street merece ser observada. Na semana passada, "Waves de Turbulência" entrevistou 30 pessoas que estão na linha de frente da guerra tarifária, e em seguida entrevistamos um profissional de hedge fund de Wall Street: Rob Li. Ele viveu em Nova Iorque as oscilações do mercado nestes dias, conhecendo bem a racionalidade e a ira de Wall Street nesta tempestade tarifária.
Rob Li trabalhou anteriormente no fundo de private equity da Morgan Stanley e agora é sócio-gerente da Amont Partners - uma empresa de gestão de investimentos em equity global com sede em Nova Iorque. A sua estratégia de investimento tem um período de manutenção mais longo; em comparação com os fundos de hedge que normalmente mantêm as suas ações por cerca de três meses, o período de manutenção do seu portfólio principal é de mais de dois a três anos.
Rob também viaja frequentemente a trabalho por todo o mundo, adotando uma estratégia de alocação de ativos global, com foco principalmente nos setores de tecnologia, consumo e industrial. Atualmente, a alocação nos Estados Unidos representa cerca de 40%, 10% na Ásia e o restante alocado na Europa e na América do Sul.
"Agora em Wall Street, não há ninguém que não tenha aversão a Trump." Segundo a observação de Rob, ele acredita que a percepção predominante em Wall Street foi mal orientada, inicialmente pensava-se que Trump 2.0 ainda teria, como na era 1.0, "sempre uma maneira de evitar que as coisas ficassem muito absurdas". Mas agora, o roteiro mudou completamente.
Como Peter Drucker escreveu em "Gestão em Tempos Turbulentos" - o maior perigo em tempos de turbulência não é a própria turbulência, mas agir de acordo com a lógica do passado.
Hoje, com a mudança de atitude de figuras centrais de Wall Street, como o fundador da Bridgewater, Ray Dalio, o fundador da Pershing Square Capital, Bill Ackman, o CEO do JPMorgan, Jamie Dimon, o presidente da BlackRock, Larry Fink, e o presidente da Oaktree Capital, Howard Marks, entre outros, todos se posicionaram contra a política de tarifas radicais de Trump. Os investidores formaram uma força importante de contra-ataque — embora seu principal objetivo ainda seja o lucro.
Parte****01 Os elites de Wall Street também subestimaram** o roteiro de Trump**
「暗涌」**：A partir de que momento Wall Street começou a perceber que **todo o mercado financeiro ia mudar?
**Rob：**Um momento importante foi no dia 2 de abril. Naquela tarde, Trump disse que iria aplicar uma tarifa de 10% a todos os países, e o mercado subiu dois pontos. Porque muitas pessoas acharam que isso estava dentro das expectativas.
Mas poucos minutos depois, Trump apresentou seu enorme quadro, dizendo que ainda iria impor tarifas de diferentes níveis a diferentes países. Nesse momento, o mercado imediatamente desabou, pois todos perceberam que Trump realmente ia levar a sério.
Agora, 80% do volume de negócios no mercado de ações dos EUA é realizado por máquinas, que programam algumas estratégias com antecedência: por exemplo, se os impostos anunciados pelo Trump estiverem abaixo de 15%, pode-se comprar; se excederem 15%, deve-se vender. Claro que as estratégias reais são muito mais complexas. A velocidade das transações automatizadas das máquinas é muito rápida, então, uma vez que o mercado colapsa, é muito rápido.
"Ondas ocultas": Mas por que aqueles cérebros inteligentes de Wall Street** não tinham**** nenhuma**** previsão sobre "a enorme tabela de Trump"? Lembro-me de que quando Trump acabou de vencer, a expressão "Trump trade" estava muito na moda, mas em apenas 2 meses se transformou em "Trump put"****.
Rob: A ideia predominante em Wall Street - incluindo a minha própria - não previu o "grau" de tarifas recíprocas. A ideia predominante é que, se Trump voltar ao cargo, ele continuará a exibir o mesmo desempenho "muito barulho e pouca ação" que teve no seu primeiro mandato.
Todos devem lembrar que, quando Trump derrotou Clinton em 2016, Wall Street estava muito preocupada, pois Trump havia dito muitas ideias loucas durante a campanha, e todo o setor empresarial e Wall Street tinham medo dele. Mas depois todos souberam - 99% daquelas ideias loucas não se concretizaram, e, ao contrário, aqueles quatro anos formaram um ambiente muito amigável para o setor empresarial.
"A corrente oculta"****: Portanto, esta é também uma forma de inércia do mercado, mas não esperava que o roteiro realmente mudasse.
Rob： Pelo menos antes de ele tirar aquele enorme formulário no dia 2 de abril, este roteiro "muitas promessas e poucos resultados" ainda estava em andamento.
Em fevereiro, Trump também assustou o mercado uma vez, dizendo que iria impor impostos sobre o Canadá e o México, e na altura as ações americanas começaram a cair drasticamente. Mas apenas um dia depois, Trump publicou novamente dizendo que tinha falado por telefone com o Canadá e que não iria seguir adiante com isso. Algumas horas depois, ele disse que também tinha falado por telefone com o México e que não iria seguir com o México. Todos começaram a comprar na baixa, e os que estavam à espera de uma recuperação também o fizeram, achando que o Trump 2.0 não era nada de especial.
Mas depois ele tirou aquele enorme formulário, o mercado realmente começou a desmoronar, e todos perceberam que o roteiro tinha mudado completamente, superando todas as expectativas.
Parte****02 Vencedores e perdedores em meio à volatilidade
「暗涌」：Mais tarde, o índice S&P 500 caiu até 25% no seu ponto mais baixo, o índice Nasdaq caiu 21%. O que estavam a fazer os fundos de hedge de Wall Street? Quem é que lucrou?
Rob： Embora todos chamem de fundos de hedge, na verdade, o que eles fazem pode ser completamente diferente. Wall Street tem fundos de hedge especializados em macro, como aqueles que negociam diferentes moedas. Existem fundos de hedge especializados em ações, como o nosso. E há fundos de hedge que não fazem ações, mas se especializam em títulos. Estou falando apenas sobre esta parte das ações.
Para os fundos de hedge de ações, na verdade, não há opções particularmente boas no momento, porque o Trump pode dizer uma coisa hoje e outra amanhã. Atualmente, muitos fundos, após a turbulência de março e início de abril, basicamente se tornaram estados de baixa alavancagem e posição líquida zero.
Esta "posição líquida zero", também conhecida como "posição neutra", refere-se à diferença entre as posições compradas e vendidas, que é basicamente igual a zero. Esta é uma atitude muito conservadora; não importa para onde as políticas de Trump se inclinem, se o mercado sobe ou desce, apenas manter uma posição líquida, este mês é para ficar neutro. A menos que você tenha certeza de como julgar a direção, reduzir a posição líquida ao mínimo pode ser uma escolha melhor.
Claro, para os fundos de hedge macroeconômicos, uma das operações mais populares atualmente é a venda a descoberto do dólar, pois as ações de Trump são um grande fator negativo para o dólar, fazendo com que a venda a descoberto do dólar seja claramente lucrativa.
**"Fluxo Oculto"****: Quem perdeu **dinheiro?
Rob: O mais óbvio são os fundos quantitativos, ouvi dizer que muitos fundos quantitativos tiveram perdas.
Embora os fundos quantitativos estejam segurando todos os tipos de equipamentos de alta tecnologia para atingir o próprio Truth Social de Trump e sua conta X, a velocidade de Trump virar o rosto é muito rápida, e essa inversão de vai e vem torna difícil para as estratégias quantitativas acompanhar a velocidade do rosto de Trump.
Os fundos quantitativos geralmente precisam de uma alta alavancagem. O problema da alavancagem é que, mesmo que dez dias depois se prove que o seu julgamento estava correto, é possível que no terceiro dia, durante as repetidas idas e vindas de Trump, você já tenha liquidado a posição e não chegue a ver o momento em que o julgamento final é provado como correto.
Um exemplo típico é: o fundo de hedge que negocia ações da Nvidia. Quando a IA captura a notícia de que Jensen Huang e Trump almoçaram juntos, a IA conclui que esse almoço não significa nada, pois Trump ainda irá proibir o H20, então devemos vender a descoberto a Nvidia. Mas antes da notícia da proibição do H20 ser divulgada, se o mercado achar que essa conversa aconteceu durante o almoço, todos começam a comprar, resultando em uma alta. Se você usou uma alavancagem muito alta, neste momento você pode acabar liquidado — embora, no final, a limitação de venda do H20 ainda tenha sido emitida.
Outra grande parte das perdas é composta por fundos mútuos que são apenas Long-only, ou seja, alguns fundos têm uma exposição ao risco bastante elevada, onde as posições longas superam em muito as posições curtas.
"Corrente oculta"：Aqueles que votaram em Trump naWall Street**, será que**** estão arrependidos até a medula?**
Rob: Se eu for sincero, eu acho que agora na Wall Street, não há ninguém que não seja hostil a Trump — independentemente de ter votado nele ou feito doações no ano passado. Recentemente, também jantei com muitas pessoas de diversos fundos da Wall Street, e eu quase não encontrei ninguém que ainda apoie Trump fervorosamente.
**"Ondas Ocultas"****：**Mais tarde, Trump anunciou uma pausa de 90 dias nas tarifas. Qual é a relação disso com Wall Street? Há relatos de que o ex-gestor de fundos de hedge e secretário do Tesouro dos EUA, Mnuchin, está sob muita pressão, pois precisa equilibrar o conflito entre as políticas radicais de Trump e as forças financeiras.
**Rob：**Bessent já deu aulas na nossa escola, ele também trabalhou anteriormente no fundo do Soros, e tem uma ligação profunda com Wall Street.
Eu tenho fontes confiáveis que dizem que, pelo menos na redação da primeira rodada da política tarifária, esta tarifa, que foi lançada em 2 de abril, não teve a participação central de Bensent. Esta tarifa foi basicamente definida por Trump e Stephen Miller, e Peter Navarro, e é muito provável que Bensent não tenha participado dessa discussão.
No final, foi Trump quem disse a Besant um resultado, e então fez com que Besant usasse suas relações em Wall Street para se comunicar com Wall Street e acalmar seus ânimos, mas a decisão não estava nas mãos dele. Claro, isso foi antes de 2 de abril, depois o mercado entrou em uma intensa turbulência, agora será que a influência de Besant aumentou? Eu acho que há uma grande probabilidade disso.
«Corrente Oculta»****: E vocês? Quão forte foi o vosso choque durante este processo?
**Rob：**A situação da guerra tarifária agora definitivamente superou as minhas expectativas. Todos tinham uma expectativa psicológica em relação à guerra comercial, mas realmente ninguém esperava que Trump se tornasse hostil em relação à Europa, Japão, Canadá, etc.
No entanto, se olharmos para a queda, agora não é nada comparado a verdadeiras grandes crises da história. Se você passou pela crise financeira de 2008, não terá nenhuma ansiedade neste momento. É como um soldado recém-chegado ao campo de batalha, que se sente ansioso ao entrar no combate, mas se você já passou por ciclos, sendo um veterano de dez anos, onde estaria a ansiedade.
Parte****03 Quem será comprado, quem será descartado?
"Ondas Ocultas": Recentemente você** fez**** muitas pesquisas**** de empresas,**** quais foram os resultados?**** Diante dessa turbulência macroeconômica, quais empresas serão as primeiras a serem vendidas pelos gestores de fundos?**
Rob： As principais vítimas dos impactos negativos, eu divido em duas categorias:
A primeira categoria é a diretamente afetada pelos impostos sobre o comércio, como roupas, calçados, bolsas e brinquedos relacionados a produtos domésticos. Estes são basicamente produzidos na Ásia, e as empresas de marcas de consumo são as mais afetadas. Claro que, se no futuro as políticas tarifárias mudarem, elas também podem reagir de forma significativa.
A segunda categoria é indiretamente afetada pelo turismo, como hotéis, parques temáticos, companhias aéreas, etc., porque o lado da procura diminuirá rapidamente. Desde que Trump está envolvido em um conflito tarifário de um mês, o número de turistas estrangeiros para os Estados Unidos caiu 50%. Embora o impacto sobre os americanos que saem por conta própria ou viajam dentro dos Estados Unidos ainda não tenha sido sentido, se a guerra comercial continuar por mais um ano, é claro que a economia dos EUA será afetada. No futuro, todos os setores economicamente mais sensíveis, como o imobiliário, o consumo opcional, o turismo, os cinemas, os parques temáticos, os casinos, etc., serão afetados.
"Ondas Ocultas"****: A recente queda acentuada do Google parece ter sido um pouco injusta. Porque o mercado começou a se preocupar que, se a União Europeia retaliar contra os Estados Unidos, isso pode ser problemático, já que na fórmula de cálculo de tarifas rudimentar do Trump, essa receita de serviços ou a receita gerada pela economia virtual não foi contabilizada, mas a União Europeia gasta muito dinheiro anualmente por isso, então é muito provável que a União Europeia tome medidas contra essas empresas de tecnologia.
**Rob：**Sim, esse tipo de dano colateral às empresas de tecnologia tem duas facetas. Por um lado, se a União Europeia decidir retaliar, as empresas de tecnologia americanas não se limitam apenas ao Google, mas também incluem a Meta, Amazon, Microsoft, entre outras. A União Europeia pode a qualquer momento atacar essas empresas, o que é uma grande arma para a UE. Por outro lado, está relacionado ao próprio negócio do Google e da Meta, onde a maior parte da sua receita vem da publicidade, e sabemos que a receita publicitária é extremamente sensível em um país quando a economia está em declínio.
Recentemente, ocorreu que o segundo maior grupo de comunicação publicitária do mundo, Omnicom, que é um importante agente publicitário para plataformas como Google e Meta, acabou de dizer na chamada de resultados que, embora ainda não tenham visto os anunciantes a reduzirem gastos, eles acreditam que se Trump continuar a agir dessa forma, os clientes inevitavelmente irão cortar despesas. Por isso, eles baixaram as suas previsões de desempenho para o próximo trimestre, o que também levou à queda das ações do Google e da Meta.
**「暗涌」****：Nós conversamos sobre muitas empresas que foram negativamente afetadas pelas questões tarifárias, então existem empresas ou indústrias que, pelo contrário, se beneficiaram disso?
**Rob：**O núcleo das empresas beneficiadas é que os conflitos tarifários levaram a aumentos de preços, mas as empresas podem repassar os custos para baixo.
Por exemplo, mantemos a longo prazo uma empresa chamada AutoZone. Esta empresa é uma das duas grandes gigantes que vendem peças de reposição automotivas nos Estados Unidos e continua a consolidar o mercado americano. Por que se diz que o conflito tarifário é benéfico para ela? É porque o conflito tarifário elevou o preço dos automóveis; antes, você precisava de 30 mil dólares para comprar um carro, mas agora as tarifas podem ter aumentado em 10 mil dólares. Assim, muitos consumidores simplesmente decidem não comprar agora e esperam até que o conflito tarifário termine, quando o preço voltar a ser 30 mil para comprar.
Mas se os consumidores não compram carros novos agora, só podem usar carros velhos, e quanto mais tempo os carros velhos forem usados, mais problemas de manutenção surgirão. Para uma empresa que vende peças de reposição automotivas, isso se torna uma vantagem, pois motores, velas de ignição, pastilhas de travão, óleo de motor, etc., são necessários em maior quantidade.
「暗涌」：e quanto ao capital? Será que alguns investimentos estão a optar por sair dos EUA e a direcionar-se mais para outras regiões？
**Rob：**Sim, pegando a Europa como exemplo, nos últimos dez anos praticamente não houve alocação, enquanto a alocação em relação à China e ao Japão foi maior do que a da Europa. Mas recentemente, muitas ações europeias tiveram um desempenho independente — por exemplo, as ações de defesa da Europa já subiram bastante este ano.
Na Europa, ainda existem algumas empresas de alta qualidade que foram "erradamente abatidas" nesta ronda de conflitos tarifários. Por exemplo, no setor de semicondutores automotivos, há uma empresa na Alemanha chamada Infineon, que participa profundamente da cadeia de indústrias de veículos elétricos da China, é fornecedora exclusiva da Xiaomi e também um importante fornecedor da BYD.
A capacidade de produção desta empresa está distribuída globalmente, com 15% da capacidade local nos Estados Unidos, enquanto as vendas nos Estados Unidos representam apenas 12%. Portanto, a capacidade local nos Estados Unidos pode cobrir totalmente as vendas no país, resultando em um impacto tarifário relativamente pequeno; a oferta local é suficiente. Este tipo de empresa também é bastante interessante.
Outro exemplo é a empresa que possuímos, a Mercardo Libre, que é a maior empresa de comércio eletrônico da América Latina. É um negócio puramente local, que não tem relação direta com o mercado americano e a guerra comercial, por isso, em abril, quando o mercado americano caiu, ela ainda assim se valorizou.
Parte04 Isto não é uma crise financeira, é uma crise artificial
"Fluxo Oculto"****: Agora, as tarifas entre China e EUA já foram elevadas para 125%. Se os EUA acrescentarem os 20% referentes ao fentanil, isso será um total de 145%. Essas tarifas já perderam muito do seu significado. Como os empresários que você entrevistou veem isso?
Rob**：**Agora, todos acreditam que esses números de tarifas já são basicamente equivalentes a um embargo comercial. Eu estive viajando muito ultimamente, apenas para entender como os empresários veem isso.
Por exemplo, recentemente fiz uma pesquisa intensiva sobre a cadeia de suprimentos de uma série de empresas de calçados e vestuário (como Nike, Adidas, Lululemon). Para um par de tênis, supondo que a tarifa aduaneira aumentou apenas 10-15%, e que o preço de venda de um par é de 140 dólares, com um custo de 35-40 dólares, isso representa um aumento de 3-5 dólares no custo total para a empresa. Nessa situação, o impacto será dividido, com o fabricante absorvendo 1/4, a marca absorvendo 1/4, e o restante sendo absorvido pelos canais, repassando ao consumidor. Portanto, no final, o consumidor que comprar esse par de tênis terá um aumento de custo de menos de dois dólares. Embora isso tenha um impacto na margem de lucro bruto da marca e da cadeia de suprimentos, o valor absoluto que eles podem ganhar por par de tênis pode ser 100% absorvido.
Mas agora, com um imposto de 125%, o custo vai passar a ser de 70 a 90 yuan. Nessa altura, as empresas não vão considerar quem vai absorver o custo - porque esses sapatos simplesmente não serão vendidos. Se esse custo for repassado aos consumidores, as vendas vão cair diretamente mais de 50%.
Muitos empresários do Sudeste Asiático estão observando durante esses 90 dias de suspensão de tarifas, avançando passo a passo. Uma previsão geral é que, após 90 dias, além da China, outros países poderão ter um aumento de 10%-20%, embora as margens de lucro certamente sejam afetadas, mas todos ainda poderão continuar suas vidas.
「暗涌」：Aqui há uma questão-chave: O comércio internacional já realiza a predominância de “produtos intermediários” (ou seja, peças ou semi-acabados, que são primeiro importados de um país para outro para processamento/montagem e depois exportados para um terceiro país**), como devemos definir onde um produto é produzido?**
**Rob：**Na verdade, isso está cheio de lacunas. Por exemplo, na área de semicondutores, os Estados Unidos dizem que vão definir que o conteúdo americano deve ser superior a 20%, para que possam isentar as tarifas, mas como você vai definir esse chamado conteúdo americano? Agora, o governo Trump também não deu um julgamento muito claro, e a alfândega dos Estados Unidos também não sabe como executar isso. Esses são todos pontos importantes de negociação no futuro.
Por exemplo, no setor de calçados e vestuário, já existe uma maneira em que antes poderia ser apenas comércio de reexportação, onde os sapatos são produzidos na China e, em seguida, enviados para o Vietnã, onde apenas mudam o rótulo para "made in Vietnam" e são enviados para os Estados Unidos. Agora, esse caminho tão simples já não é viável, mas você ainda pode realizar algumas etapas complexas: produzir na China, levar algumas etapas simples para o Vietnã e, em seguida, rotulá-los como "made in Vietnam", podendo assim enviá-los para os Estados Unidos.
Se Trump quiser fechar essa brecha, ele pode fazê-lo, mas precisará desembolsar um custo de execução muito elevado, porque você precisará estabelecer regras muito detalhadas, e será difícil para a supervisão acompanhar. Se formos otimistas, a partir de agora, será interessante ver como as partes vão negociar.
**"Ondas ocultas": As tarifas também terão um impacto negativo no consumo nos Estados Unidos. Há opiniões pessimistas que afirmam que as tarifas podem transformar um choque pontual em um mercado em baixa estrutural nos Estados Unidos. **Especialmente agora que estamos prestes a entrar na temporada de resultados do primeiro trimestre, as empresas precisam fornecer orientações para o segundo trimestre. Se forem muito ruins, isso poderá levar a uma nova onda de quedas. O que você acha?
**Rob：**Acho que a chave está em saber se a política de tarifas vai voltar. Se o Trump continuar a ser tão obstinado como tem sido, isso certamente será um grande golpe para a economia dos Estados Unidos.
Muitas instituições também realizaram cálculos, e estima-se que um aumento de 1% na taxa de imposto real nos EUA levaria a um aumento de 0,1% na inflação, resultando em um impacto negativo de 0,05% a 0,1% na economia americana. Atualmente, a taxa média de imposto efetiva nos EUA é de cerca de 3%, então supondo que a taxa média de imposto no futuro aumente para 10%, seria necessário um aumento adicional de 7%. O impacto de 7% na inflação seria de 0,7%, e o impacto no PIB seria de aproximadamente -0,35% a -0,7%.
Mas se Trump insistir em aumentar 25% para o mundo inteiro, o impacto negativo no PIB será de cerca de 1% a 1,5%, e isso poderá ter um impacto próximo de 2% na inflação, o que é um impacto considerável. A economia dos EUA correrá o risco de colapso, e o mercado de ações naturalmente não ficará bem.
"A corrente oculta"****: O que isso tem a ver com as várias crises financeiras da história?
**Rob：**O que atualmente chamamos de risco de recessão é algo puramente causado pelo homem, não tem nada a ver com o ciclo econômico, não é como a crise financeira de 2008 - isso era um risco estrutural.
Mas a economia americana de hoje, do ponto de vista da estrutura econômica, não tem grandes problemas. As pessoas dizem que os Estados Unidos têm uma alta dívida, que o governo deve muito dinheiro, mas na verdade existem muitos países cujas dívidas são maiores do que as do governo americano, como por exemplo a dívida do governo japonês, que é muito maior do que a dos Estados Unidos. A maioria dos países europeus também tem dívidas mais altas do que os Estados Unidos. No entanto, muitas pessoas agora consideram o Japão como uma opção de refúgio.
Parte05 Como encontrar uma forma certa de viver em tempos incertos?
"Correntes Ocultas": Howard Marks da Oak Tree Capital recentemente** publicou um memorando de investimento dizendo que o mercado entrou em um estado de "desconhecido", onde ninguém pode prever o futuro. Se aprendermos com a história, que experiências podemos considerar?**
**Rob：**Eu acho que o mais importante é estar atento ao risco da alavancagem. Assim como Buffett já disse, a cada dez anos, há inúmeras pessoas cujos rendimentos superam os dele, mas após sessenta ou setenta anos, ao olhar para trás, aquelas pessoas que fizeram melhor que ele a cada dez anos já não estão mais. Por quê? Porque Buffett não usa alavancagem, nunca enfrenta o risco de liquidação, independentemente do que aconteça (crise financeira, recessão econômica, pandemia, guerra comercial, guerra, desvalorização da moeda, etc. ).
Muitos fundos que geram altos retornos através de alavancagem podem ter um bom desempenho em 3-5 anos, ou até mesmo em dez anos, mas uma vez que ocorre uma grande oscilação — e esse tipo de evento geralmente não pode ser previsto por ninguém — todos os que usam alavancagem acabam colapsando.
Por exemplo, a LTCM (Long-Term Capital Management), que foi fundada por vários vencedores do Prêmio Nobel, conseguiu uma rentabilidade anual de mais de 40% durante 4 a 5 anos, o que é impressionante. No entanto, acabou colapsando em 1998 durante a crise financeira russa, também devido ao uso de alta alavancagem. A situação na Rússia não foi prevista apenas pela LTCM, mas também por Soros e pelo mundo inteiro.
Outro exemplo é Bill Huang, que teve um colapso em 2021. Depois de sair do Tiger Fund, ele fundou a Archegos Capital Management. Ele já teve um Family office de 200 milhões de dólares, que cresceu para 35 bilhões, o que é um aumento de várias centenas de vezes. Sem dúvida, isso é impressionante, mas você também pode, da noite para o dia, passar de 35 bilhões para 0, pois ele usou uma alavancagem muito alta. E, durante aqueles anos, Buffett basicamente apenas acompanhou o índice.
Mas no final, Buffett sobreviveu, enquanto Bill Huang foi liquidado.
「暗涌」****：Por isso, a estabilidade é sempre o único caminho para a indústria financeira.
**Rob：**Se quer dormir bem, não busque obter altos retornos insustentáveis através de alta alavancagem, pois isso implica altos riscos, mas busque um fluxo contínuo que nunca tenha o risco de liquidação.
「暗涌」：Esta ronda de tarifas de** comércio**** está a intensificar-se continuamente, Pequim e**** Nova Iorque**** têm ainda**** 12 horas**** de diferença horária****,**** será que as pessoas de Wall Street conseguem dormir bem?**
**Rob：**Se falarmos sobre a turbulência do mercado, na verdade, isso ainda está muito longe da crise financeira de 2008, e não se compara à turbulência nos mercados de capitais globais causada pela desvalorização do renminbi em 2015, nem mesmo se compara às quatro interrupções do mercado de ações dos EUA causadas pela pandemia. Se você já passou por essas três turbulências, agora você ficará muito mais calmo.
Por exemplo, em 2008, havia muito mais pânico do que agora. Na primavera de 2008, desde a falência do Bear Stearns até a sua compra pelo JPMorgan, o mercado já começou a oscilar drasticamente, e depois continuou a cair por um ano inteiro. Naquela época, as pessoas realmente achavam que a economia global estava prestes a colapsar. Além disso, naquela época, o Morgan Stanley e o Goldman Sachs estavam realmente a um passo da falência; aquele foi o verdadeiro pânico, enquanto agora ainda estamos longe desse nível.
Hoje, todos acham que, em menos de dois meses, já aconteceram tantas coisas, o que é uma experiência psicológica muito intensa.
"Undertow": Sim, agora o S&P, se calcularmos, na verdade, caiu apenas 15% desde o seu pico, essa queda ainda pode não refletir alguns riscos a longo prazo?
Rob: Se os EUA realmente entrarem em recessão, a queda será muito maior. E isso é a partir de um ponto em que as avaliações já estavam altas. Atualmente, o mercado não está precificando o risco de uma recessão econômica nos EUA este ano; se isso realmente acontecer, então agora ainda não chegamos ao fundo do poço.