O risco de estagflação aumenta a dificuldade de decisão; as expectativas de subida das taxas de juro pelo Federal Reserve intensificam-se

◎记者 陈佳怡

No momento, as perspectivas de política monetária da Reserva Federal estão a sofrer uma viragem subtil e profunda — a expectativa de cortes na taxa de juro recua nas margens, e a possibilidade de subidas das taxas volta a entrar em foco.

A razão central por detrás desta inversão de expectativas está no facto de o conflito geopolítico no Médio Oriente continuar a intensificar-se, levando a um aumento dos riscos de inflação em alta. Em simultâneo, num contexto de pressão inflacionária a subir e de enfraquecimento do mercado de trabalho dos EUA, a probabilidade de a economia norte-americana cair num risco de estagflação também tem vindo a aumentar.

Para a Reserva Federal, que tem como “duas missões” promover o pleno emprego e manter a estabilidade de preços, isto eleva diretamente a dificuldade das suas decisões de política. Os entrevistados consideram que, no curto prazo, a Reserva Federal tende mais a aguardar, e embora a discussão sobre subidas de taxas tenha ganhado ímpeto, a probabilidade não é elevada. No que diz respeito ao período subsequente, o conflito geopolítico, o risco de estagflação e outros fatores continuam a ser variáveis-chave que influenciam a trajetória dos ativos globais.

Discussão sobre subidas das taxas ganha cada vez mais força

O “pesadelo” das subidas de taxas que uma vez foi esquecido pelo mercado está a voltar a pairar sobre os mercados financeiros globais.

Recentemente, devido à intensificação do conflito geopolítico no Médio Oriente, as expectativas do mercado em relação à política monetária da Reserva Federal registaram mudanças significativas. Embora o mais recente gráfico de pontos da Reserva Federal ainda mantenha a orientação de um corte na taxa dentro do ano, o mercado de taxas de juro já começou a precificar a possibilidade de subidas. A 23 de março, o mercado de swaps mostrou que o mercado espera que a Reserva Federal aumente 20 pontos base este ano.

As taxas de rendimento dos Títulos do Tesouro dos EUA a 2 anos, sensíveis às taxas de política, dispararam acentuadamente. A 24 de março, de acordo com dados da Wind, a taxa de rendimento dos Títulos do Tesouro dos EUA a 2 anos chegou ao seu máximo intradiário de 3.912%. Nos dias anteriores, a taxa de rendimento dos Títulos do Tesouro dos EUA a 2 anos chegou a ultrapassar temporariamente o patamar de 4%, ficando 25 pontos base acima do limite superior do intervalo-alvo atual da taxa de fundos federais da Reserva Federal.

Além disso, a discussão interna na Reserva Federal sobre subidas das taxas também tem vindo a aumentar. No horário local de 23 de março, o presidente do Banco da Reserva Federal de Chicago, Austan Goolsbee, disse numa entrevista que, tendo em conta o impacto do preço do petróleo na economia dos EUA, a Reserva Federal poderá ter de apertar a política monetária.

Entretanto, recentemente, o presidente da Reserva Federal, Jerome Powell, também afirmou que não considerará cortes nas taxas antes de ver melhorias adicionais na inflação. Ele ainda referiu que, dentro da Reserva Federal, já se começou a discutir se “a próxima etapa poderá envolver subidas das taxas”, apesar de não ser o cenário base assumido pela maioria dos dirigentes.

Dar prioridade mais alta ao combate à inflação

A principal motivação por detrás do aquecimento das expectativas de subidas das taxas é que o conflito geopolítico continua a agravar-se, fazendo com que a pressão inflacionária “regresse com força”.

Desde o conflito geopolítico no Médio Oriente, o transporte pelo Estreito de Ormuz tem sido impedido, e os preços internacionais do petróleo dispararam. O mercado receia que os preços de energia elevados possam elevar o nível geral de preços nos EUA, restringindo o espaço para cortes nas taxas e podendo até forçar a Reserva Federal a reativar as subidas de taxas para responder.

“O mais determinante é mesmo ver quando é que o Estreito de Ormuz volta a ficar tranquilo.” O economista sénior anterior da Reserva Federal e professor na Shanghai Advanced Finance Institute da Shanghai Jiao Tong University, Hu Jie, disse ao repórter do jornal Shanghai Securities News. “Se a situação da navegabilidade no Estreito de Ormuz puder melhorar de forma evidente nas próximas poucas semanas, os preços da energia poderão descer rapidamente e as trajetórias de política monetária dos bancos centrais de vários países também deverão regressar às rotas previamente estabelecidas. Caso contrário, a trajetória de política poderá ser alterada de forma totalmente radical.”

O risco de “estagnação” ao nível da economia dos EUA também tem vindo a acumular-se continuamente. O Goldman Sachs advertiu que, à medida que os custos do petróleo e do gás natural sobem, o ambiente financeiro se torna mais restritivo e a intensidade do apoio fiscal diminui, os riscos de descida do crescimento da economia dos EUA estão a aumentar, e simultaneamente também está a aumentar a probabilidade de recessão. O Goldman Sachs considera atualmente que a probabilidade de os EUA entrarem numa recessão nos próximos 12 meses é de 30%.

Num cenário em que coexistem riscos de “estaglação” e “inflação”, a Reserva Federal enfrenta um dilema típico de política. No entanto, no conjunto, a probabilidade de a Reserva Federal subir as taxas no curto prazo não é elevada. “Para a Reserva Federal, neste momento, a prioridade da inflação foi claramente colocada em primeiro lugar.” Hu Jie considera que, a curto prazo, a Reserva Federal tenderá mais a manter-se na expectativa.

O economista-chefe do CICC Securities, Dong Zhongyun, analisou que, para despoletar subidas de taxas pela Reserva Federal, é necessário que as seguintes condições existam simultaneamente: primeiro, o PCE subjacente (core PCE) se mantenha continuamente acima do objetivo e apresente características de procura, e as expectativas de inflação de longo prazo ultrapassem de forma significativa a banda de ancoragem, com o crescimento dos salários e os preços a formarem uma espiral ascendente; segundo, a taxa de desemprego se mantenha continuamente abaixo da taxa natural de desemprego e o ritmo de crescimento dos salários acelere, mantendo-se a tensão do mercado de trabalho em níveis elevados; terceiro, o crescimento do PIB real se mantenha continuamente acima do crescimento potencial, e a economia apresente claramente sinais de sobreaquecimento.

“Em suma, a situação real atual está ainda a uma distância das condições acima. Por isso, a Reserva Federal tende mais a manter o nível atual de taxas restritivas, reprimindo as expectativas de inflação através de uma abordagem de ‘mais alta e por mais tempo’. As subidas de taxas constituem um cenário de cauda de baixa probabilidade, e só poderão ser desencadeadas com a condição de o conflito geopolítico se intensificar de forma significativa, levando a um aumento contínuo e acentuado dos preços da energia, e com a evidência de que o risco de desancoragem das expectativas de inflação se torna explícito.” Disse Dong Zhongyun.

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Responsável: Guo Jian