暗号資産市場は「オンチェーンキャッシュフロー」の時代に突入

2025年初に二次市場の流動性が引き締まるにつれ、"コンセプト+エアドロップ"に依存している多くの小型暗号通貨バブルが無情に崩壊しました。大量の小型コインが継続的に下落し、過去最低値を更新する一方で、ビットコインの時価総額比率は5年来の62.1%の高値に上昇し、小型コイン指数は2023年5月に歴史的最低値の4ポイントに達しました。

しかし、実際に応用価値のあるトークンは逆風の中で上昇し、価格とオンチェーン収入の両方が増加しています。これらのトークンの共通の特徴は、実際に監査可能なプロトコルのキャッシュフローを持ち、買い戻し、配当、またはステーキングなどの方法でトークン保有者に価値を還元することです。

この記事では、リスク投資バブル崩壊後の資金の流れのロジックを整理し、4つの代表的なプロジェクトを例に挙げて、"オンチェーンのPER時代"が暗号通貨の評価体系をどのように再構築するかを探ります。

市場背景：物語の退潮、キャッシュフローが希少品となる

• ベンチャーキャピタルの冷却：2025年第2四半期、世界の暗号資産市場の資金調達額が49.9億ドルに急落し、前期比で21%減少、2020年以来の四半期の最低値を記録し、投資家は概念の炒作に対して慎重になっています。
• 資金回流優れた分散型金融プロジェクト：ビットコインは引き続き強さを維持し、主導的地位を占めていますが、分散型金融セクター内の分化が深刻です。"収入-分配"のクローズドループを持つプロトコルの総ロックアップ価値と取引量は引き続き上昇しています。あるプロジェクトの総ロックアップ価値は7月に55.9億ドルを突破し、年内で約3倍に増加しました。
• バリューベースの移行：従来のリスク嗜好が下向きのサイクルにあるとき、投資家は単なるコンセプトのプレミアムではなく、定量化されたキャッシュフローに対してお金を払うことを好む。

実用性トークンの定義と典型的なモデル

実用性トークンとは、トークン保有者がプロトコルの収益を共有したり、買い戻し/焼却、ステーキングによる配当などの方法を通じて、間接的に各トークンの「オンチェーン1株当たり利益」（各トークンに対応する検証可能な利益）を向上させることができるトークンを指します。

典型的なパターンには、

1. 取引手数料分配：プロトコル手数料を割合に応じて返還または再購入します。
2. 借贷息差と清算手数料：利ざやと清算報酬を国庫に計上し、買い戻しに使用する。
3. 収益率トークン化：将来の収益を分割して取引し、プロトコルが手数料を取る。
4. インフラ燃料：高頻取引エンジン手数料の即時買戻しと焼却。

四大ケーススタディ

1. ある分散型取引所のトークン：

   • 年内の上昇幅：127%（4.55ドル → 10.33ドル）
   • 価値の本国送還:取引手数料の0.05%を国庫に戻すための手数料変換再開提案(未実施)
   • 重要な触媒：財団が1.655億ドルの巨額投資計画を通じて

2. ある貸出プラットフォームのトークン：

   • 年内の上昇幅：157%（114.05ドル → 293.33ドル）
   • 価値回流メカニズム：毎週100万ドルのトークンを買い戻し、エコシステムの備蓄に入れる
   • 重要な触媒：買い戻しプランが6月に通過

3. ある収益率トークン化プラットフォームのトークン：

   • 年内の上昇幅：148%（1.81ドル → 4.49ドル）
   • 価値のリバースメカニズム：プロトコルの手数料 5% の収益 + 0.05% の取引手数料
   • 重要な触媒：総ロックアップ価値が550億ドルを突破し、あるトークンの年利回りは11.11%

4. ある高頻取引プラットフォームのトークン：

   • 年内の増加率：376%（9.3ドル → 44.3ドル）
   • 価値リサイクルメカニズム：30%の取引手数料がリアルタイムで買い戻し・消却される
   • 重要な触媒：7月5日のコアアップグレード

キャッシュフローはどのようにバリュー修復を推進するか？

1. ある分散型取引所：基金が1.655億ドルの投資計画を通じて、開発者プログラム、コア貢献者、バリデーター、運営および流動性インセンティブなどに配分されます。現在、このトークンには実際の価値捕捉や買い戻しプランはありません。

2. ある貸付プラットフォーム：合意の余剰に基づいて毎週約100万ドルのトークンを買い戻すことを承認し、準備金にロックします。初週の実行は日内の上昇幅を13%押し上げ、取引量は倍増しました。貸付利ざやと清算手数料は安定したキャッシュフローをもたらし、新バージョンの総ロック価値は年率32%増加しており、買い戻し計画は長期的な支えを持っています。

3. ある収益率トークン化プラットフォーム："未来の収益"という派生商品概念を取引市場に落とし込み、5%の収益と0.05%の取引手数料を抽出し、プロトコルが毎日監査可能な収益を生み出す。低金利環境では高収益戦略がより魅力的で、資金が継続的に流入する。

4. ある高頻取引プラットフォーム：プリコンパイル機能を導入し、スマートコントラクトが直接注文、決済、オーダーブックの呼び出しを行えるようにし、オンチェーン手数料の買い戻しと焼却メカニズムを実装。アップグレードが行われた週に、オンチェーンのアクティブアドレスと取引量がともに歴史的な新記録を達成。

ベアマーケットを乗り越える3つの利点

1. 確定的キャッシュフロー：オンチェーンの収入と支出は監査可能で、ガバナンスの決議は公開され透明性があり、情報の非対称性を低下させる。
2. 自社株買い/分配クローズドループ："契約収入→トークン価値"のパスをスマートコントラクトに書き込み、株式の自社株買いまたは配当のような効果を形成する。
3. 機関投資家に優しい:定量化可能なインカム指標(株価売上高倍率、株価収益率)は、バリュエーションの不確実性を軽減し、マーケットメイキングと構造化された商品設計を促進します。

まとめ

ベンチャーキャピタルの概念が退潮する中、市場は「検証可能なキャッシュフロー」の価値を再評価しています。ユーティリティトークンは、オンチェーンの収入、トークンの価値、ガバナンス権の三位一体であり、サイクルを通じて希少な資産です。主流の分散型金融プロトコルは、手数料の変換、買い戻し、または余剰分配を次々と導入しており、暗号資産市場の評価ロジックが「コンセプト市場」から「キャッシュフローマーケット」へと移行していることを示しています。