2025年デジタルマイニング業界分析レポート

まとめ

ある機関が発表した2025年のデジタルマイニング業界レポート（ビットコインネットワークの総ハッシュレートの約48%をカバー）によると、ビットコインマイニングは資本集約型でエネルギーを中心としたデータセンタービジネスに発展しています。専用集積回路（ASIC）の効率の急速な向上、機関資本の大量流入、エネルギー構造のますますのグリーン化が、この業界の新たな特徴となっています。

1. 規模と成長 - 2024年の累積消費電力は138テラワット時（TWh）に達します。単位作業量のエネルギー消費は24%減少し、28.2ジュール/テラハッシュ（J/TH）に低下します。

2. 脱炭プロセス - 持続可能なエネルギー（再生可能エネルギー+原子力）が52.4%のマイニング負荷を満たしています；年間温室効果ガス排出量は3980万トンの二酸化炭素当量（CO₂e）で、世界の排出量の約0.08%を占めています。

3. 地域分布 - アメリカは約75%の調査報告の算力を担っています。パラグアイ、アラブ首長国連邦、ノルウェー、ブータンが次級ハブとなっています。

4. コストと利益 - 電力コストの中央値は45ドル/メガワット時（MWh）です。すべての運営費（OPEX）を含めると、平均総コストは55.5ドル/メガワット時です。2024年第四四半期のビットコイン価格の高騰は、業界の「ハッシュレート利益」（収入から直接電力コストを引いたもの）を歴史的な高水準に押し上げました。

5. リスク要因 - 主な懸念事項は以下の通りです：(i)エネルギー価格の上昇、(ii)政策の不確実性、(iii)ASIC供給の集中（3社の主要メーカーが市場シェアの99%以上を占めています）。一般的な緩和策には、長期的な電力ヘッジ、地域の多様化、垂直的なエネルギー所有権が含まれます。

**戦略の要点：**エネルギー効率の向上、新興電力網サービスの収入、そして継続的な機関の需要が、2024年4月のブロック報酬半減の影響を相殺しています。しかし、オペレーターは次回の半減（2028年）前に利益を守るために、電力コスト管理、透明な環境・社会・ガバナンス（ESG）報告、および収入の多様化（AI/HPCホスティング、フレアガス利用）に注力する必要があります。

業界のファンダメンタル

ネットワークセキュリティと経済

1. **2024年半減：**ブロック報酬が1ブロックあたり6.25ビットコインから3.125ビットコインに減少します。取引手数料の収入は平均してマイニング報酬の6%に過ぎませんが、短期的なネットワークの混雑が証明するように、ピーク時には取引手数料が報酬の100%を超えることがあります。

2. **安全予算：**報酬が50%削減されても、年末までに世界のハッシュレートは796 EH/sに達し、マイニング業者の再投資の動機を検証しました。

3. **ASICの進展：**最新の5ナノメートルと3ナノメートルのチップ設計は、20 J/TH未満の低消費電力です。2025-2026年に10 J/TH未満のプロトタイプを発表する予定で、効率がさらに倍増することを示唆しています。

資本構成と上場

全世界の約41%のハッシュレートは上場マイナーによって制御されており、混合債務と株式の資本構造が可能となっています。2023年以降のデレバレッジにより、ほとんどの主要企業の純債務と利息・税金・減価償却前利益（EBITDA）の比率は0.5倍未満です。

環境とESGパフォーマンス

| メトリクス | 2024年の価値 | バリエーション | ノート | |------|------------|------|------| | 持続可能エネルギーの割合 | 52.4% | 2023年と比較して15ポイント増加 | 23%水力発電、15%風力、9.8%原子力 | | カーボン強度 | 1キロワット時あたり288グラムCO₂e | 2021年比34%減少 | 世界の電力網の平均約442グラム | | 総温室効果ガス排出量 | 3980万トンCO₂e | 2021年モデル予測から21%減少 | スロバキアの年間排出量に相当 | | 需要応答削減量 | 888ギガワット時 | 新しいKPI | 電力網の要求に応じて負荷を減少させる能力を示す | | 緩和策の採用率 | 70.8%の企業 | 継続的に上昇 | 再生可能エネルギー証明書、カーボンオフセット、廃熱再利用、燃焼ガスプロジェクト |

**ESG展望：**アメリカの電力網は継続的に脱炭素化され、北米と中東ではガスの燃焼が貨幣化され、北欧では拡張が進むことで、業界全体の炭素強度が2027年までに200グラムCO₂e/キロワット時以下に低下する可能性があります。債務市場は、50%以上の低炭素電力を使用するマイニング業者に対して50-150ベーシスポイント（bp）の優位価格を提供しています。

運用コスト曲線分析

電力コスト四分位数（セント/キロワット時）

• 第四四分位数≤3.2セント - 最低コスト25%：直接水電、風力エネルギー、現地燃焼ガスまたは自家発電；ほぼすべての市場で利益を上げることができる。
• 第四四分位数3.2-4.5セント - 北米またはスカンジナビアの長期電力購入契約；コストは低いが、最新のASICが必要です。
• 第三四分位数4.5-6.0セント - 工業用電力または適度な割引のある電力網の電力；半減または価格下落後、利益が急速に圧縮される。 *第4四分位>6セント - コストの最大25%:小売グリッド電力。 弱気相場で最初に切り捨てる。

ASIC効率四分位数(J/TH)

• 第 1 四分位 ≤ 25 J/TH - 最新世代のチップで、通常は浸漬冷却されます。
• 第 2 四分位 25-30 J/TH - 2023 年モデル。
• 第三四分位数30-40 J/TH - 2021-2022年のハードウェア；電力が≤4セント/キロワット時の場合のみ可能。
• 第四四分位数>40 J/TH - 古いマイニング機；電力が3セント/キロワット時未満のときのみ利益を上げる。

**総合分析：**1ビットコインをマイニングするコストは1.4万-3.6万ドルの間です。最低四分位数のオペレーター（低電力コスト+高効率）は、低迷期に「マイニングして保持」し、電力網のバランスサービスを貨幣化することができます；最高四分位数の会社は、どんな価格が下がった場合でも、最初に閉鎖を余儀なくされます。

リスクと規制の枠組み

| リスク | 12ヶ月以内の発生確率 | 潜在的な影響 | 緩和戦略 | |------|-------------------|----------|----------| | アメリカ連邦エネルギー消費税提案 | 中程度 | 利益率が5ポイント低下 | 計算力を他の州/国に分散する；業界ロビー活動を行う | | 欧州炭素税 | ミディアム | 設備投資の増加 | 北欧の水力発電地域への移転。 ゼロカーボン発電所との長期電力購入契約 | ASIC供給中断 | 低-中等 | ハッシュレートの成長が鈍化 | デュアルソース調達、在庫バッファの構築、戦略的な前倒し注文 | | ビットコイン価格は長期的に低迷 | 中程度 | キャッシュフローが厳しい | 先物契約を通じて生産物をプレセール；計算能力をAI/HPCのワークロードに転換 |

主な用語

• PPA（電力購入契約）：長期契約で、発電事業者から固定価格の電力を直接購入します。通常は再生可能エネルギーです。価格の安定性とグリーンエネルギーの供給証明を提供します。
• FERC：アメリカ合衆国連邦エネルギー規制委員会；州間電力市場を管轄します。"柔軟負荷報酬"に関する裁定は、マイニング業者に全国的な電力網サービスの支払いを提供する可能性があります。

戦略的成長テーマ

AI/HPC融合 - マイニング施設（高密度電力、浸没式冷却）を改造または共置し、GPUベースのAIトレーニングタスクに使用します。潜在的な収入：1.0-1.5ドル/キロワット時、ビットコインマイニングは約0.35ドル/キロワット時です。

垂直エネルギー統合 - 天然ガス生産者（現場発電機）または再生可能エネルギー開発者との合弁事業を設立する。目標：全電力コストを3セント/キロワット時未満にし、余剰電力を電力網に販売することで追加収入を生み出す。

グリーンビットコインプレミアム - 認証プログラムは「証明可能なグリーン」トークンを1-3%のプレミアム価格で販売することを目的としています；初期採用者は評判と資金の優位性を獲得します。

評価とモニタリング

※北米の主要マイナーの2025年の企業価値/EBITDA(EV/EBITDA)は4.8-6.2倍と予想されています。 低い倍率は、残存する政策リスクと長期取引手数料へのアクセスに関する不確実性を反映しています。

• 1PHあたりのハッシュ価格（P/PH）：4500万～7000万ドル。低いP/PHは、ハッシュレートの成長における参入コストが低いことを示していますが、運営コストが高くなる可能性もあります。

未来12ヶ月で注目すべきカタリスト

• 2025年下半年ETFネット流入>10万ビットコイン - ビットコイン価格とマイニング収入に有利。
• 16 J/TH ASICの大規模出荷 - 低コストのマイナーに有利で、古い機器に圧力をかけます。
• 米国FERCによる柔軟負荷の支払いに関する決定 - 電力網サービス収入が正式に確定する可能性があります。 ・EU暗号資産市場サステナビリティ規則の確定 - 報告の負担は増加するが、政策の確実性は向上する。

投資結論

• 垂直統合のマイナーを増やすためには、電力コストが0.05ドル/キロワット時未満、設備効率が25 J/TH未満、再生可能エネルギーの割合が50%以上であることが求められます。
• アメリカの税制と欧州連合の炭素開示が明確になった後、中立/ホールドは単なる保管サービスまたは単一の管轄区域のオペレーターを提供します。
• 減持/高レバレッジのマイニングを避けること、これらのマイニングは>0.07ドル/キロワット時の電力網または>40 J/THの設備に依存している；次世代ASICが登場すると、彼らの利益は大幅に圧縮される。