Dampak Perubahan GBTC Menjadi ETF: Dari "Mesin Bull Run" Menjadi Sumber Tekanan Jual Jangka Pendek

Grayscale telah menjadi wakil investor institusi yang penting di bidang cryptocurrency sejak didirikan. Sebagai salah satu lembaga pemegang aset kripto terbesar, Grayscale telah menyediakan saluran investasi cryptocurrency yang sesuai untuk investor melalui dana trust selama bertahun-tahun.

Namun, setelah GrayScale GBTC Trust berhasil bertransformasi menjadi ETF Bitcoin spot pada 11 Januari, situasinya berubah secara dramatis. Hingga saat ini, GBTC telah mengalami arus keluar dana sebesar 3,45 miliar USD, menjadikannya sebagai sumber tekanan jual terbesar di pasar Bitcoin dalam jangka pendek. Sementara itu, 10 produk ETF Bitcoin baru lainnya menunjukkan status arus masuk dana bersih.

Fenomena ini menunjukkan bahwa Grayscale GBTC saat ini adalah faktor utama yang menyebabkan arus keluar dana keseluruhan untuk Bitcoin ETF, menjadi kekuatan jual terbesar dalam jangka pendek.

Grayscale: Mantan Raksasa Investasi Cryptocurrency

Sejak tahun 2019, Grayscale telah menjadi investor institusional yang sangat berpengaruh di pasar cryptocurrency. Sebagai anak perusahaan yang didirikan oleh Digital Currency Group (DCG) pada tahun 2013, Grayscale telah menyediakan saluran investasi yang sesuai untuk para investor melalui dana trust sebelum peluncuran ETF Bitcoin spot. Di antara basis pelanggan mereka, lebih dari 90% dana berasal dari investor institusional dan dana pensiun.

Pada 11 Januari tahun ini, ketika GBTC bertransformasi menjadi ETF, total aset yang dikelola (AUM) dari Grayscale GBTC mencapai 25 miliar dolar, menjadikannya lembaga kustodian cryptocurrency terbesar saat itu.

Selain Bitcoin, Grayscale juga menyediakan berbagai produk trust cryptocurrency termasuk ETH, BCH, LTC, XLM, ETC, ZEC, ZEN, SOL, BAT, dan lainnya. Ini juga mencerminkan gaya investasi Grayscale yang solid sebagai "teman institusi", yang terutama berfokus pada aset utama dan koin lama.

Produk trust ini pada dasarnya adalah "alat investasi satu arah", yang hanya memungkinkan aliran dana masuk dalam jangka pendek dan tidak dapat mengalir keluar. Investor memilih untuk menyetor aset seperti BTC, ETH untuk tujuan arbitrase, yang tidak hanya menyebabkan ukuran trust yang sesuai dengan Grayscale terus tumbuh, tetapi juga memberikan dampak positif pada pasar spot—menyerap jenis mata uang yang sesuai dari sisi pasokan, mengurangi tekanan jual di pasar.

Meskipun saat ini GBTC milik Grayscale dianggap sebagai salah satu penyebab pasar bearish, pada bull run tahun 2020 sebelumnya, itu dianggap sebagai salah satu pendorong utama:

Sebelum tahun 2020, Bitcoin ETF dianggap sebagai saluran penting untuk masuknya dana baru ke pasar. Investor berharap Bitcoin ETF dapat membawa masuk dana tambahan dalam skala besar, membuka jalan bagi investor tradisional untuk memasuki pasar cryptocurrency, mendorong penerimaan yang lebih luas terhadap aset kripto seperti Bitcoin di Wall Street, dan memberikan lebih banyak pengakuan terhadap alokasi aset kripto.

Sejak tahun 2020, ketika investor institusi yang diwakili oleh Grayscale secara jelas masuk ke pasar, mereka dalam beberapa hal telah mengangkat harapan orang-orang terhadap Bitcoin ETF, bahkan menjadi salah satu kekuatan penting yang mendorong bull run.

Terutama dalam konteks pengajuan Bitcoin ETF yang belum disetujui, Grayscale telah menetapkan dirinya sebagai hampir satu-satunya saluran masuk yang mematuhi regulasi, mencapai pertumbuhan pangsa pasar yang signifikan:

Faktanya, Grayscale berfungsi sebagai jembatan antara investor terakreditasi dan institusi untuk memasuki pasar cryptocurrency, mewujudkan koneksi tidak langsung antara investor dan ETH spot, serta membuka saluran bagi dana luar jalur yang baru untuk masuk langsung ke pasar.

Diskon negatif secara bertahap dihilangkan

Sebenarnya, sejak berita pada bulan Juni 2023 mengenai rencana suatu perusahaan manajemen aset besar untuk mengajukan ETF Bitcoin spot muncul, premi negatif GBTC mulai menyusut secara bertahap.

Sebagai contoh data pada 1 Juli 2023, produk trust seperti Grayscale GBTC dan ETHE memiliki premium negatif yang hampir berada pada level terendah dalam sejarah—premium negatif GBTC mencapai 30%, ETHE juga mencapai 30%, dan premium negatif trust ETC bahkan lebih dari 50%.

Dalam lebih dari enam bulan terakhir dari spekulasi harapan ETF, premium negatif GBTC terus menyusut, dari 30% menjadi hampir 0 saat ini, sebagian besar dana yang telah berinvestasi lebih awal kini berada pada waktu untuk mengambil keuntungan.

Dari sudut pandang premium negatif, ini menyebabkan kerugian yang cukup besar bagi investor swasta yang pernah berpartisipasi dalam trust GBTC dan ETHE di pasar primer dengan cara uang tunai atau BTC, ETH. Karena trust cryptocurrency Grayscale tidak mendukung penebusan langsung dari aset yang mendasarinya—tidak ada mekanisme keluar yang jelas, tidak ada opsi penebusan atau pengurangan.

Ini berarti bahwa ketika para investor ini setelah periode kunci 6 atau 12 bulan, ketika menjual saham GBTC dan ETHE yang dibuka di pasar sekunder saham AS, mereka hanya bisa mengalami kerugian karena premi negatif saat itu.

Dari sudut pandang ini, ada juga investor yang membeli GBTC secara besar-besaran di pasar sekunder karena premium negatif—sebuah platform pinjaman cryptocurrency pernah memberikan pinjaman sekitar 1 miliar dolar AS kepada sebuah hedge fund, dengan jaminan berupa dua pertiga Bitcoin dan sepertiga GBTC.

Sebagai pembeli besar GBTC, hedge fund ini kemungkinan besar sedang bertaruh bahwa di masa depan GBTC akan bertransformasi menjadi ETF atau setelah pembukaan penukaran, premi negatif akan hilang, sehingga memperoleh selisih keuntungan selama periode tersebut.

Oleh karena itu, jauh sebelum gelombang permohonan ETF kali ini, Grayscale telah secara terbuka mendorong transformasi produk trust seperti GBTC dan ETHE menjadi ETF, untuk membuka saluran dana dan penukaran, menghilangkan diskon negatif, dan menjelaskan kepada para investor. Sayangnya, hedge fund yang disebutkan di atas tidak dapat menunggu hari ini dan telah bangkrut.

Durasi pengaruh grayscale

Faktor-faktor positif di masa lalu sekarang menjadi beban bagi pasar. Setelah GrayScale berhasil mengubah trust GBTC menjadi ETF spot pada 11 Januari, mulai terjadi tekanan jual BTC yang berkelanjutan:

Hingga saat penulisan, GBTC mengalami aliran keluar lebih dari 6,4 juta dolar dalam satu hari, mencatat rekor aliran keluar dana harian terbesar hingga saat ini. Setelah bertransformasi menjadi ETF, GBTC telah mengalami aliran keluar total 3,45 miliar dolar, sementara 10 ETF lainnya di luar GBTC semuanya berada dalam keadaan aliran masuk bersih.

Perlu dicatat bahwa hingga 23 Januari, total volume perdagangan selama 7 hari perdagangan pertama semua ETF Bitcoin spot mencapai sekitar 19 miliar dolar, di mana GBTC menyumbang lebih dari setengahnya. Ini juga berarti bahwa dana tambahan yang dibawa oleh ETF saat ini masih dalam tahap untuk mengimbangi aliran dana keluar yang terus menerus dari GBTC.

Tentu saja, di antara mereka, ada platform perdagangan yang sedang dalam proses kebangkrutan yang menjual GBTC yang dimilikinya, yang juga menyumbang bagian yang cukup besar—platform tersebut menjual 22 juta saham GBTC yang nilainya mendekati 1 miliar dolar.

Secara keseluruhan, meskipun Grayscale dan GBTC merupakan salah satu pendorong terbesar dalam bull run terakhir, yang selama bertahun-tahun telah menyediakan saluran investasi cryptocurrency yang sesuai untuk investor dalam bentuk dana trust, setelah disetujuinya ETF, aliran keluar dana GBTC dan tekanan jual dapat dilihat.

Biaya pengelolaan GBTC 1,5% jauh lebih tinggi dibandingkan dengan tingkat biaya 0,2%-0,9% dari penyedia lain.

Dalam arti tertentu, ini akan menjadi sebuah permainan terbuka dalam waktu dekat: saat ini GBTC masih memegang lebih dari 500.000 BTC (sekitar 20 miliar dolar), lembaga dan dana yang akan masuk pasti akan menunggu waktu yang tepat untuk mengumpulkan chip dan menggerogoti pangsa.

Ini juga berarti bahwa dalam waktu dekat, tekanan jual GBTC mungkin masih akan mengalahkan niat aliran dana yang aktif masuk.

Melihat kembali ke masa lalu, Grayscale yang pada tahun 2020 dianggap sebagai "penggerak bull run" untuk menarik dana baru dari luar, kini dalam kondisi lingkungan yang ada, tidak hanya tidak lagi berperan positif, bahkan dapat menjadi faktor risiko potensial yang memicu gejolak dalam industri.

Faktor-faktor positif di masa-masa baik akan diperbesar, hanya ketekunan di masa-masa sulit yang menjadi lebih berharga. Bagi industri yang masih dalam perkembangan pesat, meninggalkan ketergantungan berlebihan pada penempatan lembaga besar dan meninjau kembali peran investor institusi mungkin merupakan salah satu pengalaman paling berharga yang bisa kita dapatkan dalam siklus khusus ini.