Гонконгские компании массово возвращаются на A-рынок: укрепление промышленной координации и повышение эффективности финансирования

证券时报记者 王军 卓泳

Недавно гонконгский лидер в сфере вакцин, компания Aimei Vaccines, опубликовала объявление о намерении подать заявку на листинг в A-акциях на Пекинской фондовой бирже (NEEQ). Согласно соответствующим правилам, ее доли внутреннего капитала сначала должны быть размещены на NEEQ. Если в рамках этого возвращения на материковый рынок процесс A-акций будет успешно реализован, Aimei Vaccines станет первой акцией из Гонконга, вернувшейся на листинг Пекинской фондовой биржи.

С середины июня прошлого года, когда отделы КПК и Госсовет опубликовали документы, четко закрепив поддержку отвечающих условиям компаний из Гонконга, Макао и провинции Гуандун—Гонконг—Макао Большого залива для листинга на Шэньчжэньской фондовой бирже, на фоне продолжающегося повышения лояльности к неприбыльным компаниям в биофарме и к компаниям в категории «hard technology» со стороны КЭК (STAR Market) и ЧЭК (ChiNext), компании в Гонконге сейчас массово запускают процесс «возврата на материк» (回A).

От Baio Saitu, уже вышедшей на КЭК, до Ying’en Biotech, Guangda Environment, Paradigm Intelligent, Yuejiang Technology и др., которые в последнее время продвигают «возврат на материк» посредством объявлений, «H回A» может добавить еще больше новых показательных кейсов. «A+H» все больше иллюстрирует «двустороннее взаимное притяжение».

Дробные лидеры среди компаний Гонконга

Массовый старт листинга A-акций

Наряду с тем, что большое число компаний из A-акций «идут на юг» для листинга в Гонконге, все больше и больше компаний из Гонконга «идут на север», начиная размещение по схеме «двойной капиталовой платформы» A+H.

Объявление о намерении подать заявку на листинг в A-акциях, сделанное ранее Aimei Vaccines, — это компания-лидер в сфере вакцин. Согласно проспекту для листинга в Гонконге и финансовым отчетам за прошлые годы, компания является второй по величине в Китае и первой среди частных компаний многопрофильной группой по производству вакцин, а также занимает первое место в мире по вакцине от гепатита B и второе — по вакцине от бешенства; в области разработки мРНК-вакцин она также входит в первую группу в стране.

Такой «возврат» лидера не является единичным случаем. Гонконгский лидер в области ИИ (искусственного интеллекта) Paradigm Intelligent незадолго до этого раскрыл, что получил под备案 (регистрацию для консультирования) в Пекинском офисе CSRC, намерен выйти на Шэньчжэньскую фондовую биржу; лидер по коллаборативным роботам Yuejiang Technology в марте объявила, что планирует выйти на ЧЭК Шэньчжэньской фондовой биржи, привлечь около 1.2B юаней для ключевых проектов, таких как многоногие роботы и гуманоидные роботы; в начале этого года компания Zhipu, вышедшая на биржу Гонконга, которую называют «первой в мире акцией по большим моделям», также параллельно продвигает консультирование по листингу A-акций, двигаясь к архитектуре «A+H».

По неполной статистике репортера «Securities Times», на данный момент компании из Гонконга, которые уже определенно подали заявку на IPO в A-акциях или начали консультирование по листингу, достигли 10: включая Liqin Resources, Guangda Environment, Ying’en Biotech, Xinjiang Xinxin Mining, Beijing Xinxi Communication, China Biopharmaceutical, Beijing Automobile, Xunzhong Communication и др.; охват — биофармацевтика, высокотехнологичное производство, экология, ресурсы, связь и многие другие сферы.

Помимо прямого IPO, сделки по слияниям и реорганизации также становятся важным путем «возврата на материк» для активов из Гонконга. В январе, гонконгская China Hongqiao, через вливание основных активов по алюминию в A-акции Hongchuang Holdings, успешно реализовала стратегию «возврата на материк» (回A), предоставив отрасли тиражируемый образец «возврата по кривой».

Три движущие силы

Подстегивание волны «возврата на материк»

В середине июня прошлого года документы, выпущенные отделом ЦК и Госсоветом, четко закрепили поддержку компаний из Гонконга, отвечающих условиям, для листинга на Шэньчжэньской фондовой бирже. Кроме того, повышение инклюзивности со стороны КЭК и ЧЭК открыло канал «возврата на материк» для неприбыльных биомедицинских и «hard technology» компаний. Суммарный эффект институциональных реформ и политических бонусов несомненно обеспечивает для компаний из Гонконга более прочную поддержку со стороны политики и более широкое пространство для развития.

Помимо политики и институциональных преференций, главный аналитик исследовательского отдела Wealth Management (Пайпайван) Лю Юхуавэнь рассказал репортеру «Securities Times», что у нынешней волны «возврата на материк» среди компаний из Гонконга есть еще две важные движущие силы: во-первых, ликвидность и привлекательность оценки в A-акциях сильнее — премия по стоимости заметно выше для таких направлений, как «hard technology» и биофармацевтика; при этом у местных инвесторов более высокое понимание этих отраслей, а эффективность финансирования лучше. Во-вторых, «возврат на материк» помогает усиливать местную отраслевую кооперацию: упрощает для компаний взаимодействие с инфраструктурой поставок, рынками и ресурсами политики на материке, а также повышает влияние бренда. «‘Листинг в Гонконге, усиление в A-акциях’ становится все более гладким путем для капитала», — заявил Лю Юхуавэнь.

Среди всего, самой наглядной движущей силой по-прежнему остается разрыв в оценках. Генеральный менеджер по инвестициям Youmeili Хэ Цзиньлун прямо сказал репортеру «Securities Times»: «A-акции — это двухколесный привод ‘институциональные инвесторы + розница’, общая активность торгов и премия по ликвидности существенно выше, чем в Гонконге. Для локальных направлений — технологии, медицина, новая энергетика и т.п. — оценка в A-акциях обычно на 30%—60% выше, чем в Гонконге».

Этот разрыв особенно заметен у компаний, которые уже «вернулись на материк». Baio Saitu, вышедшая на КЭК в декабре 2025 года, показала рост цены A-акций более чем в 2 раза относительно эмиссионной цены; премия к котировкам в Гонконге — более 90%. По данным Wind, по состоянию на 31 марта такие акции «A+H», как Guolian Minsheng, China Semiconductor International и CICC, имеют премию A-акций к H-акциям не ниже 100%.

Руководитель отдела инвестиций и исследований компании Sullivan Jielí (Shenzhen) Cloud Technology Co., Ltd. Юань Мэй также считает, что компании из Гонконга уже прошли листинговый аудит на HKEX, работают с постоянным соблюдением норм, поэтому доверие рынка выше; после выполнения условий процесс «возврата на материк» идет относительно быстрее; и при этом акционеры-резиденты могут гибко выбирать обращение между двумя рынками, что благоприятнее для реализации стоимости долей.

Однако некоторые представители частного инвестиционного капитала сообщили репортеру «Securities Times», что у части компаний, «вернувшихся на материк», акции все еще находятся в периоде ограниченного обращения. Реальные показатели цены и ликвидности, возможно, станут более объективно отражаться только после снятия ограничений. В итоге окончательная оценка компаний должна соответствовать тому, насколько рыночная среда и базовые показатели действительно подтверждают ожидания.

Финансовые результаты и оценка

Главная точка риска

Хотя «бонусы от возврата» заметны, этот путь не проходит гладко. Репортер «Securities Times» обратил внимание, что такие компании, как Xinxi Communication, China Biopharmaceutical, Beijing Automobile, Xunzhong Communication и др., уже объявили о прекращении консультирования по листингу «возврата на материк», ссылаясь в основном на изменение рыночной среды, корректировки правил капиталового рынка и изменения в стратегии развития компании. По мнению Хэ Цзиньлуна, прекращение консультирования — это не признак провала, а рациональный «сигнал торможения» для бизнеса: это предусмотрительный выбор, когда рыночная среда, результаты, оценка и стратегия не согласуются. В будущем возможность перезапуска остается.

Тогда, в ходе этой волны «возврата на материк», в чем заключается главный риск для компаний? Генеральный директор по административным вопросам (CEO) Hongkong Boda Capital International Вэнь Тяньна прямо сказал репортеру «Securities Times»: «во-первых, результаты не дотягивают до ожиданий, во-вторых — происходит корректировка оценки вниз». Он также пояснил: «компании, которые возвращаются на материк, в большинстве своем находятся в стадии расширения или трансформации: расходы на НИОКР высокие, капитальные затраты большие; как только колебания макросреды приведут к тому, что клинический прогресс окажется хуже ожиданий, а перенос внедрения технологий или ослабление спроса со стороны цепочки поставок задержится, сложность подтверждения прибыли заметно возрастет — это напрямую ударит по оценке и по возможностям дополнительного финансирования. Это особенно критично для неприбыльных компаний в биомедицине и робототехнике. А риск корректировки оценки вниз чаще всего связан с давлением со стороны предложения. Если компании, возвращающиеся на материк, в короткий период сконцентрируют листинг, это может вызвать эффект размывания ликвидности на локальных секторах; и активы с завышенной оценкой легче подвержены влиянию рыночных настроений».

Лю Юхуавэнь также сказал: «‘Возврат на материк’ означает, что компании придется нести более высокие издержки соответствия требованиям; сталкиваясь с более строгими ожиданиями по показателям и более острой конкуренцией на рынке, компаниям нужно принимать взвешенные решения с учетом собственной стадии развития».

На фоне плотной волны «возврата на материк» один из вопросов, который больше всего волнует рынок: есть ли у A-акций достаточная способность «принять» поток, и не приведет ли это к сходу общей оценки? По обобщенным точкам зрения нескольких опрошенных лиц, общая способность A-акций к принятию достаточна; с высокой вероятностью ситуация будет скорее представлять структурные возможности, чем системное давление.

С одной стороны, у A-акций большой объем капитала; в текущей волне «возврата на материк» большинство компаний — лидеры отрасли или компании в секторах, поддерживаемых политикой, что облегчает привлечение средств для долгосрочного размещения. С другой стороны, исторический опыт показывает, что «возврат на материк» качественных компаний часто приводит к переоценке стоимости в рамках сектора, а не к тотальному подавлению.

Вэнь Тяньна анализирует: сейчас индекс премии A-акций к H-акциям находится в относительно низком диапазоне, а разрыв в оценках движется к рациональному сближению. Реальное давление по оценке возможно главным образом для тех компаний, чьи фундаментальные показатели недостаточно крепкие и чьи активы с завышенной оценкой остаются неприбыльными; тогда как для лидеров отрасли, которые совпадают с политическими ориентирами и имеют четкую отраслевую траекторию, сохраняется более высокая устойчивость оценок.

Что касается будущей картины двух площадок «A+H», большинство опрошенных считает, что рынки на двух территориях будут двигаться к более глубокому слиянию, одновременно сохраняя дифференцированное позиционирование и формируя взаимодополняющую экосистему «выигрыш для всех». Глубокое слияние выражается в том, что политика продолжит продвигать взаимосвязанность рынков на двух площадках, а процедуры регистрации для листинга станут удобнее; компании смогут использовать международное «окно» Гонконга и местные в A-акциях ресурсы капитала и политики для осуществления синергии финансирования на двух платформах. Премия A-акций к H-акциям также постепенно станет более рациональной.

А дифференциация будет сохраняться надолго. «Гонконг будет и дальше сохранять особенности международного капитала, гибкие инструменты листинга и глобальное ценообразование; A-акции же делают упор на структуру местных инвесторов, поддержку ‘hard technology’, политическую направленность и инвестиции в долгосрочную ценность». Вэнь Тяньна отметил: «для компаний ‘возврат на материк’ не является конечной целью. Самое важное — как, используя обе платформы, добиться долгосрочного синергетического обновления технологий, отрасли и капитала — вот где истинная ценность надолго».