2025年上半期の世界のマクロ環境と暗号市場のレビューと2025年下半期の見通し

I. まとめ

2025年上半期、世界のマクロ環境は引き続き高度な不確実性を呈しています。米連邦準備制度は連続して利下げを見送っており、これは金融政策が「様子見の綱引き」段階に入ったことを反映しています。一方、トランプ政権の関税の引き上げと地政学的な対立の激化は、世界のリスク嗜好構造をさらに引き裂いています。私たちは五つのマクロ次元から出発し、オンチェーンデータと金融モデルを組み合わせて、下半期の暗号資産市場の機会とリスクを系統的に評価し、ビットコイン、ステーブルコインエコシステム、DeFiデリバティブ分野を網羅する三つのコア戦略提案を行います。

二、グローバルマクロ環境の回顧（2025年上半期）

2025年上半期、世界のマクロ経済状況は2024年末以来の複数の不確実性の特徴を引き続き示し、成長の鈍化、インフレの粘着性、米連邦準備制度の金融政策の先行き不透明、地政学的緊張の高まりといった複数の要因が絡み合い、世界のリスク選好が顕著に収縮しています。マクロ経済と金融政策の主導ロジックは「インフレ制御」から「シグナルゲーム」と「期待管理」へと徐々に進化しています。暗号資産市場は、世界の流動性変化の前哨場として、この複雑な環境の中で典型的な同時的変動を示しています。

まず、連邦準備制度理事会の政策経路を振り返ると、2025年初頭には市場が「年内に3回の利下げ」という期待に合意していました。特に2024年第4四半期のPCEの対前月比成長率が明らかに減速する中で、市場は2025年に「安定成長+穏やかなインフレ」の下での緩和サイクルの始まりを期待していました。しかし、この楽観的な期待は2025年3月のFOMC会議で現実の衝撃を受けました。当時、連邦準備制度は動かなかったものの、会後の声明では「インフレは目標に遠く及んでいない」と強調し、労働市場が依然としてタイトであることを警告しました。その後、4月と5月のCPIは連続して予想を上回る回復（それぞれ3.6%と3.5%）を示し、コアPCEの対前年同月比成長率は常に3%以上を維持し、「粘着的インフレ」が市場の期待通りに退潮していないことを反映しています。インフレの構造的要因―――住宅賃料の硬直的な上昇、サービス業の賃金の粘着性、エネルギー価格の段階的なショック―――はいまだ根本的な変化を見せていません。

インフレの再上昇圧力に直面し、米連邦準備制度は6月の会議で再び「利下げの一時停止」を選択し、点線図を通じて2025年の年間利下げ回数の予想を年初の3回から2回に引き下げました。連邦基金金利の年末予想は4.9%以上のまま維持されています。より重要なのは、パウエルが記者会見で示唆したように、米連邦準備制度は「データ依存+観察待機」の段階に入ったことであり、以前市場が解釈した「緩和サイクル確認期」ではありません。これは、金融政策が「方向型」指導から「時点型」管理へと移行していることを示しており、政策パスの不確実性が著しく増しています。

一方で、2025年上半期には財政政策と金融政策の間の「分裂加劇」の現象が見られる。トランプ政権が「強いドル＋強い国境」の戦略を加速する中、米国財務省は5月中旬に多様な金融手段を通じて「債務構造の最適化」を図ることを発表し、その中にはドル安定コインのコンプライアンス立法プロセスの推進が含まれ、Web3とフィンテック製品を通じてドル資産の外部流出を試み、明らかにバランスシートを拡大することなく流動性注入を実現しようとしている。この一連の財政主導の成長促進策は、FRBの「高金利を維持してインフレを抑制する」という金融政策の方向性とは明らかに乖離しており、市場の期待管理はますます複雑になっている。

トランプ政権の関税政策も、上半期の世界市場の動揺の主導変数の一つとなった。4月中旬以降、アメリカは中国のハイテク製品や電気自動車、クリーンエネルギー機器に対して30%-50%の新たな関税を段階的に課し、さらなる範囲の拡大を脅かしている。これらの措置は単なる貿易報復ではなく、政府が"輸入インフレ"を通じてインフレ圧力を生み出し、結果的にFRBに利下げを強いる意図がある。こうした背景の中で、ドルの信用安定性と金利のアンカーとの矛盾が表面化してきた。一部の市場参加者はFRBが依然として独立性を持っているのか疑問を呈し、それにより米国債の長期金利の再評価が引き起こされた。10年物米国債利回りは一時4.78%に達し、2年物と10年物の間の期間利差は6月に再びマイナスに転じ、経済後退の予想が再浮上した。

一方で、地政学の緊張の高まりは市場のセンチメントに実質的な影響を与えています。ウクライナは6月初めにロシアの戦略爆撃機TU-160を成功裏に破壊し、NATOとロシアの間で激しい言葉の応酬を引き起こしました。一方、中東地域では、サウジアラビアの重要な石油インフラが5月末に疑わしいフーシ武装勢力の攻撃を受け、原油供給の見通しが悪化し、ブレント原油価格は130ドルを突破し、2022年以来の高値を更新しました。2022年の市場反応とは異なり、今回の地政学的事件はビットコインとイーサリアムの同時上昇を引き起こさず、むしろリスク回避資金が大量に金と短期米国債市場に流入しました。金の現物価格は一時3450ドルを突破しました。このような市場構造の変化は、ビットコインが現在の段階では流動性取引品としてより多く見られていることを示しており、マクロのリスクヘッジ資産とは見なされていないことを示しています。

再びグローバル資本流動の視点から見ると、2025年上半期には明らかな「新興市場からの撤退」の傾向が見られた。IMFのデータとJP Morganの国境を越えた資本追跡によれば、Q2の新興市場債券資金の純流出は2020年3月のパンデミック以来の四半期最高を記録し、北米市場はETF化による安定した魅力のおかげで相対的な資金の純流入を得ている。暗号資産市場は完全に無関係ではない。ビットコインETFは年内に累計で60億ドル以上の純流入を記録し、堅調なパフォーマンスを示しているが、中小型市場のトークンやDeFiデリバティブは大規模な資金流出に直面しており、「資産の層別化」と「構造的ローテーション」の顕著な兆候を示している。

以上より、2025年上半期は高度に構造化された不確実な環境を呈しています：金融政策の予想が激しく揺れ動き、財政政策の意図がドル信用に波及し、地政学的事件が頻発して新たなマクロ変数を構成し、資本が先進市場に回帰し、リスク回避資金の構造が再構築されることは、暗号資産市場の下半期の運営環境に複雑な基盤を埋め込むものです。これは単なる「利下げするのかどうか」という問題ではなく、ドルの信用再構築、世界的流動性の主導権争奪、デジタル資産の合法性統合を巡る複数の戦場です。この戦いの中で、暗号資産は制度の隙間と流動性の再分配の中で構造的な機会を探し求めます。次の段階の相場は、すべてのコインのものではなく、マクロの状況を理解する投資家のものとなります。

! 暗号市場マクロ調査レポート:世界的な混乱における金融政策の綱引きと機会、今年後半の暗号市場の最新見通し

三、ドル体制の再構築と暗号通貨の役割のシステム的進化

2020年以降、ドル体制はブレトン・ウッズ体制崩壊以来最も深い構造的再編を経験しています。この再編は、技術的な支払い手段の進化からではなく、世界的な通貨秩序そのものの不安定性と制度的信頼の危機から生じています。2025年上半期のマクロ環境の激しい変動を背景に、ドルの覇権は内部政策の一貫性のバランスを失い、外部からの権威に挑戦する多国間の通貨実験にも直面しています。その進化の軌跡は、暗号資産市場における暗号通貨の地位、規制の論理、資産の役割に深く影響を与えます。

内部構造から見ると、ドルの信用システムが直面している最大の問題は「金融政策のアンカリング論理の揺らぎ」である。過去十年以上にわたり、連邦準備制度は独立したインフレ目標管理者として、その政策論理は明確で予測可能であった：経済が過熱している時には引き締め、下方局面では緩和し、物価安定を最優先の目標としていた。しかし、2025年にはこの論理がトランプ政権を代表とする「強い財政-弱い中央銀行」の組み合わせによって徐々に侵食されつつある。バイデン政権による財政緩和と通貨の独立を貫く姿勢は、トランプによって「財政優先」戦略に再構築されてきた。その核心は、ドルの世界的な主導地位を利用して国内のインフレを逆輸出し、間接的に連邦準備制度が財政サイクルに合わせて政策の道筋を調整することを促すことである。

この政策の分断的な最も直観的な表れは、財務省がドルの国際化の道筋を強化し続ける一方で、従来の金融政策手段を回避していることです。例えば、2025年5月に財務省が提案した「コンプライアンス安定コイン戦略フレームワーク」は、Web3ネットワーク内でのドル資産のオンチェーン発行を通じて、世界的な外部流出を実現することを明確に支持しています。このフレームワークの背後には、ドルの「金融国家機械」が「技術プラットフォーム国家」へと進化する意図が表れており、その本質は新しい金融インフラを通じてデジタルドルの「分散通貨拡張能力」を形成することにあります。これにより、ドルは中央銀行のバランスシート拡大を回避しつつ、新興市場への流動性を提供し続けることが可能になります。この道筋は、ドル安定コイン、オンチェーン国債、そしてアメリカのコモディティ決済ネットワークを統合し、「デジタルドル輸出システム」を形成することを目指しており、デジタル世界におけるドルの信用のネットワーク効果を強化することを意図しています。

しかし、この戦略は同時に市場に「法定通貨と暗号資産の境界が消失する」という懸念を引き起こしています。米ドルのステーブルコインが暗号取引における主導的地位を持ち続ける中で、その本質は「米ドルのデジタル表現」へと徐々に進化しており、「暗号ネイティブ資産」ではなくなっています。それに応じて、ビットコインやイーサリアムのような純粋な分散型暗号資産は、取引システムにおける相対的な重みが持続的に低下しています。2024年末から2025年Q2にかけて、CoinMetricsのデータによると、世界の主要取引所での総取引量において、USDTの他の資産に対する取引ペアの割合は61%から72%に上昇し、BTCとETHの現物取引の割合は共に減少しました。この流動性構造の変化は、米ドル信用システムが部分的に暗号市場を「飲み込んでいる」ことを示しており、米ドルのステーブルコインが暗号世界の新たなシステム的リスクの源となっています。

一方で、外部の挑戦から見ると、ドル体制は多国間通貨メカニズムからの持続的な試練に直面しています。中国、ロシア、イラン、ブラジルなどの国々は、自国通貨決済、二国間清算協定、商品連動型デジタル資産ネットワークの構築を加速させており、その目的はドルのグローバル決済における独占的地位を弱体化させ、「ドル離れ」体制の着実な実現を促進することです。現在、SWIFT体制に対抗する有効なネットワークは形成されていませんが、その「インフラ代替」戦略はドル決済ネットワークに対して周辺的な圧力を形成しています。例えば、中国主導のe-CNYは、中央アジア、中東、アフリカの複数の国との間でクロスボーダー決済インターフェースの接続を加速させており、中央銀行デジタル通貨（CBDC）の石油・ガス、大宗商品取引における使用シナリオを探求しています。この過程で、暗号資産は二つの体系の間に挟まれ、その「制度帰属」問題がますます曖昧になっています。

ビットコインはこの枠組みの中で特別な変数として、その役割が「分散型決済手段」から「主権を超えたインフレーション対策資産」と「制度の隙間における流動性経路」へとシフトしています。2025年上半期には、ビットコインが一部の国や地域で本国通貨の価値下落と資本規制に対抗するために大量に使用され、特にアルゼンチン、トルコ、ナイジェリアなどの通貨が不安定な国では、BTCとUSDTで構成される「草の根ドル化ネットワーク」が住民のリスクヘッジと価値の保存を実現する重要な手段となっています。オンチェーンデータによれば、2025年第一四半期には、ピアツーピア取引プラットフォームを通じてラテンアメリカおよびアフリカ地域に流入したBTCの総額が前年比で40％以上増加しており、この種の取引は自国の中央銀行の規制を回避し、ビットコインが「グレーなヘッジ資産」としての機能を強化しています。

ただし警戒すべきは、ビットコインとイーサリアムが国家の信用論理体系にまだ組み込まれていないため、"政策ストレステスト"に直面した際のリスク耐性が依然として不足しているということです。2025年上半期には、米国SECとCFTCがDeFiプロジェクトと匿名取引プロトコルへの規制を強化し続け、特にLayer 2エコシステムのクロスチェーンブリッジとMEVリレーサーバーに対して新たな調査を展開し、一部の資金が高リスクDeFiプロトコルからの退出を選択することを促しました。これは、ドル体系が市場のナarrティブを再び主導する過程で、暗号資産が自らの役割を再定義しなければならないことを反映しており、もはや"金融の独立"の象徴ではなく、より"金融の統合"や"制度のヘッジ"の手段となる可能性が高いです。

イーサリアムの役割も変化しています。データ検証層と金への移行に伴い