Gedung Putih menghitung sebuah angka: Jika melarang bunga stablecoin, berapa banyak uang yang bisa dipinjamkan bank?

null

Penulis & Penyusun: KarenZ, Foresight News

Tahun lalu, musim panas, Kongres AS sedang memperdebatkan RUU 《GENIUS》, ekonom Andrew Nigrinis mengemukakan sebuah angka—jika stablecoin bisa membayar bunga, pinjaman bank bisa menghilang sebesar 1,5 triliun dolar.

Angka ini menyebar dengan cepat di Washington. Kelompok lobi bank menggunakannya sebagai argumen, beberapa anggota parlemen menggunakannya sebagai alasan, dan akhirnya dalam RUU tersebut ditambahkan larangan tegas: setiap penerbit stablecoin dilarang membayar bunga atau hasil kepada pemegangnya. Logikanya sangat sederhana—jika kamu bisa mendapatkan lebih banyak uang dari blockchain, siapa lagi yang mau menyimpan di bank? Deposito berkurang, bank kehabisan modal, peminjam pun ikut kena dampaknya.

Terdengar masuk akal, kan?

Namun, 《GENIUS》 belum secara tegas membatasi platform pihak ketiga yang menyediakan hasil sejenis. Tapi saat ini, bagian dari RUU 《CLARITY》 yang diusulkan berusaha menutup celah ini.

Pada bulan April tahun ini, Dewan Penasihat Ekonomi Gedung Putih (CEA) merilis sebuah laporan penelitian yang mengatakan: tunggu dulu, pernyataan ini mungkin terlalu berlebihan. CEA menggunakan satu rangkaian model keseimbangan untuk menanggapi logika tersebut secara positif, dan menghasilkan sebuah kesimpulan yang mungkin mengejutkan: melarang stablecoin membayar hasil sangat kecil pengaruhnya dalam melindungi pinjaman bank.

Mereka menghitung angka tersebut: 21 miliar dolar, bukan 1,5 triliun dolar, hampir 700 kali lipat perbedaannya.

Satu dolar yang masuk ke stablecoin, ke mana perginya?

“Stablecoin menyedot deposito” terdengar sangat visual, tapi itu melewatkan satu langkah penting—setelah uang tersebut membeli stablecoin, apa yang dilakukan penerbitnya?

CEA memecahnya menjadi tiga situasi:

Situasi 1: Penerbit membeli cadangan dalam bentuk obligasi pemerintah:

Pengguna menarik 1 dolar dari Bank A, membeli stablecoin. Penerbit mendapatkan 1 dolar tersebut, lalu membelinya dari trader dengan membeli obligasi pemerintah. Trader menjual obligasi, dan uang 1 dolar tersebut masuk ke Bank B. Hasil akhirnya: Bank A kehilangan satu deposito, Bank B mendapatkan satu deposito. Total simpanan di seluruh sistem perbankan tidak berubah, hanya berganti pemilik bank.

Situasi 2: Penerbit menyimpan cadangan sebagai kas di bank, tetapi bank diwajibkan memiliki cadangan 100%:

Sama seperti sebelumnya, 1 dolar masuk ke sistem stablecoin, dan penerbit menyimpannya di Bank C. Catatan di bank C tidak berubah, tetapi regulator mewajibkan Bank C untuk menahan cadangan 100% dari uang tersebut—artinya, 1 dolar ini “terkunci”, tidak bisa lagi diperluas menjadi pinjaman melalui multiplikator kredit. Ini adalah kerugian nyata dari “kemampuan pemberian pinjaman bank”.

Situasi 3: Cadangan mengalir ke dana pasar uang:

Jika dana tersebut membeli obligasi pemerintah lagi, logikanya kembali ke situasi satu.

Jika dana tersebut disimpan di fasilitas repo overnight Federal Reserve (ON RRP), uang ini menjadi liabilitas Fed, bukan simpanan bank komersial—tapi CEA menunjukkan, fenomena ini adalah karakteristik dari seluruh sistem keuangan non-bank, bukan hanya stablecoin.

Oleh karena itu, inti masalahnya bukan pada total simpanan, melainkan pada struktur simpanan—berapa proporsi cadangan stablecoin yang benar-benar masuk ke “100% cadangan, tidak bisa dipinjamkan” tersebut?

CEA memecahnya secara detail. Saat ini, dua penerbit terbesar di pasar, Tether dan Circle, menguasai lebih dari 80% pangsa pasar stablecoin. Mereka menerima dolar dari pengguna, dan sebagian besar melakukan satu hal: membeli obligasi jangka pendek AS. Laporan cadangan Circle akhir tahun 2025 menunjukkan, 88% cadangan USDC ditempatkan di obligasi dan perjanjian repo, hanya 12% disimpan dalam bentuk simpanan bank. Tether lebih ekstrem lagi, dari total cadangan 147,2 miliar dolar, hanya 34 juta dolar yang berupa simpanan bank, bahkan tidak cukup untuk disebut sebagai angka.

Satu-satunya kondisi yang benar-benar mempengaruhi kemampuan pemberian pinjaman bank adalah jika penerbit menyimpan cadangan di bank dan regulator mewajibkan bank tersebut menerapkan cadangan 100%. Artinya, dari cadangan USDC Circle, hanya 12% yang mengikuti jalur ini. Sisanya 88% tetap berputar di sistem perbankan.

Bahkan jika ada yang bocor, tetap akan tertangkap oleh tiga lapisan pengaman

Misalnya stablecoin tidak lagi membayar bunga, pengguna mulai memindahkan uang kembali ke bank. Tapi uang ini harus melewati tiga tahap sebelum benar-benar menjadi pinjaman bank.

Tahap pertama: berapa banyak dana yang benar-benar kembali ke bank? Berdasarkan data historis dana pasar uang, dan pengaturan elastisitas, diperkirakan sekitar 54,4 miliar dolar akan kembali dari stablecoin ke simpanan tradisional karena hasilnya nol. Angka ini sebenarnya sudah tinggi—sebagian besar pemilik stablecoin tidak mencari hasil, melainkan kecepatan transfer lintas negara atau akun dolar yang tidak bergantung pada sistem bank domestik, jadi pengaruh hasil bunga terhadap keputusan mereka kecil.

Tahap kedua: dari 54,4 miliar dolar ini, berapa yang benar-benar mengubah kemampuan pemberian pinjaman bank? Hanya 12% (dalam kasus USDC), yaitu sekitar 6,5 miliar dolar. Sisanya 88% tetap berputar di pasar obligasi dan tidak berpengaruh bersih terhadap kapasitas pinjaman bank.

Tahap ketiga: 6,5 miliar dolar ini, bisa dipinjamkan semua? Tidak. Bank harus menyisakan cadangan, dan saat ini rasio cadangan efektif di sistem perbankan AS sekitar 30%, artinya 70% sisanya adalah dana yang bisa dipinjamkan. Selain itu, Federal Reserve saat ini mempertahankan kerangka “cadangan yang cukup”, di mana bank-bank sudah memegang lebih dari 1 triliun dolar dalam bentuk cadangan berlebih—setiap dolar tambahan yang bisa dipinjamkan akhirnya hanya sekitar 50 sen yang benar-benar menjadi pinjaman nyata, sisanya diserap bank ke dalam buffer likuiditas.

Setelah melewati tiga tahap ini, 54,4 miliar dolar berubah menjadi 2,1 miliar dolar, hanya sekitar 0,02% dari total pinjaman (sekitar 12 triliun dolar).

Lalu, hitung lagi kerugian di sisi lain: pemegang stablecoin kehilangan sekitar 3,5% hasil tahunan yang sebelumnya mereka dapatkan, sehingga kerugian bersih tahunan mencapai 800 juta dolar.

Menurut CEA, rasio biaya-manfaat dari larangan ini adalah 6,6, artinya biaya lebih besar 6,6 kali lipat dari manfaatnya, sangat tidak menguntungkan.

Lalu, bagaimana cara menghitung angka 1,5 triliun dolar itu?

Karena model Gedung Putih menghasilkan angka 21 miliar dolar, dari mana asal angka 1,5 triliun itu?

CEA melakukan penelusuran dalam laporannya. Estimasi Nigrinis (2025) secara langsung mengadopsi model yang dikembangkan Whited, Wu, dan Xiao (2023) terkait mata uang digital bank sentral (CBDC)—CBDC sebagai liabilitas Fed, akan langsung menarik simpanan dari sistem bank komersial, dan setiap dolar yang masuk akan mengurangi pinjaman bank sekitar 20 sen. Nigrinis langsung menerapkan rasio ini ke skenario stablecoin, dan dengan asumsi stablecoin menyediakan hasil kompetitif serta berkembang secara besar-besaran, akhirnya memperkirakan kontraksi pinjaman sebesar 1,5 triliun dolar.

Masalahnya, CBDC dan stablecoin memiliki perbedaan mendasar: CBDC adalah liabilitas bank sentral, begitu masuk ke dalamnya, uang tersebut keluar dari sistem bank komersial; sedangkan cadangan stablecoin sebagian besar kembali ke sistem perbankan melalui pasar obligasi pemerintah. Model Nigrinis tidak melacak ke mana uang ini pergi, hanya melihat satu bank kehilangan simpanan, tanpa melihat bank lain yang bertambah simpanannya.

Ini adalah perbedaan mendasar antara keseimbangan parsial dan keseimbangan umum. Menganggap kerugian satu bank sebagai kerugian seluruh sistem adalah kesalahan yang besar.

Satu lagi efek yang tidak dihitung

Laporan secara khusus menyoroti efek yang tidak tercakup dalam model, tetapi bertentangan: permintaan stablecoin terhadap obligasi pemerintah AS dari luar negeri.

Lebih dari 80% transaksi stablecoin terjadi di luar AS, didukung oleh banyak negara dengan ketidakstabilan mata uang, di mana pengguna biasa memegang stablecoin dolar sebagai alat tabungan. Mereka mendukung permintaan nyata terhadap obligasi AS, dan data IMF menunjukkan, jumlah obligasi AS yang dipegang oleh penerbit stablecoin sudah melebihi Arab Saudi. Studi BIS menunjukkan, setiap aliran dana stablecoin sebesar 3,5 miliar dolar dapat menekan hasil obligasi 3 bulan sebesar 5 hingga 8 basis poin. Jika larangan ini menekan adopsi stablecoin, maka permintaan dari luar negeri ini akan menyusut, biaya pendanaan obligasi AS akan meningkat, dan biaya ini bisa langsung mengimbangi kenaikan kecil dalam pinjaman bank.

Jadi, apa maknanya semua ini?

Bukan berarti stablecoin tidak berpengaruh terhadap bank, tetapi sumber pengaruhnya sebagian besar bukan dari “kemampuan membayar bunga”. Yang benar-benar penting adalah berapa proporsi cadangan stablecoin yang benar-benar masuk ke “kantong cadangan 100%, tidak bisa dipinjamkan”. Jika regulasi ke depan meningkatkan proporsi ini, dampaknya akan mulai nyata.

Larangan membayar bunga ini, menurut CEA, memiliki rasio biaya-manfaat sebesar 6,6; artinya, biayanya 6,6 kali lipat dari manfaatnya, sangat tidak sepadan.

Angka 1,5 triliun dolar itu dihitung dari mana?

Karena model Gedung Putih menghasilkan 21 miliar dolar, lalu dari mana asal angka 1,5 triliun itu?

CEA melakukan penelusuran sumber. Estimasi Nigrinis (2025) secara langsung mengadopsi model yang dikembangkan Whited, Wu, dan Xiao (2023) terkait CBDC—seperti disebutkan sebelumnya, CBDC sebagai liabilitas Fed akan menarik simpanan dari bank, dan setiap dolar yang masuk akan mengurangi pinjaman bank sekitar 20 sen. Nigrinis langsung menerapkan rasio ini ke skenario stablecoin, dan dengan asumsi stablecoin berkembang besar-besaran dengan hasil kompetitif, akhirnya memperkirakan kontraksi pinjaman sebesar 1,5 triliun dolar.

Masalahnya, CBDC dan stablecoin memiliki perbedaan mendasar: CBDC adalah liabilitas bank sentral, uang yang masuk ke dalamnya keluar dari sistem bank; sedangkan cadangan stablecoin sebagian besar kembali ke sistem perbankan melalui pasar obligasi pemerintah. Model Nigrinis tidak melacak ke mana uang ini pergi, hanya melihat satu bank kehilangan simpanan, tanpa melihat bank lain yang bertambah.

Ini adalah perbedaan antara keseimbangan parsial dan keseimbangan umum. Menganggap kerugian satu bank sebagai kerugian seluruh sistem adalah kesalahan besar.

Efek lain yang tidak dihitung

Laporan secara khusus menyoroti efek yang tidak tercakup dalam model, tetapi bertentangan: permintaan stablecoin terhadap obligasi pemerintah AS dari luar negeri.

Lebih dari 80% transaksi stablecoin terjadi di luar AS, didukung oleh banyak negara dengan ketidakstabilan mata uang, di mana pengguna biasa memegang stablecoin dolar sebagai alat tabungan. Mereka mendukung permintaan nyata terhadap obligasi AS, dan data IMF menunjukkan, jumlah obligasi AS yang dipegang oleh penerbit stablecoin sudah melebihi Arab Saudi. Studi BIS menunjukkan, setiap aliran dana stablecoin sebesar 3,5 miliar dolar dapat menekan hasil obligasi 3 bulan sebesar 5 hingga 8 basis poin. Jika larangan ini menekan adopsi stablecoin, maka permintaan dari luar negeri ini akan menyusut, biaya pendanaan obligasi AS akan meningkat, dan biaya ini bisa langsung mengimbangi kenaikan kecil dalam pinjaman bank.

Jadi, apa maknanya semua ini?

Bukan berarti stablecoin tidak berpengaruh terhadap bank, tetapi sumber pengaruhnya sebagian besar bukan dari “kemampuan membayar bunga”. Yang benar-benar penting adalah berapa proporsi cadangan stablecoin yang benar-benar masuk ke “kantong cadangan 100%, tidak bisa dipinjamkan”. Jika regulasi ke depan meningkatkan proporsi ini, dampaknya akan mulai nyata.

Larangan membayar bunga ini, menurut CEA, memiliki rasio biaya-manfaat sebesar 6,6; artinya, biayanya 6,6 kali lipat dari manfaatnya, sangat tidak sepadan.

Angka 1,5 triliun dolar itu dihitung dari mana?

Karena model Gedung Putih menghasilkan 21 miliar dolar, lalu dari mana asal angka 1,5 triliun itu?

CEA melakukan penelusuran sumber. Estimasi Nigrinis (2025) secara langsung mengadopsi model yang dikembangkan Whited, Wu, dan Xiao (2023) terkait CBDC—seperti disebutkan sebelumnya, CBDC sebagai liabilitas Fed akan menarik simpanan dari bank, dan setiap dolar yang masuk akan mengurangi pinjaman bank sekitar 20 sen. Nigrinis langsung menerapkan rasio ini ke skenario stablecoin, dan dengan asumsi stablecoin berkembang besar-besaran dengan hasil kompetitif, akhirnya memperkirakan kontraksi pinjaman sebesar 1,5 triliun dolar.

Masalahnya, CBDC dan stablecoin memiliki perbedaan mendasar: CBDC adalah liabilitas bank sentral, uang yang masuk ke dalamnya keluar dari sistem bank; sedangkan cadangan stablecoin sebagian besar kembali ke sistem perbankan melalui pasar obligasi pemerintah. Model Nigrinis tidak melacak ke mana uang ini pergi, hanya melihat satu bank kehilangan simpanan, tanpa melihat bank lain yang bertambah.

Ini adalah perbedaan antara keseimbangan parsial dan keseimbangan umum. Menganggap kerugian satu bank sebagai kerugian seluruh sistem adalah kesalahan besar.

Efek lain yang tidak dihitung

Laporan secara khusus menyoroti efek yang tidak tercakup dalam model, tetapi bertentangan: permintaan stablecoin terhadap obligasi pemerintah AS dari luar negeri.

Lebih dari 80% transaksi stablecoin terjadi di luar AS, didukung oleh banyak negara dengan ketidakstabilan mata uang, di mana pengguna biasa memegang stablecoin dolar sebagai alat tabungan. Mereka mendukung permintaan nyata terhadap obligasi AS, dan data IMF menunjukkan, jumlah obligasi AS yang dipegang oleh penerbit stablecoin sudah melebihi Arab Saudi. Studi BIS menunjukkan, setiap aliran dana stablecoin sebesar 3,5 miliar dolar dapat menekan hasil obligasi 3 bulan sebesar 5 hingga 8 basis poin. Jika larangan ini menekan adopsi stablecoin, maka permintaan dari luar negeri ini akan menyusut, biaya pendanaan obligasi AS akan meningkat, dan biaya ini bisa langsung mengimbangi kenaikan kecil dalam pinjaman bank.