Dua Paradigma Tokenisasi Saham: DeFi Terbuka dan Tembok Tertutup

Aset dunia nyata ( RWA ) tokenisasi telah menjadi kenyataan di bidang blockchain. Khususnya, tokenisasi saham, dengan banyak raksasa fintech yang terlibat, perubahan struktural yang didorong oleh teknologi blockchain ini telah dimulai. Investor global untuk pertama kalinya memiliki kesempatan untuk memperdagangkan "saham digital" perusahaan-perusahaan terkemuka dengan cara yang rendah gesekan, sepanjang waktu. Laporan ini akan menganalisis secara mendalam logika internal produk tokenisasi saham yang saat ini populer, dengan fokus pada cara pencapaian dan risiko potensialnya.

Kami akan melakukan analisis perbandingan dengan dua studi kasus yang khas: xStocks yang mewakili jalur "Keuangan Desentralisasi" dan Robinhood yang mewakili jalur "kebun terkurung yang sesuai", untuk membahas bagaimana mereka mencari keseimbangan antara regulasi yang ketat, teknologi yang kompleks, dan peluang pasar yang besar.

I. Analisis Inti: Logika Dasar yang Patuh

Tantangan utama dari tokenisasi saham adalah kepatuhan, bukan teknologi. Pasar telah membentuk dua jalur kepatuhan yang berbeda: token sekuritas yang didukung aset 1:1 dan token kontrak derivatif. Kedua model ini memiliki perbedaan yang signifikan dalam struktur hukum dasar dan logika operasional.

Mode Satu:xStocks - Menggenggam jalan terbuka Keuangan Desentralisasi

Inti dari xStocks adalah mengaitkan kepemilikan atau hak atas saham nyata secara langsung atau tidak langsung dengan token yang dimiliki pengguna. Ini adalah pemetaan saham nyata di blockchain, yang mengejar keaslian dan transparansi aset.

Struktur hukum yang cermat, melalui banyak entitas hukum dan kerangka regulasi yang jelas, meminimalkan risiko hukum sambil merangkul keterbukaan blockchain. xStocks diterbitkan oleh perusahaan Swiss Backed Finance, mengikuti undang-undang DLT Swiss. Sebuah kendaraan tujuan khusus (SPV) didirikan di Liechtenstein untuk memegang saham nyata, mewujudkan pemisahan risiko.

xStocks membangun sistem dukungan aset yang transparan dan likuiditas jalur ganda:

• 1:1 terikat: setiap koin di blockchain secara ketat sesuai dengan satu saham nyata
• Bukti cadangan: Terintegrasi dengan Chainlink PoR, untuk mencapai verifikasi waktu nyata di blockchain
• Likuiditas ganda: Likuiditas disediakan oleh pembuat pasar di CEX, dan pengguna dapat menyediakan likuiditas sendiri di protokol DeFi untuk mendapatkan imbal hasil.

Mode Dua: Robinhood - "Kebun Tembok" yang Mengutamakan Kepatuhan

Token saham di platform Robinhood secara hukum bukanlah kepemilikan saham, melainkan kontrak derivatif keuangan yang melacak harga saham tertentu. Sifat hukumnya adalah derivatif over-the-counter, dan token di blockchain hanya merupakan sertifikat digital dari hak kontrak.

Model ini adalah suatu bentuk "regulasi arbitrase" yang pragmatis, mengemas produk menjadi alat keuangan yang sudah ada dengan kerangka regulasi yang jelas, untuk penerapan yang cepat dengan biaya rendah. Token diterbitkan oleh Robinhood Europe UAB, diatur oleh bank sentral Lithuania, mengikuti kerangka MiFID II Uni Eropa.

Robinhood membangun ekosistem yang tertutup tetapi patuh:

• KYC dan whitelist di blockchain: Kontrak pintar dilengkapi dengan kontrol hak yang ketat, hanya pengguna Uni Eropa yang telah melalui KYC yang dapat memiliki dan memperdagangkan Token
• Terbatasnya kombinasi DeFi: Token hampir tidak dapat berinteraksi dengan protokol DeFi terbuka
• Rencana Masa Depan: Merencanakan pengembangan jaringan Layer 2 berbasis Arbitrum Robinhood Chain

Dua, Perbandingan Arsitektur Teknologi

1. Pemilihan rantai publik dasar

xStocks memilih Solana:

• Keunggulan: throughput yang sangat tinggi, biaya transaksi rendah, konfirmasi dalam sub-detik
• Tantangan: Risiko gangguan jaringan di masa lalu

Robinhood memilih Arbitrum:

• Keuntungan: mewarisi keamanan Ethereum, infrastruktur yang matang
• Perencanaan: Migrasi di masa depan ke jaringan Layer 2 yang dibangun sendiri

2. Komponen Teknologi Inti

Desain kontrak pintar:

• xStocks: Token SPL standar yang dapat dipindahkan secara bebas
• Robinhood: token yang diizinkan dengan logika pembatasan transfer yang terintegrasi

Oracle ( Chainlink ):

• Informasi harga: Menyinkronkan harga saham nyata ke dalam blockchain
• Bukti cadangan: Verifikasi kecukupan yang terikat 1:1

Interoperabilitas lintas rantai ( Chainlink CCIP ):

• Mewujudkan pemindahan aset lintas rantai, memperluas likuiditas dan skenario aplikasi

3. Aset di blockchain dan operasi SPV

1. Pemisahan aset: saham nyata disimpan dalam SPV independen
2. Mencetak Token: Mengizinkan pencetakan di blockchain setelah konfirmasi SPV
3. Distribusi Token: melalui bursa yang sesuai atau dijual langsung kepada investor yang memenuhi syarat
4. Manajemen siklus hidup: menangani aksi perusahaan seperti dividen, pemecahan saham, dan lain-lain.
5. Penebusan dan Penghancuran: memastikan keseimbangan 1:1 antara volume sirkulasi di blockchain dan cadangan di luar chain.

Tiga, Model Bisnis dan Penilaian Risiko

1. Model bisnis dan sumber pendapatan

Robinhood:

• Pendapatan yang jelas: mengenakan biaya konversi mata uang sebesar 0,1% untuk pengguna non-zona euro
• Potensi pendapatan: dapat memperkenalkan pembayaran aliran pesanan, layanan keanggotaan, dll.
• Mengembangkan pasar ekuitas swasta: menerbitkan token perusahaan yang tidak terdaftar

xStocks (Kraken & Backed Finance):

• Biaya transaksi: Kraken mengenakan biaya transaksi bagi kedua belah pihak
• Biaya pencetakan/penebusan: Backed Finance untuk pengguna institusi
• Layanan B2B: Menyediakan solusi tokenisasi aset

2. Matriks Penilaian Risiko

• Risiko pasar: fluktuasi harga saham, kurangnya likuiditas
• Risiko teknis: kerentanan kontrak pintar, kegagalan oracle
• Risiko regulasi: perubahan kebijakan, tantangan kepatuhan lintas batas
• Risiko operasional: keamanan penyimpanan aset, pelaksanaan KYC/AML
• Risiko kredit: default oleh penerbit/mitra transaksi
• Risiko hukum: sengketa kepemilikan, kesulitan penegakan hukum lintas batas

Pola Pasar dan Prospek Masa Depan

Perbandingan Matriks Pemain Utama

• Web3 asli murni: xStocks, Synthetix, dll.
• Transformasi Teknologi Keuangan: Robinhood, eToro, dll.
• Masuknya Keuangan Tradisional: BlackRock, Fidelity, dll.

Tren pasar dan jalur evolusi

• Dari isolasi ke integrasi: menggabungkan secara mendalam dengan lembaga keuangan tradisional dan ekosistem Keuangan Desentralisasi
• Inovasi yang didorong oleh regulasi: EU MiCA, undang-undang DLT Swiss, dan lainnya mendorong inovasi yang sesuai.
• Masuknya institusi dan diversifikasi produk: memperluas ke produk struktural, ekuitas swasta, dll.
• Tokenisasi ekuitas swasta menjadi lautan biru baru: menghadapi tantangan valuasi, pengungkapan informasi, dan lainnya.

Masalah Kunci di Masa Depan

• Persaingan terbuka vs. tertutup: dua model mungkin dapat coexist dalam jangka panjang
• Perlombaan antara teknologi dan hukum: Apakah teknologi seperti lintas rantai, Layer 2, dan komputasi privasi dapat mendapatkan dukungan hukum?

Tokenisasi saham sedang membentuk ulang pasar keuangan global. Meskipun menghadapi banyak tantangan, arah masa depan yang ditunjukkannya tidak dapat diubah. Pelaku pasar perlu dengan aktif dan hati-hati merangkul revolusi keuangan ini berdasarkan pemahaman mendalam tentang logika dasarnya dan risiko potensial.