上場企業と暗号通貨のバイナリ関係分析

イントロダクション

2024年トランプがアメリカ大統領に選出されることは、世界の暗号業界に重大な影響を与えます。それに伴い、ビットコイン国家準備、ステーブルコイン法案、Circleがステーブルコインの第一株になるなど、一連の好政策が続きます。暗号資産業界は徐々にコンプライアンス化し、規制を受け入れていきます。

同時、数多くの上場企業がStrategyを模倣し、BTCの通貨保有者となり始めています。世界中の上場企業は数万社にのぼり、多くの企業の時価総額は深刻に縮小し、流動性は極度に不足しています。通貨保有者になることで、多くのシェル企業は新しい資金調達の手段を得て、流動性を補充しています。さらに、暗号資産や金融とは無関係な企業も通貨保有者の仲間入りを果たしています。例えば、アメリカの高級車改装業者ECDは、株式資金調達を通じて5億ドルを獲得し、ビットコインの通貨保有者となりました。

しかし、最近上場企業のコイン保有の選択肢がますます広がり、暗号資産Top100の多くのトークンが候補に挙げられています。実際、多くのプロジェクトトークンは長期保有には適していません。また、多くのトークンは比較的中央集権的で、創業チームが大きな決定権を持っており、コイン保有者がより重要な役割を果たすことは難しいです。本記事では、コイン保有者と暗号資産の二元関係、および去中心化に関する考察について詳しく論じます。

1. 上場企業の視点から見た暗号通貨

疑いなく、上場企業が資金調達を通じて暗号資産を購入する主な目的は、市場価値管理にあります。Coingeckoのデータによると、現在BTCを保有している上場企業は34社に達しています。同時に、複数の企業の経営陣は2025年に会社をETH、SOL、HYPEなどの暗号資産のホーダーに転換することを積極的に選択し、Strategyの成功パスを模倣しています。実際、この戦略は上場企業の株価に顕著な成長をもたらしています。

Sharplink (NASDAQ:SBET)会社は以前、スポーツベッティング事業を主に行っており、2025年5月に約4.25億ドルのプライベートファイナンスを完了し、ETHを主要な財庫の準備資産として大量に購入することを発表しました。同社の株価は10日間で2.97ドルから124ドルに上昇し、増加率は40倍を超えました。ブロックチェーン初期プロジェクト投資会社のCypherpunk Holdingsは、2024年9月にSOL Strategies (CYFRF)に改名し、その名称からこの会社がSolana版のStrategyであることがわかります。同社の株価は3ヶ月間で0.08ドルから4.24ドルに上昇し、増加率は50倍を超えました。

大量上場企業が通貨商への転換を株価を引き上げる秘薬と見なし、購入する暗号資産もBTCからSOL、HYPE、BNBへと拡大している。実際、多くの企業の買い入れは追随行動であり、経営陣は暗号資産を十分に理解しておらず、買い入れに関しても長期的な戦略計画が欠けている。本章では上場企業の視点から、異なるニーズに応じて購入に適した暗号資産を選定する。

1.1 ファイナンスコストをカバーする面 PoS 公共チェーン通貨>PoW 公共チェーン通貨

最初、一般の人々が上場企業が通貨を保持するような出来事について広く認識したのは、2020年にStrategy社が一度に20,000枚以上のBTCを購入した時です。会社のCEOであるMichael Saylorは、今後はBTCだけを購入し、決して売却しないと宣言しました。2020年から2021年にかけてのBTCの牛市の真っ只中で、Strategy社の知名度はどんどん高まり、暗号資産の購入は上場企業が再起するための資本市場での運営の典型的なケースとなりました。

BitcoinはPoW（プルーフ・オブ・ワーク）の代表的なパブリックチェーンで、そのメカニズムはCPU、GPU、ASICなどのチップの計算能力を使って、マイニングプール内でハッシュ衝突を繰り返し、最終的にブロックチェーンのブロックを生成してBTC報酬を得ることです。StrategyがBTCを買う前に、ビットコインマイニング企業であるMarathon、Riot、Cleansparkなどの会社は、主な業務としてマイニングマシンを使ってBTCを掘り出すため、このような会社のバランスシートには未販売の暗号資産が一部含まれています。

上場企業にとって、BTCなどのPoW公鎖資産の問題は金に似ており、購入後は戦略的備蓄としてしか機能せず、他の方法で"お金を生む"ことは難しい。PoS公鎖はトークン自体により多くの重みを与え、PoS公鎖取引の承認にはノードのブロック生成が必要であり、ノードになるためには一定量のガバナンストークンをステーキングする必要がある。Ethereumネットワークのノードのトークンステーキング数は固定で32 ETHであり、Solanaネットワークのノードにはステーキング数の制限がない。ガバナンストークンの保有者は、取引のGas費の一定割合を報酬としてシェアすることができる（異なる公鎖の分配メカニズムは異なる）。

債務資金調達に依存する上場企業にとって、PoSブロックチェーンのガバナンストークンを保有し、トークンをステーキングすることで、年率2%から7%の利益を得ることができます。この利益は、企業の債務資金調達コストをカバーできる可能性があります。たとえ企業の業績が悪化しても、PoSブロックチェーンのトークンを保有する企業は、利息返済の問題を心配する必要がありません。

1.2 上場企業はどのように PoS 公链类の暗号資産を選ぶか

StrategyにおけるBTCの「Buy and Hold」戦略と比較して、上場企業がPoSブロックチェーンのガバナンストークンを選別して購入することは、より複雑なシステム化された工程です。一部の上場企業は、価格変動が大きい暗号資産を購入することを好むかもしれません。一方で、他の上場企業は、より分散化された暗号資産を購入する傾向があるかもしれません。また、自分でノードを構築できない一部の上場企業は、成熟した流動性ステーキングプラットフォームを持つ暗号資産を購入する必要があります。下表は、さまざまな次元から各種トークンの特徴を要約し、暗号資産の購入を計画している上場企業にとって、包括的な参考資料となります。

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ステーキング収益率は、株式配当率に類似しています。上場企業の需要から見ると、PoSトークンのホーダーとしての需要は主に三つのカテゴリーに分かれます：（1）高いステーキング収益を得て、資金調達コストをカバーしながら正のキャッシュフローを確保すること。（2）高い資産の価値上昇を得て、株価の上昇を促進すること。（3）エコシステム内で中心的な地位を占め、パブリックチェーンエコシステムの戦略を展開すること。以下では、上場企業の異なる目標に基づいて適切なターゲットを選定します。

1.2.1 ステーキングの高い収益を追求する：SOLのステーキング収益率は高く、パブリックチェーンの取引量は安定している

増発株式や債券のコストが高い上場企業にとって、高い担保利回りの暗号資産は非常に魅力的です。Staking Rewardsのデータによると、Polkadot、Cosmos、Celestiaなどの公共ブロックチェーンの7日年換算利回りはすべて10%を超えています。しかし、これらの暗号資産はそれ自体の高いインフレ率により、価格の保全能力が非常に弱いです。上述の3種類の暗号資産は、近年それぞれ42%、36%、71%の下落をしています。担保利回りは通貨の価格下落をカバーすることができません。上場企業にとっては最適な選択ではありません。

対照的に、SOLは高いステーキング利回りを持ちながら、トークン価格はここ2年で上昇傾向を維持しており、ここ2年の通貨価格の最大回撤は52%で、安定性が高いです。Solanaのステーキング利回りモデルでは、ノードのステーキング利回り=（ブロックチェーン報酬+MEV収入+チップ収入）/総ステーキング量です。

公式の分子と分母の両端で、分子部分のブロックチェーン報酬の割合が最も高く、ブロックチェーン報酬の量はパブリックチェーンの取引量に関連しています。Solanaのパブリックチェーンの取引量は、ここ5年で高速成長を維持しており、6月にはSolanaの月間取引量が29.7億件に達しました。分母の端では、現在SOLのステーキング率は65%以上に達しているため、大量のSOLがステーキングノードに参加して利回りが低下する状況は発生しません。総合的に見て、Solanaネットワークのノードの7%のステーキング報酬は比較的安定しています。

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上場企業の観点から見ると、定向増発や債券による資金調達を通じてSOLを保有する業者となり、ノードのステーキングを通じて正の資金流を得るビジネスモデルにおいて、比較的困難なステップは自前のノードを構築することです。Solanaネットワークのノードは、高性能なサーバーをハードウェアの支援として必要とし、最低構成は64コアプロセッサ、256Gメモリ、1Tハードディスクです。また、ネットワークノードになるためには、高速なネットワーク帯域幅の提供も必要です。ソフトウェア面では、SolanaノードになるためにGit、Rust、Dockerをダウンロードし、ノードを構成するには一定のコード知識が必要です。

これにより、上場企業が独自にSolanaネットワークノードを構築する場合、高い技術的ハードルが必要であることがわかります。企業が独自ノードのプロセスが相対的に複雑であると判断した場合、上場企業は流動性ステーキングプラットフォームまたはRPCノードサービスの2つの選択肢を選ぶことができます。

Jitoは現在Solanaネットワークで最も主要な流動性ステーキングプラットフォームの一つであり、そのステーキング操作は比較的簡単で、ウォレットを接続し、相応の金額を入力するだけで年率7.19%の年間収益を得ることができます（2025年7月3日現在）。しかし、ステーキングプラットフォームを通じて行う場合、ある程度収益が減少し、プラットフォームは直接の手数料割合を表示しません。専門的なステーキングプラットフォームは、ステーキングを通じてより高いTipsやMEVの変動収益を得ることができますが、ステーキングを行う者は固定の年率収益を得ることになります。

TipsやMEVを通じて超過収益を得たいが、ノード構築の敷居や固定資金の投入を低減したい企業にとって、HeliusなどのノードサービスプロバイダーのRPCノードサービスを選択することができます。ユーザーはサービスプロバイダーの裸金属サーバーをレンタルし、裸金属サーバーは最低遅延（<50ms）と高スループットを確保し、Solanaバリデーターの高性能な要求を満たします。JITOなどのステーキングプラットフォームのユーザー収益が固定され、プラットフォームの利益が変動するのとは対照的に、Heliusなどのサービスプロバイダーがユーザーに請求する料金は固定（異なるプランにより料金が異なる）され、MEVやTipsなどの変動益は完全にユーザーに帰属します。

まとめると、3つのプランにはそれぞれ利点と欠点があります。ステーキングプラットフォームは、より低い投資の軽量な通貨ホルダーに適しており、RPCノードのアウトソーシングサービスは、ある程度の投資を行っている中規模の通貨ホルダーに適しています。一方、自身でノードを構築することは、比較的資本が豊富で、ある程度の技術的構築能力を持つ通貨ホルダーに適しています。また、SOLの通貨ホルダーとしても一定のリスクがあります。Solanaネットワークは比較的中央集権的であり、以前に何度もメインネットのダウンタイムが発生したことがあり、これらのイベントはトークンの価格に一定の影響を与える可能性があります。

1.2.2 価値の成長を追求：HYPE 取引手数料の買戻しメカニズム、通貨価格はすでに10倍の成長を実現しました

流動性が不足している上場企業にとって、短期的な第一の要求は依然として株式の時価総額を引き上げることであり、株式の売却などの方法を通じて企業の正常な運営を維持することです。上場企業は通貨を抱える業者として、高成長または高評価の資産を購入することによって株価を迅速に引き上げる常套手段を持っています。HYPEは2025年上半期の時価総額成長の主流暗号資産であり、上場企業はHYPEの通貨を抱える業者となり、その株価はHYPEトークンの価格に連動し、短期内に企業の時価総額の急速な成長を実現することができるかもしれません。

SUI、TRON、XRPなど、過去1年間に同様に大幅な価値の増加を果たしたパブリックチェーンと比較して、HYPEの優位性はその精緻なトークン供給と需要の管理にあり、HYPEトークンの希少性を確保しています。過去6ヶ月間、Hyperliquidの援助基金は約97%のGas費用収入をHYPEの買戻しに再投資することで、累計91億ドル相当のHYPEを買い戻してきました。現在、全供給量の34%のみが流通しており、チームが保有する23.8%のトークンは2027-2028年までロックされています。また、約39%のトークンはコミュニティ報酬に指定され、段階的に配布される予定です。プロジェクトはベンチャーキャピタルの資金を受け入れていないため、外部からの売却圧力がなく、HYPEの長期的な価値の潜在能力が強化されています。

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Hyperliquidの運営ノードはSolanaよりも中心化されており、全ネットワークには21のノードしか存在せず、ある程度パブリックチェーンの高効率な運営を維持しています。そのため、上場企業が大量のHYPEを購入しても、21のコアノードの1つになることは難しいです。パブリックチェーンの公式ステーキングプラットフォームStakedHYPEは、ホーダーがステーキングを通じて追加の収益を得るための選択肢となります。このプラットフォームには1,000万枚以上のHYPEがステーキングに参加しています。他のパブリックチェーンと比較して、HYPEのステーキング収益率は比較的低く、Staking Rewardsサイトでは収益率がわずか2.28%であることが示されています。

1.2.3 エコシステムの設計を追求：ETHは高い分散化の度合いを持ち、Layer2の開発難易度は低い

暗号資産分野では、パブリックチェーンの冗長性が顕著な現象です。Coingeckoの統計によると、現在全ネットワークのパブリックチェーンの総数は200を超えています。実際、大部分の開発者はEthereum、Solana、Suiなどの主要なパブリックチェーンを選択して製品開発を行い、多くの独立したパブリックチェーンの取引量は年々減少しています。

上場企業の観点から見ると、一部の企業は単に通貨を保有する商人として満足するのではなく、保有することを通じて希望している。