Os contratos futuros de petróleo bruto de vencimento próximo e distante apresentaram inversão, como o mercado irá determinar o preço de saída dos Emirados Árabes Unidos da OPEP?

28 de abril, os Emirados Árabes Unidos anunciaram sua saída da OPEP e da OPEP+, com efeito a partir de 1º de maio, encerrando quase 60 anos de associação. No mesmo dia, o contrato futuro de Brent de junho saltou 1,11 dólares para 109,34 dólares por barril. Essa é a história que tem sido vista na mídia financeira. Mas o contrato futuro de Brent de julho subiu apenas 1,08 dólares, para 102,77 dólares, sendo 6,57 dólares mais barato que o de junho. Esses dois números juntos contam uma história diferente.

Os Emirados Árabes Unidos são o terceiro maior produtor de petróleo da OPEP, atrás de Arábia Saudita e Iraque. Sua posição dentro da OPEP sempre foi desconfortável, com capacidade de produção crescendo mais rápido que suas quotas, e em 2023, insatisfeitos com quotas muito baixas, chegaram a atrasar por meses o acordo de aumento de produção da OPEP+. Dessa vez, saíram diretamente, sendo interpretado pela mídia como o maior desafio à liderança da Arábia Saudita.

Após o anúncio dos Emirados, o mercado dividiu suas expectativas de preço do petróleo em duas: o spot disparou, enquanto os contratos de longo prazo permaneceram estáveis. A diferença entre esses dois preços é a verdadeira resposta do mercado à saída dos Emirados Árabes Unidos.

Capacidade real é 1,5 vezes a quota da OPEP

Segundo dados da EIA, a capacidade de produção atual dos Emirados é de 4,85 milhões de barris por dia (mb/d), mas a quota da OPEP+ para eles em 2025 tem sido mantida em torno de 3,22 mb/d. A diferença de 1,63 mb/d equivale a cerca de 30% de capacidade ociosa.

A mesma diferença para a Arábia Saudita é de cerca de 25% (capacidade real de 12 mb/d contra quota de 9 mb/d), enquanto no Iraque e Kuwait é de apenas 10-15%. Entre os 13 países da OPEP, os Emirados são os mais pressionados.

Há uma insatisfação adicional. A estatal ADNOC está acelerando seus investimentos. Segundo anúncio, o orçamento de capital de 2023-2027 é de 150 bilhões de dólares, e a meta de capacidade de 5,0 mb/d foi antecipada para 2027, de 2030. Enquanto investem na expansão, são limitados por quotas da OPEP, o que faz com que a receita diária seja menor, em milhões de dólares.

Essa é a justificativa financeira para os Emirados saírem. Mas, sob a ótica econômica, um país com 30% de capacidade ociosa que se liberta das quotas tende a produzir mais petróleo, aumentando a oferta. Aumento de oferta é negativo para o preço do petróleo.

Contratos futuros de petróleo com inversão de contango

28 de abril, os principais veículos de mídia destacaram “Brent dispara”. Mas o que disparou foi apenas o contrato de curto prazo. A expectativa de longo prazo, representada pela linha laranja pontilhada, permaneceu praticamente inalterada durante todo o mês de abril.

Na liquidação de 28 de abril, o contrato de junho do Brent (contrato de vencimento mais próximo, que equivale a “receber o petróleo agora”) fechou a 109,34 dólares, enquanto o de julho fechou a 102,77 dólares, uma diferença de 6,57 dólares. Essa curva de futuros apresenta uma forte inversão de contango (backwardation), com o curto prazo sendo mais caro que o de longo prazo.

A curva de futuros não é uma previsão, mas contratos reais de compra e venda. Ela indica que o mercado está disposto a pagar mais pelo petróleo agora, e menos para recebê-lo daqui a alguns meses. A lógica por trás é simples: o mercado espera que a crise no Golfo de Omã seja resolvida, que a coordenação de oferta da OPEP se afrouxe, e que a capacidade ociosa dos Emirados de 30% entre no mercado.

Ao analisar esse cenário ao longo de todo o mês de abril, fica mais claro. Segundo dados da Brent Dated da EIA, em 7 de abril o preço spot atingiu 138,21 dólares por barril, o pico do mês, 35 dólares acima da expectativa de longo prazo de 102,77 dólares de 28 de abril. Esses 35 dólares representam o prêmio de pânico que o mercado está disposto a pagar para receber o petróleo imediatamente. Naquela época, o conflito entre EUA e Irã entrava na nona semana, e o estreito de Hormuz tinha quase toda sua navegação interrompida, com cerca de 20 milhões de barris de petróleo do Oriente Médio sendo transportados por dia quase parados.

Depois, em 17 de abril, um sinal de trégua foi anunciado, e o preço spot do Brent caiu para 98,63 dólares, abaixo da expectativa de longo prazo em cerca de 4 dólares. O mercado acreditou temporariamente que o conflito iria acabar, fazendo com que o “preço futuro” fosse maior que o “preço atual”. Essa condição anormal durou poucos dias, e em 21 de abril o Brent caiu para 96,32 dólares, o menor do mês, e voltou a subir em 23 de abril.

Em 28 de abril, a saída dos Emirados Árabes Unidos foi anunciada, e o Brent de junho subiu mais 1,11 dólares, chegando a 109,34 dólares, voltando a ficar acima da expectativa de longo prazo em 6,57 dólares. Mas isso é apenas uma fração do prêmio de pânico de início de mês. Em outras palavras, a reação do mercado à saída dos Emirados foi muito menor do que à crise no Golfo de Omã.

A linha de longo prazo fala de forma mais direta. No dia da saída dos Emirados, o contrato de julho subiu apenas 1,08 dólares, para 102,77 dólares, quase igual ao aumento do contrato de junho. Isso indica que o mercado acredita que a saída dos Emirados não terá impacto significativo no preço médio de médio prazo, nem para cima nem para baixo. A alta de curto prazo é uma notícia de primeira página, uma sobreposição de ruído e o psicológico do Golfo de Omã.

A maior saída da OPEP na sua história

A Indonésia saiu pela primeira vez em 2008 (retornou em 2014 e saiu novamente em 2016), o Catar saiu em 2019 para focar em gás natural liquefeito, e o Equador saiu em 2020 por pressão fiscal. Essas quatro saídas representaram, na época, entre 2% e 3,1% da produção total da OPEP. Cada uma foi interpretada como um evento isolado, e a participação de cada país na produção da OPEP permaneceu relativamente estável.

A participação dos Emirados é de 13%. Uma saída dessa magnitude equivale a mais de 1,5 vezes todas as saídas ocorridas nos últimos 18 anos.

Mas, para o preço do petróleo, tamanho não significa impacto maior. O número de 13% deve ser absorvido dentro do quadro de disciplina liderado pela Arábia Saudita, que ainda possui cerca de 25% de capacidade ociosa para liberar, e as quotas de produção dos demais membros da OPEP+ podem ser ajustadas. O mercado não interpretou “perda de 13% da capacidade” como uma grande alta futura do petróleo.

O impacto estrutural real está em outro nível: a função da OPEP como “estabilizador de preços” se enfraquece ainda mais. Segundo a IEA, a capacidade ociosa total da OPEP+ em início de 2026 será de cerca de 4 a 5 mb/d, com os Emirados contribuindo com aproximadamente 0,85 mb/d. Após a saída dos Emirados, a capacidade ociosa dos 13 países da OPEP deve diminuir para cerca de 1 mb/d. Essa é a “munição” que o mercado terá para lidar com futuros choques de oferta, e 1 mb/d equivale a apenas cerca de 1% da demanda global.

Por isso, o aumento de 1 dólar nos contratos de longo prazo não é porque os Emirados vão produzir mais petróleo, fazendo o preço cair, mas porque a capacidade de estabilização de preços da OPEP foi mais uma vez reduzida.

Relatos tradicionais associam a saída dos Emirados ao aumento do preço do Golfo de Omã, parecendo indicar que a dissolução da OPEP estaria impulsionando a alta do petróleo. Mas a curva de futuros separa esses dois eventos. Em início de abril, o spot do Brent chegou a ficar 35 dólares acima do longo prazo, por causa do prêmio de pânico do Golfo de Omã. Em 28 de abril, a diferença entre curto e longo prazo era de apenas 6,57 dólares, resultado da soma da saída dos Emirados e do ruído de manchetes. A verdadeira precificação do mercado à saída dos Emirados está na linha de longo prazo, que quase não se moveu.

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