Saya baru saja meninjau dokumen keuangan yang cukup mengungkapkan yang diperoleh Fortune dari SEC tentang dana VC kripto utama, dan ada cerita menarik di balik apa yang tampaknya adalah penurunan umum aset di bawah pengelolaan.

Hal pertama yang mengejutkan adalah bahwa hampir semua pemain besar—Paradigm, Pantera, a16z crypto, Multicoin—mengalami penurunan AUM mereka pada tahun 2025. Tapi di sinilah yang penting: ini tidak berarti mereka gagal. Faktanya, beberapa hanya mengembalikan keuntungan kepada investor mereka pada waktu yang tepat.

Ambil contoh a16z crypto. Empat dana kriptonya turun hampir 40% menjadi $9,5 miliar, tetapi itu karena mereka secara sengaja mendistribusikan hasil di puncak pasar. Hasilnya? Dana pertama mereka mencapai DPI sebesar 5,4 kali. Dibandingkan dengan dana modal ventura lain dari 2018, itu luar biasa. Mereka menghasilkan uang dan mengembalikannya kepada LP. Titik.

Multicoin mengalami sesuatu yang lebih brutal. AUM mereka berkurang setengahnya menjadi $2,7 miliar. Alasannya adalah mereka mengelola baik dana lindung nilai maupun dana modal ventura, jadi ketika aset kripto mundur sejak Oktober 2025, mereka terkena dampak lebih keras daripada yang lain. Selain itu, Kyle Samani pergi pada Februari untuk fokus pada bidang investasi teknologi lainnya.

Pantera juga melihat AUM mereka turun, tetapi sekali lagi, itu bukan seluruh ceritanya. Mereka memiliki lima perusahaan portofolio yang akan go public pada 2025, termasuk Circle dan BitGo. Keberangkatan tersebut menghasilkan arus kas yang signifikan bagi LP.

Sekarang, jika ada pemenang di sini, itu adalah Haun Ventures. Mereka satu-satunya yang tumbuh secara kontra siklus, dengan peningkatan AUM sebesar 30% secara tahunan, mendekati $2,5 miliar. Kenapa? Katie Haun tepat dalam memilih tempat berinvestasi. Taruhannya di BVNK, sebuah perusahaan stablecoin, diakuisisi oleh Mastercard dengan nilai hingga $1,8 miliar. Selain itu, mereka mengumpulkan dana baru sebesar $1 miliar pada 2025. Itulah yang terjadi ketika Anda mengidentifikasi kripto dan segmen mana yang akan meledak dalam siklus.

Yang menarik adalah bahwa meskipun semua ini, dana-dana terkemuka tidak berhenti. Paradigm sedang mengumpulkan hingga $1,5 miliar. a16z crypto sedang mengumpulkan hingga $2 miliar. Dragonfly baru saja menutup dana keempat mereka sebesar $650 juta. Mereka secara aktif bertaruh pada siklus berikutnya.

Realitanya adalah bahwa dana VC kripto secara fundamental berbeda dari dana teknologi tradisional. Posisi mereka langsung terpapar volatilitas harga token. Multicoin adalah kasus ekstrem: tumbuh 20.287% antara 2017 dan 2021, lalu menurun 90% pada 2022. Itu tidak terpikirkan dalam VC tradisional.

Namun, pasar bearish juga merupakan jendela untuk membeli dengan harga rendah. a16z crypto berencana menyelesaikan dana kelima mereka pada paruh pertama 2026 di bawah kepemimpinan Chris Dixon, yang sepenuhnya bertaruh pada blockchain. Paradigm, di sisi lain, sedang memperluas ke AI dan robotika. Dua strategi berbeda, dua cara berbeda untuk melihat ke mana arah ledakan berikutnya dari ekosistem kripto.

Pelajaran di sini adalah bahwa pengurangan AUM tidak selalu berarti kegagalan. Kadang-kadang berarti investor cerdas sudah mendapatkan keuntungan dan sedang memposisikan diri untuk putaran berikutnya.